商業(yè)
我慶幸自己不用做三位“救火隊長(cháng)”在金融危機中所做的那些事。我從《滅火》這本書(shū)中獲得了許多之前并不懂得的道理。這些關(guān)于未來(lái)的警言，理應成為決策者的案頭讀物?！謧悺ぐ头铺?/p>
2008 年金融危機是大蕭條以來(lái)嚴重的一次經(jīng)濟衰退。這場(chǎng)危機劇烈沖擊了全球信貸市場(chǎng)，并迅速蔓延至國際金融體系。在危機的緊要關(guān)頭，以本·伯南克、蒂莫西·蓋特納、亨利·保爾森為核心的三人救市小組，通過(guò)一系列超常規緊急干預手段，成功挽救美國經(jīng)濟走向崩潰。
金融危機 10 年后，“救市三人組”伯南克、蓋特納、保爾森再次同框，重新反思 2008 年金融危機帶來(lái)的深刻教訓。在這本書(shū)中，他們再次探討了如下問(wèn)題：危機是如何爆發(fā)的？為什么它的影響如此嚴重？在阻止危機演變成第二次大蕭條的艱難歷程中，美聯(lián)儲發(fā)現了哪些“滅火”工具？這些工具如何幫助美國有效應對后危機時(shí)代的經(jīng)濟衰退？
本·伯南克（Ben S. Bernanke），美國聯(lián)邦儲備委員會(huì )前主席。 2009 年《時(shí)代》雜志“年度風(fēng)云人物”，連續三年入選福布斯全球人物榜前十，執掌美聯(lián)儲 8 年，成功帶領(lǐng)美國度過(guò)大蕭條以來(lái)嚴重的經(jīng)濟危機。 2014 年 2 月，伯南克加入布魯金斯學(xué)會(huì )，參與經(jīng)濟研究項目，重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟復蘇政策。
蒂莫西·蓋特納（Timothy F. Geithner），美國第 75 任財政部長(cháng)，金融危機處理專(zhuān)家，在奧巴馬總統任期內，與伯南克、保爾森聯(lián)手進(jìn)行金融危機救助，被稱(chēng)為“救市三人組”。蓋特納曾就職于IMF， 2003 — 2009 年擔任紐約聯(lián)邦儲備銀行行長(cháng)。
亨利·保爾森（Henry M. Paulson, Jr.），美國第74任財政部長(cháng)，現任保爾森基金會(huì )主席，曾擔任高盛集團總裁，任職高盛期間被冠以“華爾街權力之王”頭銜。
馮毅，浙商資產(chǎn)研究院副院長(cháng)，中央財經(jīng)大學(xué)博士、浙江大學(xué)博士后。曾參與教育部社科基金《我國商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化道德風(fēng)險管控研究》等多個(gè)學(xué)術(shù)研究項目。
序言
金融浩劫很少發(fā)生。通常，金融市場(chǎng)是因為自身混亂而引火燒身的。市場(chǎng)自發(fā)調整，公司開(kāi)始倒閉，但勢態(tài)一如既往。有時(shí)候，金融危機的火勢過(guò)猛，以至于政策制定者不得不出面 “滅火”。他們會(huì )為企業(yè)發(fā)放貸款，以提供企業(yè)所需要的流動(dòng)性資金，或者通過(guò)一種安全的方式幫助危機中的企業(yè)平穩著(zhù)陸，不過(guò)勢態(tài)依然可能繼續。金融危機極少會(huì )走到失控的邊緣，乃至險些摧毀金融體系及其他經(jīng)濟部門(mén)，對經(jīng)濟體造成極大的破壞和損失。這種情況在美國大蕭條時(shí)期發(fā)生過(guò)，此后 75 年內沒(méi)再發(fā)生。
