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專(zhuān)題研究

內容摘要：中國證監會(huì )日前宣布在現有40億美元QFII額度的基礎上，增加60億美元QFII額度。恒生銀行已獲批5000萬(wàn)美元新額度，預示新增60億美元的QFII投資已經(jīng)開(kāi)閘。作為國際投資理念的代表， QFII對于我國證券市場(chǎng)投資理念國際化起到了重要推動(dòng)作用。及時(shí)追蹤QFII投資情況，剖析其投資思路，關(guān)注未來(lái)QFII資金流向，對理性投資者而言具有重要的操作指導意義。

QFII投資特點(diǎn)分析及啟示

  本文作者：郝國梅

一、2005年中期QFII持股現狀

1、持股家數及持股數翻番  加速進(jìn)入A股市場(chǎng)

統計顯示，在1364家已披露半年報的A股上市公司中，在十大流通股中QFII持股家數已達到93家，持股數66698.45萬(wàn)股。而在2004年年底，QFII持股家數僅有47家，持股數29699.75萬(wàn)股，持股家數和持股數均出現翻番跡象。與市場(chǎng)連續下跌、部分基金公司的恐慌性?huà)伇P(pán)形成鮮明對比，人棄我取，QFII繼續積極做多A股市場(chǎng)。

表1：QFII持股家數及持股數一覽

2、躋身封閉式基金三大投資主體

除直接持股外，QFII通過(guò)大面積增持封閉式基金加大投資力度的現象也十分惹人矚目。2005年中期報告顯示，QFII現身38家封閉式基金的十大持有人，比2004年年底時(shí)26家有顯著(zhù)上升。而同期QFII的總投資額達到17.1億份，較2004年年底上升221.4％，首度躋身封閉式基金三大投資主體，成為封閉式基金第二大持有人。其中，花旗環(huán)球持有基金同德6033.42萬(wàn)份，比例達到12％，成為該基金第一大持有人，也是QFII首次成為封閉式基金的最大持有人。相對于開(kāi)放式基金而言，封閉式基金是一種流動(dòng)性較弱的產(chǎn)品，而在保險機構普遍駐扎的情況下，其流動(dòng)性更差。今年上半年，隨著(zhù)股市的連創(chuàng )新低，封閉式基金折價(jià)率連創(chuàng )新高，6月份封閉式基金的平均折價(jià)率一度超過(guò)40％，單只基金最高折價(jià)率超過(guò)了50％。隨著(zhù)部分封閉式樣基金存續期的臨近，同時(shí)A股市場(chǎng)正逐步擺脫底部，QFII適時(shí)抓住其潛在的套利機會(huì )，獲益不菲。

3、人民幣升值預期是QFII加速投資原動(dòng)力

人民幣升值意味著(zhù)人民幣資產(chǎn)的升值和外幣債務(wù)的貶值。今年4月以來(lái)有關(guān)人民幣升值的言論日趨升溫，而匯率上升預期意味著(zhù)以美元計價(jià)的股權投資成本的降低，對QFII而言加速介入A股市場(chǎng)可以獲取投資收益和匯兌損益的雙重收益。另外市場(chǎng)估值的進(jìn)一步降低也增加了QFII的投資信心；而股權分置改革的實(shí)施也使我國股市政策層面的不確定性大為減少，這些因素均促使QFII繼續加大投資我國證券市場(chǎng)的力度。

二、2005年中期QFII持股特點(diǎn)分析

1、在持倉相對穩定中積極調整持倉結構

秉承價(jià)值投資理念是QFII一貫追求的目標。2005年上半年，QFII持倉保持相對穩定，積極增持行業(yè)龍頭股的特征仍未改變。以2005年6月30日持股市值數據統計來(lái)看，QFII持股市值較大的股票分別為中興通訊、G寶鋼、燕京啤酒、G上港、愛(ài)建股份、海螺水泥、中集集團、兗州煤業(yè)等，持股市值均超過(guò)1億元以上。對應持股較大的QFII公司為瑞士銀行、德意志銀行、摩根士丹利、恒生銀行、花旗環(huán)球等。從2005年中期QFII持股市值在4000萬(wàn)元以上（表2）的QFII持股明細中可以看出，瑞士銀行、花旗環(huán)球、德意志銀行等幾家QFII對A股的投資持積極態(tài)度。

