第一課 外匯市場(chǎng)的短期波動(dòng)
國際外匯市場(chǎng)上外匯價(jià)格的每天波動(dòng)幅度大致在0.8%至1.5%之間（即一至兩分錢(qián)，用外匯市場(chǎng)的術(shù)語(yǔ)來(lái)說(shuō)就是100點(diǎn)至200點(diǎn)），波動(dòng)幅度大時(shí)可達到5%以上 （即700點(diǎn)到1000點(diǎn)）。外匯市場(chǎng)上匯率經(jīng)常性的大起大落說(shuō)明了外匯市場(chǎng)的兩大特征：第一，風(fēng)險很大；第二，在外匯市場(chǎng)投資
獲得巨額利潤的可能性存在。對于外匯市場(chǎng)經(jīng)常出現的短期劇烈波動(dòng)，經(jīng)濟學(xué)上稱(chēng)之為對信息的過(guò)分反應（overshooting）。對于什么是外匯市場(chǎng)的過(guò)分反應，經(jīng)濟學(xué)界始終有爭論，目前大致有以下三種解釋。
第一，外匯的現貨價(jià)格與外匯匯率的長(cháng)期均衡價(jià)格發(fā)生偏離。人們經(jīng)常在報紙上談到，某種貨幣的“匯率目前是被高估的”，或者是某種貨幣“目前的匯率已遠遠低于它的合理價(jià)格”。這些話(huà)所指的就是這種現象。
外匯的現貨價(jià)格過(guò)分地偏離外匯的長(cháng)期均衡價(jià)格也可以由多種原因來(lái)解釋?zhuān)赡苁乾F貨價(jià)格太低或太高，也可能是長(cháng)期的均衡價(jià)格被估計得太低或太高。從市場(chǎng)運行本身來(lái)看，在投機性資本不充足時(shí)（市場(chǎng)上交易量很少），或在外匯市場(chǎng)上投機性資本過(guò)分多的時(shí)候（市場(chǎng)交易過(guò)熱），現貨價(jià)格的波動(dòng)超過(guò)它的長(cháng)期均衡價(jià)就不是一種難以理解的現象了。
第二，外匯的短期均衡價(jià)格波動(dòng)幅度總是會(huì )超過(guò)它長(cháng)期的均衡價(jià)格波動(dòng)幅度。這種解釋假設所有會(huì )影響外匯市場(chǎng)的因素都會(huì )對外匯的價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生作用，但這種作用的生效在時(shí)間和渠道上有差別，造成短期均衡價(jià)偏離長(cháng)期均衡價(jià)。
對于外匯的短期均衡價(jià)格偏離長(cháng)期均衡價(jià)格的現象，目前經(jīng)濟學(xué)界流行的解釋是，當政府擴大貨幣供應量或降低利率時(shí)，市場(chǎng)上物價(jià)并不會(huì )馬上上升，導致實(shí)際的貨幣供應量增加，外匯市場(chǎng)則迅速反應，本國貨幣的匯價(jià)大幅度下跌，使外匯的短期均衡價(jià)過(guò)分地低于長(cháng)期均衡價(jià)。而當物價(jià)在完全消化貨幣供應量增長(cháng)因素時(shí)會(huì )上升，實(shí)際的貨幣供應量會(huì )有所下降，外匯的短期均衡價(jià)也會(huì )逐漸恢復到與長(cháng)期均衡價(jià)趨于一致。
第三，外匯市場(chǎng)不是一個(gè)有效率的市場(chǎng)，即外匯價(jià)格的波動(dòng)不能充分反映市場(chǎng)在一定時(shí)期內出現的全部信息，導致外匯的實(shí)際價(jià)格經(jīng)常過(guò)分地偏離均衡價(jià)格。
外匯市場(chǎng)的短期劇烈波動(dòng)可能是由于市場(chǎng)參與者主觀(guān)地排斥某些信息，片面地接受或過(guò)分地接受某些信息，使外匯價(jià)格過(guò)分扭曲；也可能是某些影響外匯波動(dòng)的信息掩蓋了其他一些同樣重要的信息，造成外匯價(jià)格大起大落。其次，如果外匯市場(chǎng)不是一個(gè)有效益的市場(chǎng)，就會(huì )導致一些糾偏的行為在市場(chǎng)出現，如以牟利為動(dòng)機的投機者介入市場(chǎng)、需要準確地發(fā)布影響市場(chǎng)的信息、政府干預等。這些糾偏的行為有時(shí)會(huì )使實(shí)際價(jià)格與均衡價(jià)格趨于一致，有時(shí)卻會(huì )進(jìn)一步扭曲市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)。
從現在外匯市場(chǎng)的實(shí)際波動(dòng)來(lái)看，外匯市場(chǎng)在長(cháng)期可能是一個(gè)信息有效率的市場(chǎng)，但在短期卻還遠遠沒(méi)辦法證明。目前對外匯市場(chǎng)每天波動(dòng)影響最大的是新聞，它包括經(jīng)濟和政治兩大類(lèi)。此外，市場(chǎng)投資者的意愿和心理因素，又常常使這些新聞對外匯市場(chǎng)的影響進(jìn)一步擴大了。
第二課 經(jīng)濟新聞對外匯市場(chǎng)短期波動(dòng)的影響
