典型的FOF投資流程應該包括四個(gè)步驟： 一是要有明確的產(chǎn)品特性，主要投資于什么領(lǐng)域，投資于哪些類(lèi)別，需要實(shí)現什么樣的風(fēng)險收益目標；第二是根據產(chǎn)品特性要求設置合理的投資策略；第三才是尋找基金構建投資組合；最后是動(dòng)態(tài)的風(fēng)險控制與績(jì)效評估。
產(chǎn)品設計：產(chǎn)品設計實(shí)質(zhì)是產(chǎn)品定位問(wèn)題，主要取決于客戶(hù)的需求、預期收益、能承受的風(fēng)險水平、投資期限等。目前很多FOF投資往往忽略第一個(gè)環(huán)節，產(chǎn)品設計定位不明確，則相應的資產(chǎn)配置管理就經(jīng)常錯位，因此，策略設置也常常是不完善的。作為一類(lèi)配置型的投資工具，FOF產(chǎn)品應該體現出鮮明的風(fēng)險收益特征，即有選擇地同時(shí)持有多只傳統的證券投資基金，使資產(chǎn)的非系統性風(fēng)險進(jìn)一步降低，通過(guò)雙重專(zhuān)業(yè)管理獲取較高超額回報的機會(huì )。
策略設置：投資策略就是解決“如何投”的問(wèn)題。一個(gè)完整的投資策略一般包括三部分：第一部分，是關(guān)于資產(chǎn)配置，即在不同市場(chǎng)環(huán)境下該如何配置大類(lèi)資產(chǎn)；第二部分，是具體到每一個(gè)類(lèi)別下面挑選合適的品種；第三部分，是根據市場(chǎng)環(huán)境變化來(lái)調整資產(chǎn)配置及品種配置。
精選基金很重要，但是資產(chǎn)配置決定了FOF的最終業(yè)績(jì)，要在資產(chǎn)配置的基礎上優(yōu)選基金。在下跌的市場(chǎng)中，如果配置了大量的股票型基金，無(wú)論如何精挑細選，也避免不了虧損。國內FOF整體業(yè)績(jì)不理想，最重要的原因是在大類(lèi)資產(chǎn)配置方面表現不穩定，在資產(chǎn)配置的理念和產(chǎn)品定位上都需要反思。
基金篩選與組合構建：基金的選擇是FOF管理中重要一環(huán)?；疬x擇是指依據科學(xué)的方法，通過(guò)對基金績(jì)效的衡量，對基金經(jīng)理或基金公司的投資能力做出評價(jià)，目的是要將具有優(yōu)秀投資能力的基金經(jīng)理（基金管理人）甄別出來(lái)。
完整的基金評價(jià)體系涉及到業(yè)績(jì)衡量、業(yè)績(jì)評價(jià)與業(yè)績(jì)歸因三個(gè)方面：業(yè)績(jì)衡量回答業(yè)績(jì)“是”什么的問(wèn)題；業(yè)績(jì)評價(jià)回答業(yè)績(jì)“好壞”的問(wèn)題；原因分析回答業(yè)績(jì)“好壞”的原因。
檢討、重構與風(fēng)險控制：作為組合產(chǎn)品，與單只基金相比，在市場(chǎng)上漲時(shí)，FOF難以體現出優(yōu)勢，但是在控制下跌的風(fēng)險上，FOF有可能做得更好，從而獲得較好的風(fēng)險收益效率。普通股票基金在長(cháng)期投資回報上是令人滿(mǎn)意的，但是波動(dòng)性和向下的跌幅非常大。2005年7月到2015年6月，公募基金中股票型基金的年化收益率達到20.94%，但是年度波動(dòng)率也高達48.58%，年度最大跌幅高達51.42%。由于股票基金本身的產(chǎn)品特性，很難規避系統風(fēng)險。
此外，過(guò)去FOF基金沒(méi)有在總體上得到認可，主要是沒(méi)有控制好下行風(fēng)險。在面臨系統風(fēng)險的時(shí)候，下跌的幅度很大，沒(méi)有發(fā)揮出FOF控制風(fēng)險的優(yōu)勢。未來(lái)FOF管理人的目標就是控制好產(chǎn)品的下行風(fēng)險，如果FOF產(chǎn)品能夠取得與一般股票基金相當的業(yè)績(jì)，但把業(yè)績(jì)波動(dòng)和下跌幅度控制到普通股票基金的一半，這樣的產(chǎn)品無(wú)疑會(huì )具有較強的吸引力。
