[摘要] 本文從我國風(fēng)險投資領(lǐng)域普遍存在的問(wèn)題入手，重點(diǎn)闡述風(fēng)險投資面臨的困境與問(wèn)題，探索解決風(fēng)險投資困難的路徑道路。
[關(guān)鍵詞] 風(fēng)險投資； 投資回報率
[中圖分類(lèi)號] F832.48 [文獻標識碼] A [文章編號]1007-1962（2008）19-0042-03
目前有一些困擾我國風(fēng)險投資領(lǐng)域的問(wèn)題，總結起來(lái)，主要是：
一、創(chuàng )業(yè)投資的投資領(lǐng)域并不寬闊
國內的風(fēng)險投資公司都把投資方向定位于高科技企業(yè)。但什么是高科技本身就是一個(gè)模糊的概念。在美國高科技(hi-tech)泛指IT和生物制藥行業(yè)，國內風(fēng)險投資公司稱(chēng)之為高科技領(lǐng)域的有電子信息、生物科技、新材料、新能源、環(huán)保和光機電一體化。技術(shù)只是創(chuàng )業(yè)企業(yè)成長(cháng)的一個(gè)重要因素，技術(shù)的先進(jìn)性無(wú)疑有利于企業(yè)的高成長(cháng)，但并不構成企業(yè)高成長(cháng)的全部要素。企業(yè)的高成長(cháng)除技術(shù)之外，還應具備廣闊的市場(chǎng)前景、規范的內部管理、優(yōu)秀的管理團隊及良好的外部環(huán)境等因素。
如果單純從投資回報的角度上來(lái)說(shuō)，我們首先要意識到中國還是一個(gè)發(fā)展中國家，高回報行業(yè)必然與西方發(fā)達國家的不一樣；其次看一個(gè)行業(yè)是否能興旺發(fā)達，應該主要看其市場(chǎng)前景而不是技術(shù)水平的高低；再者從國際分工的角度來(lái)看，我國的比較競爭優(yōu)勢在于具有成本優(yōu)勢、可以規模生產(chǎn)大量出口的產(chǎn)業(yè)，而不一定是高科技產(chǎn)業(yè)。事實(shí)上很多成功做大做強的企業(yè)，并不是因為他們掌握了高科技，而是因為他們有高超的管理技能、有效的商業(yè)模式或者成功的品牌戰略。如果投資公司只盯著(zhù)高科技尋找投資項目，將會(huì )坐失很多良好的投資機會(huì )。
二、投資難于變現，投資基金退出無(wú)門(mén)
風(fēng)險投資追求的是高回報率，這種回報不是靠分享風(fēng)險企業(yè)的產(chǎn)品利潤，而主要是依靠從成功的投資中，通過(guò)公開(kāi)上市、股份并購等渠道一次性退出，從而獲得超額的資本收益。退出是風(fēng)險投資正常運轉的關(guān)鍵環(huán)節，風(fēng)險投資的成功與否最終取決于資本退出的成功與否。目前中國風(fēng)險投資的退出渠道不流暢，中國資本市場(chǎng)還處于起步階段,資本的流動(dòng)性很弱,且目前的法律、政策都很限制資本、股權的轉移。
?。ǎ保┤狈∪墓善笔袌?chǎng)。我國的A股市場(chǎng)經(jīng)歷較長(cháng)的時(shí)間發(fā)展，是目前國內較成熟的股票市場(chǎng)。但由于歷史的原因和作為主板市場(chǎng)地位的特點(diǎn)，目前A股市場(chǎng)的法人股、國家股還不能流通，出現了同股不同酬的現象，這對風(fēng)險投資公司來(lái)說(shuō)無(wú)疑是水中花、鏡中月。造成風(fēng)險投資投入企業(yè)容易，撤出企業(yè)困難，風(fēng)險資本無(wú)法高效流動(dòng)，嚴重阻礙了風(fēng)險投資的發(fā)展。
?。ǎ玻┰诤Ｍ馍鲜校ǎ桑校希?中國公司如果在海外上市難度更大,暫且不說(shuō)額度有限,我國政策更是優(yōu)先扶持國家基礎產(chǎn)業(yè)、優(yōu)先扶持中國國有企業(yè),中外合資企業(yè)等待ＩＰＯ更是難于上青天。
?。?）二級資本市場(chǎng),鑒于基金投資的公司皆為中型或小型企業(yè),二級市場(chǎng)便成為基金變現的一個(gè)重要途徑。但是,中國尚未形成全國性的產(chǎn)權交易中心，企業(yè)的產(chǎn)權交易市場(chǎng)很不發(fā)達，在有限的產(chǎn)權交易中，政府這雙“看得見(jiàn)的手”干預過(guò)多，“拉郎配”的現象十分嚴重，產(chǎn)權不能流暢、自由地交易，嚴重制約著(zhù)風(fēng)險投資的發(fā)展。給基金的退出帶來(lái)極大難度。
