人民政協(xié)網(wǎng) www.rmzxb.com.cn 日期:2010-12-03 01:31 字體顯示：
大中小【
查看評論】
楊朝英
四年前，高盛入主雙匯集團，引發(fā)外資并購反思潮。今日反觀(guān)，才知那四年前，高盛入主雙匯集團，引發(fā)外資并購反思潮。今日反觀(guān)，才知那不過(guò)是雙匯8年MBO(管理層收購)進(jìn)程中的一段插曲。
11月28日晚，深圳主板上市公司雙匯發(fā)展發(fā)布了重大資產(chǎn)重組的整體方案。其中，最引人注目的不是雙匯集團340億元巨額資產(chǎn)注入，而是曲線(xiàn)MBO路徑漸露真容。
從雙匯發(fā)展公告的實(shí)質(zhì)控制人股權結構看，興泰集團(即右圖最頂端RiseGrandGroupLtd.——編者注)通過(guò)股權安排和特殊的表決權設計，成為雙匯發(fā)展實(shí)質(zhì)控制人。
興泰集團是2007年7月3日設立于維爾京群島的海外公司，雙匯員工雷雨田、何興保和趙銀章為其登記股東。根據雙匯發(fā)展公告，興泰集團實(shí)質(zhì)是采取信托方式設立的公司，委托人是263名雙匯發(fā)展及其關(guān)聯(lián)企業(yè)員工。其中，現雙匯集團董事長(cháng)萬(wàn)隆股份最多，共持有14.4％份額。其次是現雙匯發(fā)展董事長(cháng)張俊杰，持股份額為6.18％。
此前，從2002年起，雙匯集團管理層曾兩次通過(guò)在境內設立公司的方式，試圖反向收購實(shí)現MBO，結果受阻于相關(guān)行政規定，功敗垂成。此次，雙匯集團管理層通過(guò)假手高盛集團等公司，先實(shí)現國企轉制，再通過(guò)海外過(guò)橋公司控制轉制后的雙匯集團，進(jìn)而謀求對雙匯集團和雙匯發(fā)展的最終控制權。
不過(guò)，根據我國相關(guān)行政規定，此次資產(chǎn)重組系列方案還需商務(wù)部門(mén)和證監會(huì )核準。此外，作為公眾公司，還要得到機構投資者的支持。因此，12月3日開(kāi)始，萬(wàn)隆將在深圳、北京等地密集拜訪(fǎng)基金公司。
MBO路徑
雙匯集團管理層實(shí)現MBO的決心之大、股權安排之復雜、參與機構投資之多，令許多證券分析師暗自折服。
根據11月28日公告，雙匯發(fā)展以上共有七層股權結構，其中，境內兩層，分別為雙匯發(fā)展及母公司雙匯集團。境外五層，按控制權依次為羅特克斯 (RotaryVortexLimited)、GloriousLinkInternationalCorporation、雙匯國際、雄域公司(HeroicZoneInvestments Limited)等12家關(guān)聯(lián)公司、興泰集團(RiseGrandGroupLtd.)。
具體股權安排為，興泰集團100％控股雄域公司，雄域公司持有雙匯國際30.23％的股份，雙匯國際通過(guò)GloriousL inkInternationalCorporation持有羅特克斯100％的股份，羅特克斯100％控股雙匯集團，同時(shí)，雙匯集團和羅特克斯分別直接持有30.27％、21.18％雙匯發(fā)展股份。
這個(gè)股權安排的精妙之處在于表決權的設置。
形式上，興泰集團通過(guò)控股雄域公司，最終在雙匯國際只有30.23％的股份。但據公告分析，雄域集團及其一致行動(dòng)人運昌公司 (即ChangYun HoldingsLimited，雙匯國際股東——編者注)，在雙匯國際股東會(huì )以投票方式表決普通決議時(shí)，其所持每股股份投票權是2票，其他股東則是一股1票。這樣計算下來(lái)，興泰集團通過(guò)雄域及運昌最終擁有了雙匯國際股東會(huì )表決權比例達到53.19％。
通過(guò)七層公司安排，萬(wàn)隆及其他管層次順利實(shí)現了對雙匯集團及雙匯發(fā)展的控制。
有分析指出，萬(wàn)隆及其管理團隊之所以大費周章，是吸收了此前兩次MBO失利的教訓，瞞天過(guò)海，繞過(guò)國內相關(guān)規定限制。
2002年，以萬(wàn)隆為首的12位雙匯管理層及其他自然人，投資設立了漯河海匯投資有限公司。這家公司圍繞雙匯主業(yè)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈，先后參控股18家企業(yè)，涉及肉制品加工行業(yè)的生產(chǎn)包裝、渠道流通多個(gè)環(huán)節。
2005年初，河南證監局發(fā)現，雙匯發(fā)展未能及時(shí)披露與海匯投資的關(guān)聯(lián)關(guān)系，責令整改。最終，海匯投資旗下多家企業(yè)的股權被迫進(jìn)行轉讓。
