2011中國管理創(chuàng )新年度報告

　　資本運營(yíng)篇

　　實(shí)業(yè)資本玩家9大手法

　　資本運營(yíng)經(jīng)典創(chuàng )新微案例

　　■ 文 / 盧斐

　　一些從實(shí)業(yè)家向金融家晉級者，在資本運作層面動(dòng)作頻頻，其一些創(chuàng )新的手法也是令人眼花繚亂。我們梳理了近年來(lái)在資本層面的典型創(chuàng )新微案例，涵蓋了信貸融資、股權融資、擔保、金融模式、套現、財務(wù)技巧、并購手法、借殼模式、上市等各細分領(lǐng)域，以揭示一些資本實(shí)務(wù)技巧。

　　案例：圓通汽車(chē)零部件公司

　　類(lèi)別：信貸

　　創(chuàng )新點(diǎn)：“現代+未來(lái)”的浮動(dòng)抵押融資

　　有個(gè)叫“拔苗助長(cháng)”的成語(yǔ)，大家都知道那是傻子的行為。但如果有人問(wèn)，地里還沒(méi)結麥粒的麥苗能換錢(qián)嗎？其實(shí)這是可以實(shí)現的。把未來(lái)的產(chǎn)品拿去抵押就能實(shí)現融資，這種模式被稱(chēng)為“浮動(dòng)抵押”融資。

　　江蘇圓通汽車(chē)零部件有限公司，把現有的原材料、半成品、產(chǎn)成品及即將生產(chǎn)的產(chǎn)品，進(jìn)行整體打包，并在丹陽(yáng)工商部門(mén)辦理抵押登記，從而得到了廣州發(fā)展銀行杭州支行9600萬(wàn)元的貸款。

　　其融資原理可做這樣的設想（如圖）：有這么一條虛擬“傳送帶”，在這條傳送帶上企業(yè)的原材料被一次加工、二次加工，最后變成產(chǎn)成品，傳送帶上的所有物品都抵押給了銀行以獲得貸款。產(chǎn)品銷(xiāo)售收入的一部分補充原材料，然后又進(jìn)入生產(chǎn)傳送帶上，再次進(jìn)入抵押范圍。另一部分收入就歸還銀行貸款。通常情況下，這條傳送帶都是在正常運轉著(zhù)的，但如果出現故障—比如抵押范圍下所有動(dòng)產(chǎn)的價(jià)值損耗超過(guò)一定程度，銀行作為傳送帶的控制者就會(huì )按下“停止”的按鈕，并且可以對傳送帶上此時(shí)所有的動(dòng)產(chǎn)進(jìn)行處理，以回收貸款。

　　當然，由于允許企業(yè)在此期間銷(xiāo)售產(chǎn)品，就可能出現這樣的情況：其一，企業(yè)故意低價(jià)銷(xiāo)售產(chǎn)品，損害抵押整體價(jià)值，導致銀行處理貸款也可能損失。其二，企業(yè)一夜之間憑空消失，卷走所有資產(chǎn)跑人。所以，實(shí)際運行中還有其他的“輔助器”，給這條傳送帶上油、潤滑，使之良性運轉。

　　1. 遠程網(wǎng)絡(luò )實(shí)時(shí)監控。在貸款企業(yè)的倉庫、車(chē)間、門(mén)市或租賃的公開(kāi)倉儲裝上電子攝像頭，監控畫(huà)面集中反映到銀行和監控方。而企業(yè)銷(xiāo)售貨款直接支付到銀行監管賬戶(hù)上。

　　2. 設置管戶(hù)經(jīng)理。管戶(hù)經(jīng)理則負責對貸款企業(yè)實(shí)行24小時(shí)電子監控，保證監控設備的正常運轉；保管好被監管企業(yè)已納入動(dòng)產(chǎn)浮動(dòng)抵押的物品；沒(méi)有監控方的指令，不得擅自給企業(yè)或其他人發(fā)放被抵押的物品；保證企業(yè)動(dòng)產(chǎn)抵押變動(dòng)時(shí)，有足額的現金存入銀行或有對應的動(dòng)產(chǎn)補充報告。

　　3. 引入保險公司。在貸款中引入保險公司，比如以銀行為受益人的債務(wù)人人身、抵押動(dòng)產(chǎn)意外險、第三方監管責任險。

　　4. 抵押價(jià)值損失的預防設置。還可以建立風(fēng)險預警響應機制，按期評估抵押范圍下的所有動(dòng)產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，當損失到達不同程度時(shí)，設置不同的應對方案，以便判斷是短期波動(dòng)，還是長(cháng)期影響，事先做好降低風(fēng)險的措施。

