關(guān)于選股，前面已經(jīng)寫(xiě)了三篇了，這是本章里的最后一篇，也是實(shí)戰性最高的一篇，可能有點(diǎn)燒腦，但建議一定要讀完。可以這么說(shuō)，這篇文章，你在其它地方訂閱都不一定能夠讀到，這是一木實(shí)戰總結的精華，是干貨。
前面三篇，第一篇《碰到這種股票閉著(zhù)眼睛買(mǎi)進(jìn)都能賺錢(qián)！》，講的是如何選擇上市公司；第二篇《哪怕是一張衛生紙都有價(jià)值——不同類(lèi)型股票的分類(lèi)、辨別及投資應對方法》，講的是對企業(yè)的辨別分類(lèi)；第三篇《這種股票抱個(gè)10年就發(fā)財了！》，講的是優(yōu)質(zhì)企業(yè)的幾個(gè)特征。今天這篇主要講優(yōu)質(zhì)企業(yè)優(yōu)質(zhì)股票所表現出的財務(wù)特征。
如果說(shuō)前面一篇所講的優(yōu)質(zhì)企業(yè)特征可能還需要一些功底才能把握，那么這篇文章里所說(shuō)的財務(wù)特征就是一目了然了，因為它最終體現到了數據上。同時(shí)，財務(wù)數據及其數據特征本身又是一個(gè)驗證，如果說(shuō)前面是定性方面的思考結論，財務(wù)數據就是定量方面的具體體現?！獙ζ髽I(yè)分析來(lái)說(shuō)，所有的定量最終都是服務(wù)于定性的，而所有的定性最終都需要定量來(lái)證明。
換句話(huà)說(shuō)就是：你說(shuō)某某企業(yè)多優(yōu)質(zhì)多了不起，財務(wù)數據是不是能夠予以證明和證實(shí)？若不能證明，是否有充足的理由能夠解釋清楚其中的原因？畢竟，不是你說(shuō)好就必須好的，也不是隔壁的張三說(shuō)它好就必須好的，必須找到充足的數據反證其判斷，只有這樣，才能獲得投資成功的高確定性。
成龍有句名言：第一次其實(shí)我是拒絕的，因為我覺(jué)得，你不能叫我拍馬上就拍，我要試一下。一個(gè)廣告拍完后加上好多特技，那個(gè)頭發(fā)動(dòng)?。―uang～），很度黑，很亮，很柔，結果出來(lái)觀(guān)眾一定會(huì )罵我。我要給觀(guān)眾看到，我用屬完之后就是這樣子，你們用完的時(shí)候也是這樣子?！憧?，買(mǎi)個(gè)洗發(fā)水都要懂得去驗證一下，買(mǎi)股票隨便都是幾萬(wàn)幾十萬(wàn)的買(mǎi)賣(mài)，更是需要懂得驗證。
抱著(zhù)就能賺錢(qián)的股票（企業(yè)），通常也被人稱(chēng)為“高價(jià)值企業(yè)”、“優(yōu)質(zhì)企業(yè)”，這是價(jià)值投資大師普遍喜歡的，是盈利確定性最高的企業(yè)類(lèi)型，也是大牛股主要誕生之地。
下面詳細解讀一下這類(lèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的幾個(gè)主要財務(wù)數據特征。
一、高凈資產(chǎn)收益率（ROE）
凈資產(chǎn)收益率＝凈利潤÷凈資產(chǎn)。一家值得投資的高價(jià)值企業(yè)，其凈資產(chǎn)收益率（ROE）必須偏高。這個(gè)不難理解，我們可以與無(wú)風(fēng)險收益進(jìn)行比較，就將無(wú)風(fēng)險收益用“中國十年期國債收益率”替代吧，目前中國十年期國債收益率為2.9%，就是你什么都不干，買(mǎi)個(gè)十年期國債也能獲得每年2.9%的凈資產(chǎn)收益率。
投資股票既然冒了風(fēng)險，那肯定要比無(wú)風(fēng)險收益率高才劃算，至于高多少合適？每個(gè)人的理解不同，對我來(lái)說(shuō)，如果低于10%的凈資產(chǎn)收益率，那么這種上市公司對我就幾乎沒(méi)多少吸引力了，如果低于無(wú)風(fēng)險收益率（2.9%），那直接就歸類(lèi)到垃圾桶里去了。
上面是從與無(wú)風(fēng)險收益率的比較來(lái)說(shuō)的，我們可以從另一個(gè)更本質(zhì)的視角進(jìn)行進(jìn)一步深入的分析。