就在實(shí)業(yè)投資的平行線(xiàn)上，萬(wàn)隆團隊在資本路上的探索，也撞了紅線(xiàn)。
2003年，由雙匯集團4位高管在內的16名自然人發(fā)起成立了漯河海宇投資有限公司。同年6月，海宇投資以略高于雙匯發(fā)展凈資產(chǎn)的價(jià)格，受讓雙匯集團持有的25％股份。
2005年12月，證監會(huì )正式發(fā)布了《上市公司股權激勵管理辦法》試行稿，規定上市公司全部有效的股權激勵計劃所涉及的標的股票總數累計不得超過(guò)公司股本總額的10％。迫于此規定，海宇投資最終選擇了轉讓退出。
功臣與非議
在雙匯集團發(fā)展過(guò)程中，萬(wàn)隆可謂功不可沒(méi)。1968年就轉業(yè)到雙匯集團前身漯河肉聯(lián)廠(chǎng)的萬(wàn)隆，在1984年企業(yè)改制時(shí)，經(jīng)民主選舉擔任廠(chǎng)長(cháng)。此后26年間，這位“頭發(fā)少、頭皮硬”的企業(yè)家，把一個(gè)瀕臨倒閉的小廠(chǎng)，推進(jìn)了中國企業(yè)百億俱樂(lè )部。2009年，雙匯集團營(yíng)業(yè)收入超過(guò)400億元，實(shí)現稅前利潤30多億元。
與企業(yè)飛速發(fā)展相伴，萬(wàn)隆這位已屆古稀的企業(yè)家隨時(shí)還要面對各種非議。其中，最為市場(chǎng)分析師詬病的是通過(guò)高派現和國企改制，向管理層和外資利益輸送，為曲線(xiàn)MBO損害公司利益。
上市公司吝于分紅是我國資本市場(chǎng)上市公司痼疾，雙匯發(fā)展的高比例派現因此顯得格外醒目。
據雙匯發(fā)展年報披露，截至2009年，雙匯發(fā)展連續8年分紅派發(fā)現金總額已達24億元。其中，2006年度和2007年度，都是每10股派發(fā)現金8元(含稅)，2007年總額達到了4.85億元，當年86％的凈利潤用于分紅。2009年，每10股送10元共派現6.06億元，分紅比率達90.26％。
有分析師提醒說(shuō)，在海宇投資成為雙匯發(fā)展第二大股東的2003年、2004年、2005年3年間，海宇投資得到的現金分紅總額達到2億元。而在這3年間，雙匯發(fā)展手頭的現金凈流量卻為負。
這被指責為高管通過(guò)操控高分紅實(shí)現資金積累。著(zhù)名財經(jīng)評論員葉檀對此分析說(shuō)，竭澤而漁式的分紅，顯示原始積累的野蠻，更顯示了管理者在產(chǎn)權未明晰之前分光用光的焦慮，只有在MBO成功后才能有所緩解。
此次MBO路徑明晰，更加重了一些人對雙匯集團高管向外資機構投資者輸送利益，以便實(shí)現私利的猜疑。
2006年5月，漯河市國資委與羅特克斯公司簽約，將持有的雙匯股權以20億元出售給高盛、鼎暉投資旗下的合資公司羅特克斯公司。當時(shí)，高盛在羅特克斯中占股51％，鼎暉占股49％。
但是，直到2009年12月14日，雙匯發(fā)展才發(fā)布了另外一則遲到兩年、澄而不清的公告。公告確認戰略投資者高盛曾在2007年大幅減持股份，高盛與鼎輝之間存在大量秘而不宣的關(guān)聯(lián)交易，遭到監管部門(mén)處罰。
此中玄機，外人無(wú)從知曉。有基金經(jīng)理聯(lián)系此次公告發(fā)問(wèn)，機構投資者憑什么會(huì )同意雙匯國際的特殊投票權設計？
雙匯集團董事楊摯君在回應媒體相關(guān)疑問(wèn)時(shí)說(shuō)，高盛和鼎暉是財務(wù)投資人，公司長(cháng)遠發(fā)展需要一個(gè)相對穩定、對產(chǎn)業(yè)更加了解的產(chǎn)業(yè)投資。財務(wù)投資者對行業(yè)不了解，很難制定適合公司長(cháng)期發(fā)展的戰略。因此經(jīng)過(guò)與其他股東談判，同意給雄域公司每股2票的表決權。
市場(chǎng)總有流言，公司發(fā)展也總伴隨非議。記者通過(guò)查詢(xún)，11月29日至12月1日，停牌8個(gè)月后，雙匯發(fā)展復盤(pán)即連續漲停，顯示出現有股東及其市場(chǎng)潛在投資者對其重組前景的信心。
圖:興泰集團(RiseGrandGroupLtd.)通過(guò)控股雄域公司(HeroicZoneInvestments Limited)及其關(guān)聯(lián)公司運昌公司(ChangYunHoldingsLimited)，運用特殊表決權設計，取得了對雙匯國際(ShuanghuiInternationalHoldingsLimited)的實(shí)質(zhì)控制。
圖片來(lái)源:11月26日雙匯發(fā)展董事會(huì )致全體股東的報告書(shū)
