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文章：貨基新規強化流動(dòng)性管理

來(lái)源：興業(yè)研究

作者：何津津 , 魯政委 

9月1日，證監會(huì )發(fā)布了《公開(kāi)募集開(kāi)放式證券投資基金流動(dòng)性風(fēng)險管理規定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“流動(dòng)性管理規定”），特設“貨幣市場(chǎng)基金特別規定”，對貨幣市場(chǎng)基金提出了比普通公募基金更嚴格的流動(dòng)性管理要求。

貨基新規打牢“流動(dòng)性補丁”。今年3月31日，證監會(huì )發(fā)布了《公開(kāi)募集開(kāi)放式證券投資基金流動(dòng)性風(fēng)險管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“征求意見(jiàn)稿”）。在針對貨幣市場(chǎng)基金特別規定的第八章的內容中，相較于征求意見(jiàn)稿，正式稿的流動(dòng)性管理補丁在部分量化指標約束方面有適當放松，但是加強了對于銀行存款以及同業(yè)存單的監管。未來(lái)貨基將受到更嚴格的規模、投資品種、集中度、久期、強制贖回費、信息披露等方方面面的限制。整體來(lái)看，流動(dòng)性管理規定中對于貨基的特別規定，都體現了當下監管層兩方面的意圖：一方面是對于流動(dòng)性風(fēng)險管理的重視，強調分散投資；另一方面是嚴控貨基規模的無(wú)序快速擴張，避免資金“脫實(shí)向虛”，確保去杠桿進(jìn)程的穩步推進(jìn)。

未來(lái)定制貨基或“絕跡”。由于看不到單一投資者信息，我們簡(jiǎn)單地將機構投資者占比超過(guò)50%的貨基定義為“機構類(lèi)貨基”，其規模在2015年下半年起出現快速增長(cháng)（圖表2），定制貨基盛行。針對定制貨基，本次流動(dòng)性管理規定明確了“新設貨幣市場(chǎng)基金，擬允許單一投資者持有基金份額比例超過(guò)基金總份額50%情形的，除應當符合本規定第十四條要求外，還應當至少符合以下情形之一：（一）不得采用攤余成本法進(jìn)行會(huì )計核算；（二）80%以上的基金資產(chǎn)需投資于現金、國債、中央銀行票據、政策性金融債券以及5個(gè)交易日內到期的其他金融工具”。在《貨幣市場(chǎng)基金監督管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“貨基管理辦法”）中，針對一般貨基，投資優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)的百分比僅為10%，遠低于80%！如此嚴格的流動(dòng)性管理規定使得單一投資者持有基金份額比例超過(guò)50%的可能性非常小，機構定制貨基漸行漸遠。

殼資源短期內或受追捧，但監管可能會(huì )“打補丁”。在定制貨基的路基本堵死的情況下，短期（1個(gè)月以?xún)龋┑睦碡斝蛡?，由于其短期限的特征，名義上為債基，但更類(lèi)似于貨基。銀行資金或通過(guò)“殼資源”將其作為新的定制貨基。但是在整個(gè)嚴監管的大環(huán)境下，不能排除未來(lái)監管或及時(shí)“打補丁”的可能。這意味著(zhù)未來(lái)定制貨基或“絕跡”。

控規模態(tài)度堅定，確?！叭ジ軛U”進(jìn)程的推進(jìn)。近年來(lái)，貨基規?？焖僭鲩L(cháng)，截至2017年第二季度末，貨幣市場(chǎng)基金資產(chǎn)凈值為53,369.91億元，較2017年第一季度末41,993.41億元的資產(chǎn)凈值顯著(zhù)回升，總規模在所有基金中的占比從2017年第一季度末的45.90%提升至53.29%（圖表3）。管理辦法限制了隨意新發(fā)貨幣基金：“同一基金管理人所管理采用攤余成本法進(jìn)行核算的貨幣市場(chǎng)基金的月末資產(chǎn)凈值合計不得超過(guò)該基金管理人風(fēng)險準備金月末余額的200倍”。當下，所有貨基都采用攤余成本法進(jìn)行核算，該項規定使得貨基規模受到了上限約束，貨基無(wú)限制擴張不再成為可能，這與今年以來(lái)監管層對于貨基控規模的監管思路一致：今年自8月14日起，天弘基金將余額寶個(gè)人賬戶(hù)額度上限調整為10萬(wàn)份，已有存量不受影響。此前，在5月27日，余額寶剛將個(gè)人交易賬戶(hù)持有的上限從10萬(wàn)份調整為25萬(wàn)份。流動(dòng)性管理規定將從2017年10月1日起施行，調整期自規定施行之日起共6個(gè)月。因此，在2018年，我們可能會(huì )看到貨基規模的萎縮。

