不知不覺(jué)研究和堅決踐行價(jià)值投資9年時(shí)間了，我曾反復思考巴菲特成為世界首富的根源。但出于嚴謹和怕誤導學(xué)習者，一直沒(méi)有說(shuō)出我們探討的結果，現在我把它提出來(lái)一起切磋。
我們認為：1、低價(jià)位買(mǎi)入偉大的企業(yè)。2、以真正的股東心態(tài)超長(cháng)期持有。3、以期待獲得最大的高確定性復利。4、因為交易極少，所以投資犯錯幾率也就小。5、交易少股票交易成本很低。6、投資模式在收益率穩定的情況下，投資時(shí)間超長(cháng)。諸如此類(lèi)等等這些是巴菲特成為世界首富的根源。
不是隨便持有企業(yè)就會(huì )使投資保值增值，這是普通人都明白的道理，需要持有不倒閉的、能夠給股東帶來(lái)較高凈資產(chǎn)收益的偉大公司。那么，什么樣的企業(yè)算得上是有護城河的偉大公司？如果讓我們自問(wèn)自答，我們可能會(huì )想到很多答案。（1）經(jīng)久不衰流芳百世的公司。（2）高成長(cháng)行業(yè)里的高成長(cháng)公司。（3）壟斷或特許經(jīng)營(yíng)權的公司。（4）高科技或有規模優(yōu)勢的公司。（5）老牌、名牌公司等等不一而足。
從結果上看以上這些答案全對，但對于投資，這些理念很難讓我們做出具體公司股票的抉擇。在巴菲特先生眼里，一家真正偉大的公司必須有一條堅固持久的“城墻”，以保護它的投資高回報。
“護城河”主要來(lái)源以下幾個(gè)方面：品牌、專(zhuān)利、政府特許權等無(wú)形資產(chǎn)，能讓該企業(yè)出售競爭對手無(wú)法效仿的產(chǎn)品或服務(wù)。
高成長(cháng)的公司能持續嗎？春蘭在當時(shí)算不算名牌？擇出一個(gè)明日之星有相當大的難度，巴菲特先生對此的看法是“只有當潮水退去，你才知道誰(shuí)在裸泳”。
以史為鑒，上世紀90年代中后期摩托羅拉和愛(ài)立信唱了幾年主角，世紀之交時(shí)諾基亞便憑借過(guò)硬的品質(zhì)迎頭趕上，從此獨占鰲頭近10年，打得摩托羅拉和愛(ài)立信有點(diǎn)找不著(zhù)北。就在大家都以為諾基亞將江山永固的時(shí)候，五六年前突然冒出來(lái)一個(gè)喬布斯，他冥思苦想出了又炫又酷的蘋(píng)果手機，從此“蘋(píng)果”就像颶風(fēng)一樣迅速席卷全球，蘋(píng)果公司也因此成為目前全球市值最高的科技公司。
而諾基亞的公司市值自2007年巔峰時(shí)跌去90%，目前市值只有蘋(píng)果公司的四十分之一。2009年時(shí)的諾基亞廣告就掛在泉城廣場(chǎng)東邊---“當你每眨一下眼睛，全球將賣(mài)出4部諾基亞手機”，當時(shí)的我們很難預測到諾基亞今天的境況和業(yè)績(jì)。市場(chǎng)經(jīng)濟的特性之一就是殘酷的競爭，人、財、物流向有利潤的去處，就像水流向低處而從不會(huì )停止。
蘋(píng)果獨辟蹊徑棄安卓而不用，在業(yè)界特立獨行，但是千萬(wàn)別高興的太早，有可能是為未來(lái)埋下了一顆炸彈。這不，近兩年華為攜安卓又開(kāi)始咄咄逼人，5年、10年之后，蘋(píng)果會(huì )怎樣，可能會(huì )繼續當老大，也很可能像之前的諾基亞一樣因為新的科技風(fēng)潮和消費者對蘋(píng)果的厭煩而搖搖欲墜，誰(shuí)也說(shuō)不清楚。
但是要問(wèn)你5年后、10年后在汽水行業(yè)和剃須刀行業(yè)誰(shuí)還能當老大，你可能要比手機行業(yè)確定得多的回答：可口可樂(lè )和吉列。因為你知道大家的口味不會(huì )有太大變化，剃須刀行業(yè)也不太可能有什么特別突破性的技術(shù)革命，競爭對手要撼動(dòng)可口可樂(lè )和吉列絕非易事。
