——行為金融學(xué)對股市的解釋?zhuān)ㄖ校?/div>
美國金融學(xué)教授羅伯特·J.希勒的新作《非理性繁榮》出版后,引起了人們廣泛關(guān)注。在此書(shū)中,希勒用了較多的金融行為學(xué)理論來(lái)解釋90年代后期美國股市的泡沫成因。
在上篇中，我們曾談到由于中國股市前幾年的連續上漲對投資者的心理沖擊,這在美國股市更為劇烈。希勒就指出,那些相信股市會(huì )下滑和連續減速的人由于年復一年不斷地出現判斷錯誤,對自己的壞情緒很敏感。那些不斷預測下滑的人由于總是在錯,會(huì )痛苦地感覺(jué)到丟面子。由于對認識世界的滿(mǎn)意程度是自尊和個(gè)人身份的一部分,很自然地,以前悲觀(guān)的人想建立一個(gè)不同的世界觀(guān),或至少會(huì )在公眾面前呈現出不同的態(tài)度。也正因為如此,“空翻多”的能量有時(shí)會(huì )很強大,甚至很多人在高位也奮不顧身地涌入市場(chǎng)。
尤其是當股票投資已經(jīng)成為一種大眾文化(比較直接了當容易讓一些人深受剌激的用語(yǔ)是“全民炒股”）,投資人更是害怕“踏空”。
對于人們?yōu)槭裁床荒茏龀霆毩⒌呐袛嗪瓦x擇,一般的解釋是迫于社會(huì )壓力的屈從,人們害怕被看成是另類(lèi)或是傻瓜,他們的判斷受到了動(dòng)搖。但社會(huì )心理學(xué)家早在50年代就通過(guò)實(shí)驗表明,人們未必是害怕在一群人之前表達一個(gè)相反的觀(guān)點(diǎn),而是“傳統理性”告訴他們,當大部分人都做出相同判斷時(shí),那么差不多可以肯定,大部分人是正確的。所謂順勢而為。
還有一點(diǎn)是,人們對股評家、分析師和經(jīng)濟學(xué)的所謂“權威”的依賴(lài)感。尤其是在社會(huì )分工日益明顯的今天,人們信賴(lài)專(zhuān)家成為一種習慣,總以為專(zhuān)家推薦的股票或走勢的看法是經(jīng)過(guò)深思熟慮的,跟他們走沒(méi)錯。
有一個(gè)心理學(xué)實(shí)驗可以證明這點(diǎn)。實(shí)驗對象被要求對一個(gè)坐在旁邊的人施行電擊,他們兩人素不相識。電擊當然是假的,但受電擊的人被要求做出痛苦萬(wàn)狀,并強烈呼喚停止電擊。
讓人驚奇的事發(fā)生了,主持實(shí)驗的人以專(zhuān)家的口吻表示電擊不會(huì )對人體組織造成永久傷害,所以可以繼續電擊。而結果也真會(huì )有許多人按專(zhuān)家的話(huà)行動(dòng)。因為經(jīng)驗告訴他們，專(zhuān)家的權威是可靠的,即使受電擊的人痛苦萬(wàn)分也無(wú)濟于事。
還有一點(diǎn)也頗值得關(guān)注,就是投資者經(jīng)常對價(jià)位高估習以為常,只有等到股價(jià)下跌了50%甚至100%,才恍然大悟。心理學(xué)家已經(jīng)證明,人們在模棱兩可的情況下做出的決定往往會(huì )受到身邊因素的影響。當你必須做出估計,而又不知道該說(shuō)什么好時(shí),會(huì )選擇此時(shí)出現在面前的任何數字。有一個(gè)實(shí)驗是讓測試者回答問(wèn)題,答案是1至100之間的數字。但在他們面前還放著(zhù)一個(gè)巨大的輪盤(pán),轉動(dòng)著(zhù)1到100的數字。比如問(wèn)題是“聯(lián)合國中有多少個(gè)非洲國家”,他們首先要回答答案是高于還是低于輪盤(pán)剛才產(chǎn)生的數字,然后才說(shuō)出確切的答案。實(shí)驗表明,答案確實(shí)受到了輪盤(pán)產(chǎn)生的隨機數字的影響。當輪盤(pán)停在10處,測試者回答的非洲國家數量的平均值為25,但如果輪盤(pán)停在65處,平均值就會(huì )變成45。