在影響外匯市場(chǎng)波動(dòng)的經(jīng)濟新聞中，美國政府公布的關(guān)于每月或每季度美國經(jīng)濟統計數據的作用最大，其主要原因是美元是外匯市場(chǎng)交易的最重要的貨幣。從經(jīng)濟統計數據的內容來(lái)看，按作用大小排列可分為利率變化、就業(yè)人數的增減、國民生產(chǎn)總值、工業(yè)生產(chǎn)、對外貿易、通貨膨脹情況等。這種排列并不是絕對的，例如，美國對外貿易的每季度統計數曾是最重要的影響美元走勢的數據之一。80年代中期以前，每當美國貿易數字公布前幾天，外匯市場(chǎng)就會(huì )出現種種猜測和預測，引起外匯市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。但是在80年代中后期以后，其作用越來(lái)越小，原因是市場(chǎng)已真正意識到，目前外匯市場(chǎng)的交易額中，國際貿易額所占的比重僅僅為1%左右。所以，現在美國對外貿易統計數據公布時(shí)，外匯市場(chǎng)經(jīng)常不會(huì )對它作出大的反應。
1、利率政策
在各種經(jīng)濟數據中，各國關(guān)于利率的調整以及政府的貨幣政策動(dòng)向無(wú)疑是最重要的。對外匯匯率和利率的相互關(guān)系，本文不做詳細介紹，但這里要強調的是，有時(shí)政府雖然沒(méi)有任何表示要改變貨幣政策，但只要市場(chǎng)有這種期待，或者說(shuō)其他國家都采取了類(lèi)似的行動(dòng)，那么，外匯市場(chǎng)會(huì )繼續存在這一政府會(huì )改變政策的期待，使這一國家的貨幣匯率出現大幅度波動(dòng)。例如，1992年下半年，德國奉行反通貨膨脹的緊縮性貨幣政策，德國中央銀行一而再、再而三地聲明要堅持這一政策，但外匯市場(chǎng)經(jīng)常流傳德國要減息的謠言和猜測，理由是德國的利息已經(jīng)加到頂了。雖然德國沒(méi)有任何減息動(dòng)向，但在英國、法國、丹麥、瑞典等相繼減息后，外匯市場(chǎng)又頑固地認為德國會(huì )減息，即使年底不減，第二年初也會(huì )減。這使馬克對美元的匯價(jià)在美國與德國的利率差仍然很大的情況下，節節下跌。
2、非農就業(yè)人口
美國關(guān)于非農業(yè)人口就業(yè)人數的增減數和失業(yè)率是近幾年影響外匯市場(chǎng)短期波動(dòng)的重要數據。這組數字由美國勞工部在每月的第一個(gè)星期五公布。在外匯市場(chǎng)看來(lái)，它是美國宏觀(guān)經(jīng)濟的晴雨表，數字本身的好壞預示著(zhù)美國經(jīng)濟前景的好壞。因此，在這組數字公布前的一、兩天，只要市場(chǎng)上有任何關(guān)于這一數字可能不錯的風(fēng)言風(fēng)語(yǔ)時(shí)，美元拋售風(fēng)就會(huì )嘎然而止。較典型的例子是1992年1月上旬的美元對其他外匯的走勢。從1991年下半年開(kāi)始，外匯市場(chǎng)由于對美國經(jīng)濟可能陷入衰退的擔憂(yōu)，開(kāi)始不斷拋美元，使外匯對美元的匯價(jià)節節高攀，英鎊對美元的匯率從1991年7月的1.60漲到1992年1月初的1.89。1992年1月9日，也就是美國勞工部公布美國前一年12月份非農業(yè)就業(yè)人口數可能增長(cháng)10萬(wàn)，致使這一天外匯市場(chǎng)一開(kāi)市，就有人開(kāi)始拋外匯買(mǎi)美元，英鎊對美元的匯價(jià)從1.88跌至1.86，跌幅近200點(diǎn)。經(jīng)過(guò)幾個(gè)小時(shí)后，外匯市場(chǎng)便開(kāi)始恐慌性地買(mǎi)美元，馬克、英鎊、瑞士法郎等對美元的匯價(jià)出現狂瀉，英鎊又掉了近600點(diǎn)，跌至1.8050。第二天公布的非農業(yè)就業(yè)人口數雖僅增長(cháng)了3萬(wàn)，但這次恐慌改變了以后4個(gè)月美元對其他外匯的走勢。美元在對美國經(jīng)濟前景看好的前提下，一路上揚，一直到4月份，美國經(jīng)濟情況并不如預期中那么好的事實(shí)才被外匯市場(chǎng)所接受，美元從此又開(kāi)始走下坡路。
3、其他經(jīng)濟數據
其他一些美國經(jīng)濟統計數據對外匯市場(chǎng)也有影響，這些數據包括工業(yè)生產(chǎn)、個(gè)人收入、國民生產(chǎn)總值、開(kāi)工率、庫存率、美國經(jīng)濟綜合指標的先行指數、新住房開(kāi)工率、汽車(chē)銷(xiāo)售數等，但它們與非農業(yè)就業(yè)人口數相比，對外匯市場(chǎng)的影響要小得多。這些經(jīng)濟指標對外匯市場(chǎng)的影響也有其獨特的規律。一般來(lái)說(shuō)，當美元呈一路上揚的“牛”勢時(shí)，其中任何指標在公布時(shí)只要稍好一些，都會(huì )被外匯市場(chǎng)用來(lái)作為拋外匯買(mǎi)美元的理由，使美元進(jìn)一步上揚，而指標為負數時(shí)，外匯市場(chǎng)有時(shí)就對其采取視而不見(jiàn)的態(tài)度。同樣，當美元呈一路下瀉的“熊”勢時(shí)，任何公布的經(jīng)濟指標為負數時(shí)，都會(huì )成為外匯市場(chǎng)進(jìn)一步拋美元的理由。
美國、德國等每月公布的批發(fā)價(jià)、零售價(jià)指數的變化情況對外匯市場(chǎng)也有影響，但影響的大小要看特定的條件。一般來(lái)說(shuō)，當市場(chǎng)對某國中央銀行存在著(zhù)減息或加息的期待時(shí)，其每月公布的物價(jià)指數對外匯市場(chǎng)的敏感性就很強。例如，1992年11月，澳大利亞的澳元對美元的匯率已創(chuàng )近幾年的最低點(diǎn)，外匯市場(chǎng)許多人認為澳元已接近谷底，有可能開(kāi)始反彈了。但市場(chǎng)上也有人根據澳大利亞經(jīng)濟前景暗淡的預測，傳言澳大利亞中央銀行可能會(huì )采取減息的刺激經(jīng)濟措施。這時(shí)，澳大利亞政府公布的10月份批發(fā)物價(jià)上漲率僅為0.1%，為近10多年來(lái)的最低水平，外匯市場(chǎng)仿佛找到了其減息期待的依據，當天就出現拋澳元風(fēng)，使澳元在低谷徘徊。