　　案例：蘇寧電器

　　類(lèi)別：股權融資

　　創(chuàng )新點(diǎn)：轉增股本連環(huán)融資

　　蘇寧電器上市后通過(guò)“大比例轉增股本—再融資—大比例轉增股本—再融資”的循環(huán)運作，融得的資金一次比一次多，相反出讓的股權卻一次比一次少。

　　蘇寧電器IPO時(shí)，公開(kāi)發(fā)行2500萬(wàn)股，占總股本的比例為26.84%，每股發(fā)行價(jià)為16.33元，募集資金4.08億元。

　　蘇寧電器2004年在深交所掛牌上市時(shí)，公司股份總數為9316萬(wàn)股。作為控股股東及實(shí)際控制人的張近東一共持有蘇寧電器的股份約為40.2%。但隨后的股權分置改革稀釋了張近東的股權，降低到36.6%。

　　2005年9月，蘇寧電器召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì )，公司以總股本1.8632億股為基數，向全體股東每10股轉增8股，轉增后公司總股本由1.86億股增加至3.35億股。

　　2006年6月，蘇寧電器定向增發(fā)2500萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)高達人民幣48元，募集資金總額為人民幣12億元。這次非公開(kāi)發(fā)行2500萬(wàn)股后，蘇寧電器的總股本增加到3.60億股，2500萬(wàn)股占總股本的比例為6.94%。此時(shí)，張近東的股權比例約為34%，才降低了2.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　如果蘇寧電器在IPO時(shí)將所有股份全部賣(mài)光，募集資金也不會(huì )到16億元。而此時(shí)其非公開(kāi)發(fā)行2500萬(wàn)股占總股本的比例是多少？才6.94%！

　　出讓了6.94%就又募集了12億元。為什么出讓這么少的股本就能募集到這么多的資金呢？其中的秘訣在于公司不斷地用資本公積金轉增的方式增加股本，轉增后再巧妙利用“填權效應”復原股價(jià)。股本增加了，發(fā)行同樣數量的股份所占的比例就少了，對控股股東和實(shí)際控制人股權的稀釋作用就減弱了，總結下來(lái)即是“大比例轉贈股本—再融資—大比例轉贈股本—再融資??”這就是蘇寧電器的“資本秘密”。

　　在此后的數年時(shí)間里，蘇寧電器一再復制這種融資方式。蘇寧電器三次發(fā)行募集資金總額分別為4億元、12億元、24億元，合計超過(guò)40億元，每次募集資金都翻1?2倍。而對應出讓的股權卻是26.84%、6.94%、3.61%，逐次降低，“大比例轉贈股本—再融資—大比例轉贈股本—再融資??”的效果出奇好。

　　當然，蘇寧電器如此良性循環(huán)的原因，離不開(kāi)公司的業(yè)績(jì)和資本市場(chǎng)的牛市配合。就公司的財務(wù)指標來(lái)看，營(yíng)業(yè)收入以超高的年復合增長(cháng)率快速增長(cháng)，凈利潤也是幾乎一年增長(cháng)一倍。

　　案例：中新力合擔保公司

　　類(lèi)別：擔保

　　創(chuàng )新點(diǎn)：“橋隧模式”和“路衢模式”

　　中新力合不但整合了銀行、政府等機構的資金（并為其提供擔保），搭建融資平臺，為企業(yè)提供批量債權融資；還聯(lián)合VC，讓其對在同一個(gè)融資平臺下的企業(yè)進(jìn)行股權投資。其中最為知名當屬“橋隧模式”和“路衢模式”。

　　橋隧模式具體運作如下圖：企業(yè)向銀行申請貸款，由VC和擔保公司聯(lián)合向銀行提供擔保（VC作為主擔保人），同時(shí)企業(yè)主將自己一定比例的股權，質(zhì)押給擔保公司及VC作為反擔保。這種新型融資模式不但有助于讓企業(yè)搭上信貸市場(chǎng)的“橋”，還能幫企業(yè)連通資本市場(chǎng)的“隧”，所以取名為“橋隧”。

　　其中，中新力合提供的擔保與普通模式下無(wú)異，企業(yè)支付正常的擔保費用，同時(shí)將自己的股權質(zhì)押給中新力合作為反擔保。

　　但VC提供的“擔保”就不一樣了，它承諾，如果企業(yè)出現財務(wù)危機，致使無(wú)法按時(shí)償還貸款時(shí)，將和中新力合按事先約定的比例，償還相應的貸款（通常VC占70%以上），同時(shí)獲得企業(yè)相應的股份。

