但事實(shí)是從那套數據中根本無(wú)法計算出企業(yè)的凈資產(chǎn)回報率。所以世行所公布的企業(yè)凈資產(chǎn)回報率的數字僅僅是不加取舍地抄自統計局對工業(yè)企業(yè)調查的結果世行：研究是建立在好幾種數據來(lái)源上，不僅僅是中國國家統計局的數據。引用中國國家統計局的數字，是為了凸顯中國企業(yè)在過(guò)去10年里利潤總額以及利潤率的增長(cháng)。國家統計局的利潤總額數據是稅前的，這并不會(huì )改變過(guò)去中國企業(yè)利潤總額和利潤率增長(cháng)的結論。
單偉建是TPG新橋投資集團合伙人，他在中國銀行(香港)上市前被聘為該行的獨立董事，他曾是美國沃頓商學(xué)院的一名教授。單偉建與世行爭論的焦點(diǎn)是“中國資本回報率”（一個(gè)測量企業(yè)盈利能力的重要指標）。
8月下旬，單偉建首先在《紐約時(shí)報》上，讀到一位很有影響的美國專(zhuān)欄作家的文章。該文章說(shuō)中國的企業(yè)盈利太多了，又不分紅，因此留存利潤過(guò)多；還說(shuō)中國固定資產(chǎn)投資的快速增長(cháng)不是銀行貸款造成的，而是企業(yè)盈利過(guò)多造成的。隨后，單偉建發(fā)現全球許多重要的財經(jīng)刊物如《經(jīng)濟學(xué)人》、《華爾街日報》、《金融時(shí)報》等，“都把這個(gè)故事作為對中國經(jīng)濟的重大發(fā)現進(jìn)行報道。”單偉建開(kāi)始追查“故事”的來(lái)龍去脈。
他發(fā)現該文觀(guān)點(diǎn)的依據是世行今年5月發(fā)表的《中國經(jīng)濟季報》（下稱(chēng)《季報》）。世行在該報告中表明：“國有企業(yè)的資本回報率自1998年的2％增長(cháng)至2005年的12.7％，非國有企業(yè)在同期從7.4％上升到16％。這意味著(zhù)中國工業(yè)企業(yè)的2005年的平均凈資產(chǎn)回報率超過(guò)15％。”世行認為，中國企業(yè)盈利能力很高，而且固定資產(chǎn)投資的資金大部分來(lái)自企業(yè)的利潤，僅僅一小部分是銀行的貸款。
單偉建說(shuō)：“這以任何標準衡量，都是很了不起的效益。”但是，他認為世行的結論，與人們熟知的中國經(jīng)濟許多現象是相矛盾的。“就好像有人宣布中國人的平均身高是
世行對經(jīng)濟問(wèn)題的分析具有公認的權威性。此前，沒(méi)有人質(zhì)疑世行的數據和結論。單偉建的反駁引發(fā)了很大的關(guān)注。這是不是世行就中國經(jīng)濟問(wèn)題的研究，首次受到質(zhì)疑并且引發(fā)極大關(guān)注？世行中國代表處的工作人員李莉表示，她不太清楚這一點(diǎn)。
國家統計局的官員，明確告訴單偉建，公布的利潤總額，是稅前利潤，而且包括“投資收入”和“補貼收入”。據此，單偉建指出，“世行關(guān)于中國資本回報率的數字含有水分。”他說(shuō)數據沒(méi)有問(wèn)題，但世行沒(méi)有搞清楚數據包含了什么內容，這是基于簡(jiǎn)單假設就下了結論。
單偉建認為，投資收入是不應該算入企業(yè)的真正利潤當中的，“過(guò)去十年當中，中國企業(yè)的股權結構發(fā)生了很大的變化，股份制的改造和企業(yè)重組使得國有獨資企業(yè)變成了鳳毛麟角，而各個(gè)企業(yè)的法人股東平均數大大增加。當一個(gè)企業(yè)分紅的時(shí)候，投資收入就產(chǎn)生了。分紅意味著(zhù)同一筆利潤可以被當成投資收入而被重復或反復計算。”扣除所得稅，世行關(guān)于中國資本率的數字大概要減少多至三分之一；扣除投資收入和補貼收入，世行的數字又要減少幾個(gè)百分點(diǎn)。由此，單偉建認為，2005年中國工業(yè)企業(yè)的資本回報率，大概在9%左右，比2005年平均貸款利率水平僅僅高出3到4個(gè)百分點(diǎn)。
“這個(gè)資本回報率對利息率的風(fēng)險溢值水平（即差額），遠遠低于同年度美國。”2005年度，美國資本回報率的風(fēng)險溢值超過(guò)9％。國有企業(yè)的平均回報率又比平均值低了近三個(gè)百分點(diǎn)，風(fēng)險溢值幾乎沒(méi)有。“近年來(lái)，中國的企業(yè)深受原材料成本的通脹和制成品價(jià)格通縮的‘雙通’之苦，如何產(chǎn)生超高的平均利潤率（即資本回報率）呢？”