在上一篇文章《這種股票抱個(gè)10年就發(fā)財了！》這種股票抱個(gè)10年就發(fā)財了！里說(shuō)過(guò)：“資本是逐利的，當某個(gè)行業(yè)某種項目利潤誘人時(shí)，一定會(huì )吸引產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入，從而加劇競爭并導致供給大幅增長(cháng)甚至供過(guò)于求，從而導致售價(jià)下降和整體利潤空間的下降?！比绨头铺厮f(shuō)：All cash is equal。意思是所有的資金都是平等的。再引申一下，所有的資產(chǎn)也是平等的。
現金也是資產(chǎn)的其中一種?，F金的無(wú)風(fēng)險收益是2.9%；而企業(yè)資產(chǎn)因為承擔了風(fēng)險并且具備較高的經(jīng)營(yíng)門(mén)檻，因而它相較于現金本身就擁有附加“資產(chǎn)”，假設它的平均凈資產(chǎn)收益率是10%（這個(gè)數據不科學(xué)，是大致猜測的，如果哪位有這方面的科學(xué)數據，請反饋。）那么超過(guò)10%的凈資產(chǎn)收益率的企業(yè)一定是具備一些隱藏在背后、不太容易為人發(fā)現的“資產(chǎn)”——就一股腦稱(chēng)之為無(wú)形資產(chǎn)吧（與財報里的無(wú)形資產(chǎn)不是同一個(gè)概念），而這種無(wú)形資產(chǎn)，巴菲特則籠統稱(chēng)之為“經(jīng)濟商譽(yù)”。
于是，我們可以自然得到一個(gè)簡(jiǎn)單的公式：
（凈資產(chǎn)A+經(jīng)濟商譽(yù)G）*N（無(wú)風(fēng)險回報率）=凈利潤=凈資產(chǎn)A*ROE
得出：G=[(ROE/N)-1]A，若ROE小于N（無(wú)風(fēng)險回報率），則經(jīng)濟商譽(yù)（或者說(shuō)無(wú)形資產(chǎn)）G為負數，即企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)低于凈資產(chǎn)。
若ROE為18%，假設N為3%，則G=5A（經(jīng)濟商譽(yù)為5倍凈資產(chǎn)），此時(shí)，企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)=凈資產(chǎn)A+經(jīng)濟商譽(yù)G=A+5A=6A，即企業(yè)真實(shí)資產(chǎn)=6倍公司凈資產(chǎn)。這時(shí)，即使市凈率（PB）為6，即股價(jià)為6倍凈資產(chǎn)，但其實(shí)，此時(shí)的股價(jià)剛好=企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)。
當然，在實(shí)際操作中，我習慣于將無(wú)風(fēng)險收益N設定為5%，這主要是出于給自己多留安全邊際多留余地，免得高估了企業(yè)的經(jīng)濟商譽(yù)（無(wú)形資產(chǎn)）。
從上面這個(gè)公式可以得出一個(gè)簡(jiǎn)單的結論：具有更多無(wú)形資產(chǎn)經(jīng)濟商譽(yù)的上市公司，才可能擁有更高的ROE。反過(guò)來(lái)可以推出：擁有更高的凈資產(chǎn)收益率（ROE）的上市公司，往往是因為公司擁有更多的隱藏在背后、不太容易為人發(fā)現的“無(wú)形資產(chǎn)”（ 經(jīng)濟商譽(yù)）。而正因為如此，才能阻止其它產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入，從而享受豐厚的利潤，并實(shí)現長(cháng)期滋潤地生存。
同時(shí)也能推斷出：純凈資產(chǎn)本身，沒(méi)有多少意義，特別是當凈資產(chǎn)收益率小于無(wú)風(fēng)險收益時(shí)，企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)是低于凈資產(chǎn)的，從而可以得出結論：?jiǎn)渭兊牡褪袃袈室粋€(gè)指標，沒(méi)有參考價(jià)值。