　　并且在此基礎上，VC還將繼續向企業(yè)注資，進(jìn)一步購買(mǎi)一定比例的股權，使得公司能繼續運營(yíng)。因為公司一旦破產(chǎn)清算就會(huì )喪失所有的潛在價(jià)值，而有VC注資保證運營(yíng)，則能避免發(fā)生最壞的情況。

　　如果公司能按時(shí)償還貸款，那么質(zhì)押給VC及擔保公司的股權就自動(dòng)解除。但由于VC期間也是承擔了潛在的風(fēng)險，所以公司仍要給VC一個(gè)期權，作為VC承擔潛在風(fēng)險的對價(jià)。當然這只是一個(gè)非常小比例的股權了。VC可能會(huì )在未來(lái)約定的時(shí)間內，兌現這個(gè)期權。相較于股權融資造成的大規模稀釋股權，這部分“期權股份”對公司的影響就甚微了。

　　“路衢模式”則是對“橋隧模式”的優(yōu)化、升級，其基本運作流程為：擔保公司先根據各行業(yè)的實(shí)際情況，選出一些行業(yè)和一些企業(yè)。再由擔保公司為這些企業(yè)進(jìn)行評級、信用評定，提供部分擔保，并將其打包。之后通過(guò)信托公司設置一個(gè)“集合信托”，引入政府、銀行、VC等多方，共同購買(mǎi)這批企業(yè)的債權！

　　兩種模式都有一大特征—能夠有效促成小企業(yè)融資。

　　案例：雅昌彩色印刷公司

　　類(lèi)別：金融模式

　　創(chuàng )新點(diǎn)：藝術(shù)品市場(chǎng)的“雅昌指數”

　　一家普通印刷企業(yè)，歷經(jīng)五年，最終完成了藝術(shù)品市場(chǎng)“股票指數系統”的研發(fā)，并借此成為藝術(shù)品行業(yè)的整合者與領(lǐng)導者。這家企業(yè)便是雅昌彩色印刷公司。

　　雅昌將曾經(jīng)印制過(guò)的藝術(shù)品圖片集中起來(lái)，建成了藝術(shù)品圖片數據庫。根據藝術(shù)品的不同種類(lèi)，雅昌將這個(gè)數據庫分成四大類(lèi)別：藝術(shù)品拍賣(mài)市場(chǎng)數據庫、藝術(shù)家及作品數據庫、書(shū)畫(huà)印鑒數據庫、畫(huà)譜收錄書(shū)畫(huà)著(zhù)錄數據庫。

　　這個(gè)數據庫的價(jià)值在何處？雅昌董事長(cháng)萬(wàn)捷曾表示：“我擁有了幾乎所有拍賣(mài)行的中國藝術(shù)品拍賣(mài)數據，包括圖片資料、拍賣(mài)時(shí)間、拍賣(mài)地點(diǎn)、拍賣(mài)機構、拍賣(mài)成交價(jià)等市場(chǎng)信息；比如你查查齊白石，全部都能顯示出來(lái)，什么時(shí)候什么公司拍賣(mài)的，成交價(jià)多少，一清二楚。”

　　經(jīng)過(guò)多年積累，雅昌已經(jīng)擁有了包括國內外最重要的75家專(zhuān)業(yè)藝術(shù)品拍賣(mài)機構，從1993年至今的所有拍賣(mài)信息。

　　隨著(zhù)中國藝術(shù)品投資的升溫，中國藝術(shù)品拍賣(mài)市場(chǎng)，迫切需要類(lèi)似“股票指數”的投資工具，為藝術(shù)品投資者、藝術(shù)品市場(chǎng)研究者及有關(guān)管理部門(mén)，提供藝術(shù)品拍賣(mài)市場(chǎng)領(lǐng)域全面、準確、權威的信息服務(wù)。

　　眾所周知，“股票指數”就是股票價(jià)格走勢的反映，是基于不同權重股票的交易價(jià)格統計而形成的。而雅昌擁有了絕大部分中國藝術(shù)品歷史拍賣(mài)價(jià)格的數據庫，因而完全有條件設計出“中國藝術(shù)品價(jià)格指數體系”。

　　于是，雅昌開(kāi)始著(zhù)手該指數體系的研發(fā)，并取名為“雅昌指數”。為了研發(fā)雅昌指數,萬(wàn)捷親自擔綱該項目的領(lǐng)頭人。一方面，他聘請了深交所及上交所的多名證券專(zhuān)家，組成“專(zhuān)家顧問(wèn)團”指導指數設計；另一方面，他招聘了一批“金融工程”領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)人士，專(zhuān)職指數開(kāi)發(fā)。

