作者：李廣
我是一個(gè)麻將高手，在沒(méi)有串通舞弊的情況下，我知道這是一個(gè)有關(guān)概率的游戲。股市，就像參與人數無(wú)限多的麻將，它的不確定性更吸引我。我一直在尋找股市中游戲的規則，而這個(gè)規則卻在不斷的變化。那是因為規則背后是人的心理，而這實(shí)在是天下最變化莫測的事物。
索羅斯說(shuō)過(guò)，要是數學(xué)家能計算出每個(gè)交易對象的價(jià)值，那么數學(xué)家都是百萬(wàn)富翁了?？杀氖?，現在，中國國內投資行業(yè)頂禮膜拜的樣式統一、排版精美、運用各種估值方法的上市公司研究報告的撰寫(xiě)人，不僅想做一個(gè)數學(xué)家，更想成為公司的財務(wù)總監，他們總是喜歡去預測上市公司的每一個(gè)財務(wù)數據。而這種標準研究報告有著(zhù)致命的邏輯缺陷。
首先，標準研究報告要求撰寫(xiě)報告的研究員有一個(gè)2-3年的盈利預測。盈利預測，讓我這個(gè)財務(wù)出身的人感到敬畏的字眼（我曾經(jīng)負責公司內部的盈利預測。當我能不受任何限制的取得預測所需要的任何數據的時(shí)候，盈利預測都像一個(gè)飛鏢游戲，投中靶心的概率微乎其微）。其實(shí)，上市公司的財務(wù)總監都不知道今年的業(yè)績(jì)到底是出0.75元/股還是0.80元/股，一個(gè)只是聽(tīng)董秘毫不耐煩地回答問(wèn)題的研究員能預測上市公司2-3年的準確業(yè)績(jì)嗎？調節利潤有太多太多的手段與方法，實(shí)在不需要一一指出。一個(gè)銷(xiāo)售超過(guò)百億的公司，毛利率0.5%的變動(dòng)，利潤總額就是5000萬(wàn)元的差距。對于這，我們能說(shuō)上市公司偏差0.5%的毛利率不符合實(shí)際情況，隱藏了利潤嗎？預付實(shí)際尚未發(fā)生的1億元的廣告費，而使當年利潤減少1億元，你能說(shuō)這1億元不應該支出嗎？我們能判斷存貨已經(jīng)不存在了，而是隱藏已經(jīng)實(shí)現的銷(xiāo)售收入？以上問(wèn)題，答案統統都是“不”。
其次，是在準確的盈利預測的基礎上，根據精確的估值模型得出的股票到底值多少錢(qián)。這就更給研究報告以令人肅然起敬的科學(xué)模樣了。當估值方法在中華大地大行其道的時(shí)候，就是FTC（英國的一個(gè)金融培訓機構）在中國大賺其錢(qián)的時(shí)候了。不知道有多少家基金公司和證券公司花3萬(wàn)元/天的價(jià)格聘請講著(zhù)英文的投資大師來(lái)傳授估值模型了。這個(gè)價(jià)格還包括了對花費一半的時(shí)間的中文翻譯的費用。我相信，在四處巡講之后，翻譯也能講的跟這位大師一樣的好。若他的估值方法真的很管用，他早在華爾街叱詫風(fēng)云去了，還用賺口水錢(qián)么？如果模型能夠管用，美聯(lián)儲需要的是一個(gè)輸入CPI、PPI、失業(yè)率就能計算出來(lái)利率應該是多少的模型，華爾街也不用費力地像對情人一樣癡迷地去捕捉格林斯潘的一句話(huà)、一個(gè)微笑甚至一個(gè)眼神的微妙含義了。
如果說(shuō)，上面兩點(diǎn)是關(guān)于技術(shù)和投資藝術(shù)的矛盾，那么最后做出的投資建議就是毫無(wú)邏輯牽強附會(huì )。我研究過(guò)，大多數研究機構的報告都是根據預期股價(jià)上漲或下跌的幅度與大盤(pán)相比較做出的。比如，某研究機構“買(mǎi)入”評級的標準是6個(gè)月內，該股票與大盤(pán)相比上漲15%以上。估值模型有絕對估值和相對估值兩種。絕對估值，例如現金流量貼現就是其中有代表性的一種，它給出的是一個(gè)絕對值表示的股票價(jià)值。沒(méi)有與任何大盤(pán)預測發(fā)生聯(lián)系的過(guò)程，它怎么能得出與大盤(pán)相比較的結論呢？再說(shuō)相對估值模型，比若最簡(jiǎn)單適用的當屬P/E估值方法，它是用該股票根據盈利預測得出的P/E值與可比公司的P/E值相比較得出的相對價(jià)值高低的結論。它的作用最多用來(lái)判斷這個(gè)公司的股票與同類(lèi)公司相比是便宜還是昂貴，但跟大盤(pán)還相去甚遠。
研究員怎么能得出符合評級標準的結論呢？
研究報告只是一場(chǎng)游戲的道具，游戲的道具是否需要邏輯性也許要依賴(lài)游戲的邏輯性。股市只是一場(chǎng)關(guān)于心理的游戲，邏輯不屬于評價(jià)它的標準之一。預期、跟風(fēng)追捧、崩潰、貪婪、恐懼，這些僅僅跟心理活動(dòng)相關(guān)聯(lián)的字樣才是打開(kāi)阿里巴巴大門(mén)的秘訣。巴菲特告訴我們，他能夠成功是因為他在眾人恐懼的時(shí)候貪婪，在眾人貪婪的時(shí)候恐懼。
在《華爾街的癮君子的自白》的書(shū)中，曾經(jīng)是華爾街成功對沖基金經(jīng)理的作者道出了游戲的真相。華爾街游戲的模式是，華爾街那些道貌岸然的投資銀行的分析師們從上市公司獲得業(yè)績(jì)預測，而所有的業(yè)績(jì)預測幾乎都低于實(shí)際。然后，上市公司再重新發(fā)布他們新的業(yè)績(jì)狀況，華爾街的分析師們調高業(yè)績(jì)預測，戲劇性的結果就出現了：以先前預期支撐的股價(jià)在新的業(yè)績(jì)預測刺激下高漲。這是一個(gè)上市公司導演，而華爾街的分析師們傾情演出的經(jīng)典名片。同時(shí)，這個(gè)名片隨著(zhù)華爾街如好萊塢般風(fēng)靡全球?？杀氖?，我們也不能幸免。
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