我們認為最有吸引力的兩個(gè)行業(yè)是金融和科技，它們同樣也是我們認為市盈率倍數會(huì )擴大得最厲害的行業(yè)。因此，在過(guò)去兩個(gè)月中，我們一直在增持某些科技公司的股票，而且我們已經(jīng)重倉持有金融行業(yè)的股票了。 所以可以這么說(shuō)，對今后12個(gè)月的整個(gè)美國股市而言，我們是非常樂(lè )觀(guān)的。
市場(chǎng)上有一些不需多加考慮的投資機會(huì )， 但沒(méi)有一個(gè)比得上戴爾（Dell） 戴爾股票是簡(jiǎn)單得不能再簡(jiǎn)單了，只要問(wèn)問(wèn)公司的創(chuàng )始人…… 現在，我認為市場(chǎng)上有一些不需多加考慮的投資機會(huì )。戴爾，我認為是簡(jiǎn)單得不能再簡(jiǎn)單了。這只股票是28-29美元/股，2005年下跌了20%或 30%，今年也跌了一點(diǎn)。2005年12月創(chuàng )始人和董事長(cháng)邁克爾·戴爾（Michael Dell）兌現了800萬(wàn)美元的期權并持有它們。我想邁克爾之前從來(lái)沒(méi)這樣做過(guò)。 去年他們的股票跌破30美元/股時(shí)，他們回購了5%的股份；今年5月之前的三個(gè)月，他們回購了2.5%的已發(fā)行股票。所以，他們的回購行為已經(jīng)提速到相當快的程度——他們正以每年10%的比例回購已發(fā)行的股份。 戴爾以今年可用現金流的15倍進(jìn)行交易，據保守估計，每年可用現金流將增加12%-15%。我們估計回報率的方法就是觀(guān)察可用現金流的收益——在戴爾這個(gè)案例中大概是6.5%-7%，在這個(gè)基礎上，我們再加上他們的可用現金流的增長(cháng)率——也就是12%-15%。于是，戴爾得到一個(gè)19%-20%的現金流總體回報率。 你只有去問(wèn)邁克爾·戴爾，才能確切知道他們近來(lái)回購股票的動(dòng)機。但我相信，要是你問(wèn)他，他就會(huì )說(shuō)：“那是因為我們股票的交易價(jià)存在一個(gè)很大的折扣，所以我們可以回購股票并提升價(jià)值?！币虼?，當公司在回購股票時(shí)，我們很容易發(fā)現它值得投資…… 順便說(shuō)一句，吉姆·沙諾斯（Jim Chanos，聲譽(yù)極高的沽空投資者）也到場(chǎng)了，我想吉姆在這行待的時(shí)間跟我一樣長(cháng)，而且我想，在整個(gè)過(guò)程中，他做空的每只股票，我都在做多。我無(wú)法理解我們倆如何能同時(shí)在這個(gè)行業(yè)中生存下來(lái)……（聽(tīng)眾大笑） 吉姆·沙諾斯：（忍住笑）在不同的時(shí)候，比爾——在不同的時(shí)候……（聽(tīng)眾再次大笑） 比爾，我跟你說(shuō)件事，你不要驚奇，在我們的很小的機會(huì )基金中——小于我們所管理資產(chǎn)的1%——我們做多戴爾，但做空一些我們認為實(shí)際上陷入困境的計算機類(lèi)股票。所以，也許在你或我的觀(guān)點(diǎn)中很少有這種情況，但在它上面我們卻觀(guān)點(diǎn)一致。事實(shí)上，我認為戴爾的價(jià)值顯露無(wú)遺。 （編者按：當這篇文章準備印刷時(shí)，我們得到一個(gè)與沙諾斯對話(huà)的機會(huì )。他告訴我們，他做空的計算機類(lèi)股票實(shí)際上崩盤(pán)了。所以他平掉了全部的倉位——包括那些做空的以及做多的戴爾股票。） 沙諾斯補充道：“我仍然認為戴爾很便宜，但我們的投資策略通常而言不是持有未對沖的便宜的價(jià)值股。盡管我認為那是一種很好的策略，但（關(guān)于戴爾的表述）在過(guò)去和現在，都正確地反映了我的觀(guān)點(diǎn)?！保?nbsp;
《投資組合報告》估計截至2006年12月31日的三個(gè)月內，萊格·梅森價(jià)值信托基金購買(mǎi)得最多的公司：
1、 戴爾公司
2、 帕爾迪房屋公司
3、 Beazer房屋公司
4、 Ryland集團公司
5、 Centex建筑公司
6、 惠普公司
7、 CA公司
8、 泰科國際有限公司
9、 思科公司
10、馬茲科公司