目前，多數FOF 基金經(jīng)理花在“投什么”上的精力要遠大于“如何投”。但是后者往往比前者要更重要。投資策略就是解決“如何投”的問(wèn)題。一個(gè)完整的投資策略包括三部分：第一部分是關(guān)于資產(chǎn)配置，就是說(shuō)，在不同市場(chǎng)環(huán)境下該如何配置大類(lèi)資產(chǎn)，具體到基金投資者上來(lái)說(shuō)，比如如何設置股票類(lèi)、債券類(lèi)、貨幣市場(chǎng)類(lèi)基金產(chǎn)品比例，或者如何配置浮動(dòng)收益類(lèi)產(chǎn)品和固定收益類(lèi)產(chǎn)品比例，以及大類(lèi)資產(chǎn)配置中細類(lèi)資產(chǎn)投資比例；第二部分是具體到每一個(gè)類(lèi)別下面挑選合適的品種；第三部分是如何根據市場(chǎng)環(huán)境變化來(lái)調整資產(chǎn)配置及品種配置?？梢钥闯?，“投什么”是第二部分要解決的問(wèn)題。那么為什么說(shuō)“如何投”或者說(shuō)各大類(lèi)配置比例的設置以及調整要更重要呢？
在2005~2013年之間，中國基金市場(chǎng)上運行期滿(mǎn)的基金中，最好的貨幣市場(chǎng)基金業(yè)績(jì)是最差的1.26倍，最好的債券基金業(yè)績(jì)是最差的5.26倍，最好的股票基金業(yè)績(jì)是最差的5.08倍。但與此同時(shí)，股票基金的平均業(yè)績(jì)是貨幣市場(chǎng)基金平均業(yè)績(jì)的9.78倍，是債券基金的2.95倍，而最好的股票基金業(yè)績(jì)是最好的貨幣市場(chǎng)基金的41.91倍!顯然，配置哪一類(lèi)資產(chǎn)比具體配置哪個(gè)品種要重要得多！
投資中，資產(chǎn)配置的重要性要遠大于具體投資品種選擇的重要性。所謂資產(chǎn)配置，就是投什么領(lǐng)域以及用什么方式投。過(guò)去十年中，如果持續投資房產(chǎn)，無(wú)論在哪兒買(mǎi)，這個(gè)投資收益都是可觀(guān)的，如果低首付、高按揭，這個(gè)投資就更是十分劃算。如果在2005年的時(shí)候進(jìn)入了股市，經(jīng)歷了兩年瘋狂的牛市，那么具體買(mǎi)什么股票其實(shí)不重要。如果能在2007年末把資金及時(shí)轉移到固定收益信托上去，那么這幾年收益雖然趕不上2006~2007年的牛市，但也會(huì )相當可觀(guān)，尤其是與同期的股市相比。
也許有人會(huì )有疑問(wèn)，誰(shuí)能那么神奇，能如此準確地踏對市場(chǎng)節拍呢？沒(méi)錯，神仙是不存在的，要準確地實(shí)現在每個(gè)投資市場(chǎng)中抄底逃頂肯定不現實(shí)。但是，如果方法適當，至少可以大概率地抓住這些機會(huì )。譬如雖不能在2005年、2014年底進(jìn)入股市，但起碼能在2006年、2015年初進(jìn)入；雖然不能在2007年底逃頂，但起碼能在2008年早期退出市場(chǎng)。
在FOF里，大類(lèi)資產(chǎn)配置的概念主要指對應于一個(gè)大資產(chǎn)類(lèi)別的基金類(lèi)別。比如對應于股票市場(chǎng)的股票基金，對應于債券市場(chǎng)的債券基金，對應于商品市場(chǎng)的期貨基金，對應于房地產(chǎn)市場(chǎng)的REITs（不動(dòng)產(chǎn)基金）等。