與一季度相比，海螺型材、古越龍山、燕京啤酒、九芝堂、瑞貝卡、豐原生化等個(gè)股繼續為QFII持有，其整體持股占流通股比例均超過(guò)4％以上。在穩定持有價(jià)值股票的同時(shí)，QFII也積極調整持倉結構。上半年QFII對部分市場(chǎng)號召力極大但盈利處于高峰的籃籌股進(jìn)行了減持，最典型的是長(cháng)江電力和鹽田港，QFII已全部退出其十大流通股東行列。與一季度相比，2005年中期，QFII放棄對安泰科技、馬應龍、山西三維、黑化股份等26家公司十大流通股東的占據。在十大流通股股東中QFII新增倉股票19只。另外部分盈利處于低谷的公司再度受到QFII的青睞，如海螺水泥，QFII在一季度積極增倉的基礎上繼續增倉至4000萬(wàn)股以上，占流通股比超過(guò)20％，而其中期業(yè)績(jì)每股不足0.10元。數據表明，買(mǎi)入業(yè)績(jì)穩定增長(cháng)或處于盈利低谷的周期類(lèi)股票是上半年QFII的主要投資思路。

表2：2005年中期QFII持股市值在4000萬(wàn)元以上個(gè)股一覽

2、弱化行業(yè)  精選優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)行投資

從持股行業(yè)分布看，在QFII集中持股的公司中，行業(yè)特征并不明顯，具有行業(yè)龍頭地位和長(cháng)遠發(fā)展潛力的股票才是QFII的最?lèi)?ài)。如被集中增持的長(cháng)春燃氣、通威股份等均是行業(yè)中優(yōu)勢企業(yè)，可以說(shuō)中期QFII繼續體現了穩扎穩打優(yōu)質(zhì)企業(yè)的投資風(fēng)格。在QFII集中持股公司中，績(jì)優(yōu)公司被集中增持的跡象更為明顯，在93家公司中，2005年中期每股收益超過(guò)0.20元的公司近40家，同比凈利潤增長(cháng)率超過(guò)30％的達到32家。瑞貝卡、新興鑄管、新鋼釩、錫業(yè)股份、豐原生化等多家績(jì)優(yōu)公司，其十大流通股股東中均有4席以上是QFII。扎堆持有相同股票在某種程度上反映了QFII相同的價(jià)值標準，而如此高度集中持股進(jìn)一步佐證了這些公司的中長(cháng)期投資價(jià)值。

3、積極參與G股板塊的投資

由于股改后G板塊的股價(jià)漲跌將更多地依賴(lài)公司基本面，深諳投資之道的QFII對該類(lèi)個(gè)股也給予了更多的關(guān)注。

在股改試點(diǎn)初期，國內投資者一度紛紛拋棄試點(diǎn)股，導致部分試點(diǎn)股股價(jià)大跌。而其時(shí)QFII則憑借敏銳的政治嗅覺(jué)，積極吸納進(jìn)行股改試點(diǎn)的股票。部分QFII在試點(diǎn)名單正式公布前就積極買(mǎi)入，部分QFII則在方案公布后開(kāi)始買(mǎi)入或增持G股。QFII的普遍觀(guān)點(diǎn)是，全流通以后給QFII帶來(lái)更大的好處是A股的估值從此可以在國際水平下進(jìn)行比較和選擇，他們的優(yōu)勢將會(huì )更突出。半年報顯示，G申能已有花旗和瑞銀兩家QFII進(jìn)入前十大流通股股東的行列，G韶山、G新和成、G傳化、G三一、G龍盛、G中化和G華靖等個(gè)股十大流通股股東中均有QFII身影，其中或是首次現身如G韶山、G新和成、G傳化，或是增持如G三一、G龍盛、G中化。半年報后，以QFII為代表的機構投資者進(jìn)一步加大了對試點(diǎn)個(gè)股的投資力度，已有荷銀、美林、匯豐、雷曼等多家QFII大量增持試點(diǎn)公司股票。