但是到了 2008 年，同樣的情景再次出現。美國政府—— 連續兩任總統、國會(huì )、美聯(lián)儲、財政部以及在政府各個(gè)機構工作的無(wú)數公職人員——不得不應對幾代人以來(lái)最為嚴重的金融危機。當時(shí)，我們三個(gè)人肩負重任——我，時(shí)任美聯(lián)儲主 席本·伯南克；亨利·保爾森，布什總統任期內擔任財政部長(cháng)；蒂莫西·蓋特納，布什總統任期內擔任紐約聯(lián)邦儲備銀行行長(cháng)，奧巴馬總統任期內擔任財政部長(cháng)。我們推動(dòng)美國與其他 國家制定了應對危機的策略，這場(chǎng)危機劇烈沖擊了全球信貸市場(chǎng)，破壞了國際金融體系，并使美國經(jīng)濟陷入了 20 世紀 30 年代等待救濟的民眾排起長(cháng)隊、城中棚戶(hù)成堆的大蕭條以來(lái)，最為嚴重的經(jīng)濟衰退。
在美聯(lián)儲、財政部及其他部門(mén)的同事們的全力配合下，我們采取了一系列超常規緊急干預手段，對重要企業(yè)進(jìn)行不斷升級的常規和非常規政府救助，以及對重要信貸市場(chǎng)提供政府支持。當危機蔓延的時(shí)候，我們說(shuō)服國會(huì )賦予我們更加強有力的制定政策的權力來(lái)應對危機，包括授權直接對私營(yíng)金融機構注資數百億美元。我們與美國乃至全世界具有獻身精神的優(yōu)秀公職團隊并肩戰斗，最終在信貸渠道被凍結和資產(chǎn)價(jià)值暴跌可能會(huì )將更大范圍的經(jīng)濟拖入第二次大蕭條之前，有效地穩住了金融系統。即便如此，經(jīng)濟依然遭受了重大打擊，所以需要運用前所未有的貨幣政策工具和財政刺激手段來(lái)幫助經(jīng)濟復蘇。
這是一次可載于史冊的金融恐慌，讓人想起數百年來(lái)困擾金融業(yè)的擠兌與危機。過(guò)往的長(cháng)期經(jīng)驗告訴我們，金融恐慌造成的危害絕不會(huì )止步于金融業(yè)本身，盡管阻止這種恐慌往往需要扶持金融部門(mén)。那些并非銀行家或者投資者的美國人依然需要依賴(lài)有效的信貸系統去購買(mǎi)汽車(chē)與住房、支付大學(xué)學(xué)費、發(fā)展事業(yè)。破壞信貸體系的金融危機可能造成嚴峻的經(jīng)濟衰退，這種衰退既會(huì )傷害普通家庭，也會(huì )波及金融精英。如今，大部分美國公眾都記得政府對華爾街的救助是一種干預手段，但我 們的目標始終是保護主體免受金融崩潰后果的傷害?？刂埔蚪鹑谖C所導致的經(jīng)濟損失的唯一方法是把火撲滅，盡管要做到這一點(diǎn)我們不得不幫助一些制造危機的人。
十年后，我們認為回顧危機是如何爆發(fā)的，同時(shí)思考一下可能有助于減少未來(lái)危機損害的經(jīng)驗教訓將是十分有益的。我們三個(gè)人都已經(jīng)寫(xiě)過(guò)關(guān)于我們在 2008 年金融危機中的經(jīng)歷的 回憶錄，但我們想在處理金融危機的理論和實(shí)踐層面，談?wù)勎覀児餐龅氖虑橐约拔覀児餐瑢W(xué)到的東西。我們有著(zhù)截然不同的背景和個(gè)人特質(zhì)，在危機爆發(fā)之前我們彼此也并不了解。我們在應對危機的過(guò)程中找到了實(shí)現有效合作的途徑，我們也一致認為有些基本規律可以用于金融危機的化解。金融危機再次爆發(fā)的部分原因是，我們已經(jīng)將它遺忘，我們再次把它記錄下來(lái)是為了向大家傳遞從過(guò)往經(jīng)歷中總結出來(lái)的一些重要的經(jīng)驗教訓，希望這些經(jīng)驗教訓可以讓大家保持新鮮的記憶，并在未來(lái)幫助危機化解者保護經(jīng)濟免受金融危機的破壞。
為什么會(huì )發(fā)生這場(chǎng)危機？為什么危機會(huì )具有如此大的破壞性呢？