而類(lèi)別資產(chǎn)，是介于大類(lèi)資產(chǎn)（房子、股票、債券、銀行存款）與具體品種之間的一個(gè)資產(chǎn)分類(lèi)。比如在房子里的住宅、商鋪，股票里的藍籌股、成長(cháng)股，債券里的企業(yè)債、政府債等等。當然，在FOF里，這個(gè)類(lèi)別資產(chǎn)主要指的是某大類(lèi)基金下的細類(lèi)基金，按照風(fēng)格劃分的細類(lèi)基金。比如股票基金下的大盤(pán)藍籌基金、小盤(pán)成長(cháng)基金等。
在類(lèi)別資產(chǎn)里，有一個(gè)有趣的現象。如果按照某些分類(lèi)方式，同類(lèi)的基金長(cháng)期業(yè)績(jì)會(huì )趨同，而不同類(lèi)的基金業(yè)績(jì)會(huì )分化。這個(gè)現象叫基金的業(yè)績(jì)收斂與分層現象。簡(jiǎn)而言之，如果選擇對了細類(lèi)基金，那么這個(gè)細類(lèi)基金下的大部分品種，業(yè)績(jì)都差不多。而細類(lèi)基金之間的業(yè)績(jì)差距則會(huì )拉大。比如，如果選擇了大盤(pán)藍籌股票基金，在十幾個(gè)月之后，這個(gè)類(lèi)別里的大部分基金收益差距會(huì )逐漸收窄。但是，大盤(pán)藍籌基金和小盤(pán)成長(cháng)基金之間的收益差距則會(huì )拉大。
FOF和MOM一般都利用多維度、定量定性相結合的方法優(yōu)選管理人?？傮w而言，子基金的優(yōu)選方法是以定量為基礎，結合定性的研究。在考察維度上，需要結合子基金本身的收益風(fēng)險特征、基金經(jīng)理管理能力以及子基金所在基金公司整體實(shí)力三個(gè)維度的內容綜合考慮。
篩選子基金的量化方法可以依照量化指標， 如阿爾法值、貝塔值、詹森值等績(jì)效指標加上基金公司及經(jīng)理人等因素作為計算參數，用嚴格的統計方法設計出一整套量化方案。量化分析一般要考察基金短、中、長(cháng)期績(jì)效，從月、季、一年、兩年乃至更長(cháng)時(shí)期內績(jì)效表現較好的基金中，初步篩選出符合條件的子基金池，然后結合風(fēng)險特征，選出收益較高風(fēng)險、較低的基金?？傮w而言，量化選擇方法主要依據基金的歷史業(yè)績(jì)，同時(shí)也要考慮基金的風(fēng)險特征等。
在量化篩選之后，還需要對初步選定的子基金進(jìn)行定性分析。事實(shí)上，決定基金業(yè)績(jì)的主要決定因素是“基金經(jīng)理”的管理能力，因此定性分析主要針對基金經(jīng)理展開(kāi)。負責建立基金池的投資決策小組及FOF基金經(jīng)理人通過(guò)拜訪(fǎng)子基金經(jīng)理人，以了解他們管理基金的哲學(xué)、選股和投資策略、團隊風(fēng)險控制、基金經(jīng)理操作經(jīng)驗、績(jì)效穩定性等。
由于基金公司的整體實(shí)力會(huì )對單個(gè)基金的業(yè)績(jì)產(chǎn)生影響，因此對子基金的優(yōu)選還涉及到對子基金公司的考察，一般包括公司商譽(yù)和管理能力、資產(chǎn)管理規模、旗下基金過(guò)去績(jì)效表現、旗下基金周轉率、旗下基金費率等指標， 在其他條件相同的情況下，會(huì )優(yōu)先考慮子基金公司實(shí)力雄厚的基金。
不同公司在定量和定性篩選方法上有所側重，長(cháng)期挑選管理人的經(jīng)驗也會(huì )形成一整套的方法和體系，我們以晨星和羅素為例來(lái)分析偏重定量和偏重定性的兩種篩選方法。