除了經(jīng)濟統計數據之外，其他關(guān)于經(jīng)濟活動(dòng)的報道也會(huì )對外匯市場(chǎng)產(chǎn)生很大的影響。外匯價(jià)格的變動(dòng)在很大程度上是外匯市場(chǎng)上的人對外匯波動(dòng)的期待的反映，換言之，如果人們期待外匯有某一個(gè)長(cháng)期的均衡價(jià)格，那么，現貨價(jià)格的波動(dòng)就會(huì )朝這個(gè)價(jià)格的方向移動(dòng)。而這種期待是主觀(guān)性的東西，它必然會(huì )受到客觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境的影響。因此，在連續幾天沒(méi)有關(guān)于經(jīng)濟活動(dòng)數據分布的情況下，有關(guān)國家貨幣當局官員的講話(huà)、《華爾街日報》關(guān)于外匯市場(chǎng)的有影響力的一篇文章、某研究機構或大企業(yè)關(guān)于外匯走勢的研究報告等，都可能會(huì )在某一天造成外匯市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。這種現象對那些身處外匯市場(chǎng)以外的人來(lái)說(shuō)，似乎很難理解，為什么一個(gè)官員的講話(huà)會(huì )使美元猛跌或猛漲2至3美分（即200至300點(diǎn)）？如果把人們主觀(guān)期待的因素考慮在內，這種現象就不難解釋了。一個(gè)官員的講話(huà)中一篇關(guān)于外匯的重要文章僅僅是提供了某種信號，給人們的合理預期起了催化劑的作用，最后導致外匯市場(chǎng)的波動(dòng)。而波動(dòng)幅度的大小，就由這些信號在合理預期中的催化劑作用大小來(lái)決定。
如果市場(chǎng)不認為它是信號，則這種講話(huà)再多，外匯市場(chǎng)的人也會(huì )充耳不聞。較典型的例子是英鎊在1992年年底的跌勢。自1992年9月歐洲貨幣體系危機以后，外匯市場(chǎng)出現了猛拋英鎊風(fēng)，其原因在于英國經(jīng)濟前景暗淡、英國經(jīng)濟政策不明朗、英國減息期待等多種因素，為了穩定英鎊的匯率，英國財政大臣拉蒙特多次發(fā)表講話(huà)，表示要穩定英鎊匯率，甚至可能以加息來(lái)提高英鎊的匯價(jià)。但每次都只能給英鎊的匯率以微弱而短暫的支持，在英鎊稍有回彈后，外匯市場(chǎng)就有更多的人拋英鎊。
三、影響外匯市場(chǎng)短期波動(dòng)的政治因素
與股票、債券等市場(chǎng)相比，外匯市場(chǎng)受政治因素的影響要大得多。當某一件重大國際事件發(fā)生時(shí)，外匯市場(chǎng)的漲落幅度會(huì )經(jīng)常性地超過(guò)股市和債券市場(chǎng)的變化。其主要原因是外匯作為國際性流動(dòng)的資產(chǎn)，在動(dòng)蕩的政治格局下所面臨的風(fēng)險會(huì )比其他資產(chǎn)大；而外匯市場(chǎng)的流動(dòng)速度快，又進(jìn)一步使外匯市場(chǎng)在政治局面動(dòng)蕩時(shí)更加劇烈地波動(dòng)。
外匯市場(chǎng)的政治風(fēng)險主要有政局不穩引起經(jīng)濟政策變化、國有化措施等。從具體形式來(lái)看，有大選、戰爭、政變、邊界沖突等。從資本安全角度出發(fā)，由于美國是當今世界最大的軍事強國，其經(jīng)濟也仍處于領(lǐng)先地位，所以，一般政治動(dòng)蕩產(chǎn)生后，美元就會(huì )起到“避風(fēng)港”（safe haven）的作用，會(huì )立刻走強。政治事件經(jīng)常是突發(fā)性事件，出乎外匯市場(chǎng)的意料，這又使外匯市場(chǎng)的現貨價(jià)格異常劇烈地波動(dòng)，其波動(dòng)幅度大大超過(guò)外匯價(jià)格的長(cháng)期波動(dòng)幅度。下面選擇蘇聯(lián)8.19事件、英國1992年大選和美國攻打伊拉克的“沙漠風(fēng)暴”計劃為例子，說(shuō)明政治事件對外匯市場(chǎng)短期走勢影響的一些規律。
1、蘇聯(lián)1991年8.19事件對外匯市場(chǎng)的影響
從1991年下半年開(kāi)始，美元對幾乎所有的主要外匯都呈弱勢。但是，蘇聯(lián)8.19事件使這走勢完全打亂，而事件失敗后，又使走勢恢復到原來(lái)的狀態(tài)，美元又一路走弱，到第二年1月才止跌回升。
外匯市場(chǎng)在蘇聯(lián)8.19事件前后的波動(dòng)完全說(shuō)明了美元作為“避風(fēng)港”貨幣的作用。在8.19事件發(fā)生以前，外匯市場(chǎng)已在流傳蘇聯(lián)政局不穩的消息，美元連續7天小漲，但誰(shuí)也沒(méi)有預料到會(huì )有突發(fā)事件發(fā)生。到8月19日，當外匯市場(chǎng)所有交易者的計算機屏幕上打出“蘇聯(lián)發(fā)生政變”的字樣時(shí)，便立刻出現一片恐慌性地買(mǎi)美元風(fēng)。以英鎊為例，英鎊對美元的匯率在短短的幾分鐘內從1英鎊兌1.6633美元猛跌至1.6130，跌幅達3.1%。第二天，外匯市場(chǎng)又隨著(zhù)弋爾巴喬夫失去聯(lián)系、發(fā)動(dòng)事件者似乎難以控制局勢等消息的不斷出現而漲漲落落。到第三天，8.19事件宣告失敗，外匯市場(chǎng)立刻拋出美元。同樣以英鎊為例，英鎊對美元的匯率從1.6363美元漲到1.6915，猛漲3.4%，使英鎊又同其他外匯一起，開(kāi)始了對美元的匯價(jià)一路上揚的走勢。