網(wǎng)絡(luò )公司是一些不尋常的野獸, 我們曾跟他們打過(guò)一些交道 網(wǎng)絡(luò )市場(chǎng)份額有他們自己的分配原則 與會(huì )者：你談了一些你對市盈率低、價(jià)格與現金流比率低的周期性企業(yè)的看法。比爾，你能否再談?wù)劮侵芷谛怨救鏕oogle嗎——在你估值時(shí)，你尋找什么？ 米勒：好吧，對那些新的商業(yè)模式，我們有很多經(jīng)驗。在哥倫比亞大學(xué)執教的邁克爾·莫布辛(Michael Mauboussin) 是該領(lǐng)域的領(lǐng)袖人物之一，如果你修過(guò)邁克爾的課，你就會(huì )學(xué)到更多相關(guān)的知識。 我們思考這類(lèi)公司的方法是：對網(wǎng)絡(luò )上的主要公司來(lái)說(shuō)，有一方面不太一樣——即市場(chǎng)份額遵循一個(gè)乘方分配原則——或者至少在歷史上它們是如此，而且沒(méi)有理由不認為它們將繼續遵循這種原則。其意思是，在第1位公司、第2位公司和第3位公司的規模之間有一個(gè)固定的關(guān)系，而且這種關(guān)系幾乎不會(huì )改變。 所有那些企業(yè)的核心部分在于——我所說(shuō)的“所有那些”指的是Google、Yahoo、Amazon、eBay以及相對較小的 IAC/InterActive——就是生產(chǎn)巨額的可用現金流只需要非常少的額外資本，并且，它們正在運作的商業(yè)模式可以使額外的資本投入維持超過(guò) 100%的回報率。如果你注意到這一點(diǎn)并且衡量它們的市場(chǎng)規模，那些企業(yè)的最大的問(wèn)題在于，從長(cháng)期來(lái)說(shuō)他們將如何配置自己的資本。 Google是一個(gè)有趣的例子——因為它曾經(jīng)由于所謂的“失誤”而在一天里跌了10%——而除了他們沒(méi)有超過(guò)預期，實(shí)際上并沒(méi)有失誤…… 戴爾是20世紀90年代早中期我們開(kāi)始在一個(gè)長(cháng)期的投資基礎上考慮的第一批公司之一。如果你觀(guān)察這家公司，會(huì )看到它的股票由于一個(gè)事件或他們的季度報告下跌超過(guò)10%，這種情況從1990年1月1日起一共發(fā)生了23次。而過(guò)去的15-16年中，以幾何級數回報為基礎的話(huà)，戴爾平均每天上漲0.15%。 可是，如果更多的下跌意味著(zhù)更高的回報的話(huà)，我們愿意接受 說(shuō)到前臺人員發(fā)現的奇怪的事實(shí)：如果你拿出微軟、思科、戴爾和其他一些股票，你會(huì )發(fā)現，從1990年1月1日以來(lái)，股價(jià)在一天里下跌超過(guò)5%-10% 的次數與其幾何級數日均回報率之間存在著(zhù)負相關(guān)性。因此，它們下跌的次數越多，其回報率也就越高。 這只不過(guò)是從其他角度來(lái)說(shuō)明，當我們考慮那些公司的時(shí)候，我們真正考慮的是它們能在多久的時(shí)間里賺取超過(guò)它們資金成本的收益、它們會(huì )把資金配置到什么地方去。 順便我想回答一下前面提到的關(guān)于資產(chǎn)負債表上現金過(guò)多的問(wèn)題。我相信，我們已經(jīng)從幾年前負債過(guò)多的情況走到現在，以我個(gè)人觀(guān)點(diǎn)而言，一般而言，持有過(guò)多的資金也許是因為這些公司過(guò)去背負了太多的債務(wù)，所以它們持有實(shí)在是太多的現金。其次是因為別的公司擁有很多的現金，它們希望和別人一樣，所以就這么做了。 科技行業(yè)出現了許多令人感興趣的股票回購行為 最有意思的事情是，在資本錯誤配置上最厲害的濫用者一直是高科技企業(yè)。但現在這些公司正在股票回購方面起著(zhù)帶頭作用。 例如，英特爾執行了一個(gè)17%的股份回購——這是一個(gè)大膽而明智的舉措。再者，戴爾本季度買(mǎi)回了其2.5%的股票——事實(shí)上，在過(guò)去12個(gè)月里其共回購了5%的股票。再來(lái)看看20世紀90年代初IBM是怎樣做的，在復蘇清晰可見(jiàn)之前，它們大大縮小了自己的盤(pán)面。 因此，我認為高科技領(lǐng)域中正在發(fā)生一些令人感興趣的事…… （本文內容僅代表作者個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，本文只提供參考并不構成任何投資及應用建議。）