雖然外國戰略投資人認為中國市場(chǎng)是一個(gè)很有魅力的市場(chǎng),但鑒于目前基金投資人在中國所經(jīng)歷的遭遇、基金往往無(wú)控股權等現狀,往往令戰略投資人退卻。當然,目前中國政府正在積極地籌劃創(chuàng )業(yè)板塊股票交易市場(chǎng),為創(chuàng )業(yè)資本提供制度化的退出通道。這些都影響了外資進(jìn)入風(fēng)險投資領(lǐng)域。
三、投資回報率難以吸引風(fēng)險投資者
在國外，因為風(fēng)險與收益基本對稱(chēng)，高科技企業(yè)的高回報在普通行業(yè)投資回報率普遍偏低的襯托下顯得非常突出，所以能夠吸引大批的風(fēng)險投資者。在我國經(jīng)濟轉型期尚未結束，形成完備的市場(chǎng)經(jīng)濟結構還需時(shí)日，計劃與市場(chǎng)接軌處不可避免地存在某些漏洞，風(fēng)險收益不對稱(chēng)的現象時(shí)有發(fā)生。因此在普通行業(yè)中也存在高回報率的投資機會(huì )，高科技產(chǎn)業(yè)高回報率與高風(fēng)險雙高并存的特性在這一特定環(huán)境下便不具有競爭優(yōu)勢，難以吸引習慣了低風(fēng)險高收益的投資者。
四、投資主體單一
風(fēng)險投資歸根到底是一種商業(yè)活動(dòng)。從國外經(jīng)驗看，政府只在市場(chǎng)失靈和企業(yè)無(wú)力而為的領(lǐng)域內才給予創(chuàng )新活動(dòng)以直接支持，如資助研究開(kāi)發(fā)活動(dòng)、設立孵化器、加強國際間協(xié)作、營(yíng)造良好的經(jīng)營(yíng)環(huán)境等。從我國目前情況來(lái)看，許多風(fēng)險投資的主角仍是政府，或者是帶有明顯的行政色彩。我國風(fēng)險投資的資金來(lái)源仍然主要是財政科技撥款和銀行科技開(kāi)發(fā)貸款，投資主體單一。近幾年成立的科技風(fēng)險投資公司的出資方大多仍然為政府部門(mén)，這必將對投資效益構成不良影響。正是由于風(fēng)險投資主體單一，導致我國風(fēng)險投資資金不足。
五、缺乏有遠見(jiàn)卓識的風(fēng)險投資家
風(fēng)險投資家是一類(lèi)特殊人才，必須具備兩項素質(zhì)。首先是能篩選出有成功希望的新興公司，其次是能對公司進(jìn)行經(jīng)營(yíng)輔導。就美國經(jīng)驗來(lái)看，風(fēng)險投資家多是以前的高科技創(chuàng )業(yè)者，他們創(chuàng )業(yè)成功后轉變成風(fēng)險投資家，許多創(chuàng )業(yè)者已將高科技公司成長(cháng)的歷程親自走了一遍，對投資公司的篩選和管理都有獨到之處?，F階段，我國絕大多數高科技企業(yè)還處于創(chuàng )業(yè)的起步階段，能稱(chēng)上成功的公司寥寥無(wú)幾，能有充裕資金投入其他小公司的更是鳳毛麟角。改革開(kāi)放30年來(lái)已培育了為數不少經(jīng)歷過(guò)市場(chǎng)經(jīng)濟風(fēng)雨洗禮的企業(yè)家，缺少能與創(chuàng )業(yè)家合作、有眼光的風(fēng)險投資家。
六、外部環(huán)境有待改進(jìn)
良好的外部運行環(huán)境是支持風(fēng)險投資體系順暢運作的前提條件。但是，從我國當前的實(shí)際情況看，風(fēng)險投資外部環(huán)境還急需進(jìn)一步改進(jìn)，具體表現在：
(1)政府引導調控不足。既缺乏科學(xué)的調控機制，又缺乏有力的調控手段；既缺乏有效的激勵措施，又缺乏完善的約束措施。優(yōu)惠政策少（包括政府補助、稅收優(yōu)惠、政府擔保和建立風(fēng)險企業(yè)上市的“二板市場(chǎng)”），因此無(wú)法有效引導廣大投資者參與投資，也就無(wú)法促進(jìn)風(fēng)險投資的高速發(fā)展。
(2)金融體制及配套機制落后。尚不能適應市場(chǎng)經(jīng)濟發(fā)展的要求，更不能適應風(fēng)險投資發(fā)展的需要。
(3)法律、法規建設滯后。風(fēng)險投資在我國也早已開(kāi)始實(shí)踐，但至今也沒(méi)有風(fēng)險投資基金法。立法工作的滯后嚴重影響著(zhù)風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展。
(4)中介服務(wù)難以適應風(fēng)險投資的需要。為風(fēng)險投資服務(wù)的機構種類(lèi)較少，數量不足，業(yè)務(wù)能力亟待提高，在一定程度上阻礙了風(fēng)險投資的發(fā)展。