蘇聯(lián)8.19事件期間外匯市場(chǎng)的走勢表明，外匯價(jià)格的變動(dòng)有其內在的規律。短期的突發(fā)性事件會(huì )引起外匯的現貨價(jià)格明顯地背離其長(cháng)期的均衡價(jià)。但是，在事件過(guò)后，外匯走勢又按照其長(cháng)期均衡價(jià)格的方向移動(dòng)。一般來(lái)說(shuō)，短期的價(jià)格變動(dòng)至多會(huì )修正長(cháng)期外匯均衡價(jià)格的方向，卻很難改變或徹底扭轉它的長(cháng)期波動(dòng)趨勢。
至于在政治性突發(fā)事件發(fā)生時(shí)，外匯市場(chǎng)的波動(dòng)幅度的極限有多大，始終是一個(gè)有爭論的問(wèn)題。一般認為，在突發(fā)性事件發(fā)生時(shí)，外匯價(jià)格的波動(dòng)完全由市場(chǎng)參與者的心理因素決定，取決于人們對這一事件的承受能力。這種解釋在實(shí)際運用中說(shuō)服力不強。但是，技術(shù)分析專(zhuān)家卻認為，外匯對美元的匯率在突發(fā)事件時(shí)能跌多少，完全是有規律可循的。以蘇聯(lián)8.19事件為例，英鎊對美元的匯價(jià)之所以跌至1.6130時(shí)止跌回升，完全是因為這一點(diǎn)是近5年來(lái)英鎊對美元匯率移動(dòng)平均線(xiàn)的底部，英鎊對美元的匯率不太可能一次就穿過(guò)這條線(xiàn)，以后蘇聯(lián)8.19事件失敗，更說(shuō)明這一點(diǎn)的支撐作用。
2、1992年4月英國大選對外匯市場(chǎng)的影響
在英國大選前的一個(gè)多月，外匯市場(chǎng)就開(kāi)始受到這次大選的影響。在大選以前，保守黨候選人即現任首相梅杰在民意測驗中一直落后于工黨候選人尼爾·金諾克。英國的工黨在80年代以前執政時(shí)曾堅持實(shí)行國有化政策，導致資本外流的局面。保守黨撒切爾夫人在1979年上任當首相后，花了近10年的時(shí)間推行私有化政策，而梅杰上任后也繼續執行這一政策。因此，如果金諾克在大選中獲勝，就可能意味著(zhù)英國政府政策的改變。雖然工人出身的金諾克在工黨內屬保守派，但人們還是擔心英國有可能回到國有化政策推行的年代。由于金諾克在民意測驗中領(lǐng)先于梅杰，英國的金融界從3月就出現了兩種現象，一是資本開(kāi)始逐漸外流，另一是英鎊的匯價(jià)逐步下跌。以英鎊對馬克的匯率為例，英鎊的匯價(jià)從2月中旬就開(kāi)始下跌，從2月底的1英鎊兌2.96馬克逐步跌至4月6日的2.83。
英鎊是歐洲貨幣體系的成員貨幣，它對馬克的匯率是由固定但可調節的匯率制決定的，上限在3.1320馬克，下限在2.7780馬克，中心匯率為2.95。但自從英鎊在1990年加入歐洲貨幣體系后，外匯市場(chǎng)一直認為英鎊的匯價(jià)是高估的，所以經(jīng)常在英鎊走強時(shí)拋英鎊。在英國大選到來(lái)時(shí)，梅杰在民意測驗中落后，自然使外匯市場(chǎng)認為英國的政策前景不穩，進(jìn)一步煽起了市場(chǎng)的拋英鎊風(fēng)，使英鎊對馬克的匯率向歐洲貨幣體系規定的底限逼近。
大選這一天，英鎊在外匯市場(chǎng)出現了劇烈的波動(dòng)。從英鎊對馬克的匯率來(lái)看，波幅為2%，達600點(diǎn)，即6個(gè)芬尼，而且整個(gè)一天的波動(dòng)是很有戲劇性的。在大選前兩天，外匯市場(chǎng)由于聽(tīng)到梅杰在民意測驗中已接近金諾克的傳聞，就已經(jīng)開(kāi)始買(mǎi)英鎊拋馬克等外匯。在大選這一天，金諾克的選票和民意測驗結果在一開(kāi)始仍然領(lǐng)先于梅杰，使外匯市場(chǎng)又大幅度地拋英鎊。但沒(méi)過(guò)多久，梅杰的選票就開(kāi)始節節上升，立刻在外匯市場(chǎng)刮起了拋外匯買(mǎi)英鎊的旋風(fēng)，使英鎊對馬克的匯價(jià)迅速攀升，從2.8477馬克猛漲到2.9053。
大選結束以后，英鎊似乎從此扭轉了弱勢，成了堅挺的貨幣。外匯市場(chǎng)總是談?wù)撚慕?jīng)濟前景看好，流到海外的資本會(huì )返回英國，梅杰的勝利表明英國政局的穩定等等。其實(shí)，這時(shí)的梅杰還是原來(lái)當首相的梅杰，而以后一段時(shí)期內經(jīng)常出現英國經(jīng)濟不景氣的統計數據。但英鎊在以后的近兩個(gè)月內還是一路上漲。許多預測專(zhuān)家和技術(shù)分析專(zhuān)家都預言，英鎊對馬克的匯價(jià)將上升到3.10，去試探歐洲貨幣體系規定的3.13上限。從圖形上來(lái)看，英鎊對馬克的匯價(jià)在大選后一直居高不下，但每次沖高時(shí)都在2.9500處被彈回，經(jīng)過(guò)近兩個(gè)月的高處徘徊，英鎊對馬克的匯價(jià)終于在6月份開(kāi)始下跌。