提高優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)占比，縮短組合久期，強化流動(dòng)性風(fēng)險管理。針對達到一定集中度的貨基，流動(dòng)性管理規定要求其提高優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)占比，縮短組合久期。該規定不僅僅針對新設立的貨基，對于存量貨基也需要遵守該規定，在久期控制方面相當嚴格！在2016年出臺的貨基管理辦法中，一般貨基中對于流動(dòng)性較高的資產(chǎn)占比要求為10%，即現金、國債、中央銀行票據、政策性金融債券以及5個(gè)交易日內到期的其他金融工具占基金資產(chǎn)凈值的比例合計不得低于10%。在組合久期方面，貨基管理辦法規定平均剩余期限不得超過(guò)120天，平均剩余存續期不得超過(guò)240天。但是今日發(fā)布的流動(dòng)性管理規定中，根據份額持有人集中度情況，進(jìn)一步嚴格了要求：

（一）當貨幣市場(chǎng)基金前10名份額持有人的持有份額超過(guò)基金總份額的50%時(shí)，貨幣市場(chǎng)基金投資組合的平均剩余期限不得超過(guò)60天，平均剩余存續期不得超過(guò)120天；投資組合中現金、國債、中央銀行票據、政策性金融債券以及5個(gè)交易日內到期的其他金融工具占基金資產(chǎn)凈值的比例合計不得低于30%。

（二）當貨幣市場(chǎng)基金前10名份額持有人的持有份額超過(guò)基金總份額的20%時(shí)，貨幣市場(chǎng)基金投資組合的平均剩余期限不得超過(guò)90天，平均剩余存續期不得超過(guò)180天；投資組合中現金、國債、中央銀行票據、政策性金融債券以及5個(gè)交易日內到期的其他金融工具占基金資產(chǎn)凈值的比例合計不得低于20%。

因此，在正式實(shí)施后，我們會(huì )看到貨基投資標的結構的調整或者是調整持有人結構，這或給非優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)帶來(lái)一定的拋壓，同時(shí)使得短期限的國債、政策性金融債受歡迎程度上升；而如此嚴格的久期控制也會(huì )使得未來(lái)貨基平均久期出現一定的下行（圖表4）。

增加了對同業(yè)存單與銀行存款的規定，未來(lái)貨基收益率或下行，銀行之間的分化或加劇。首先，我們在此前的快評[1]中已經(jīng)提到，針對銀行存款和同業(yè)存單的投資新規，未來(lái)大型貨幣基金規模擴張可能受阻，同時(shí)小型基金迎來(lái)提高市場(chǎng)份額的機會(huì )。對商業(yè)銀行而言，執行之初，吸收貨幣基金存款較多的銀行會(huì )承受基金配置分流的流動(dòng)性壓力；給定貨幣政策松緊等因素不變，該規則將令貨幣基金收益率和貨幣市場(chǎng)利率下行（圖表5）。其次，限制貨基投資主體評級低于A(yíng)A+的商業(yè)銀行的銀行存款與同業(yè)存單，這意味著(zhù)未來(lái)銀行信用資質(zhì)的分化會(huì )更加明顯，低于A(yíng)A+銀行的同業(yè)存單發(fā)行成本上升，對于中小銀行流動(dòng)性風(fēng)險的管理提出了更高的要求。通過(guò)區分不同商業(yè)銀行的信用風(fēng)險，約束銀行過(guò)度開(kāi)展不合規的同業(yè)業(yè)務(wù)。

信息披露更加透明。流動(dòng)性管理規定中要求“貨幣市場(chǎng)基金應在年度報告、半年度報告中，至少披露報告期末基金前10名份額持有人的類(lèi)別、持有份額及占總份額的比例等信息”。這樣的信息披露要求可能會(huì )使得主要份額持有人在半年末以及年末披露前進(jìn)行贖回，增加市場(chǎng)波動(dòng)。

文章：瘋狂的火雞（手繪貨幣基金流動(dòng)性管理新規）

來(lái)源：王劍的角度

作者：大表哥

證監會(huì )《公開(kāi)募集開(kāi)放式證券投資基金流動(dòng)性風(fēng)險管理規定》完成征求意見(jiàn)，正式頒布，將于10月1日起實(shí)施。其中，對貨幣基金有一些新的規定。

有利差，就會(huì )有套利。貨幣基金收集了居民資金，投資于貨幣市場(chǎng)工具，幫居民賺取利差（能起到類(lèi)似套利功能的還包括銀行理財等）。而且，貨幣基金贖回到賬很快，流動(dòng)性好于定期存款，收益又高于活期存款，信用風(fēng)險可忽略不計。所以，這是一個(gè)受居民歡迎的產(chǎn)品，對存款替代性很大。而且，利差越大，對居民吸引力越大。

同樣，從這一角度講，將來(lái)存款利率市場(chǎng)化徹底完成之后，兩邊利率拉近，貨幣基金的生存空間是收縮的。