晨星（Morningstar）擁有全球最全面的基金數據庫和大量?jì)?yōu)秀的投資分析軟件，因此在量化選基方面實(shí)力雄厚。晨星自己不發(fā)基金產(chǎn)品，往往作為投顧或者M(jìn)OM雇傭的管理人為客戶(hù)管理資產(chǎn)。晨星資產(chǎn)管理的首要步驟是明確客戶(hù)在投資大類(lèi)、預期收益和風(fēng)險狀況等方面的要求，進(jìn)而提供滿(mǎn)足其需求的服務(wù)。在了解客戶(hù)需求之后，晨星會(huì )運用數據庫中各類(lèi)資產(chǎn)的歷史收益數據以及晨星評級、風(fēng)格箱等工具，建立多個(gè)備選組合。晨星資產(chǎn)管理的第三步是設定不同的未來(lái)市場(chǎng)情形進(jìn)行組合的模擬運行，剔除表現較差的組合。最后，晨星將通過(guò)模擬測試的各個(gè)組合進(jìn)行優(yōu)化，最終確定一個(gè)風(fēng)險調整收益最好的組合。這樣以來(lái)，一個(gè)能滿(mǎn)足客戶(hù)特定風(fēng)險收益需求的產(chǎn)品組合就建立了。
為了更清晰地說(shuō)明晨星的量化篩選過(guò)程， 以晨星在中國篩選優(yōu)秀基金的程序為例，可以看到，在定量篩選中主要考慮風(fēng)險、收益、費率等因素，在定性篩選中則主要考慮投資策略、公司管理規范度以及公司聲譽(yù)等方面。
在過(guò)去四十年，羅素持續投放大量資源來(lái)挖掘、聘用及管理世界上最優(yōu)秀的基金經(jīng)理，在定性篩選基金經(jīng)理方面，羅素積累了豐富的經(jīng)驗也形成了一套完整體系，基于篩選出的優(yōu)秀基金經(jīng)理池，羅素發(fā)行了大量的FOF和MOM。羅素認為無(wú)論任何資產(chǎn)或投資風(fēng)格在某段時(shí)間受到追捧，互補不足的混合基金經(jīng)理策略都能降低投資風(fēng)險，在各種市場(chǎng)情況下得到更為穩定的回報。羅素的調研及監控發(fā)現，對MOM中的基金經(jīng)理進(jìn)一步管理，憑借嚴格紀律的管理流程和個(gè)別基金經(jīng)理的非凡才干，可以令整個(gè)MOM投資風(fēng)格增值。
在基金經(jīng)理挑選上，羅素的目標是挑選和監控過(guò)往高于平均表現的基金經(jīng)理。在挑選方法上，每年羅素通過(guò)全球性的分析員綜合網(wǎng)絡(luò )， 評估全球超過(guò)4000家基金管理公司及8000多項投資產(chǎn)品。對產(chǎn)品中大約5200只會(huì )進(jìn)行后續的監控和研究，經(jīng)過(guò)這些研究選出400個(gè)左右具備初步投資價(jià)值的基金經(jīng)理。對初步評估出的優(yōu)秀基金經(jīng)理還要進(jìn)行更為細致的研究，最終確定出200個(gè)左右的基金經(jīng)理進(jìn)入羅素的基金經(jīng)理庫，僅占到最初篩選樣本的2.5%，而經(jīng)過(guò)一輪輪篩選而出的基金經(jīng)理業(yè)績(jì)更有保障。
在對基金經(jīng)理的評級上，羅素主要考慮超額收益和風(fēng)險兩個(gè)方面，同時(shí)也會(huì )考量雇員質(zhì)量、公司穩定性、選股能力、基金持有組合結構、研究能力等其他因素綜合評定。上圖顯示了羅素對基金經(jīng)理的評級方法，可以看到，羅素對這是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，會(huì )根據經(jīng)理表現調整雇傭、保留、重新評估和解雇幾個(gè)評級。
在對基金經(jīng)理的評估上，羅素經(jīng)過(guò)長(cháng)期的實(shí)踐總結已經(jīng)形成了較為完整的流程，并且加入了很多面談等定性研究的內容，羅素的分析員每年舉行5000多次調研會(huì )議，多數都是面對面交談，以研究每名基金經(jīng)理的數據和質(zhì)量。
本文由《我是投資家》誠意推薦,轉載自《 財富管理》，作者鐘加勇。
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