英鎊在英國大選前后的走勢表明，外匯價(jià)格在短期內的過(guò)度波動(dòng)可能會(huì )由于市場(chǎng)預期的支持而維持較長(cháng)時(shí)期。在這種預期被打破以前，市場(chǎng)有時(shí)會(huì )認為短期的均衡價(jià)格是一種合理的價(jià)格，而預測中的長(cháng)期均衡價(jià)格反而被認為是有偏差的。但是，如果外匯市場(chǎng)的預期始終得不到證實(shí)，因意外事件而扭曲的外匯價(jià)格走勢就會(huì )恢復到原來(lái)的趨勢上去，甚至走得更遠。從6月份開(kāi)始，英鎊對馬克的匯價(jià)一路下跌。在外匯市場(chǎng)證實(shí)英國經(jīng)濟前景并不十分樂(lè )觀(guān)時(shí)，英鎊的弱勢就成為大勢所趨了。以至在9月份的歐洲貨幣體系危機后，英鎊對馬克的匯價(jià)直線(xiàn)下降，仿佛如自由落體，迫使英國退出歐洲貨幣體系，英鎊對馬克的匯率在10月跌至2.40馬克。
3、美國攻打伊拉克解放科威特的“沙漠風(fēng)暴”計劃對外匯市場(chǎng)的影響
“沙漠風(fēng)暴”計劃也很典型地反映出美元和黃金作為資金的“避風(fēng)港”作用。世界局勢的動(dòng)蕩不安會(huì )使美金和黃金大漲，以前人們所說(shuō)的“大炮一響，黃金萬(wàn)兩”應該就是這個(gè)意思。
外匯市場(chǎng)的許多投資者認為，外匯價(jià)格的走勢有其一定的規律。但是在“沙漠風(fēng)暴”計劃前后，外匯市場(chǎng)的價(jià)格走勢忽上忽下，顯得非常凌亂。美國進(jìn)攻伊拉克是1991年1月17日，在這以前的一個(gè)月內，外匯市場(chǎng)圍繞美國究竟會(huì )不會(huì )打的猜測，大起大落，很明顯地說(shuō)明了上述特點(diǎn)。每當美國政府要員發(fā)表態(tài)度強硬的講話(huà)，表示要采取軍事行動(dòng)，美元就會(huì )在一天內大漲一波；而外匯市場(chǎng)聽(tīng)到有西歐國家出面調解的傳聞，似乎和平解決可望實(shí)現時(shí)，美元就會(huì )下跌一次。在1月17日戰爭爆發(fā)這一天，美元一開(kāi)始也是猛漲。從圖4—4英鎊對美元的走勢來(lái)看，英鎊跌到過(guò)1.8990。但沒(méi)隔多久，新聞界傳來(lái)美國已很快控制局勢，穩操勝券時(shí)，美元的“避風(fēng)港”作用立刻消失，市場(chǎng)便開(kāi)始拋售美元，英鎊對美元的價(jià)格猛漲到1.9353，以后的一個(gè)月內便一路上漲。
其實(shí)，根據對美國和伊拉克兩國的軍事實(shí)力分析，以及國際上輿論的傾向，任何理智的結論都會(huì )認為美國會(huì )達到把伊拉克趕出科威特的軍事目的。然而，外匯市場(chǎng)并不接受這種邏輯判斷，而是根據人們第一產(chǎn)生的心理和期待去尋找價(jià)格。只有在事實(shí)被人們接受之后，市場(chǎng)價(jià)格才會(huì )猛然回到原來(lái)趨勢上去。黃金的美元價(jià)格更能說(shuō)明這一點(diǎn)，在美國向伊拉克進(jìn)攻后，黃金價(jià)格出奇地漲到410美元1盎司，但在美軍取絕對優(yōu)勢的消息傳出后，黃金又猛瀉到373.70美元，期間的跌幅高達9.7%，大大出乎人們的預料，許多市場(chǎng)的小投資者頓時(shí)全部被“套”在里面，而且又由于黃金以后又持續下跌，使這部分投資者的損失十分慘重。
從任何一種主要外匯對美元的匯率走勢10年圖中，人們都可以發(fā)現這10年國際政治、經(jīng)濟格局的變化情況。由于每次突發(fā)事件，每項重要的經(jīng)濟統計數據都會(huì )在每天的外匯市場(chǎng)上引起劇烈的波動(dòng)，使匯率漲跌史成為國際政治經(jīng)濟發(fā)展史的縮影這一結論更具有說(shuō)服力。在外匯市場(chǎng)投資，在把握住外匯走勢的長(cháng)期趨勢時(shí)，更要十分注意它在短期的波動(dòng)，只有認清它的短期波動(dòng)規律，才能在外匯市場(chǎng)立于不敗之地。
第四課 政府對外匯市場(chǎng)的直接干預
1973年以后國際貨幣體系中實(shí)行的浮動(dòng)匯率制并不是一種徹底浮動(dòng)匯率制，而是一種所謂骯臟的浮動(dòng)匯率制，其原因是工業(yè)國家中央銀行對外匯市場(chǎng)的經(jīng)常性干預。政府制定的貨幣政策和財政政策每天都影響著(zhù)外匯市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)。工業(yè)國家的中央銀行對外匯市場(chǎng)不但會(huì )透過(guò)制定貨幣政策和財政政策進(jìn)行間接性的干預，還經(jīng)常在外匯市場(chǎng)異常劇烈的波動(dòng)時(shí)，直接干預外匯市場(chǎng)。這種政府對外匯市場(chǎng)的直接干預也是影響外匯市場(chǎng)短期走勢的重要因素。
1、中央銀行干預外匯市場(chǎng)的目標
自從浮動(dòng)匯率制推行以來(lái)，工業(yè)國家的中央銀行從來(lái)沒(méi)有對外匯市場(chǎng)采取徹底的放任自流的態(tài)度，相反，這些中央銀行始終保留相當一部分的外匯儲備，其主要目的就是對外匯市場(chǎng)進(jìn)行直接干預。
一般來(lái)說(shuō)，中央銀行在外匯市場(chǎng)的價(jià)格出現異常大的、或是朝同一方向連續幾天劇烈波動(dòng)時(shí)，往往會(huì )直接介入市場(chǎng)，通過(guò)商業(yè)銀行進(jìn)行外匯買(mǎi)賣(mài)，以試圖緩解外匯市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。對于中央銀行干預外匯市場(chǎng)的原因，理論上可以有很多解釋?zhuān)瑸榇蠖鄶等怂邮艿脑虼笾掠腥齻€(gè)。