2008 年金融危機是一次具有代表性的金融恐慌，由抵押貸款信心危機引發(fā)，并蔓延至金融體系。正如危機通常所表現的那樣，信貸繁榮起到了主要的推動(dòng)作用，許多家庭與金融機構一樣成為危險的過(guò)度杠桿者，它們自身已是債務(wù)纏身。這種風(fēng)險的加劇有兩個(gè)原因：一是大量風(fēng)險已經(jīng)轉移到那些在傳統 銀行體系約束和保護之外運作的金融機構；二是如此多的杠桿 是以不穩定的短期融資形式出現的，而這些資金可能會(huì )在危機 初見(jiàn)端倪時(shí)蕩然無(wú)存。這些弱點(diǎn)被美國割據化的金融監管行政機構放任自流，包含金融機構、政府部門(mén)以及監管措施在內的 混雜體幾十年來(lái)都沒(méi)能跟上市場(chǎng)的實(shí)際變化，以及金融快速創(chuàng ) 新的步伐。其中一項創(chuàng )新是資產(chǎn)證券化，華爾街用來(lái)將抵押貸 款分割成現代金融中無(wú)處不在的復雜金融產(chǎn)品的機制，證券化 將人們對潛在抵押貸款風(fēng)險的恐慌轉化為對整個(gè)體系穩定性的 恐慌。
在金融體系表現得異常穩定的時(shí)候，這些問(wèn)題在繁榮期似乎并不緊迫，傳統觀(guān)點(diǎn)認為房?jì)r(jià)將無(wú)限期地持續上漲，華爾街、華盛頓和學(xué)術(shù)界的許多人認為嚴重的金融危機只是過(guò)去發(fā) 生的事情。然而，一旦房地產(chǎn)泡沫破滅，對于損失的恐懼會(huì )形成金融亂象，因為投資者和債權人瘋狂地減少任何與抵押貸款支持證券相關(guān)的人和事的接觸，從而引發(fā)拋售（現金匱乏的投資者被迫以任意價(jià)格出售他們的資產(chǎn)）和追加保證金通知（購買(mǎi)信貸資產(chǎn)的投資者被迫提供更多現金）， 反過(guò)來(lái)這又引發(fā)了更多的拋售行為和追加保證金通知。金融恐慌使信用系統陷入癱瘓，并打破對整體經(jīng)濟的信心，由此導致的失業(yè)和止贖權反過(guò)來(lái)又在金融體系中引發(fā)了更多的恐慌。
十年之后，那種金融恐慌和經(jīng)濟痛苦的末日循環(huán)已經(jīng)開(kāi)始從公眾記憶中消退，但是無(wú)論怎樣描述當時(shí)的混亂和恐怖都不為過(guò)。從 2008 年 9 月開(kāi)始，一個(gè)月之內，抵押貸款巨頭房利 美和房地美突然國有化，這是大蕭條以來(lái)政府對金融市場(chǎng)進(jìn)行的規模最大、最令人驚訝的干預。飽受敬重的投資銀行雷曼兄 弟倒閉了，這是美國歷史上規模最大的破產(chǎn)案。經(jīng)紀公司美林集團投入美國銀行的懷抱。政府為保險公司美國國際集團提供 了 850 億美元的救助，以避免發(fā)生比雷曼兄弟倒閉更大的破產(chǎn) 案。華盛頓互助銀行倒閉案和美聯(lián)銀行倒閉案是美國歷史上兩 起最大的有聯(lián)邦保險的銀行倒閉案。曾經(jīng)是現代華爾街象征的 投資銀行模式已經(jīng)消亡。有史以來(lái)政府第一次為價(jià)值超過(guò) 3 萬(wàn) 億美元的貨幣市場(chǎng)基金提供擔保，同時(shí)還支持價(jià)值 1 萬(wàn)億美元 的商業(yè)票據。美國國會(huì )最初因為市場(chǎng)崩潰的原因拒絕，之后又批準了這項法案——政府為整個(gè)金融體系提供 7000 億美元的 資金支持。這一切都發(fā)生在總統競選的膠著(zhù)階段。列寧說(shuō)過(guò)，有時(shí)候幾十年里什么都沒(méi)發(fā)生，有時(shí)候幾周里發(fā)生了幾十年的 事情——這就是危機時(shí)刻的感受。