巴菲特先生把一個(gè)公司比喻成一個(gè)城堡，四面八方的“敵人”即競爭對手將不斷來(lái)攻占侵犯城堡，正直誠實(shí)的堡主為使城堡不失，將不斷把城墻加厚或將護城河擴寬。同理，一個(gè)公司競爭力的穩定就是你的城墻是不是越來(lái)越厚、護城河是不是越來(lái)越寬。當然這樣的公司少之又少，可以說(shuō)非常稀有，即使我們饒有智慧地找到了大多數時(shí)間里也是股價(jià)不菲，所以一旦價(jià)格合適必須重倉持有，天上掉餡餅的時(shí)候不是拿著(zhù)頂針去接而是開(kāi)著(zhù)卡車(chē)去接。
例如成為低成本制造商美國汽車(chē)保險公司GEICO，好市場(chǎng)多倉儲超市COSTCO或持有一個(gè)強大的世界性品牌可口可樂(lè )、吉列、美國運通等，對于持久的成功來(lái)說(shuō)，至關(guān)重要?！俺志谩钡臉藴?，決定我們劃掉了那些在某個(gè)行業(yè)中一味追求快和變的公司。雖然資本主義的“創(chuàng )造性破壞”對于整個(gè)社會(huì )來(lái)講是非常有利的，但同時(shí)也破壞了資本回報的確定性。一條永遠需要不斷重建的城墻，最后根本不可能成其為“城墻”。
我們尋找的，是在一個(gè)穩定行業(yè)中的長(cháng)期競爭優(yōu)勢。如果業(yè)績(jì)的增長(cháng)是整個(gè)經(jīng)濟大環(huán)境的景氣帶來(lái)的，很好。但即使沒(méi)有整個(gè)經(jīng)濟結構性的增長(cháng)，一個(gè)企業(yè)仍然能夠保持競爭優(yōu)勢，那么好了，它就是有價(jià)值的企業(yè)。
讓我們看一個(gè)理想企業(yè)的原型---巴菲特的See’s糖果公司。它所在的盒裝巧克力行業(yè)很令人掃興，美國人均消費量極低而且上升緩慢。很多曾經(jīng)重要的品牌都消失了，在過(guò)去的幾十年中，只有三家公司賺得了比象征性利潤稍多點(diǎn)的錢(qián)。實(shí)際上， See`s的利潤幾乎占據了整個(gè)行業(yè)利潤的一半，盡管它的銷(xiāo)售收入只是從很少幾個(gè)州取得的。
1972年布魯奇普公司買(mǎi)下See’s公司的時(shí)候，它的糖果年銷(xiāo)售量為1600萬(wàn)磅。2007年，See’s銷(xiāo)售了3100萬(wàn)磅，年增長(cháng)率僅為2%。然而，由See’s家族經(jīng)過(guò)50年建立起，隨后由查克·胡金斯和布萊德·金斯特不斷鞏固的持續競爭優(yōu)勢，已經(jīng)為伯克希爾創(chuàng )造了非凡的價(jià)值。巴菲特花了2500萬(wàn)美元來(lái)收購S(chǎng)ee’s，而它當時(shí)的銷(xiāo)售額僅為3000萬(wàn)美元，稅前收益還不到500萬(wàn)美元。接下來(lái)帶需要投入800萬(wàn)美元運營(yíng)資金。但結果，公司的稅前資本收益率達到了60%。
有兩個(gè)因素有助于把運營(yíng)所需資金控制在最低的水平上：首先，產(chǎn)品出售可以帶來(lái)現金流。第二，生產(chǎn)和配送周期短，最大限度地縮減了庫存。2007年See’s的銷(xiāo)售額為3.83億美元，稅前收入為8200萬(wàn)美元?，F在公司的運營(yíng)成本是400萬(wàn)美元。這意味著(zhù)從1972年到現在，他們只花了3200萬(wàn)美元進(jìn)行再投資，就完成了這種平穩的規模增長(cháng)和某種意義上平穩的財務(wù)增長(cháng)。