七、關(guān)于創(chuàng )業(yè)企業(yè)價(jià)值的問(wèn)題
關(guān)于如何評判創(chuàng )業(yè)投資價(jià)值，中國創(chuàng )投機構各有特色。從“創(chuàng )新投”四年的投資實(shí)踐來(lái)看，首先，我們是以“三個(gè)代表”為評價(jià)擬投資企業(yè)的價(jià)值的指導標準，即：代表“最廣大股東根本利益”——管理團隊要誠信、綜合素質(zhì)高；代表“先進(jìn)技術(shù)發(fā)展方向”——技術(shù)先進(jìn)、競爭力強；代表“廣大市場(chǎng)的需求”——市場(chǎng)前景廣闊。
在指導標準下，我們具體考察四個(gè)方面。第一，管理團隊。它是選擇項目時(shí)最重要的決定因素，它應具備的基本品質(zhì)是“講真話(huà)、辦實(shí)事”。管理團隊要懂經(jīng)營(yíng)、善管理、會(huì )溝通，具有艱苦創(chuàng )業(yè)的精神，要有共同的理念，相互信任和合作。第二，技術(shù)。我們認為：“只有能賣(mài)出產(chǎn)品才是好技術(shù)”。對于創(chuàng )投機構而言，技術(shù)的好壞并不在于它的高精尖程度，而在于其創(chuàng )新性、獨占性、盈利性、持續性。第三，市場(chǎng)。有了好技術(shù)還不行，因為“利潤才是硬道理”。我們需要關(guān)注無(wú)法規?；?jīng)營(yíng)所帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險，偏好于毛利率高、市場(chǎng)容量大、前景廣、市場(chǎng)占有率高并有合適營(yíng)銷(xiāo)模式的創(chuàng )業(yè)企業(yè)。第四，財務(wù)。在財務(wù)型投資策略的指導下，財務(wù)指標是重要的投資分析工具，我們需要“擰干水分”看報表，重點(diǎn)考察企業(yè)財務(wù)數據是否真實(shí)，財務(wù)管理是否規范，“有形資產(chǎn)是否相關(guān)、無(wú)形資產(chǎn)是否有效”，是否有明確合理的資金使用計劃等。
八、關(guān)于增值服務(wù)問(wèn)題
中小企業(yè)需要創(chuàng )投機構提供增值服務(wù)，主要有：在公司治理結構上如何搭建一個(gè)管理平臺，如何形成一個(gè)完善的治理結構；在內部管理上，特別是民營(yíng)企業(yè)、家族式企業(yè)等普遍存在管理不規范的問(wèn)題，而且財務(wù)管理的能力比較薄弱，關(guān)聯(lián)交易比較多，市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)能力不足；更重要的是，他們普遍缺乏資本市場(chǎng)的運作經(jīng)驗。
應該說(shuō)，前幾年，中國創(chuàng )投機構普遍“重投資、輕管理”，對投資后增值服務(wù)不夠重視，而這幾年經(jīng)驗和教訓下來(lái)，中國創(chuàng )投機構開(kāi)始意識到增值服務(wù)的重要性，開(kāi)始注重培養和提高自身的增值服務(wù)水平。這是中國創(chuàng )投機構在調整投資策略的時(shí)候，堅持走“創(chuàng )業(yè)投資之路”的重要保障。創(chuàng )投和其他投資的最不同之處在于：通過(guò)增值服務(wù)來(lái)降低投資風(fēng)險；通過(guò)增值服務(wù)來(lái)提升投資價(jià)值；通過(guò)增值服務(wù)來(lái)打造創(chuàng )業(yè)投資自身的競爭力。“管理＋服務(wù)”才是創(chuàng )業(yè)投資的最大投資。當然，各個(gè)創(chuàng )投機構所提供的增值服務(wù)各有特色，往往與機構出資人背景、行業(yè)背景有關(guān)。這就使得創(chuàng )業(yè)企業(yè)與創(chuàng )投機構的“偏好”選擇具有雙向性。
