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1.商業(yè)地產(chǎn)重估及結果商業(yè)地產(chǎn)重估原理：假定在目標公司資產(chǎn)負債表中，以重估后的商業(yè)地產(chǎn)價(jià)值替代原房屋帳面資產(chǎn)凈值和土地使用權價(jià)值。其他數據不變。由此計算出目標公司的重估凈資產(chǎn)值。
重估計算公式：公司重估價(jià)值=（公司帳面凈資產(chǎn)—帳面房屋資產(chǎn)凈額—帳面土地使用權價(jià)值+商業(yè)地產(chǎn)重估價(jià)值）*成新度其中：房屋帳面資產(chǎn)凈值=房屋及建筑物帳面原值—房屋累計折舊；商業(yè)地產(chǎn)重估價(jià)值=商業(yè)地產(chǎn)面積*公允價(jià)格；成新度=房屋建筑物凈值/房屋建筑物原值*100%。
以上公式中，目標公司的商業(yè)地產(chǎn)面積和公允價(jià)格的確定至關(guān)重要，它決定了重估價(jià)值的大小。對于商業(yè)地產(chǎn)面積，我們是根據目標公司的公開(kāi)披露信息，再加上實(shí)地或電話(huà)調研來(lái)確定的。但由于信息來(lái)源的限制，我們重估的商業(yè)地產(chǎn)面積一般小于（或等于）目標公司的實(shí)際商業(yè)地產(chǎn)面積，而公式中“帳面房屋資產(chǎn)凈額和帳面土地使用權價(jià)值”是指公司全部商業(yè)地產(chǎn)和土地使用權，這樣計算得到的重估結果可能小于真實(shí)重估價(jià)值。為保守起見(jiàn)，我們仍假設該計算結果為合理值。
對公允價(jià)格的判斷，我們是通過(guò)大量搜索目標公司當地（相鄰物業(yè)）地產(chǎn)市場(chǎng)交易或掛牌價(jià)格，并咨詢(xún)有關(guān)房地產(chǎn)市場(chǎng)專(zhuān)家的意見(jiàn)，本著(zhù)保守性原則確定的。
關(guān)于物業(yè)折舊與土地使用權年限：商業(yè)物業(yè)的折舊年限一般為35-45年，我們了解以下目標公司的商業(yè)物業(yè)均為近5年左右建設（或裝修）的，因此折舊忽略不計；商業(yè)地產(chǎn)土地使用權一般為40年，多數公司土地使用權協(xié)議是在90年代后期簽訂的，目前剩余使用年限大多在30年以上。按照新《物業(yè)法》草案精神，商業(yè)用地使用權到期，原使用單位具有優(yōu)先續約權并按年交納使用費。因此土地使用權年限問(wèn)題不必考慮。
按照以上方法，我們對23家百貨零售公司的商業(yè)物業(yè)進(jìn)行了價(jià)值重估（以2005年中期數據為基準）。
從重估結果看，23家公司平均重估價(jià)值是其平均帳面凈資產(chǎn)值的4.89倍，最高的達8.49倍，最低的2.15倍。分地區看，北京、上海、深圳、天津、武漢等中心城市的公司重估升值幅度較大，如華聯(lián)股份重估每股凈資產(chǎn)是每股帳面凈資產(chǎn)的8.49倍，上海新世界為4.75倍，津勸業(yè)為5.79倍，鄂武商A為5.18倍。
由于股改進(jìn)度不一，不同公司股價(jià)有股改含權與除權之分，重估PB值（股價(jià)/重估BVPS）不可比。因此我們根據掌握的信息和已實(shí)施股改零售公司的對價(jià)水平，估計出未實(shí)施公司的股改對價(jià)水平，由此計算出各公司股改除權后的重估PB。結果顯示，23家公司重估PB最高值僅0.86，有17家公司低于0.5，有7家公司低于0.3，竟有通程控股、華聯(lián)股份、津勸業(yè)僅0.15左右。因此說(shuō)百貨零售股“遍地是黃金”。