4、中小板雖有涉獵但總體持股份額不大

由于中小板公司的流通盤(pán)普遍較小，2004年上市以來(lái)QFII對其總體的關(guān)注度并不高。2004年底QFII持有的十大流通股股票無(wú)一中小板個(gè)股；2005年一季度僅有G海特一家現身十大股東中；而在2005年中期，G新和成、G傳化、G中捷、登海種業(yè)和成霖股份等5家中小板個(gè)股均出現QFII的身影。其中，G新和成、G傳化和G中捷三只個(gè)股均為雷曼兄弟獨家持有，持股僅在20萬(wàn)股左右；登海種業(yè)和成霖股份持股份額相對較大，其中成霖股份由匯豐銀行、美林國際和瑞士銀行合計持有266.16萬(wàn)股，持其流通股比例超過(guò)5％?？傮w而言，QFII對中小板個(gè)股所投資的比例并不大，在股改的試點(diǎn)階段，適當參與市場(chǎng)熱點(diǎn)可能是其持股的主要原因。由于借助股改中的良好對價(jià)，中小板中不少公司出現階段性的價(jià)值提升，同時(shí)，中小板很多為民營(yíng)企業(yè)，大股東往往有兌現的意愿，全流通為大股東實(shí)現愿望創(chuàng )造了條件，較高的對價(jià)幅度使這些個(gè)股具備一定的炒作價(jià)值。但是，秉承價(jià)值投資理念是QFII的一貫目標，其介入中小板仍是以其基本面的業(yè)績(jì)?yōu)榛A，從持股的5家公司看，中期每股收益均較高，最差的成霖股份也有每股0.18元，登海種業(yè)則近1元。

5、持股風(fēng)格偏好有所不同

從中報持股結構看，QFII持股仍然具備風(fēng)格上的某種差異。首批獲得QFII資格的瑞士銀行獲批投資額度已高達8億美元，占目前所有QFII獲批投資額度的20%，2005年中期其投資規模也獨占鰲頭。統計顯示，瑞士銀行在新鋼釩、南寧糖業(yè)、豐原生化、G上港、G寶鋼等32家上市公司的前十大流通股股東中榜上有名。其中，投資規模較大的包括：持有G寶鋼7726.18萬(wàn)股，位列流通股股東第三，占流通A股比例1.99%；持有燕京啤酒4443.11萬(wàn)股，位列第一，占流通A股的比例高達14.9%；持有G上港1415.45萬(wàn)股，位列第三。除瑞士銀行外，各獲得4億美元投資額度的德意志銀行、摩根士丹利也風(fēng)頭強勁，前者在14家上市公司前十大流通股股東中現身，其中投資較大的是持有中興通訊1839.46萬(wàn)股，位列第二，占流通A股比例6.09%；；后者在11家公司前十大流通股股東中上榜，投入較多的是G寶鋼，持有5820.39萬(wàn)股，位列第五，占流通A股比例1.5％。從瑞士銀行等這三家老牌QFII持股情況看仍延續了以往作風(fēng)大氣的投資風(fēng)格，在市場(chǎng)公認的大牌籃籌股中現身。瑞士銀行似乎繼續“貪大”，加倉買(mǎi)入燕京啤酒和福耀玻璃等多只股票。

與這些大牌機構不同，去年7月獲得資格的比爾及美林達－蓋茨基金會(huì )則相對鐘情中小盤(pán)股票。這家以世界首富比爾·蓋茨夫妻命名的QFII中期已現身7家上市公司之中：石油濟柴、廣州友誼、南海發(fā)展、美克股份、通威股份、黑牡丹及益佰制藥，其中廣州友誼、黑牡丹及益佰制藥三只個(gè)股均是新增股票。另外大和證券、富通銀行和雷曼兄弟等機構則也善于獨自尋找市場(chǎng)機會(huì )。如富士通偏好上海本地股，雷曼兄弟則喜好中小板個(gè)股。

三、QFII投資啟示

1、操作以注重中長(cháng)期投資回報為目標

在2005年上半年市場(chǎng)尋底過(guò)程中，QFII仍積極增持的操作行為惹人矚目。積極增持試點(diǎn)股，集中增持績(jì)優(yōu)成長(cháng)股和介入中小板的全面進(jìn)攻態(tài)勢表明QFII在市場(chǎng)整體處于弱勢環(huán)境下仍在積極挖掘投資機會(huì )，與基金或券商的一味強調防守形成鮮明對比。而分析認為，這一操作思路的背后是QFII注重中長(cháng)期回報，他們沒(méi)有國內基金頻繁的業(yè)績(jì)排名壓力和贖回壓力等外圍不利因素困擾，操作上更能靈活應對。