總結起來(lái)就是：凡是靠金錢(qián)就能復制出來(lái)的企業(yè)，其獲利能力是不持續不可靠的，只有那些有著(zhù)無(wú)法復制的“無(wú)形資產(chǎn)”（經(jīng)濟商譽(yù)）的企業(yè)，才有著(zhù)可靠持續的盈利能力，而這，對應的財務(wù)數據就是高ROE。換句話(huà)說(shuō)，高ROE，本質(zhì)上就是代表著(zhù)某種價(jià)值連城的“無(wú)形資產(chǎn)”沒(méi)有被記錄在資產(chǎn)負債表里。可以說(shuō)，高ROE是一個(gè)指示牌，它指引著(zhù)我們去發(fā)現某些具有巨大經(jīng)濟商譽(yù)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，從而能夠與這種“皇冠上明珠”一樣的企業(yè)共同成長(cháng)，享受其給予的成長(cháng)紅利。
其實(shí)，正是因為ROE指標的重要參考意義，證監會(huì )也明確規定：上市公司公開(kāi)增發(fā)時(shí)，最近三年的加權平均凈資產(chǎn)收益率平均不得低于6%。
二、較高市凈率
這個(gè)財務(wù)特征是從上面自然推導出來(lái)的。因為上市公司擁有較大的“無(wú)形資產(chǎn)”（經(jīng)濟商譽(yù)），所以公司的真實(shí)資產(chǎn)是遠大于財報上的凈資產(chǎn)的。正如上面所舉例子，如果ROE為18%，假設N為3%，那么企業(yè)真實(shí)資產(chǎn)=6倍公司凈資產(chǎn)。這時(shí)，即使市凈率（PB）為6，其實(shí)此時(shí)的股價(jià)剛好=企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)。
可以想象，這種公司很難會(huì )出現1倍的市凈率。如果市場(chǎng)先生真的瘋狂起來(lái)，愿意以1倍的市凈率賣(mài)給你，那你就偷著(zhù)笑吧。因為你是以公司真實(shí)資產(chǎn)的1/6的價(jià)格買(mǎi)入的。而且，你買(mǎi)入的還是一家超級優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。
但是，這種可能性極少，這類(lèi)企業(yè)往往市凈率偏高。雖然單純市凈率高并不是一個(gè)好的投資指標，事實(shí)上，市凈率當然越低越好。但這種優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，往往體現在財務(wù)特征上就是偏高的市凈率。如果完全只以市凈率一個(gè)指標來(lái)進(jìn)行股票投資的取舍，那么基本上就會(huì )錯過(guò)那些最最優(yōu)質(zhì)的上市公司。
三、營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)利潤持續增長(cháng)
對應上一篇文章《這種股票抱個(gè)10年就發(fā)財了！》里所說(shuō)：這類(lèi)最最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往有“具備定價(jià)權”和“市場(chǎng)需求牢靠和穩定”兩個(gè)特征。需求剛性，且具備提價(jià)能力，則一定體現在營(yíng)業(yè)收入上，所表現出來(lái)的財務(wù)特征就是營(yíng)業(yè)收入持續增長(cháng)。
加上這類(lèi)企業(yè)還具有“周期性弱”和“客戶(hù)黏度強”的特征，因此，若一家企業(yè)長(cháng)期營(yíng)收不能增長(cháng)、甚至下滑，那么就可以將其從“高價(jià)值企業(yè)”的名單里劃掉。