第一，匯率的異常波動(dòng)常常與國際資本流動(dòng)有著(zhù)必然聯(lián)系，它會(huì )導致工業(yè)生產(chǎn)和宏觀(guān)經(jīng)濟發(fā)展出現不必要的波動(dòng)，因此，穩定匯率有助于穩定國民經(jīng)濟和物價(jià)?，F在國際資本跨國界的流動(dòng)不但規模很大，而且渠道很多，所受到的人為障礙很小。工業(yè)國家從70年代末開(kāi)始放寬金融方面的規章條例，進(jìn)一步為國際資本流動(dòng)提供了方便。在浮動(dòng)匯率制的條件下，國際資本大規模流動(dòng)的最直接的結果就是外匯市場(chǎng)的價(jià)格浮動(dòng)。如果大批資本流入德國，則德國馬克在外匯市場(chǎng)的匯價(jià)就會(huì )上升，而如果大批資本流出美國，外匯市場(chǎng)上的美元匯價(jià)必然下降。從另一方面來(lái)看，如果人們都期待某一國貨幣的匯率會(huì )上升，資本就勢必會(huì )流向該國。
資本流動(dòng)與外匯市場(chǎng)變化的相關(guān)性對一個(gè)國家的國民經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)配置和物價(jià)有著(zhù)重要的影響。例如，當一個(gè)國家的資本大量外流，導致本國貨幣匯價(jià)下跌時(shí)，或者當人們預計本國貨幣的匯價(jià)會(huì )下跌，導致資本外流時(shí)，這個(gè)國家的產(chǎn)業(yè)配置和物價(jià)必然出現有利于那些與對外貿易有聯(lián)系的產(chǎn)業(yè)的變動(dòng)。任何一個(gè)國家的產(chǎn)業(yè)從對外貿易角度來(lái)看，可分為能進(jìn)行對外貿易的產(chǎn)業(yè)和無(wú)法進(jìn)行對外貿易的產(chǎn)業(yè)兩種。前者如制造業(yè)，生產(chǎn)的產(chǎn)品可出口和進(jìn)口，后者如某些服務(wù)業(yè)，生產(chǎn)和消費必須在當地進(jìn)行。當資本流出貨幣貶值時(shí)，能進(jìn)行對外貿易的產(chǎn)業(yè)部門(mén)的物價(jià)就會(huì )上升，如果這一部門(mén)工資的上漲速度不是同步的話(huà)，追加這一部門(mén)的生產(chǎn)就會(huì )變得有利可圖，出口因此也會(huì )增加，但是從國內的產(chǎn)業(yè)結構來(lái)看，資本就會(huì )從非貿易產(chǎn)業(yè)流向貿易產(chǎn)業(yè)。如果這是一種長(cháng)期現象，該國的國民經(jīng)濟比例就可能失調。因此，工業(yè)國家和中央銀行是不希望看到本國貨幣的匯價(jià)長(cháng)期偏離它認為的均衡價(jià)格的。這是中央銀行本國貨幣持續疲軟或過(guò)分堅挺時(shí)直接干預市場(chǎng)的原因之一。
資本流動(dòng)與外匯市場(chǎng)變化的相關(guān)性對國民經(jīng)濟的另外一個(gè)重要影響在于，大量資本流出會(huì )造成本國生產(chǎn)資本形成的成本上升，而大量資本流入又可能造成不必要的通貨膨脹壓力，影響長(cháng)期資本投資。美國從80年代初實(shí)行緊縮性貨幣政策與擴張性財政政策，導致大量資本流入，美元匯價(jià)逐步上漲，而美國的聯(lián)邦儲備銀行（聯(lián)儲會(huì )）在1981年和1982年間對外匯市場(chǎng)又徹底采取自由放任的態(tài)度。西歐國家為了防止資本外流，在歐洲貨幣的匯率不斷下跌時(shí)，被迫經(jīng)常直接干預外匯市場(chǎng)，并一再要求美國的聯(lián)儲會(huì )協(xié)助干預。
第二，中央銀行直接干預外匯市場(chǎng)是為了國內外貿政策的需要。一個(gè)國家的貨幣在外匯市場(chǎng)的價(jià)格較低，必然有利于這個(gè)國家的出口。而出口問(wèn)題在許多工業(yè)國家已是一個(gè)政治問(wèn)題，它涉及到許多出口行業(yè)的就業(yè)水平、貿易保護主義情緒、選民對政府態(tài)度等許多方面。任何一個(gè)中央銀行都不希望看到本國外貿順差是由于本國貨幣的匯率太低而被其他國家抓住把柄。因此，中央銀行為這一目的而干預外匯市場(chǎng)，主要表現在兩個(gè)方面。
中央銀行為了保護出口，會(huì )在本國貨幣持續堅挺時(shí)直接干預外匯市場(chǎng)。對那些出口在國民經(jīng)濟中占重要比重的國家來(lái)說(shuō)，這樣做就更有理由。1992年4月以前，澳元一路看漲，而且漲勢平緩。但是，在3月30日澳元對美元的匯率漲到0.77美元時(shí)，澳大利亞中央銀行立刻在市場(chǎng)上拋澳元買(mǎi)美元。又如，德國是世界制造業(yè)出口大國，70年代實(shí)行浮動(dòng)匯率制以后，馬克的匯價(jià)隨著(zhù)德國經(jīng)濟的強大而一路上揚，為了維持其出口工業(yè)在國際上的競爭地位，德國政府極力主張實(shí)行歐洲貨幣體系，以便把馬克與歐洲共同體其他成員國的貨幣固定在一個(gè)范圍內。