2、憑借豐富經(jīng)驗  適時(shí)抓住機遇

豐富的海外投資經(jīng)驗也使QFII能更好地把握市場(chǎng)投資機會(huì )。如QFII對部分處于盈利低谷的周期性股票的增倉就是很好的明證。國內機構對我國宏觀(guān)調控反映過(guò)甚，其表現就是全面回避周期性股票，全面進(jìn)行防御性投資。而QFII具有豐富的海外投資經(jīng)驗，盡管他們對我國宏觀(guān)經(jīng)濟及上市公司業(yè)績(jì)見(jiàn)頂也存在一定的擔憂(yōu)，但因多次經(jīng)歷過(guò)經(jīng)濟周期，QFII懂得如何把握這類(lèi)股票的建倉機會(huì ),更看重中長(cháng)期的投資回報。近期市場(chǎng)表現優(yōu)異的古越龍山、南寧糖業(yè)等QFII重倉股也不是傳統的價(jià)值股，積極介入這類(lèi)個(gè)股也許也是基于中長(cháng)期回報的預期。曾有分析認為，QFII有在亞洲新興證券市場(chǎng)如韓國、中國臺灣等投資經(jīng)歷，也積累了豐富的投資經(jīng)驗。當國內市場(chǎng)在千點(diǎn)附近徘徊，機構投資者仍在苦苦觀(guān)望、猶豫不決時(shí)QFII已大規模進(jìn)場(chǎng)搶籌；而其去年底開(kāi)始不斷加倉買(mǎi)入封閉式基金也體現了其“先知先覺(jué)”的超凡判斷力。相比QFII，國內機構投資經(jīng)理則缺少海外經(jīng)驗的歷練。

3、具有高度的政治敏感性和戰略投資目光

今年5月股權分置改革拉開(kāi)序幕。在境內投資者極力與上市公司就股改對價(jià)進(jìn)行博弈的同時(shí)，QFII即以其高度的政治敏感性，感悟到管理層推進(jìn)股改的決心與信心，感悟到股權分置改革已經(jīng)成了當前中國社會(huì )一項重大的政治性任務(wù)，他們紛紛建言流通股股東放眼未來(lái)，看重試點(diǎn)公司今后業(yè)績(jì)的提高，對行情也表現出與基金完全不同的判斷。而當管理層利用種種可能的手段推進(jìn)股改行情時(shí)，基金唱衰做空，紛紛拋棄試點(diǎn)股，QFII則不斷增倉參與。從目前QFII的種種表現看，積極參與股改行情，有短期利益的驅動(dòng)，但更多的是向管理層示好，“為中國證券市場(chǎng)的發(fā)展貢獻力量”，獲得管理層的首肯，以求將來(lái)獲得更大的市場(chǎng)份額。

在中國證券市場(chǎng)，“懂政治，識事務(wù)”本來(lái)應該是基金等眾機構投資者早已領(lǐng)悟的“真經(jīng)”，但本次股改行情基金和券商卻痛失機會(huì )，與股改行情錯失交臂。QFII盡管涉足中國證券市場(chǎng)僅僅區區幾年，但QFII即對中國情已有較深刻理解，高度的政治敏感性和戰略投資眼光銳也體現了QFII對市場(chǎng)判斷的功力。

4、慧眼獨具  善于捕捉挖掘個(gè)股題材

從中期持股情況看，上證綜指上半年跌幅17.17％，而同期93只QFII中期重倉持股中跌幅超過(guò)綜指的只有22家，其中5只個(gè)股與綜指跌幅相差無(wú)幾，抗跌性明顯。2005年二季度，上證綜指跌幅9.18％，而同期在93只QFII中期持股中有37只個(gè)股出現不同程度的上漲，其中漲幅超過(guò)10％的個(gè)股多達23家，整體表現依然強于大盤(pán)，體現了QFII的機會(huì )捕捉和個(gè)股挖掘能力，值得國內投資者借鑒。

價(jià)值投資理念是QFII的一面大旗，他們在看重公司基本面的同時(shí)，更注重公司題材與概念的挖掘。從中期QFII持股情況看，稀缺資源類(lèi)公司、高成長(cháng)性公司和現金流充裕公司等QFII都可收羅囊中。數據顯示其重倉持有股票中外運發(fā)展、廣州藥業(yè)、豐原生化、古越龍山、通威股份、滬東重機等個(gè)股均表現出較好的抗跌性，實(shí)現強者恒強的王者風(fēng)范。在2005年中期新增倉股票中，廣州友誼、南寧糖業(yè)、長(cháng)春燃氣、山東藥玻等個(gè)股均走出明顯的上升態(tài)勢。

從QFII重倉持股的市場(chǎng)表現看，其“挖掘題材”－“培育題材”－“適時(shí)兌現”的運作軌跡十分清晰。如果少量建倉后市場(chǎng)表現不佳或對個(gè)股基本面考量出現偏差，QFII會(huì )毫不憂(yōu)郁地適時(shí)剔除該股。而一旦個(gè)股題材獨特，QFII也會(huì )集中扎堆介入。G龍盛、瑞貝卡等個(gè)股均是QFII集中增持的股票。

QFII重倉股與上證綜指走勢比較圖