與營(yíng)業(yè)收入持續增長(cháng)對應的，其營(yíng)業(yè)利潤自然也應該持續增長(cháng)。之所以說(shuō)營(yíng)業(yè)利潤而不說(shuō)凈利潤，是因為凈利潤受到營(yíng)業(yè)外收支的影響，有時(shí)不太能準確反映公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況。除了營(yíng)業(yè)利潤，另一個(gè)財務(wù)數據“扣非凈利潤”也能很好地反映出公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況。
所謂扣非凈利潤，通俗地說(shuō)就是扣除了公司那些不經(jīng)常發(fā)生的損益，比如公司今年獲得了政府的補貼、或者公司持有的股票賺錢(qián)或虧損了，就屬于非經(jīng)常性損益。
非經(jīng)常性損益包括的項目挺多，比如處置長(cháng)期股權投資、固定資產(chǎn)、在建工程、無(wú)形資產(chǎn)、其他長(cháng)期資產(chǎn)產(chǎn)生的損益；越權審批或無(wú)正式批準文件的稅收返還、減免；各種形式的政府補貼；等等。自行百度一下稍作了解就可以了，沒(méi)必要細究。
四、高毛利率
正如上一篇文章《這種股票抱個(gè)10年就發(fā)財了！》所說(shuō)，高價(jià)值企業(yè)具有“難以復制性”、“具備定價(jià)權”和“強品牌影響力”等特點(diǎn)，因此保障了公司可以獲得較高的利潤，而高利潤一個(gè)最明顯的指標就是毛利率高，因為毛利率=（營(yíng)業(yè)收入－營(yíng)業(yè)成本）/營(yíng)業(yè)收入×100%，它沒(méi)有將銷(xiāo)售費用、管理費用、財務(wù)費用和研發(fā)費用計入在內，是營(yíng)業(yè)成本和營(yíng)業(yè)收入的簡(jiǎn)單關(guān)系，一家公司如果毛利率很低，比如低于百分之十五，那么這家公司一定沒(méi)有什么獨特的競爭力，賺的都是一點(diǎn)辛苦錢(qián)。另外，這方面也可以用凈利率來(lái)作進(jìn)一步的驗證，如果一家公司毛利率非常高、凈利率也非常高，自然證明了公司的商業(yè)壁壘高、核心競爭力強。
高毛利率往往更多集中在某些行業(yè)，比如高端白酒、品牌中藥、高端生物制藥等，而制造加工業(yè)往往毛利普遍偏低，這就是行業(yè)之間的區別，有些行業(yè)天生就是苦逼行業(yè)，有些卻天生含著(zhù)金鑰匙。這么一看，好像和人一樣一樣的，比如王思聰，天生就出生在大富之家，很多膚淺的女人不要臉地叫他老公，老爸動(dòng)不動(dòng)就可以給他一個(gè)小目標做做投資，而一木，滿(mǎn)腹才華，卻只能生命不息，搬磚不止。
另外，如果一家公司不僅毛利率高，而且毛利率還穩定，并且趨升，那就最好不過(guò)了。但如果一家公司曾經(jīng)是高毛利率，但開(kāi)始有持續下行的趨勢，那么就要打起十二分精神去分析辨別，因為這很可能是行業(yè)出現了質(zhì)的變化，比如行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到衰退的拐點(diǎn)了——曾經(jīng)的彩電行業(yè)就是這樣，曾經(jīng)毛利率偏高，后來(lái)競爭加劇，行業(yè)飽和，導致毛利率持續下降，由曾經(jīng)的香餑餑行業(yè)變成夕陽(yáng)行業(yè)。
五、自由現金流充裕
巴菲特對一家公司的自由現金流極其看重，他說(shuō)，企業(yè)內在價(jià)值就是企業(yè)在其存續期間內自由現金流的貼現值。這里的所謂貼現值，就是考慮到了現金增值的特征，如果按10%的年化增值算，明年的110萬(wàn)元就等于現在的100萬(wàn)元，也就是說(shuō)如果明年能夠創(chuàng )造110萬(wàn)元的自由現金流，進(jìn)行估值的話(huà)只能算100萬(wàn)元。