　　歷經(jīng)近五年時(shí)間，耗資2000多萬(wàn)元人民幣，雅昌指數橫空出世，最終形成了“成份指數”（類(lèi)似大盤(pán)指數），即針對不同畫(huà)種所推出的“國畫(huà)成分400指數”、“油畫(huà)成分100指數”兩個(gè)指數；分類(lèi)指數（類(lèi)似行業(yè)指數），即針對不同畫(huà)派所推出的“海派書(shū)畫(huà)50指數”、“京津畫(huà)派70指數”、“嶺南畫(huà)派30指數”、“新金陵畫(huà)派30指數”等八個(gè)指數；個(gè)人作品成交價(jià)格指數（類(lèi)似個(gè)股指數），如“齊白石指數”、“張大千指數”等。這些指數以每個(gè)月作為一期發(fā)布一次，遇到大型拍賣(mài)會(huì )，則會(huì )專(zhuān)門(mén)發(fā)布。

　　案例：誠信創(chuàng )投

　　類(lèi)別：股東套現

　　創(chuàng )新點(diǎn)：套現中的避稅

　　樂(lè )凱膠片第二大股東熊玲瑤在短短3個(gè)月的時(shí)間里，進(jìn)行了多達5次的套現交易，總金額達1.68億元。但是這持續的套現背后，卻有很多不合常理的事情。

　　熊玲瑤合計持有樂(lè )凱膠片4232.24萬(wàn)股股票，持股比例為12.37%。據樂(lè )凱膠片公告顯示：這批股票原為“廣州誠信創(chuàng )投”所持有，由于誠信創(chuàng )投的大股東袁志敏無(wú)力償還熊玲瑤的債務(wù)（本息合計約2.1億元），后經(jīng)廣州市仲裁委員會(huì )裁定，袁志敏將自己控股的誠信創(chuàng )投所持有的4232.24萬(wàn)股樂(lè )凱膠片股票，全部過(guò)戶(hù)給熊玲瑤，用于抵債。而奇怪的是，該股票按照當時(shí)的股價(jià)計算，總市值高達3.8億元。用3.8億元的股票去抵消2.1億元的債務(wù)，究竟是袁志敏犯傻呢，還是另有隱情？

　　“誠信創(chuàng )投”專(zhuān)司財務(wù)投資，2007年11月因樂(lè )凱的股權分置改革而入股，并成為其第二大股東。2009年3月，誠信創(chuàng )投所持有的限售股分階段獲得流通權。作為財務(wù)投資人，誠信創(chuàng )投接盤(pán)樂(lè )凱膠片股份的目的，即是希望股票獲得流通權之后能夠溢價(jià)拋售。

　　隨著(zhù)2009年下半年股市大盤(pán)的重新走高，樂(lè )凱膠片的股價(jià)也在跟隨大盤(pán)向上摸高，但是袁志敏卻一直“按兵不動(dòng)”沒(méi)有進(jìn)行套現?；蛟S，稅負是其不得不考量的一個(gè)重要因素。市場(chǎng)上減持的“小非”多數是上市公司的原始股東，持股成本甚至低于1元/股，即使拋售之后繳納所得稅，盈利依然可觀(guān)；而誠信創(chuàng )投是以6.38元/股的成本持有的，若以現行股價(jià)減持，盈利甚少，還要扣除雙重所得稅（拋售時(shí)的企業(yè)所得稅、分紅時(shí)的個(gè)人所得稅）。

　　2009年11月25日，樂(lè )凱膠片很蹊蹺地發(fā)布了一則公告：公司第二大股東誠信創(chuàng )投的實(shí)際控制人袁志敏，因欠自然人熊玲瑤2.115億元（本金與利息合計）債務(wù)，該筆債務(wù)發(fā)生于2007年11月，現袁志敏無(wú)力償還該筆債務(wù)，2009年11月11日，經(jīng)廣州市仲裁委員會(huì )裁定，將誠信創(chuàng )投所持有的所有4232.24萬(wàn)股樂(lè )凱膠片股票用于抵債（相當于以5元/股的價(jià)格轉讓給了熊玲瑤）。袁志敏系熊玲瑤姑父。然而，該公告并未披露袁志敏與熊玲瑤的親屬關(guān)系，以及這筆債務(wù)因何發(fā)生。

