一本色道久久综合_ 1995年國債期貨市場(chǎng)“327”烈變

上海國債期貨市場(chǎng)在關(guān)閉了18年以后終于又要開(kāi)啟了。這個(gè)消息令人振奮、激動(dòng)，也夾帶著(zhù)幾分擔憂(yōu)。特發(fā)表筆者當時(shí)為此事寫(xiě)的一篇小文章——《上海國債期貨市場(chǎng)“327”烈變》，以饗讀者，也以期引起人們的警惕與重視。

有幾個(gè)事情要補充說(shuō)明一下：

①文中所講的空方某主力機構主要是講萬(wàn)國證券公司和遼國發(fā)。在這次事件中，萬(wàn)國虧損達16億之巨，難以為繼；后被申銀兼并，成為今日之申銀萬(wàn)國證券。

②當時(shí)上海市民人心惶惶，全市議論紛紛，擔心萬(wàn)國破產(chǎn)，紛紛去萬(wàn)國證券拋股兌現。時(shí)任常務(wù)副總理的朱镕基親自趕到上海，連夜召開(kāi)緊急會(huì )議，很果斷、堅決地處理此事。提出：一、先不要追究個(gè)人責任；二、全上海的銀行行動(dòng)起來(lái)，一起拯救萬(wàn)國證券。他令各大銀行借錢(qián)給萬(wàn)國證券，萬(wàn)國各營(yíng)業(yè)部柜臺上堆滿(mǎn)了如山似成捆的人民幣；起先蜂涌而來(lái)排隊兌現的市民一看此情，頓時(shí)人心安定下來(lái)，過(guò)了一陣，紛紛散去，不拋股，不兌現了，股市也漸漸走穩，回了上去。

我們當時(shí)感到朱镕基太有能力和魄力了，任何緊急重大事件都會(huì )被他化險為夷。上海證交所后來(lái)對“327”事件的處理，協(xié)議平倉，及5月份關(guān)閉國債期貨市場(chǎng)應都是朱镕基親自決定或批準的。盡管當時(shí)的處理也頗有非議，但都是最符合實(shí)際國情的。

③事后沒(méi)幾天，管金生總經(jīng)理忽然發(fā)現了我于出事前十天發(fā)給各大機構的研究報告。這份報告研究了當時(shí)的通脹嚴峻形勢及財政部為了保證國債信譽(yù)，極可能將幾年前低利率及現在高利率的差價(jià)5.28元補上，再加上保值貼補率；因此最終價(jià)會(huì )很高；“誰(shuí)如果在“327”等國債期貨上做空，將會(huì )陷入滅頂之災，虧得一無(wú)所有?！保ó敃r(shí)中經(jīng)開(kāi)是很同意和支持我的。）管金生事先高高在上，根本不看我們高校老師的研究報告。事后，他的手下將我的報告再給他看時(shí)，他痛苦萬(wàn)分，后悔不迭。第二天請我們去一談，他十分誠懇及悔恨，說(shuō)可惜了，可惜了；并說(shuō)：“謝老師如果想下海，我們萬(wàn)國第一個(gè)歡迎?！彼€借了我一個(gè)當時(shí)很時(shí)髦的BP機，讓我隨時(shí)和他保持聯(lián)系。

④北京仍有學(xué)者盯著(zhù)這件事，在“兩會(huì )”分組會(huì )上討論此事，說(shuō)：北京出了王寶生（副市長(cháng)，因犯有重大錯誤而自殺），處理了；上海出了管金生，違反金融法規，造成國家重大損失，為什么不抓？

在這種社會(huì )壓力下，管金生不久被鋃鐺入獄，獲刑16年，結束了其“股圣”的歷史。理性地思考，管金生是在最后8分鐘令全國萬(wàn)國證券分公司自營(yíng)賬戶(hù)一起巨量砸空“327”，（有的屬于無(wú)資金的虛假做空），是犯了大忌的，（只有少數分公司未執行，我北大同學(xué)姚敏良在深圳萬(wàn)國當領(lǐng)導，他們分析了當時(shí)形勢，不敢做空，頂住而未執行管的命令。）

⑤上海證交所于當晚召開(kāi)緊急會(huì )議，各大證券公司領(lǐng)導均去開(kāi)會(huì )。上交所總經(jīng)理蔚文淵向大家（多方）打招呼說(shuō)：大意是，這次萬(wàn)國犯錯出了大事，大家要讓它一步，萬(wàn)國如果完全被打死了，破產(chǎn)了，大家（多方）也賺不到錢(qián)了。多數證券公司領(lǐng)導表示理解上交所的處理。（詳見(jiàn)附文）