但自由現金流只是一個(gè)非常好的思維角度，而并不能真正進(jìn)行估值，雖然它有明確的計算公式。因為無(wú)論是未來(lái)現金流的估算，還是貼現率的選擇，都是估算，既然是估算，換個(gè)詞就是蒙，所以它最后的計算結果注定了只是一種精確的錯誤。對此，芒格先生也打趣過(guò)巴菲特，說(shuō)他從來(lái)沒(méi)有看見(jiàn)過(guò)巴菲特拿計算器計算過(guò)企業(yè)的自由現金流。
在實(shí)際的運用中，我們可以用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額-投資現金流出凈額來(lái)大致計算企業(yè)的自由現金流。同時(shí)，站在自由現金流的思維角度，我們還可以通過(guò)另外幾個(gè)財務(wù)數據進(jìn)行驗證。
一是：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額/凈利潤的比例，如果結果大于1，則表示公司的自由現金流優(yōu)異，說(shuō)明凈利潤真真切切地轉化成了經(jīng)營(yíng)現金，并回到了公司賬戶(hù)。二是：銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現金+銀行承兌匯票/營(yíng)業(yè)收入的比例，如果結果大于1，也表示公司的自由現金流優(yōu)異，因為也說(shuō)明了公司的營(yíng)業(yè)收入轉化成了現金并回到了公司賬戶(hù)。三是：應收款/總資產(chǎn)的比例，如果大于30%則需要特別警惕，比例越低越好，這不難理解，好比一個(gè)包工頭忙了一年，手上全部是一堆應收賬款，工人的工資都發(fā)不出去，這樣的話(huà)躺在家里刷小視頻也比忙活一年要好。
和應收賬款對應的就是預收款（現在的會(huì )計準則還需加上一個(gè)合同負債），預收款當然是越多越好，越多越能說(shuō)明產(chǎn)品供不應求，因此客戶(hù)才需要提前打款預交定金或者預交貨款，能夠先款后貨的企業(yè)說(shuō)明其產(chǎn)業(yè)鏈地位的強大，也說(shuō)明該企業(yè)具有非常好的“硬朗度”，這種企業(yè)自由現金流當然非常好。
六、資產(chǎn)負債率低
資產(chǎn)負債率低是一家企業(yè)的加分項吧。你想想，一家企業(yè)如果一個(gè)令人羨慕的“印鈔機”，怎么可能高負債？A股里那些現金奶牛企業(yè)，都是家里躺著(zhù)大把的現金不知道怎么去花，既然這樣，還四處舉債干嘛？難道躲在家里數錢(qián)玩不成？
另外，這里還涉及到一個(gè)企業(yè)的特性，就是企業(yè)到底是輕資產(chǎn)公司還是重資產(chǎn)公司？輕資產(chǎn)公司就是“投入一定，產(chǎn)出無(wú)限大”，它不需要在投入方面付出大量現金，比如網(wǎng)絡(luò )游戲公司，主要的投入就是幾臺電腦和一群人，它規模的擴張不要建個(gè)廠(chǎng)不要購買(mǎi)大量機器設備。
而重資產(chǎn)公司則不同，一旦涉及到產(chǎn)能擴張，則又是要買(mǎi)地、又是要建廠(chǎng)、又是要購買(mǎi)機器設備什么的。好不容易賺到點(diǎn)錢(qián)，因為想做大規模，結果賺到的錢(qián)又全花出去了，這也就是前面所說(shuō)的典型的自由現金流差的企業(yè)。有時(shí)花出去還不夠，還要借債，或者增發(fā)股票。增發(fā)股票沒(méi)有借債風(fēng)險，但股權被稀釋了；如果不想稀釋股權而借債的話(huà)，那么必然會(huì )導致公司的資產(chǎn)負債率高。
但也不能僅僅因為資產(chǎn)負債率高就完全排除一家企業(yè)，如果這家企業(yè)正處在快速發(fā)展的成長(cháng)期中，并且確定性高，負債擴張當然是壯大公司的良好方法。
所以，我把資產(chǎn)負債率低看做是一家企業(yè)的加分項。如果其它條件完全一樣，一家企業(yè)資產(chǎn)負債低，另一家偏高，那么自然選擇負債率低的那家。
本文轉載自一木書(shū)齋。
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