　　一直關(guān)系親密的親屬雙方，怎么突然就產(chǎn)生了債務(wù)糾紛，而且還鬧到了需要仲裁委員會(huì )來(lái)仲裁的程度？以2009年11月11日的樂(lè )凱膠片收盤(pán)價(jià)9元/股計，誠信創(chuàng )投用來(lái)抵債的股票總市值高達3.8億元。即使親屬關(guān)系破裂了，袁志敏為什么愿意用誠信創(chuàng )投所持有的價(jià)值3.8億元的股票去償還2.115億元的債務(wù)？如若真要還錢(qián)的話(huà)，誠信創(chuàng )投可將已經(jīng)解除限售的1710萬(wàn)股直接拋售，即可套現1.5億元，大約可以還清75%的債務(wù)，用得著(zhù)把全部股票用來(lái)抵債嗎？

　　有分析認為，袁志敏以還債為由，將股票從誠信創(chuàng )投轉移至熊玲瑤名下，由熊玲瑤以自然人身份完成套現，可以不用繳納任何所得稅，而若以誠信創(chuàng )投的身份完成套現，將要負擔雙重稅負。

　　然而，袁志敏前手將股票轉移給熊玲瑤，財政部后手就出臺新政策，明確規定：“自2010年1月1日起，對個(gè)人轉讓限售股取得的所得，按照‘財產(chǎn)轉讓所得’，適用20%的比例稅率征收個(gè)人所得稅。”

　　據公開(kāi)披露的信息，熊玲瑤接手股票之后，截至2010年6月共計套現5次，拋售股票1553.29萬(wàn)股，套現金額合計約1.684億元。

　　雖然財政部明確了自然人大小非套現也須征收個(gè)人所得稅，但是袁志敏通過(guò)這次股權轉移，依然降低了稅負。如果這些股票由誠信創(chuàng )投直接套現，由于雙重征稅，納稅金額無(wú)疑要高出很多，其稅負對比情況如表所示。由表可知，同樣1553.29萬(wàn)股的套現數量，通過(guò)誠信創(chuàng )投拋售最終要支付的所得稅稅負，要比通過(guò)熊玲瑤拋售高出近1000萬(wàn)元稅負。

　　案例：忠旺集團

　　類(lèi)別：財務(wù)技巧

　　創(chuàng )新點(diǎn)：財務(wù)截流法則

　　企業(yè)經(jīng)營(yíng)通常都會(huì )有兩種成本，一種是顯性的經(jīng)營(yíng)成本，另外一種就是隱含的財務(wù)成本。你是否正面臨著(zhù)這樣一個(gè)窘境：由于不重視后者，而形成巨大財務(wù)成本負擔，導致在競爭當中處于被動(dòng)？

　　我們來(lái)看看忠旺集團是怎樣通過(guò)充分利用資源，達到降低財務(wù)成本，并造就了驚人盈利能力的。

　　其一，一邊加速應收賬款回流，一邊充分利用上下游的墊款。

　　忠旺的應收賬款周轉天數只有20天，也就是說(shuō)，盡管忠旺采用信用銷(xiāo)售，其從取得應收賬款的權利到收回款項、轉換為真金白銀的時(shí)間也只要20天。應收賬款周期的縮短，意味著(zhù)行業(yè)內競爭力的提高，因為若存在較大規模的應收賬款，勢必會(huì )占用企業(yè)大量的資金，耗費大量的資金成本。

　　此外，忠旺的應付賬款周轉天數平均在其應收賬款周轉天數的5倍以上，某些時(shí)候應付賬款周轉天數更是超過(guò)200天，10余倍于應收賬款周轉天數。

　　說(shuō)得直白一點(diǎn)就是，面對上游的供應商盡可能延后付款，面對下游的采購商盡可能提前收款，這樣使得現金流停留在自己手上，現金流充裕的話(huà)，就可以避免不必要的銀行貸款，以減少利息支出。

　　其二，利用自身信用，開(kāi)具超額銀行承兌匯票，進(jìn)行票據融資。

　　忠旺除了充分利用上下游的資源，占用供應鏈上的資金外，還通過(guò)利用自身的銀行授信資源，開(kāi)具超額銀行承兌匯票，進(jìn)行票據融資，進(jìn)一步達到降低財務(wù)成本的目的。