事實(shí)證明，政府危機管理者的權力最初并不足以阻止恐慌，部分原因在于相當多的問(wèn)題處于美聯(lián)儲對商業(yè)銀行的主要管轄范圍之外，但我們最終說(shuō)服了國會(huì )授予我們恢復市場(chǎng)信心所需要的權力，失控的局面最終得到了控制。在這個(gè)黨爭激烈和政府受到普遍質(zhì)疑的時(shí)刻，共和黨先后與民主黨、無(wú)黨派公職人員以及兩黨的立法機構領(lǐng)導人共同合作，化解幾十年來(lái)資本主義所遇到的最嚴重的危機。
我們都堅信自由市場(chǎng)的力量，我們都非常不情愿將魯莽的銀行家和投資者從他們自己所犯的錯誤中拯救出來(lái)。在可能的 情況下，美國政府對接受援助的企業(yè)施加了苛刻的附帶條款， 有時(shí)候，說(shuō)服實(shí)力較強的機構以及實(shí)力較弱的機構參與加強金 融體系建設和重振信心的努力會(huì )限制項目條款的嚴苛程度。但我們知道退一步讓其放任自流并不是一個(gè)合理的選擇，資本主義的“看不見(jiàn)的手”無(wú)法阻止一場(chǎng)全面的金融崩潰，只有政府 “看得見(jiàn)的手”才能做到這一點(diǎn)。全面的金融崩潰會(huì )造成惡性 衰退，扼殺企業(yè)，減少機會(huì )，挫敗夢(mèng)想。
事實(shí)上，2008 年的金融沖擊在很多方面都比大蕭條時(shí)期所遇到的更大，最初的經(jīng)濟影響也是如此。到 2008 年底，即 使在實(shí)施了一系列非常激進(jìn)的金融干預措施之后，美國每個(gè)月 仍有 75 萬(wàn)個(gè)工作崗位流失，并且經(jīng)濟以每年 8% 的速度萎縮。 但被稱(chēng)為“大衰退”的經(jīng)濟收縮在 2009 年 6 月結束，隨之而 來(lái)的復蘇已經(jīng)持續了 10 年，與以往的危機或此次危機后的其 他發(fā)達國家相比，美國的這次復蘇可謂一次突破性的逆轉。美國的股市、勞動(dòng)力市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)都已從谷底反彈，并升至 新的高度。有專(zhuān)家預測，我們采取的策略最終將導致惡性通貨 膨脹、經(jīng)濟停滯和財政枯竭，政府拯救陷入困境的銀行以及最 終拯救整個(gè)金融體系的努力將耗費納稅人數萬(wàn)億美元，但這并 不能解決根本問(wèn)題。不過(guò)，我們有能力使經(jīng)濟恢復增長(cháng)、金融 機構相對較快地恢復經(jīng)營(yíng)，各項金融計劃最終可以為美國納稅 人帶來(lái)可觀(guān)的利潤。這場(chǎng)危機是具有毀滅性的，它給每個(gè)家 庭、整個(gè)經(jīng)濟體系和美國政治體系都帶來(lái)了深刻而持久的傷痛 記憶。但是，如果沒(méi)有美國最終成功動(dòng)員起來(lái)的協(xié)調一致的、 強有力的救助，損失可能會(huì )慘重得多。
我們現在就安全了嗎？
美國以及世界其他國家已經(jīng)實(shí)施了全面的金融改革，這應該會(huì )降低在不久的將來(lái)再次發(fā)生危機的可能性。部分原因在于這些改革措施使金融機構有更多的資本、更少的杠桿、更多的 流動(dòng)性以及更少地依賴(lài)脆弱的短期融資。簡(jiǎn)而言之，我們今天 的金融風(fēng)險防范制度更加有效。不幸的是，預防從來(lái)就不是萬(wàn) 無(wú)一失的，就像沒(méi)有建筑物是耐火的一樣。尤其是在美國，政 府的干預引發(fā)了公眾的強烈反對，政治家也削弱了風(fēng)險化解部 門(mén)應對下一場(chǎng)危機的能力，通過(guò)剝奪危機管理者的重要權力以 避免未來(lái)再行使救助手段。實(shí)際上，這些限制措施無(wú)論初衷多么好，都有可能使下一場(chǎng)危機變得更糟，由此造成的經(jīng)濟損失會(huì )更加嚴重。關(guān)于旨在禁止救助的立法實(shí)際上會(huì )在未來(lái)可能的 情況下阻止救助的想法，是一種嚴重而又危險的錯覺(jué)。