單偉建認為，世行的結論是“與現在中國宏觀(guān)調控一系列政策是矛盾的，很危險。”世行的數據，表明世行的經(jīng)濟學(xué)家認為，盡管中國的固定資產(chǎn)的投資率超過(guò)世界上任何一個(gè)國家在歷史上任何時(shí)間的增長(cháng)速度，中國的經(jīng)濟既沒(méi)有過(guò)熱，也基本上沒(méi)有產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題，而且高速的投資增長(cháng)也不會(huì )危及中國的銀行。“國內一些經(jīng)濟學(xué)家，也因此認為中國的投資率不是太高了，而是太低了。”
在5月《季報》中，世行認為，關(guān)于中國產(chǎn)能過(guò)剩和生產(chǎn)過(guò)剩的問(wèn)題，已經(jīng)有很多爭論，但是數據很缺乏，對于許多經(jīng)濟學(xué)家，產(chǎn)能和產(chǎn)能利用率這兩個(gè)重要的宏觀(guān)經(jīng)濟變量還只能憑借猜測。不過(guò)，世行2005年關(guān)于投資環(huán)境的調查可以提供一些借鑒?？偟膩?lái)看，至少一直到2004年，產(chǎn)能利用率是在上升的，包括鋼鐵行業(yè)（有些人認為鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩）。世行認為，中國產(chǎn)能利用率和美國的相差不大，而且中國經(jīng)濟每年增長(cháng)10％而美國只是3％，中國20％的過(guò)剩產(chǎn)能就比美國的20％過(guò)剩產(chǎn)能相對少一些。
世行指出，鋼鐵行業(yè)和總體產(chǎn)能利用率的變化情況是非常相似的，而且至少在2004年沒(méi)有產(chǎn)能過(guò)剩的跡象。同時(shí)，讓人驚訝的是，即使在2004年這樣高速增長(cháng)的時(shí)期，一些鋼鐵企業(yè)以15％的產(chǎn)能利用率在運轉。“在其他國家，這樣的企業(yè)是無(wú)法盈利的，會(huì )退出市場(chǎng)或者被債權人迫使退出市場(chǎng)。”
單偉建認為，目前中國在宏觀(guān)調控，收縮投資的大政策是正確的，但是，世行關(guān)于中國資本高回報率的結論，會(huì )給政策以及市場(chǎng)一個(gè)誤導，“既然企業(yè)有那么多錢(qián)，投資回報率又那么高，不投資干什么？”“如今大家都認為中國體重增長(cháng)太快，中國自己也決定減肥了，而世界銀行卻在說(shuō)中國很苗條，盡管放開(kāi)胃口吃也不要緊。”
在給《華爾街日報》的信件中，世行強調它的結論，是源于對融資結構的關(guān)注。中國固定資產(chǎn)投資大部分融資是來(lái)自企業(yè)的留存利潤，而非銀行貸款，錢(qián)多了并不是好事情，因為會(huì )缺少監管，效率低下。“但是從它的研究路徑來(lái)看，它的中國固定投資大部分融資來(lái)自企業(yè)的留存利潤的結論是不正確的，而且還無(wú)意中給政策以及市場(chǎng)一個(gè)危險的導向。”單偉建反駁說(shuō)。
中國企業(yè)資本回報率高，固定資產(chǎn)投資大部分融資來(lái)自企業(yè)的留存利潤──同樣的結論，出現在世行
單偉建說(shuō)：“分紅問(wèn)題不是我關(guān)注的重點(diǎn)，雖然我在以前發(fā)表的一篇文章中多少討論了一下。分不分紅我覺(jué)得都不要緊，無(wú)關(guān)宏旨。宏旨是提高中國經(jīng)濟的效率，增加資本配置的效率，使中國經(jīng)濟可以持續增長(cháng)。中央宏觀(guān)調控，減少投資，用通過(guò)銀行調息和銀行改革的方法提高資金成本無(wú)疑是正確的政策，不但會(huì )逐漸為經(jīng)濟降溫，而且會(huì )提高資本配置的效率和整體企業(yè)投資回報率的提高，從長(cháng)遠的觀(guān)點(diǎn)看對中國經(jīng)濟的發(fā)展是絕對必要的。
國企是否分紅，對宏觀(guān)經(jīng)濟不會(huì )產(chǎn)生多大的作用和影響，因為那不是經(jīng)濟、投資過(guò)熱的原因和癥結所在。就好像別人發(fā)燒，你建議他理發(fā)一樣，也許稍微涼快點(diǎn)兒，但基本上風(fēng)馬牛不相及。”
單偉建
●中銀香港的獨立董事，參與了中銀香港的重組和上市
●畢業(yè)于北京對外經(jīng)濟貿易大學(xué)，后赴美留學(xué)，獲舊金山大學(xué)MBA、加州大學(xué)伯克利分校碩士與博士
●曾任賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院的教授
●1987年，擔任位于美國華盛頓特區的世界銀行投資官員
●1993年到1998年，出任JP摩根董事總經(jīng)理
●現為TPG新橋投資集團合伙人
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