　　忠旺進(jìn)行超額票據融資是這么操作的？流程如圖一所示。例如，忠旺進(jìn)行某一次的實(shí)際采購金額是10億元，卻向供應商開(kāi)出了20億元的銀行承兌匯票，供應商收到20億元的銀行承兌匯票之后立刻到銀行進(jìn)行貼現，并將多收取的10億元貨款，通過(guò)忠旺的關(guān)聯(lián)公司歸還給忠旺。于是，忠旺便通過(guò)這種變相的方式，獲得10億元的融資。

　　由于銀行承兌匯票的貼現率往往低于銀行貸款利率，也就是說(shuō)忠旺通過(guò)超額票據融資所支付的利息，要低于普通銀行貸款所支付的利息。

　　其三，利用短期融資券降低財務(wù)成本。

　　除此之外，忠旺還積極開(kāi)拓其它的低成本集資途徑，利用直融工具—短期融資券。其在數年時(shí)間里通過(guò)這種方式獲得過(guò)30余億元融資。

　　忠旺熱衷于短期融資券的關(guān)鍵之處是，這種方法的利率根據市場(chǎng)利率情況確定，但一般會(huì )比同期貸款平均低2?3個(gè)百分點(diǎn)，這對于降低財務(wù)費用來(lái)說(shuō)確實(shí)是個(gè)不錯的選擇。

　　通過(guò)以上三大路徑，忠旺集團大量節省了財務(wù)費用支出，使得其凈利潤增長(cháng)了50%。一般的企業(yè)要達到凈利潤增加50%，或許要通過(guò)產(chǎn)能增加50%、銷(xiāo)量增加50%來(lái)實(shí)現，但是忠旺在維持既定規模前提下，通過(guò)財務(wù)策劃輕易就實(shí)現了。是通過(guò)擴大產(chǎn)能增加銷(xiāo)量來(lái)增加凈利潤呢？還是通過(guò)財務(wù)籌劃來(lái)增加凈利潤呢？二者高下不言自明。

　　案例：復星集團

　　類(lèi)別：并購重組

　　創(chuàng )新點(diǎn)：財務(wù)投資+產(chǎn)業(yè)整合

　　復星作為國內產(chǎn)業(yè)投資的佼佼者，十多年來(lái)在鋼鐵、房地產(chǎn)、醫藥、商業(yè)和金融多個(gè)領(lǐng)域的投資成果已經(jīng)是碩果累累。那么，復星選擇并購企業(yè)的標準是什么，又能給被并購企業(yè)帶來(lái)哪些價(jià)值呢？

　　復星最近在廣東一帶收購了一家企業(yè)—西鶴科技（化名），主要做的是節能焊機—逆變焊機。為什么復星會(huì )投資西鶴科技呢?

　　首先，第一個(gè)看的是行業(yè)。復星要看這個(gè)行業(yè)至少未來(lái)5到10年，是否保持一個(gè)增長(cháng)的態(tài)勢。不能是走下坡路的行業(yè)，那顯然不是復星要選擇的行業(yè)，也不是過(guò)于成熟的行業(yè)。那么，復星怎么來(lái)看這個(gè)行業(yè)呢？逆變焊機行業(yè)，是焊機行業(yè)里面的一個(gè)子行業(yè)。傳統的焊機是一種高耗能的產(chǎn)業(yè)，而逆變焊機比傳統焊機節電35%到40%。未來(lái)必將取代傳統焊機，其市場(chǎng)增長(cháng)空間巨大。

　　其次，復星關(guān)注企業(yè)的行業(yè)地位。這個(gè)行業(yè)地位，就是絕對龍頭，所謂絕對龍頭，就是第一名比后面的二、三、四、五名加起來(lái)還要大。西鶴科技在逆變焊機行業(yè)里面是第一名，2009年利潤比2008年增長(cháng)了30%，金融危機對它沒(méi)有影響，市場(chǎng)還在正常增長(cháng)。

　　第三，復星關(guān)注財務(wù)數據。這里包含哪幾個(gè)數據呢？第一個(gè)是利潤，利潤是硬道理。第二個(gè)是銷(xiāo)售額，銷(xiāo)售額決定了船到底有多大，市場(chǎng)有多大，決定了能做多少文章。第三個(gè)是現金流。很多企業(yè)家可能認為，企業(yè)融資是因為缺資金才融資，企業(yè)有錢(qián)為什么要融資？其實(shí)復星投資的時(shí)候，西鶴科技賬上資金超過(guò)一個(gè)億。那么復星為什么看重現金流呢？這是因為，現金流意味著(zhù)投資的安全性。風(fēng)險投資可能在企業(yè)上市后就尋求一個(gè)合適的機會(huì )退出，而復星作為產(chǎn)業(yè)投資，長(cháng)期伴隨企業(yè)持續發(fā)展，所以關(guān)注企業(yè)的現金流狀況。