從日本中央銀行經(jīng)常干預外匯市場(chǎng)，可以充分看出貿易問(wèn)題的重要性。80年代以來(lái)，日本對美國的貿易順差每年保持在一個(gè)天文數字的水平，1991年為500億美元，已成為美日關(guān)系之間的一個(gè)政治問(wèn)題。1992年是美國大選年，美國國內針對日本的貿易保護主義情緒十分強烈，國會(huì )議員仍然在國會(huì )里抨擊日本對美國的市場(chǎng)封閉。日本中央銀行為了緩和美國國內的反日情緒，經(jīng)常發(fā)表講話(huà)，要求日元走強，還不時(shí)地查詢(xún)匯率情況，以表明自己的態(tài)度。1992年1月17日，日本中央銀行在美元走強的趨勢形成時(shí)，突然在市場(chǎng)拋日元買(mǎi)美元，使美元對日元的匯率一下子從128.35日元漲到124.05日元。當時(shí)日本利率較高，日本政府并無(wú)減息意圖。對于干預的理由，中央銀行只是說(shuō)希望日元走強。在以后3個(gè)星期內，日本中央銀行又以同樣的方式幾次干預外匯市場(chǎng)，拋日元買(mǎi)美元，除了2月7日這一次在圖形上較明顯外，其余的幾次都不十分有效。
從國際外匯市場(chǎng)發(fā)展史來(lái)看，利用本國貨幣貶值來(lái)擴大出口是許多國家在早期經(jīng)常采取的政策，它被稱(chēng)為“乞鄰政策”，在經(jīng)濟不景氣時(shí)，常引起兩國的貿易戰。由于現在非關(guān)稅貿易壁壘名目繁多，這一人為干預外匯市場(chǎng)的政策已很少采用，而且也會(huì )明顯地引起其他國家的指責。
第三，中央銀行干預外匯市場(chǎng)是出于抑制國內通貨膨脹的考慮。宏觀(guān)經(jīng)濟模型證明，在浮動(dòng)匯率制的情況下，如果一個(gè)國家的貨幣匯價(jià)長(cháng)期性地低于均衡價(jià)格，在一定時(shí)期內會(huì )刺激出口，導致外貿順差，最終卻會(huì )造成本國物價(jià)上漲，工資上漲，形成通貨膨脹的壓力。在通貨膨脹已經(jīng)較高的時(shí)候，這種工資—物價(jià)可能出現的循環(huán)上漲局面，又會(huì )造成人們出現未來(lái)的通貨膨脹必然也很高的期待，使貨幣當局的反通貨膨脹政策變得很難執行。此外，在一些工業(yè)國家，選民往往把本國貨幣貶值引起的通貨膨脹壓力作為政府當局宏觀(guān)經(jīng)濟管理不當的象征。所以，在實(shí)行浮動(dòng)匯率制以后，許多工業(yè)國家在控制通貨膨脹時(shí)，都把本國貨幣的匯率作為一項嚴密監視的內容。
英鎊自80年代以來(lái)的波動(dòng)，很清楚地說(shuō)明貨幣貶值與通貨膨脹的關(guān)系。70年代，幾乎所有工業(yè)國都陷入兩位數的通貨膨脹，英鎊也在劫難逃。在整個(gè)80年代，美國和西歐國家的中央銀行都取得明顯效果，而英國則效果較差。歐洲貨幣體系在1979年成立后，英國在撒切爾夫人執政時(shí)期出于政治等因素的考慮始終不愿加入，在抑制本國通貨膨脹方面也做了很大的努力。在頂了10多年后的1990年，英國終于在梅杰任首相后宣布加入歐洲貨幣體系。其首要原因就是希望通過(guò)歐洲貨幣體系，把英鎊的匯價(jià)維持在一個(gè)較高的水平，使英國的通貨膨脹得到進(jìn)一步的控制。但是好景不長(cháng)，1992年歐洲貨幣體系出現危機，外匯市場(chǎng)猛拋英鎊、里拉等，終于導致意大利里拉正式貶值。同樣是基于反通貨膨脹的考慮，英國政府花了60多億美元在市場(chǎng)干預，德國中央銀行為了維持英鎊和里拉的幣值，也花了120多億美元在外匯市場(chǎng)干預。在英鎊繼續大跌，英鎊在歐洲貨幣體系內貶值的呼聲很高的情況下，英國宣布退出歐洲貨幣體系，而絕不正式將英鎊貶值，同時(shí)宣布仍要繼續執行反通貨膨脹的貨幣政策。
2、中央銀行干預外匯市場(chǎng)的手段與效益
關(guān)于什么是中央銀行對外匯市場(chǎng)的干預，有一個(gè)較為正式的定義。80年代初，美元對所有歐洲國家的貨幣匯率都呈升勢，圍繞著(zhù)工業(yè)國家要不要對外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預，1982年6月的凡爾賽工業(yè)國家高峰會(huì )議決定成立一個(gè)由官方經(jīng)濟學(xué)家組成的“外匯干預工作小組”，專(zhuān)門(mén)研究外匯市場(chǎng)干預問(wèn)題。1983年，該小組發(fā)表了“工作組報告”（又稱(chēng)“杰根森報告”），其中對干預外匯市場(chǎng)的狹義定義是：“貨幣當局在外匯市場(chǎng)上的任何外匯買(mǎi)賣(mài)，以影響本國貨幣的匯率”，其途徑可以是用外匯儲備、中央銀行之間調撥，或官方借貸等。其實(shí)，要真正認清中央銀行干預外匯市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)和效果，還必須認清這種干預對該國貨幣供應及政策的影響。因此，在中央銀行干預外匯市場(chǎng)的手段上，可以分為不改變現有貨幣政策的干預（sterilized intervention，又稱(chēng)“消毒干預”）和改變現有貨幣政策的干預（no sterilized intervention，又稱(chēng)“不消毒干預”）。所謂不改變政策的干預是指中央銀行認為外匯價(jià)格的劇烈波動(dòng)或偏離長(cháng)期均衡是一種短期現象，希望在不改變現有貨幣供應量的條件下，改變現有的外匯價(jià)格。換言之，一般認為利率變化是匯率變化的關(guān)鍵，而中央銀行試圖不改變國內的利率而改變本國貨幣的匯率。
中央銀行在進(jìn)行這種干預時(shí)可采取雙管齊下的手段：