2.多種因素推動(dòng)百貨類(lèi)公司股價(jià)走強2.1.百貨類(lèi)公司整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)復蘇商業(yè)百貨類(lèi)上市公司近幾年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)呈現明顯上升勢頭。2004年該板塊平均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(cháng)32.66%，平均凈利潤增長(cháng)111.48%，加權平均毛利率達到17.69%。2005年上半年，百貨類(lèi)上市公司繼續保持增長(cháng)勢頭，平均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和平均凈利潤同比分別增長(cháng)45.51%和54.22%，加權平均毛利率達到18.18%。目前，大多數百貨類(lèi)上市公司在經(jīng)歷了低谷的淘汰過(guò)程后，找到了較為適合的盈利模式，通過(guò)內部整合、加快擴張步伐和兼并重組等方式，在整體規模和經(jīng)營(yíng)利潤上均取得了較大幅度的增長(cháng)。從發(fā)展趨勢看，今后兩到3年，百貨行業(yè)仍將處于較高的景氣周期。而基本面向好為股價(jià)上升奠定了基礎。
2.2.舉牌并購促進(jìn)百貨類(lèi)公司股價(jià)上漲近兩年來(lái)，民營(yíng)企業(yè)加大介入百貨零售行業(yè)，舉牌并購百貨類(lèi)上市公司現象不斷發(fā)生。民企看中的是零售上市公司日益稀缺的網(wǎng)點(diǎn)資源和商業(yè)地產(chǎn)巨大的升值潛力。3月8日，百大集團（600865）公告，杭州西子集團以4.46元/股的高價(jià)（比每股凈資產(chǎn)溢價(jià)71.54%）收購百大集團26%的國有股權，與“銀泰系”（舉牌持有百大集團19.62的流通股）展開(kāi)了百大集團的控股權之爭。隨著(zhù)百大集團的股改進(jìn)行，兩家民營(yíng)企業(yè)的控股權爭奪將會(huì )趨向白熱化。截止3月14日，百大集團股價(jià)已經(jīng)上漲到7.18元，兩個(gè)月上漲了60.63%。。
2.3.外資并購將引發(fā)零售類(lèi)公司的價(jià)值重估2006年將是外資零售巨頭在華并購擴張元年。2005年底我國全面放開(kāi)對外資進(jìn)入零售業(yè)的限制，外資零售巨頭在加快開(kāi)店的同時(shí)進(jìn)入了并購擴張時(shí)期。但由于中國零售類(lèi)優(yōu)勢資源主要集中在上市公司，受到證券市場(chǎng)政策限制，看中的并購目標不能并購，并購實(shí)施案例主要集中在合資公司中外方收購中方股權?！锻鈬顿Y者對上市公司戰略投資管理辦法》的施行，打破了外資并購我國零售類(lèi)優(yōu)勢資源的最后一道障礙，并購將逐步成為外資零售巨頭在華擴張的主要方式。外資并購將引發(fā)零售類(lèi)公司的價(jià)值重估，外資按接近甚至高于二級市場(chǎng)股價(jià)的實(shí)際價(jià)格收購上市公司股權，必將引導證券市場(chǎng)對零售類(lèi)公司的價(jià)值重估。另一方面，外資的介入，也將提升并購目標公司的市場(chǎng)競爭優(yōu)勢。
基于以上原因，我們預期，商業(yè)地產(chǎn)增值潛力大、基本面向好且發(fā)展前景樂(lè )觀(guān)的百貨類(lèi)公司的股價(jià)走強，將是A股市場(chǎng)持續多年的一道亮麗風(fēng)景。
3.重點(diǎn)推薦公司點(diǎn)評 在反復比較的基礎上，重點(diǎn)推薦百聯(lián)股份（600631）、王府井（600859）、北京城鄉（600861）、津勸業(yè)（600821）和通程控股（000419）等5家公司。前兩家是百貨行業(yè)的龍頭公司，地處我國政治、經(jīng)濟發(fā)展中心北京和上海，地產(chǎn)升值潛力較大，擴張模式基本定型，發(fā)展前景樂(lè )觀(guān)。后3家公司地產(chǎn)升值潛力巨大，基本面已經(jīng)進(jìn)入上升周期，所在地區經(jīng)濟發(fā)展潛力較大，而目前市場(chǎng)價(jià)格明顯低估。
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