同時(shí)，稅前收入總計已經(jīng)達到了13.5億美元。這些收入的全部，除了那3200萬(wàn)美元，全部被輸送到伯克希爾。其用稅后的收益來(lái)持有和收購其他具有吸引力的企業(yè)。
在美國，像See’s這樣的公司并不多。一般來(lái)講，一個(gè)企業(yè)的利潤從500萬(wàn)增至8200萬(wàn)美元，需要大約4億美元的資本投入。這是因為成長(cháng)中的公司不僅需要維持其銷(xiāo)售增長(cháng)的運營(yíng)成本，還有大量的固定資產(chǎn)投入需求。那種需要大量的資本投入來(lái)維持其增長(cháng)的公司也許很容易證明是令人滿(mǎn)意的公司。正像我們下面所要舉的例子，從4億美元的有形凈資產(chǎn)上面獲得8200萬(wàn)美元的稅前收益，這看上去一點(diǎn)兒都不寒磣，但對于股東來(lái)說(shuō)，這樣的公司就和See’s相差甚遠了。一個(gè)不依靠巨量資金投入就能獲得持續增長(cháng)的公司顯然要更好。
需要把大量的收入利潤拿來(lái)進(jìn)行再投資以維持其增長(cháng)的公司的例子。1996年巴菲特收購飛安國際公司的時(shí)候，它的稅前年收入為1.11億美元。在固定資產(chǎn)上的凈投資為5.70億美元。從他們收購那天開(kāi)始到現在，資產(chǎn)折舊已經(jīng)達到9.23億美元。但資本支出已經(jīng)達到了16.35億美元，其中的絕大部分是用來(lái)配備仍在不斷更新型號的飛機模擬器的。他們的固定資產(chǎn)，折舊后總價(jià)值為10.9億美元。2007年的稅前收入為2.70億美元，同1996年相比增加了1.59億美元，取得這樣的成績(jì)已經(jīng)很好了，但對于他們來(lái)說(shuō)顯然遠遜于See’s。
所以，從利潤產(chǎn)出的大小，他們僅僅可以衡量一個(gè)公司是否優(yōu)秀，而不能判斷其是否卓越。這種低投入隨著(zhù)時(shí)光的流逝越來(lái)越高的產(chǎn)出回報，堪稱(chēng)偉大而卓越。
為此，我們精心選出來(lái)十幾家心中的認為的優(yōu)秀公司，在2011、12年買(mǎi)入了興業(yè)銀行、招行等多家銀行，市盈率大約是5倍；2013年買(mǎi)入了茅臺、五糧液和格力電器，至今已經(jīng)有了近3倍的收益。隨著(zhù)時(shí)間的推移和學(xué)習，我們逐漸對平保、伊利、阿膠、片仔癀、恒瑞、海天等企業(yè)有了十分深入的了解和評估。但這些企業(yè)我覺(jué)得只有銀行、格力、平保在比較低價(jià)位上。
回首學(xué)習的來(lái)途，巴菲特和芒格的投資理念，是最好學(xué)的！學(xué)他們的，中國有大量的成功者，有獲得巨大成功的，有獲得不錯的成功的，有獲得小成功的，還沒(méi)見(jiàn)過(guò)失敗的。巴菲特在美國建議就了解財報，《證券分析》他讀了十遍，再理解生意，好公司長(cháng)期拿著(zhù)獲得正當的收益，就這么簡(jiǎn)單!其他人則比較難學(xué)的：在中國，我們常說(shuō)某某是中國的巴菲特。你們聽(tīng)過(guò)誰(shuí)是中國的利弗莫爾嗎？聽(tīng)說(shuō)過(guò)誰(shuí)是中國的科斯托拉尼嗎？聽(tīng)說(shuō)過(guò)中國的施洛斯嗎？
一個(gè)人的福德、心性、智識、體能，修煉到何種層級，便自有相稱(chēng)量級的事業(yè)、財富和享用配之。層級若不夠，臨之以大事，賜之以巨財，或享用以過(guò)份，則輕者破財損身，重者折福殞命。設若自忖修為不夠高，而必欲謀大局、求大財，則可合眾人之力為之，抑或借高人之力行之，庶可免災禍、遂大愿。
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