管金生也到會(huì )了。平時(shí)很多人“管總長(cháng)，管總短”，此時(shí)無(wú)人理他，灰溜溜地一個(gè)人坐在角落里?？梢?jiàn)商場(chǎng)如戰場(chǎng)，人情世故，功利得很??！

上交所的行政處理結果，救了萬(wàn)國，中止了它更大的虧損，減少了國企的損失；也停止了眾多散戶(hù)的更多的盈利。在當時(shí)轉軌時(shí)期，大家理解也接受了；但卻客觀(guān)上破壞了金融市場(chǎng)的游戲規則，破壞了金融市場(chǎng)的信用，這在成熟市場(chǎng)是萬(wàn)萬(wàn)不敢干的。同一時(shí)期的英國青年利森在新加坡市場(chǎng)的操作導致有200年歷史的巴林銀行巨虧，轟然倒塌，以一元英鎊出賣(mài)。利森寫(xiě)了個(gè)紙條：“Sorry,excuse me!”就逃了，最后新加坡硬把他引渡抓了回來(lái)，判了六年半?！磳幙删植繐p失，也不可喪失金融市場(chǎng)信用。我國今后也必須這么做。

⑥今天，國債期貨市場(chǎng)要重開(kāi)了，是好事。它會(huì )促進(jìn)國債發(fā)行，它會(huì )吸走相當一部分資金。它放大33倍，（當時(shí)放大40倍）；但是，通脹當時(shí)高達25%，現在僅3%；波動(dòng)小了，操作空間也小了，它還限定50萬(wàn)以上的人可進(jìn)入。（不過(guò)現在M2多了），依然是魅力與風(fēng)險共存??！

股友、期有們，小心小心再小心??！

【本周股市：在人們對國債期貨重開(kāi)的期待和恐懼中溫和爬行，還是板塊牛市。投資者對新生的市場(chǎng)要有幾分敬畏才好。不知深淺，切莫下水?！?/p>

謝百三 2013.9.6

附文：《上海國債期貨市場(chǎng)“327”烈變》——引自謝百三主編《中國市場(chǎng)上的國債股票基本和美元》；中國物價(jià)出版社1995年7月版第220～223頁(yè)

上海國債期貨市場(chǎng)“327”烈變

謝百三

驚心動(dòng)魄的一幕

1995年2月23日，財政部關(guān)于1995年新債發(fā)行的具體細則公布，加之關(guān)于“327”貼息的消息在市場(chǎng)上逐漸傳開(kāi)，僵持了一月多的聚集在327品種上方的多空雙方又一次激烈搏殺。開(kāi)盤(pán)初始，眾多中小機構、散戶(hù)將空方壓出的200多萬(wàn)口148.5元空盤(pán)，瞬息吞食完畢，這樣，債券期貨價(jià)格一路過(guò)關(guān)闖隘而飆升。尾市，空方某主力機構無(wú)法承受巨額虧損，失去理智，竟掛出1200萬(wàn)口拋盤(pán)，將價(jià)格強行壓至147.50元，327合約由暴漲3元轉變?yōu)橄碌?.71元。上海一些大中戶(hù)的債友，一直為成功地參加攻堅戰而興高采烈，在最后8分鐘內眼睜睜地看著(zhù)自己原來(lái)盈利100%多（漲2.5元盈利1倍）頃刻之間化為烏有，轉巨贏(yíng)為大虧。一位為公司做此業(yè)務(wù)的大姐，哭著(zhù)跌跌撞撞地離開(kāi)了證券公司。眾散戶(hù)郁郁離場(chǎng)。當晚11點(diǎn)，上海證券交易所在召集大中機構開(kāi)會(huì )后果斷決定發(fā)出公告：“2月23日16點(diǎn)22分13秒以后的327品種所有成交無(wú)效，收盤(pán)價(jià)以151.30元計，并將嚴肅處理違規的會(huì )員公司?！边@才將散戶(hù)多頭的不滿(mǎn)心情平息下去。次日，上交所決定開(kāi)設臨時(shí)性的以0.50元為限的漲跌停板制度，327又一步漲到151.80元。周六，上交所宣布將對仍持有300多萬(wàn)口巨倉的327等諸品種實(shí)行協(xié)議平倉，如仍不能將倉位降下來(lái)，上交所將以27～28日的加權平均價(jià)于29日強制平倉。