此外，創(chuàng )投機構在提供增值服務(wù)時(shí)還需要注意一些問(wèn)題：第一，應是“特色”服務(wù)，而不是“全能”服務(wù)。創(chuàng )投機構不能也不可能為創(chuàng )業(yè)企業(yè)提供全方位服務(wù)，應揚長(cháng)避短，提供特色服務(wù)。第二，應提供“戰略”服務(wù)，而不是“戰術(shù)”服務(wù)。就是要在發(fā)展方向上、經(jīng)營(yíng)模式上、內部管理上可以給予建議，但不宜過(guò)分具體到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)中去。第三，應提供“距離”服務(wù)，而不是“貼身”服務(wù)。服務(wù)是有距離的，投資經(jīng)理不宜天天上企業(yè)去，這樣只能適得其反，影響創(chuàng )業(yè)企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)管理工作。
九、關(guān)于我國創(chuàng )業(yè)投資的組建模式問(wèn)題
創(chuàng )業(yè)投資公司的組建模式是目前困撓國內風(fēng)險投資機制設立的一個(gè)突出問(wèn)題，因為中國的現行法律規定，風(fēng)險投資公司尚不能以有限合伙制的形式設立，從適用的法律上講一般采用公司制的模式，也有采取信托基金的模式。正如以上進(jìn)行的對比分析，與風(fēng)險投資的行業(yè)特點(diǎn)相適應，有限合伙制已被證明比公司制和信托基金制更容易達到風(fēng)險投資的機制效應。雖然并不以此否定公司制和信托基金制的存在，但公司制成為目前中國風(fēng)險投資公司組建模式的主體是不應該的。這種狀況如果不改變，中國的風(fēng)險投資業(yè)就難以形成一個(gè)良性的循環(huán)機制，同時(shí)也會(huì )阻礙國外風(fēng)險資金進(jìn)入中國。
綜觀(guān)創(chuàng )業(yè)投資發(fā)達的國家和地區，創(chuàng )業(yè)資本的基本形態(tài)有兩類(lèi)：一是集合投資形態(tài)即投資基金形態(tài)，二是非集合投資形態(tài)即非投資基金形態(tài)。在這里我們重點(diǎn)考察“集合投資形態(tài)”。這種形態(tài)不僅是創(chuàng )業(yè)投資基本形態(tài)的發(fā)展方向和創(chuàng )業(yè)投資大家族中的主流，而且采取私募型和封閉式。目前，世界普遍實(shí)行的創(chuàng )業(yè)投資基金組織形式主要有兩種：一種是按有限合伙法設立的創(chuàng )業(yè)投資有限合伙企業(yè)，另一種創(chuàng )投基金的法定組織形式是公司制。
公司制是按照有限責任公司法或股份有限公司法，并采取私募方式設立的封閉型創(chuàng )業(yè)投資基金。公司制創(chuàng )業(yè)投資基金制度安排的特點(diǎn)是：在股東與董事會(huì )、董事會(huì )與經(jīng)理之間實(shí)行雙重委托——代理關(guān)系及相應的利益激勵和風(fēng)險約束機制。從這個(gè)意義上講，目前在中國設立的本土創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)中，由兩個(gè)以上投資者通過(guò)入股方式進(jìn)行集合投資的，似乎有點(diǎn)像公司制的創(chuàng )業(yè)投資基金，然而由于國家缺乏相關(guān)的特別法律法規，在其募資方式、未設置封閉期及內部治理和運作機制等方面還沒(méi)有真正成為規范的公司制創(chuàng )業(yè)投資基金，其制度安排缺乏核心運作機制即委托——代理和管理機構化的機制，其本質(zhì)上仍屬于現行《公司法》所規定的加工貿易類(lèi)企業(yè)，只不過(guò)從事的業(yè)務(wù)屬于投資類(lèi)而已。
所以，我國現行《公司法》存在許多不適合并限制創(chuàng )業(yè)投資發(fā)展的規定，必須加以修改。
十、關(guān)于融資觀(guān)念落后的問(wèn)題
我國在發(fā)展證券市場(chǎng)的過(guò)程中，很多企業(yè)并沒(méi)有樹(shù)立正確的融資理念，而是將上市作為一條“圈錢(qián)”的捷徑。這種惡習也在一定程度上反映在了創(chuàng )業(yè)投資領(lǐng)域，很多創(chuàng )業(yè)團隊在成功地引入創(chuàng )業(yè)資金后，并沒(méi)有將精力放在提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jì)效上，而是集中精力在利益分配上，從而出現種種資本和知本分離的現象，甚至走向破產(chǎn)的地步。
我們期待著(zhù)這些問(wèn)題的解決，期待著(zhù)中國風(fēng)險投資的明天更美好，期待著(zhù)有機會(huì )借助它使我們公司更健康地發(fā)展、逐步走向強大。
(作者單位：中共中央黨校組織部)
