陸文磊
匯添富基金總經(jīng)理助理兼固定收益投資總監 陸文磊
資產(chǎn)配置作為投資決策過(guò)程的重要環(huán)節，其意義已經(jīng)得到市場(chǎng)的充分檢驗。大量研究顯示，一個(gè)投資組合的長(cháng)期業(yè)績(jì)表現超過(guò)90%是由大類(lèi)資產(chǎn)配置貢獻的。以往國內投資者中對資產(chǎn)配置最為關(guān)注的是社保和保險公司等長(cháng)期資金管理者，但近年來(lái)隨著(zhù)銀行理財規?？焖賶汛?、高凈值客戶(hù)不斷增加以及養老保險制度改革的漸行漸近，資產(chǎn)配置正日益成為越來(lái)越多人關(guān)心的熱門(mén)話(huà)題。那么，哪些事情是資產(chǎn)配置過(guò)程中最為重要的呢？
做資產(chǎn)配置要考慮的第一個(gè)重要問(wèn)題，是時(shí)間因素。
這包含兩層意思。其一，是要用“長(cháng)期”的視角看待資產(chǎn)配置這一命題。在筆者接觸過(guò)的投資者中，有一些投資者將資產(chǎn)配置理解成短期內如何調整股票、債券等資產(chǎn)的比例，以獲取更高的收益。但事實(shí)上，資產(chǎn)配置很難解決非常短期的問(wèn)題，也不是快速賺錢(qián)之道。
恰恰相反，資產(chǎn)配置之所以有效，就是利用了資產(chǎn)在長(cháng)期中相對穩定的收益和風(fēng)險規律。市場(chǎng)短期的運行充滿(mǎn)了各種不確定的因素，具有很強的不可預測性，波動(dòng)越大的資產(chǎn)越是如此，試想一下，誰(shuí)能準確預測股市未來(lái)半年或一年的投資收益是多少？有時(shí)即便預測對了也是運氣；但如果把時(shí)間維度拉長(cháng)，就不難發(fā)現各類(lèi)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險是相對有規律可循的，并且隨著(zhù)時(shí)間的拉長(cháng)，各類(lèi)資產(chǎn)收益預測的可靠性會(huì )逐漸提高。
比如，美國市場(chǎng)一百多年的數據告訴我們，股票的實(shí)際收益比債券高將近7個(gè)百分點(diǎn)，波動(dòng)率差不多是長(cháng)期債券的2倍，是短期債券的4倍至5倍，在過(guò)去的50多年中，如果剔除2008年金融危機期間的異常影響，以每個(gè)10年為周期，股票和債券的收益遵循類(lèi)似的統計規律。這就為平衡收益和風(fēng)險提供了相對科學(xué)的依據。
時(shí)間因素包含的另一層重要含義，是淡化時(shí)機選擇。一旦確定了大類(lèi)資產(chǎn)配置比例，就應該在配置的時(shí)間周期內嚴格執行。
隨著(zhù)從業(yè)年限的增加，筆者越來(lái)越不相信頻繁的時(shí)機選擇能夠創(chuàng )造超額收益。在一個(gè)波動(dòng)的市場(chǎng)中，投資者很難克服恐懼和貪婪這些人性的弱點(diǎn)。因此，從一個(gè)較長(cháng)的時(shí)間周期來(lái)看，頻繁的時(shí)機選擇往往是做對一些、做錯一些，平均來(lái)講并沒(méi)有獲得明顯過(guò)人的收益，還增加了交易成本。但這還不是最嚴重的，更加嚴重的后果是，因為心理因素的干擾，頻繁的時(shí)機選擇有可能錯失獲取最高收益的投資機會(huì )。
以A股為例，在過(guò)往20多年中，上證指數的平均算術(shù)年化回報率是24%左右，但如果錯失了其中最賺錢(qián)的20%時(shí)間，投資回報率將變成-2%，試問(wèn)有多少投資者在A(yíng)股的一輪完整的牛市中能跑贏(yíng)指數？多數人往往是在市場(chǎng)已經(jīng)上漲20%至30%以后才轉為牛市思維。因此，如果頻繁進(jìn)行時(shí)機選擇，在股票牛市中可能會(huì )因為錯失機會(huì )而導致長(cháng)期業(yè)績(jì)大幅下降。
做資產(chǎn)配置需要注意的第二個(gè)問(wèn)題，是樹(shù)立風(fēng)險收益相匹配的投資理念。
從資產(chǎn)配置的角度來(lái)看，風(fēng)險和收益總是成比例的。時(shí)間因素是確保這種比例可信的前提條件。在確定了配置時(shí)間的因素以后，選擇承擔多大的風(fēng)險因人而異，對機構投資者而言更多與資金成本、流動(dòng)性考量有關(guān)，對個(gè)人而言更多與年齡、收入等因素有關(guān)。但同樣需要注意的是執行紀律，因為風(fēng)險暴露過(guò)度和風(fēng)險暴露不足都是可能導致資產(chǎn)配置決策失敗，前者可能帶來(lái)超出預期的損失，而后者可能導致收益不達預期。要知道，復利是宇宙中最強大的力量。從長(cháng)期來(lái)看，即便是一個(gè)百分點(diǎn)的年化收益或虧損都可能帶來(lái)嚴重的后果。
資產(chǎn)配置過(guò)程中需要注意的第三個(gè)問(wèn)題，是選擇合適的基金經(jīng)理。
每個(gè)人都希望自己的資產(chǎn)配置決策定了以后，能把資金交給有能力的基金經(jīng)理管理，以便獲取超過(guò)市場(chǎng)平均水平的收益。但基金經(jīng)理的歷史業(yè)績(jì)中既包含能力的部分，也包含運氣的成分，因此要觀(guān)察較長(cháng)時(shí)間的業(yè)績(jì)表現，業(yè)績(jì)存續時(shí)間越長(cháng)越有說(shuō)服力，一般至少要觀(guān)察3年至5年的業(yè)績(jì)。
值得一提的是，業(yè)績(jì)排名不能完全替代對基金經(jīng)理能力的觀(guān)察，因為任何基金經(jīng)理業(yè)績(jì)都存在均值回復性，一個(gè)基金經(jīng)理獲取超額收益的能力并非意味著(zhù)每年都有穩定的alpha，而是在較長(cháng)的時(shí)間內平均能獲取正的alpha，短期業(yè)績(jì)表現特別突出的基金經(jīng)理在隨后的一段時(shí)間里面業(yè)績(jì)表現往往不盡如人意，如果僅僅根據短期業(yè)績(jì)排名挑選基金經(jīng)理結果可能會(huì )適得其反。
這其中，選擇合適的基金經(jīng)理可能是最為困難的事情。目前，國內的公募FOF基金產(chǎn)品即將問(wèn)世，未來(lái)投資者也可以選擇投資于FOF基金，讓更加專(zhuān)業(yè)的FOF投資經(jīng)理來(lái)完成對最終管理人的選擇。
資產(chǎn)配置是一件既簡(jiǎn)單又復雜的事情，真正重要的是形成對資產(chǎn)配置正確的理解，并且把資金交給有能力的管理人進(jìn)行管理，給予其足夠的時(shí)間和耐心，最終實(shí)現資產(chǎn)配置的目標。（CIS）
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