上海為此傳言沸沸揚揚，公交車(chē)上、菜場(chǎng)上均在議論此事。國家體改委、中國證監會(huì )、上交所、深交所對此均極重視。由于財政部于同月26日通過(guò)電臺、報紙宣布了對92年三年期國庫券在先貼息5.48元的基礎上再算保值貼補率，因此，做空的主力、大中散戶(hù)的敗局已定——這是中國證券史上驚心動(dòng)魄的又一幕，其影響所及比當年的“寶延風(fēng)波”大十倍。估計有幾家做空的大機構可能面臨擱淺之危險。2月25日，有的做空主力的各證券營(yíng)業(yè)點(diǎn)前已出現了擠兌現金的長(cháng)龍。新中國證券史上終于也出現了在一場(chǎng)大戰中機構會(huì )否有信用危險的巨大風(fēng)險，真是令人驚愕不已。

不聽(tīng)學(xué)人勸吃虧在眼前

這一事件給人的教益極深：

（1）國家對期貨尤其是國債期貨市場(chǎng)監管仍不夠有力，沒(méi)有一個(gè)自動(dòng)風(fēng)險控制的電腦報警系統與機制。

（2）國家一些重大的經(jīng)濟政策（如327貼息等）決定、公布太慢。如果一開(kāi)始就明確，斷不會(huì )有如此多人在此低價(jià)上做空。這也無(wú)形中使空方產(chǎn)生錯覺(jué)。

（3）證交所沒(méi)有及時(shí)報警、限定緊急平倉的機制及電腦裝置，沒(méi)有對各公司持倉席位、借他人席位的監控審計手段，也沒(méi)有關(guān)于因政策變動(dòng)引起價(jià)格巨變時(shí)的應急措施。

（4）空方各大中機構的一些同志對宏觀(guān)經(jīng)濟不研究，對于因通脹引起的不斷上漲的貼補率預測，屢測屢錯。此次通脹是各種因素綜合作用下形成的混合型通脹，形成得慢，能量聚集得大，因此退下去也退得慢。據悉，上海一些大機構自有一套理論，偏堅信327兌付時(shí)貼補率會(huì )降到9%以下（那樣的話(huà)兌付價(jià)應為146.5元）。此外，對于貼息5.48元，筆者早在1995年元月10日《上海證券報》上就撰文指出：“國債192在今年6月兌現時(shí)，有可能補上原年利息9.5元與現銀行年利息12.24元之間的息差（2.74元），兩年為5.48元。這個(gè)息差問(wèn)題，做空者必須考慮?！保ㄗⅲ捍擞^(guān)點(diǎn)參見(jiàn)第九章附文：《國債市場(chǎng)價(jià)居高不下，原因何在？》）。當時(shí)，文章發(fā)表后，一些做空機構將這苦口婆心的勸告當作“唱多”。有友當晚來(lái)電稱(chēng)：“以后別寫(xiě)唱多文章了，有的做空機構很不高興?！逼鋵?shí)，當時(shí)撰寫(xiě)此文，是事先反復查了財政部1993年7月10日公告及1994年3月17日財政部長(cháng)答記者問(wèn)等多份材料后，意識到貼息可能性極大，意識到堅持做空者，有一天可能會(huì )為此虧得慘不忍睹，可能會(huì )被爆倉打穿，因而兩次在大報刊上撰文提醒，勸告空方主辦，然而卻未引起他們的注意！竟有那么多的大機構在如此重大的問(wèn)題上不研究政策法規，以致遭今日之大難。實(shí)在令人痛心！

（5）個(gè)別主力機構總想通過(guò)上海國債期貨市場(chǎng)的混合交收制度，通過(guò)做空，將1995年發(fā)行的“不保值”的所謂“垃圾國債”，硬塞給多方機構與散戶(hù)，達到發(fā)行新國債及自身盈利的目的。這種不管群眾痛苦、不體恤民心的心態(tài)，導致他們一意孤行，逆勢做空。當財政部宣布上市僅1/3相當于500億元（1000億元不上市）時(shí)，他們的想法不僅落空，而且必然是搬起石頭砸自己的腳，反過(guò)來(lái)被眾多的散戶(hù)多頭一起淹沒(méi)在滅頂之災中。因此，我勸所有大中機構的操盤(pán)者們在期市這個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟競爭場(chǎng)上，要保持一顆正直、善良的心，才能得到人民——散戶(hù)的支持，順市場(chǎng)、順民心而為。順之者昌，逆之者亡。說(shuō)心里話(huà)，盡管我一直看多，做多，但卻時(shí)時(shí)為做空機構、散戶(hù)難受。當財政部公布貼息決定時(shí)，我正在由京返滬的列車(chē)上，深為做空主力憂(yōu)慮，這簡(jiǎn)直是水淹首頂??！里邊還有復旦不少畢業(yè)生呢！怎么辦呢？切記：天若有情天亦老，人間正道是滄桑。

沒(méi)有金融市場(chǎng)，就沒(méi)有今天高速發(fā)展的上海