(作者為渣打銀行(中國)有限公司金融市場(chǎng)部外匯交易主管傅慶)
最近人民幣兌美元匯率在銀行間市場(chǎng)出現連續漲停，其背后的主要原因是什么？
市場(chǎng)大多數人認為，一方面是由于中國經(jīng)濟基本面出現見(jiàn)底回升信號，比如我國貿易順差連創(chuàng )多年來(lái)新高，PMI重回50枯榮線(xiàn)之上等等；另一方面，全球風(fēng)險偏好有所回升。我們完全同意上述觀(guān)點(diǎn)，但另外有一點(diǎn)不可忽視，即我們的市場(chǎng)成熟度尚且不夠，主要表現在可供選擇的套期保值產(chǎn)品單一，市場(chǎng)參與主體較少而且同質(zhì)化，市場(chǎng)缺乏一定的投機力量作為潤滑劑。這就造成了目前市場(chǎng)容易形成羊群效應，而且流動(dòng)性較差。根據我們觀(guān)察到的現象，近期人民幣匯率的持續漲停主要是因為市場(chǎng)的多次漲停板引起了一些企業(yè)的恐慌性買(mǎi)盤(pán)，從而形成惡性循環(huán)。這其中就有不少企業(yè)幾個(gè)月前聽(tīng)信人民幣要貶值到6.5、6.6的謠言導致該結匯時(shí)不結匯而一直拖到現在。
對于市場(chǎng)非?？粗氐馁Q易順差問(wèn)題，我們認為還需要更深層次地分析其到底是不是造成現在這個(gè)局面的主要原因。根據外管局上周公布的10月份銀行代客結售匯數據，企業(yè)貨物貿易項下的即期結售匯順差為117億美元，遠遠低于我國同期320億貿易順差數據，這跟以前企業(yè)貨物貿易結匯量遠遠大于貿易順差的情況不可同日而語(yǔ)，而且這還不包括一些進(jìn)口商利用CNH購匯的數據；遠期簽約是凈售匯，這說(shuō)明企業(yè)總體上對將來(lái)人民幣升值的預期不強烈；加之企業(yè)代客涉外收付款逆差53億美元，更說(shuō)明至少現在中國沒(méi)有熱錢(qián)流入的問(wèn)題。
再來(lái)看看遠期市場(chǎng)。目前1年期的遠期點(diǎn)基本上在偏離利率平價(jià)水平不遠處交易，這說(shuō)明市場(chǎng)目前對稍長(cháng)時(shí)間段內人民幣的升貶值預期是相對均衡的。
最后，我們來(lái)看海外人民幣市場(chǎng)。CNH即期幾乎跟境內水平一致，偏離很小。而NDF3個(gè)月以上期限處在升水位置，雖然有CNH遠期價(jià)格對其的拉動(dòng)作用，但不可否認的是，目前海外市場(chǎng)對人民幣升值預期不強烈。
總之，從以上數據可以得出一個(gè)結論，當前企業(yè)結匯壓力并不大，連續漲停板主要還是市場(chǎng)情緒加上市場(chǎng)機制不完善導致的。當然，如果這種局面得不到改變的話(huà)，不排除這種市場(chǎng)情緒會(huì )改變未來(lái)的外匯供求關(guān)系。相信這并非貨幣當局愿意看到的結果。
那怎么理解貨幣當局容忍連續漲停呢？
我們的看法是：
1．過(guò)去大半年來(lái)央行明顯減少了對市場(chǎng)的干預，即使在人民幣貶值預期較強的6、7月份也是如此?，F在央行應該還是延續這個(gè)思路，盡量讓市場(chǎng)自己來(lái)調整供求關(guān)系。從央行最近公布的資產(chǎn)負債表中可以看出，10月份央行的外匯占款只增加了10億元人民幣，表明央行在10月份幾乎沒(méi)有干預市場(chǎng)。我們認為，央行容忍人民幣漲停，并不意味著(zhù)它容忍人民幣持續單邊升值。央行減少干預，并不等于完全不干預。我們看到，即使天天觸及漲停，但從11月以來(lái)人民幣總體升值幅度已經(jīng)明顯趨緩，11月至今才升值100點(diǎn)左右。因此貨幣當局不愿意看到人民幣形成單邊升值趨勢的態(tài)度非常明顯。
2．既然央行希望市場(chǎng)自己來(lái)調整供求關(guān)系，同時(shí)又不想大規模干預，應該是有一定依據和底氣的。外管局上周公布的《就近期外匯形勢答記者問(wèn)》的主要思路就是近期人民幣匯率走強是市場(chǎng)情緒變化造成的，而市場(chǎng)情緒可能時(shí)好時(shí)壞并觸發(fā)國際資本流動(dòng)的短期波動(dòng)。同時(shí)，外管局對于國際收支和跨境資本流動(dòng)的前景做出了“基本平衡”的判斷。在這樣一個(gè)結論面前，我們很難冀望貨幣當局容忍人民幣短期內過(guò)分升值，同時(shí)不難推斷，貨幣當局擔心現在過(guò)分的干預可能會(huì )導致將來(lái)當市場(chǎng)情緒變壞時(shí)又會(huì )有反向干預的壓力?；厥讕讉€(gè)月前當市場(chǎng)情緒惡化時(shí)人民幣也曾觸及過(guò)跌停板，當市場(chǎng)情緒慢慢改善不知不覺(jué)中人民幣從6.4附近在短短3個(gè)月多已經(jīng)升了將近3%，這段升幅已經(jīng)大大超過(guò)了過(guò)去市場(chǎng)單邊升值時(shí)的幅度。我們的判斷是，貨幣當局在設定容忍度時(shí)定會(huì )參考這段歷史。
企業(yè)該如何應對當前的市場(chǎng)？
基于以上的分析和判斷，我們建議：
1．對于近期有付匯需要的企業(yè)可以在現階段購匯，應該是個(gè)不錯的時(shí)機。很難說(shuō)這里一定是最低點(diǎn)，但底部可遇不可求；
2．對于收匯成本高高在上的企業(yè)，不妨等等看市場(chǎng)雙邊波動(dòng)的機會(huì )。對于收付匯基本平衡而期限上略有錯配的企業(yè)，不建議采取先結匯后購匯以博取匯差的策略；
3．過(guò)去半年市場(chǎng)大幅雙邊波動(dòng)給不少企業(yè)帶來(lái)了風(fēng)險和教訓。隨著(zhù)人民幣匯率彈性的加大，以及國內外市場(chǎng)風(fēng)險情緒的變化多端，建議企業(yè)不要隨市場(chǎng)情緒而跟風(fēng)，而是采取以規避匯率風(fēng)險為主的穩健策略。
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