這種心理數量依托,確實(shí)能很好地解釋由于人們記憶中殘留至今的最近的價(jià)格,因此便股價(jià)日復一日地趨同,也使人們對價(jià)位與價(jià)值的關(guān)系失去聯(lián)系。事實(shí)上,在股市中,暴漲和暴跌適合喜歡刺激的投資者與大牛市的熱潮。但一般而言,陰跌和緩漲則容易讓人輕信,或者說(shuō)有時(shí)更能把一般投資者套住。其中的原理就是利用了價(jià)格的持續性能給害怕風(fēng)險的人以心理依托。
在市場(chǎng)和日常生活中,我們也會(huì )發(fā)現有些向來(lái)謹慎的人會(huì )突然做出一些意想不到的危險舉動(dòng),這往往是和信心過(guò)度有關(guān)。過(guò)度自信有許多表現形式,最典型的事是“事后聰明”，它使人們認為世界實(shí)際上很容易預測。1987年10月19日美國出現“黑色星期一”之后席勒做過(guò)一個(gè)問(wèn)卷調查。第一個(gè)問(wèn)題是“你當天就知道什么時(shí)候會(huì )發(fā)生反彈嗎?”在沒(méi)有參與交易的人中,有29.2%的個(gè)人和28%機構的答案是肯定的。在參加交易的個(gè)人和機構中也有近一半人認為是知道何時(shí)反彈。
這個(gè)回答讓人吃驚,與當天出現的極度恐慌的事實(shí)迥異。而且,股指能在其后迅速反彈,至少對大多數人而言簡(jiǎn)直是奇跡。
值得注意的是席勒接下來(lái)的一個(gè)問(wèn)題:“如果回答是的話(huà),是什么讓你認為知道什么時(shí)候會(huì )發(fā)生反彈的呢”。答案提到的是“直覺(jué)”、“內心想法”“歷史證據和常識”或者是“股市心理學(xué)”，很少提到具體的事實(shí)或明確的理論,比如美聯(lián)儲的可能干預,即使機構投資者也不例外。
“事后聰明”確實(shí)在股市中頻繁發(fā)生,除了過(guò)度自信外,也可能與“虛榮”傾向有關(guān)。市場(chǎng)的真正命脈在于信息與判斷未來(lái),雖然后者是極難做到的事情。而若“市場(chǎng)中人”的回答是“不知道”，很難成為合格“會(huì )員”。讓我吃驚的是,股評家在回答投資者個(gè)股咨詢(xún)時(shí),最多是查一下電腦圖形,馬上可以侃侃而談,提出自己的投資建議。而且,我從未聽(tīng)到他們說(shuō):“不知道?！鄙顪磺в嘀还善睒訕泳?神了。
席勒也對我們上篇提到過(guò)的“擁有效應”做出了另一種解釋。人們在一塊還未擲的硬幣上下的賭注要大于在已經(jīng)擲過(guò)的硬幣(結果還未公布〉上下的賭注。與此對照的是,在被問(wèn)及人們要多少錢(qián)才愿意轉讓已持有的彩票時(shí),如果是自己挑的數字,他們說(shuō)出的價(jià)格會(huì )高四倍以上。很明顯,人們認為在某種程度上他們能影響還未投擲的硬幣,也能通過(guò)選擇數字影響贏(yíng)得彩票的可能性。
在席勒看來(lái),美聯(lián)儲主席格林斯潘可能也是金融行為學(xué)的研究對象。1996年12月4日,席勒向格林斯潘和美聯(lián)儲董事會(huì )作了證明股市水平不合理性的報告。第二天,格林斯潘就發(fā)表了“非理性繁榮（亢奮）”的演說(shuō),導致股市暴跌。但僅僅幾個(gè)月后,格林斯潘又站到了樂(lè )觀(guān)派的一邊,提出了“新時(shí)代”的看法。
如果讀者對金融行為學(xué)的應用有興趣,可以看看《風(fēng)險規則》這本小冊子（頓波和弗里曼著(zhù),中國人民大學(xué)出版社）?！讹L(fēng)險規則》從“后悔”這個(gè)很人性、很心理的基礎出發(fā),探討了各種投資方法的利弊得失,并演繹出一套很有趣評估風(fēng)險的體系。順便一提,我在快看完這本書(shū)的時(shí)候,恰巧坐在海南飛往上海的途中。這時(shí),機長(cháng)說(shuō)要緊急迫降到廣州白云山機場(chǎng)。飛機在廣州上空盤(pán)旋時(shí),我嚇得念念有詞,而且非常懊悔忘了買(mǎi)保險,此情此景,應合《風(fēng)險規則》所述的內容和場(chǎng)景，不由得對金融行為學(xué)的利害有點(diǎn)佩服了。