反彈是不可避免的，也是可以理解的。政府阻止恐慌和修復受損金融系統的行動(dòng)雖然最終成功了，但并不能保護數百萬(wàn)的人不會(huì )因為失去工作或家庭而受到傷害。政府的所作所為確 實(shí)不可避免地會(huì )使許多參與這個(gè)支離破碎的體系的人受損，而其中一些人還起到了對金融危機推波助瀾的作用。當下一場(chǎng)金融危機爆發(fā)時(shí)，美國非常希望自己有一個(gè)更加有準備的危機防范體系以及一群更加有能力的危機化解者。2008 年危機如此 具有破壞性的一個(gè)原因是，政府從一開(kāi)始就缺乏強有力的應對 工具。我們擔心除非華盛頓做出重大改變，否則未來(lái)危機的首 當其沖者將面臨更少也更弱的手段，就像我們曾經(jīng)做的那樣，他們將不得不在危機已經(jīng)蔓延的時(shí)候，游說(shuō)政客們提升風(fēng)險化 解部門(mén)的權限。
我們希望美國能夠為下一場(chǎng)危機做好準備，借用詹姆斯·鮑德溫的一句話(huà)：“ 火災終將到來(lái)?！?這就是我們認為深刻 理解上一場(chǎng)危機如此重要的原因。我們需要理解的有：危機是 如何開(kāi)始的，它是如何蔓延的，為什么它的影響如此嚴重，人 們是如何努力應對危機的，什么會(huì )起作用，什么會(huì )適得其反。 我們擔心一個(gè)不理解這場(chǎng)危機帶來(lái)的教訓的國家，注定要忍受 更為糟糕的局面。
其中一些教訓是關(guān)于預測和預防的，因為將金融危機造成的損失降至最低的最好方法就是不讓危機發(fā)生。大多數危機確實(shí)遵循著(zhù)一種相似的模式，因此我們有可能去嘗試識別警告信號，比如金融體系中的過(guò)度杠桿化，特別是當金融體系過(guò)于依 賴(lài)短期融資時(shí)，尤其需要注意這些在整個(gè)金融體系中屬于風(fēng)險 監管措施薄弱并且風(fēng)險化解途徑有限的領(lǐng)域。人們在預判恐慌 的能力方面保持謙卑的心態(tài)也很重要，因為這樣做需要他們預判其他人在整個(gè)復雜系統中的相互作用。金融體系本質(zhì)上是脆 弱的，金融風(fēng)險往往會(huì )繞過(guò)監管障礙，就像河流繞過(guò)巖石一 樣。因為沒(méi)有可以確保避免過(guò)度自信或困惑的方法，所以沒(méi)有 確定的方法可以避免恐慌。人就是人，這就是為什么我們認為 用佛教徒看待死亡的方式來(lái)看待危機是有意義的：時(shí)間和環(huán)境 具有不確定性，但可以肯定的是，危機最終會(huì )發(fā)生。
2008 年金融危機也為我們提供了應對危機的藝術(shù)和科學(xué)依據。人們很難提前預測危機，同樣也很難較早知道下一場(chǎng)危機將是一場(chǎng)灌木叢火災，還是一場(chǎng)五級大火的開(kāi)始。允許瀕臨 倒閉的公司申請破產(chǎn)通常是有利于經(jīng)濟健康的，政策制定者不 應該對市場(chǎng)上的小事件或者大銀行的困境反應過(guò)度，就好像這是一場(chǎng)災難的前兆一樣。反應太快會(huì )鼓勵冒險者相信他們永遠 不必為自己的錯誤賭注承擔后果，從而滋生“道德風(fēng)險”， 這會(huì )助長(cháng)更不負責任的投機行為，并為未來(lái)危機的爆發(fā)埋下伏 筆。但是，一旦明確下一場(chǎng)危機是真正的系統性危機，反應不足會(huì )比反應過(guò)度危險得多，太晚出手比太早介入造成的問(wèn)題更 多，而半途而廢的措施只會(huì )火上澆油。