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隨著(zhù)中國A股市場(chǎng)的逐步開(kāi)放，海外投資者正在成為具有重大影響力的市場(chǎng)參與主體，其投資理念、組合管理等都在不斷與國內投資者發(fā)生碰撞和互動(dòng)。以ESG為例，在越來(lái)越多市場(chǎng)參與者的持續推動(dòng)下，資產(chǎn)管理業(yè)近幾年對ESG的熱情迸發(fā)出來(lái)，特別是歐洲的管理人和投資者尤為熱衷。資產(chǎn)管理業(yè)的這一風(fēng)尚迅速蔓延到全球各地，中國的監管機構和投資者也在近一年多時(shí)間里積極擁抱ESG，從早期的討論會(huì )到近期的產(chǎn)品落地，經(jīng)歷時(shí)間間隔非常短。
2019年8月份，美國最大的商業(yè)團體商業(yè)圓桌會(huì )議（Business Roundtable）認可了如下觀(guān)點(diǎn)：即對于企業(yè)來(lái)說(shuō)，包括股東（Shareholder）、客戶(hù)、工人、供應商和社區在內的五類(lèi)利益相關(guān)者（Stakeholder）都非常重要。這相當于放棄了多年以來(lái)美式資本主義的“股東至上”的信條，美國企業(yè)將在追求利潤的同時(shí)考慮環(huán)境、工人福利及其他社會(huì )責任議題；這也為ESG概念在美國企業(yè)界和資產(chǎn)管理業(yè)扎根奠定了基礎。
當然，業(yè)界對于ESG的分歧還是非常多。在理念層面，有不少人認為ESG有一定的營(yíng)銷(xiāo)成分，也對ESG嵌入到投資流程后會(huì )帶來(lái)超額收益還是會(huì )犧牲收益率有不同的看法。操作層面更是處于相對原始的狀態(tài)，更多的人無(wú)法對統一標準達成共識，幾乎每家機構投資都有自己的理解和操作流程。中國資產(chǎn)管理業(yè)與國際接軌是大勢所趨，從剛開(kāi)始接觸ESG概念到現在，本人的理解也非常粗淺，下面從理念層面和操作層面談?wù)劜怀墒斓目捶ā?/p>
理念層面解決的是理論基礎問(wèn)題，也就是面向未來(lái)的企業(yè)為什么要用ESG或者類(lèi)似的概念或者標準進(jìn)行衡量。這就要回到企業(yè)是誰(shuí)的企業(yè)這一基礎問(wèn)題上。經(jīng)濟學(xué)家在長(cháng)期探索和研究企業(yè)微觀(guān)行為的過(guò)程中，對于企業(yè)的理解也是不斷演化的過(guò)程。在羅納德·科斯的《企業(yè)的本質(zhì)》這本里程碑式著(zhù)作問(wèn)世之前，企業(yè)在經(jīng)濟學(xué)家眼中就是一個(gè)黑箱，當然之前的早期產(chǎn)業(yè)組織行為學(xué)把企業(yè)控制權和所有權分離來(lái)也是一個(gè)重要學(xué)術(shù)成就。為了適應資本主義高速發(fā)展，資本市場(chǎng)也快速成長(cháng)，大批公眾公司的出現才能支持很多產(chǎn)業(yè)規模的快速膨脹速度。最終，沒(méi)有實(shí)際控制人的公眾公司越來(lái)越多，企業(yè)的投資行為和融資行為也越來(lái)越復雜。經(jīng)濟學(xué)家開(kāi)始用制度經(jīng)濟學(xué)和交易費用概念來(lái)解釋企業(yè)的演變和企業(yè)屬于誰(shuí)的這個(gè)問(wèn)題。隨著(zhù)博弈論和信息經(jīng)濟學(xué)的發(fā)展，年輕一輩的經(jīng)濟學(xué)家則在上世紀末和本世紀初從契約理論角度比較好地解釋了企業(yè)是包括股東在內的利益相關(guān)者的這一結論。供應商、工人、客戶(hù)和社區作為跟企業(yè)經(jīng)營(yíng)高度相關(guān)的利益主體，是企業(yè)應該平等對待的，只有這樣的企業(yè)才能面向未來(lái)，成為百年老店?，F在越來(lái)越多的企業(yè)把“客戶(hù)第一、員工第二、股東第三”作為公司信條，這也代表著(zhù)一種企業(yè)經(jīng)營(yíng)理念演化的趨勢。
企業(yè)理論的發(fā)展和進(jìn)步促使我們不斷思考一家有責任的企業(yè)的使命和愿景。與企業(yè)利益相關(guān)者共同關(guān)注的因素中，公司治理和社會(huì )責任是對內和對外兩個(gè)角度很重要的變量，也是關(guān)系到一家企業(yè)能否持續和有效經(jīng)營(yíng)的基礎；環(huán)境問(wèn)題則是自上而下整個(gè)社會(huì )賦予企業(yè)面向未來(lái)應該考慮的平型變量。
解決了理念層面的分歧之后，操作層面的分析其實(shí)就是一個(gè)邊干邊學(xué)的過(guò)程?；仡檶?shí)際投資的案例，ESG中的三個(gè)因子在中長(cháng)期的確是影響企業(yè)價(jià)值的重要變量。在傳統的公司分析中，ESG中的三項內容基本上被單獨處理或者無(wú)意識忽略。具體而言，公司治理本身就是影響公司價(jià)值的重要因素，投資者不但要關(guān)注公司管理層與股東的利益是否一致，還要關(guān)注公司日常經(jīng)營(yíng)是否考慮到客戶(hù)等其他利益相關(guān)者的利益。相比較而言，社會(huì )責任本身不太容易嵌入到常規財務(wù)分析中，經(jīng)常被當作附加項處理。環(huán)境因素則更多地從社會(huì )責任角度理解一家企業(yè)是否有社會(huì )責任，或者比較簡(jiǎn)單地在企業(yè)估值中因為不可持續性被打折扣。
在強化ESG作為一個(gè)系統和整體的概念之后，公司分析過(guò)程則需要藝術(shù)性地把三者結合起來(lái)分析。早期的嘗試則更多地類(lèi)似于三個(gè)因子的交集：分別給每家上市公司從ESG三個(gè)因子的單獨打分，要么每項設立一個(gè)門(mén)檻，類(lèi)似于禁選庫的概念；要么三個(gè)打分相加排序。這一嘗試的最大問(wèn)題是類(lèi)似客觀(guān)打分的主觀(guān)性，三個(gè)不具備同一緯度的可比性。因此，這一操作流程更像一個(gè)剔除不合格公司的初選過(guò)程，對于ESG是否帶來(lái)超額收益并沒(méi)有直接的針對性。
現在和未來(lái)更好的操作模式應該是嵌入到投資理念和流程中，每個(gè)管理人在組合管理中秉承ESG理念，把公司治理、社會(huì )責任和環(huán)境三個(gè)最重要的因子內化到常規的公司分析中，而不是只停留在打分這一初級環(huán)節。同時(shí)，只有企業(yè)界和資本市場(chǎng)都理解和積極支持ESG，以便讓貫徹ESG理念的上市公司在價(jià)格發(fā)現和融資這兩項資本市場(chǎng)的功能上得到更廣泛的認可并成為面向未來(lái)的趨勢，那么ESG必然成為未來(lái)的主旋律。
(CIS)
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