　　復星收購一家企業(yè)以后如何進(jìn)行整合呢？

　　第一個(gè)，復星對企業(yè)產(chǎn)業(yè)價(jià)值的提升，能帶來(lái)產(chǎn)業(yè)協(xié)同的效益。焊機俗稱(chēng)“工業(yè)縫紉機”，而復星主要做的一個(gè)產(chǎn)業(yè)是鋼鐵。鋼鐵就等于衣服的布料，復星的鋼鐵、中厚板在全國排第二位，賣(mài)給了那么多的船廠(chǎng)。復星把鋼鐵賣(mài)給船廠(chǎng)的時(shí)候，同時(shí)也就把配套的焊機賣(mài)給了船廠(chǎng) ，這叫產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

　　第二個(gè)，復星每收購一個(gè)公司，都有一個(gè)“百日工程”。復星收購企業(yè)后，是不派人管理、不冠名的，團隊都是不變的，但是有一個(gè)“百日工程”—復星有一個(gè)龐大的產(chǎn)業(yè)基礎，深刻理解產(chǎn)業(yè)，知道產(chǎn)業(yè)需要什么，從各條線(xiàn)幫企業(yè)梳理清楚，比如專(zhuān)利體系、財務(wù)管理體系、風(fēng)險控制體系到底怎么去做。

　　此外，復星站在全球的戰略高度去考慮問(wèn)題，現很多國內企業(yè)不懂國外市場(chǎng)，很多國外基金也不懂國內市場(chǎng)，而復星是跨兩邊的。復星在美國、香港、新加坡等地都有很多上市公司，會(huì )關(guān)注很多世界范圍內的產(chǎn)業(yè)機會(huì )，投資、并購機會(huì )。

　　案例：上海凱迪

　　類(lèi)別：借殼

　　創(chuàng )新點(diǎn)：利益綁定原實(shí)際控制人

　　仰帆投資準備將旗下地產(chǎn)業(yè)務(wù)“上海凱迪”注入ST國藥實(shí)現借殼上市。ST國藥不足2億股的規模，對于重組意向方來(lái)說(shuō)，是個(gè)不錯的選擇。但是ST國藥存在多次違規擔保、虧損巨大、債務(wù)訴訟、資產(chǎn)被查封、股權凍結、大股東占款等嚴重問(wèn)題。

　　面對這樣的燙手山芋，無(wú)疑增加了重組的復雜性。志在穿ST國藥這雙“新鞋”的仰帆投資，跳出了一般借殼的“套路”，其并未采用先購控股權、實(shí)施債務(wù)重組，隨后再借殼的方式，而是采取了間接收購策略，轉向去收購控股方的全額股權，從而間接獲得實(shí)際控制權。

　　仰帆控股與新一代科技（ST國藥的控股母公司）的所有股東，簽訂了股權轉讓合同，徐進(jìn)等6名新一代股東，有償將其各自持有的合計100%新一代科技股權轉讓給仰帆投資（如下圖）。至此，新一代科技成為仰帆投資的全資子公司，仰帆投資由此潛入了ST國藥，成為了實(shí)際控制人。

　　值得再深究的是，仰帆投資卻沒(méi)付出一點(diǎn)現金，而是付給了徐進(jìn)擬注入的上海凱迪的10%股權。不光收購殼資源的方式創(chuàng )新，這10%的股權亦具玄機。

　　徐進(jìn)，一直是ST國藥的實(shí)際控制人，因此徐進(jìn)無(wú)疑是幫助梳理相關(guān)債務(wù)的最好人選。所以，用10%股權作為對價(jià)支付方式，無(wú)疑避免了直接現金流的支出，更是基于重組風(fēng)險控制方面的考量所做出的創(chuàng )新。

　　可以試想一下，若仰帆投資直接以現金支付收購款，那么新一代科技即刻便可“抽身而退”。而仰帆投資屆時(shí)將幾乎根本無(wú)法解決一堆債務(wù)和糾紛問(wèn)題，因為其對上市公司的過(guò)往歷史并不熟悉，處理起來(lái)無(wú)疑將耗費大量的人力、精力，加大重組成本不說(shuō)，甚至會(huì )影響借殼事宜。反之，只讓徐進(jìn)先拿著(zhù)擬注入資產(chǎn)的一成股權，等于綁定了對方。