在一場(chǎng)載入史冊的危機 中，當務(wù)之急始終是結束危機，盡管這可能會(huì )造成一些道德風(fēng) 險，存在鼓勵未來(lái)無(wú)原則冒險的缺陷。事實(shí)的確如此，但與眼 下允許系統性崩潰的負面影響相比就相形見(jiàn)絀了。當恐慌襲來(lái) 時(shí)，政策制定者需要盡其所能去平息恐慌，而不是在意政治后 果，無(wú)須顧忌意識形態(tài)如何，也不管他們過(guò)去說(shuō)過(guò)什么或承諾 過(guò)什么。在金融救助中玩弄政治是可怕的，但放任經(jīng)濟蕭條只會(huì )更加糟糕。
我們沒(méi)有簡(jiǎn)單的解決方案來(lái)改進(jìn)應對危機的政治舉措，但我們確實(shí)希望可以為我們所做的選擇提供一些幫助，并為未來(lái)危機中的救助者提供更好的救助方案。我們將嘗試解決決策中遺留的一些問(wèn)題，比如為什么政府救助美國國際集團卻不拯救 雷曼兄弟，以及為什么我們在危機結束后沒(méi)有嘗試拆分華爾街的大型銀行。我們還將討論危機帶來(lái)的一些其他教訓，包括將穩定金融體系的努力與穩定更大范圍經(jīng)濟的刺激計劃相結合的重要性，還有需要政府對那些雖然不是傳統商業(yè)銀行，但可能 給整個(gè)系統帶來(lái)類(lèi)似風(fēng)險的金融公司進(jìn)行監管。我們將討論在 紛繁復雜的金融戰爭中做出決策所要面對的挑戰，以及在財政 部、美聯(lián)儲、聯(lián)邦存款保險公司和其他愿意有效合作而不是競 爭的機構中，擁有經(jīng)驗豐富且具有獻身精神的專(zhuān)業(yè)人員團隊是 多么重要。我們還將討論危機過(guò)后改革的力度和限度，以及我 們如何相信境況可以得到改善。雖然我們都不是政治家，但我 們也要對政治方針進(jìn)行一些討論，盡管這經(jīng)常令人覺(jué)得失望與 沮喪，但有時(shí)卻相當鼓舞人心。
政治進(jìn)程的基調是由最高層決定的，在歷史上極其危險的時(shí)刻，布什總統和奧巴馬總統以非凡的政治勇氣支持對金融體 系實(shí)施備受爭議卻至關(guān)重要的干預措施。雖然我們私下里對國 會(huì )心存抱怨，但共和黨和民主黨的立法領(lǐng)導人齊心協(xié)力支持將 房利美和房地美收歸國有，然后拯救整個(gè)金融體系的這種看起 來(lái)具有很大政治副作用的政策，最終成為美國兩黨大力支持下 通過(guò)的最后兩項重要立法。2008 年的危機和緊隨其后的痛苦 的經(jīng)濟衰退嚴重破壞了人們對公共機構的信任。我們認為美國 政府應對危機的舉措表明，當各級公職人員在巨大的壓力下為 公眾利益而共同努力時(shí)，很多事情是有可能的。
我們理解為什么許多美國人并不認為美國政府對危機的反應是成功的，甚至是合法的。因為這些應對方案看起來(lái)經(jīng)常是雜亂無(wú)章和前后矛盾的，所以我們還要在黑暗中摸索前進(jìn)，去探索金融世界里的那些未知領(lǐng)域。我們最初遵循的是傳統的策略，但現代金融體系比過(guò)去復雜得多，所以我們不得不進(jìn)行大量的嘗試與提升。我們用我們認為并不有效的工具來(lái)艱難地應對危機，然后我們努力說(shuō)服政客們?yōu)槲覀兲峁└鼮閺姶蟮墓ぞ?。我們無(wú)法發(fā)出有力的號召，說(shuō)服公眾接受對銀行的救助或 其他有爭議的政策，但我們一直在努力告訴外界我們在做什么 以及為什么要這樣做。
我們希望我們現在可以做得更好。關(guān)于危機的故事是一個(gè)令人感到痛苦的故事，但從某種程度上看，它也是一個(gè)充滿(mǎn)希望的故事。我們相信這更是一個(gè)有益的故事。
題圖為電影《大空頭》劇照，來(lái)自：豆瓣
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