　　仰帆投資與徐進(jìn)方面在談判的時(shí)候，已經(jīng)明確了雙方在后續事宜中各自的權利和義務(wù)。由此，大家按照游戲規則井然有條地忙開(kāi)了，一起梳理債務(wù)、剝離醫藥資產(chǎn)，注入地產(chǎn)資產(chǎn)（如上圖）。

　　通過(guò)以上操作就可將ST國藥的經(jīng)營(yíng)性債權、債務(wù)基本轉出，同時(shí)實(shí)現上海凱迪注入，仰帆投資的這種創(chuàng )新借殼方式值得借鑒。

　　案例：長(cháng)甲地產(chǎn)

　　類(lèi)別：上市

　　創(chuàng )新點(diǎn)：正面突破政策限制

　　長(cháng)甲地產(chǎn)在商務(wù)部十號文約束下，其紅籌上市之所以能夠成功，關(guān)鍵在于其運用了個(gè)十號文以前設立的外商投資企業(yè)—蘇州長(cháng)甲藥業(yè)—作為“殼”。

　　首先我們來(lái)看看長(cháng)甲地產(chǎn)重組前的企業(yè)架構。這是個(gè)較為復雜的股權控制體系，它們整體上皆由趙氏家族所控制。其中，趙長(cháng)甲為實(shí)際控制人，趙宏陽(yáng)為趙長(cháng)甲的兒子，黃喜悅（擁有泰國永久居民身份）為趙長(cháng)甲的妻子。

　　有六家企業(yè)為實(shí)際運營(yíng)的地產(chǎn)項目公司，其余皆為不承擔實(shí)際運營(yíng)任務(wù)的投資控股公司。這六家企業(yè)都是清一色的“純內資企業(yè)”。而長(cháng)甲地產(chǎn)要完成紅籌架構的搭建，最主要的便是要將這核心的六家地產(chǎn)業(yè)務(wù)公司的權益搬出境外。

　　而如果要在實(shí)際控制人同一控制下，完成內資企業(yè)權益從境內向境外的轉移，十號文的“關(guān)聯(lián)并購審批”似乎是繞不過(guò)去的一個(gè)“政策天塹”。長(cháng)甲地產(chǎn)選擇了一種商業(yè)風(fēng)險很低但法律風(fēng)險貌似很高的方式—借“殼”重組。

　　整個(gè)重組利用了趙氏家族擁有的唯一個(gè)外商投資企業(yè)—蘇州長(cháng)甲藥業(yè)。蘇州長(cháng)甲藥業(yè)是于2000年5月份，由“上海長(cháng)甲投資”和趙的妻子黃喜悅以境外身份合資設立的中外合資企業(yè)，其中上海長(cháng)甲投資持股60%，黃喜悅持股40%。

　　蘇州長(cháng)甲藥業(yè)原是趙氏家族用于從事醫藥行業(yè)，但該公司規模不及趙氏家族全部產(chǎn)業(yè)的1%，且一直虧損。律師便以這個(gè)外商投資企業(yè)為“殼”平臺，拉開(kāi)了長(cháng)甲地產(chǎn)的重組大幕。其跨境重組分五個(gè)步驟完成，整個(gè)過(guò)程如上圖。

　　第一步： 黃喜悅先在香港收購了一家殼公司益添投資（香港），然后在2008年3月18日，通過(guò)益添投資（香港）全資收購了蘇州長(cháng)甲藥業(yè)，后者從中外合資企業(yè)變成了由黃喜悅間接控制的外商獨資企業(yè)（如上圖最右邊結構）。

　　第二步：上海長(cháng)甲投資全資設立了“上海長(cháng)甲投資管理”，并在此后的兩個(gè)月時(shí)間內，先后全資收購了“上海長(cháng)甲置業(yè)”、“上海德基”、“常熟長(cháng)泰”、“常熟長(cháng)祥”、“上海裕達”及“常熟裕達”等六家企業(yè)。

　　第三步：外商獨資的“蘇州長(cháng)甲藥業(yè)”全資收購了“上海長(cháng)甲投資管理”。

　　第四步：蘇州長(cháng)甲藥業(yè)將虧損的醫藥業(yè)務(wù)剝離出去，并更名為“蘇州長(cháng)甲投資管理”。

　　第五步：趙長(cháng)甲通過(guò)在境外設立的長(cháng)甲集團國際（BVI）設立長(cháng)甲地產(chǎn)（BVI），并收購了妻子黃喜悅持有的益添投資（香港）。

　　長(cháng)甲地產(chǎn)完成上述重組步驟之后，便形成如上圖所示跨境紅籌架構。至此，原先6家純內資項目公司的權益，成功地搬出了境外。