?。?）中央銀行在外匯市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出外匯時(shí)，同時(shí)在國內債券市場(chǎng)上賣(mài)出或買(mǎi)進(jìn)債券，從而使匯率變而利率不變化。例如，外匯市場(chǎng)上美元對日元的匯價(jià)大幅度下跌，日本中央銀行想采取支持美元拋出日元，美元成為它的儲備貨幣，而市場(chǎng)上日元流量增加，使日本貨幣供應量上升，而利率呈下降趨勢。為了抵消外匯買(mǎi)賣(mài)對國內利率的影響，日本中央銀行可在國內債券市場(chǎng)上拋債券，使市場(chǎng)上的日元流通量減少，利率下降的趨勢因此而抵消。需要指出的是，國內債券和國際債券的相互替代性越差，中央銀行不改變政策的干預就越有效果，否則就沒(méi)有效果。
?。?）中央銀行在外匯市場(chǎng)上通過(guò)查詢(xún)匯率變化情況、發(fā)表聲明等，影響匯率的變化，達到干預的效果，它被稱(chēng)為干預外匯市場(chǎng)的“信號反應”。中央銀行這樣做是希望外匯市場(chǎng)能得到這樣的信號：中央銀行的貨幣政策將要發(fā)生變化，或者說(shuō)預期中的匯率將有變化等等。一般來(lái)說(shuō)，外匯市場(chǎng)在初次接受這些信號后總會(huì )作出反應。但是，如果中央銀行經(jīng)?？?#8220;信號效應”來(lái)干預市場(chǎng)，而這些信號又不全是真的，就會(huì )在市場(chǎng)上起到“狼來(lái)了”的效果。1978年至1979年卡特政府支持美元的干預，經(jīng)常被認為是“狼來(lái)了”信號效果的例子。而1985年西方五國財政部長(cháng)和中央銀行行長(cháng)的“廣場(chǎng)飯店聲明”立刻使美元大跌，就經(jīng)常被認為是“信號效應”成功的例子。
所謂改變政策的外匯市場(chǎng)干預實(shí)際上是中央銀行貨幣政策的一種轉變，它是指中央銀行直接在外匯市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)外匯，而聽(tīng)任國內貨幣供應量和利率朝有利于達到干預目標的方向變化。例如，如果馬克在外匯市場(chǎng)上不斷貶值，德國中央銀行為了支持馬克的匯價(jià)，它可在市場(chǎng)上拋外匯買(mǎi)馬克，由于馬克流通減少，德國貨幣供應下降，利率呈上升趨勢，人們就愿意在外匯市場(chǎng)多保留馬克，使馬克的匯價(jià)上升。這種干預方式一般來(lái)說(shuō)非常有效，代價(jià)是國內既定的貨幣政策會(huì )受到影響，是中央銀行看到本國貨幣的匯率長(cháng)期偏離均衡價(jià)格時(shí)才愿意采取的。
判斷中央銀行的干預是否有效，并不是看中央銀行干預的次數多少和所用的金額大小。從中央銀行干預外匯的歷史至少可以得出以下兩個(gè)結論。
第一，如果外匯市場(chǎng)異常劇烈的波動(dòng)是因為信息效益差、突發(fā)事件、人為投機等因素引起的，而由于這些因素對外匯市場(chǎng)的扭曲經(jīng)常是短期的，那么，中央銀行的干預會(huì )十分有效，或者說(shuō)，中央銀行的直接干預至少可能使這種短期的扭曲提前結束。
第二，如果一國貨幣的匯率長(cháng)期偏高偏低是該國的宏觀(guān)經(jīng)濟水平、利率和政府貨幣政策決定的，那么，中央銀行的干預從長(cháng)期來(lái)看是無(wú)效的。而中央銀行之所以堅持進(jìn)行干預，主要是可能達到以下兩個(gè)目的：首先，中央銀行的干預可緩和本國貨幣在外匯市場(chǎng)上的跌勢或升勢，這樣可避免外匯市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)對國內宏觀(guān)經(jīng)濟發(fā)展的過(guò)分沖擊；其次，中央銀行的干預在短期內常會(huì )有明顯的效果，其原因是外匯市場(chǎng)需要一定的時(shí)間來(lái)消化這種突然出現的政府干預。這給予中央銀行一定的時(shí)間來(lái)重新考慮其貨幣政策或外匯政策，從而作出適當的調整。
3、中央銀行干預外匯市場(chǎng)的歷史發(fā)展
從1973年到現在，工業(yè)國家的中央銀行經(jīng)常在外匯市場(chǎng)上進(jìn)行直接干預，其中較大的聯(lián)合干預約有5次，成功和失敗的兼而有之。
對1976年—1979年美元弱勢的干預 在經(jīng)過(guò)1974年至1975年的世界性經(jīng)濟衰退以后，美國的經(jīng)濟仍處于高通貨膨脹，高失業(yè)率和低經(jīng)濟增長(cháng)率的處境?？ㄌ卣疄榱舜碳そ?jīng)濟，決定采取擴張性的財政政策和貨幣政策，雖然利率在上漲，但美國的通貨膨脹率漲得更快，外匯市場(chǎng)因此開(kāi)始不斷地拋美元，使美元的匯價(jià)一路下跌。
面對美元的跌勢，卡特政府決定干預外匯市場(chǎng)。1978年10月底，卡特政府宣布了一項反通貨膨脹的計劃，但由于對美國未來(lái)的貨幣政府并沒(méi)有明確的表示，美元反而在外匯市場(chǎng)上狂瀉。面臨馬克和日元升值的巨大壓力，德國和日本兩國的中央銀行被迫進(jìn)行不改變自己政策為前提的大規模干預，買(mǎi)美元拋本國貨幣，但收效甚微。
1978年11月1日，卡特總統宣布美元匯價(jià)太低，美國財政部和中央銀行將直接進(jìn)行干預。由于前一星期的反通貨膨脹計劃使外匯市場(chǎng)大失所望，卡特這次宣布的干預包含兩項重要的政策轉變。第一，貨幣政策將緊縮。聯(lián)邦儲備銀行將把貼現率提高一個(gè)百分點(diǎn)，使貼現率達到當時(shí)歷史高點(diǎn)的9.5%，從而使這次干預包含政策內容。第二，美國中央銀行將調用300億美元干預外匯市場(chǎng)，平穩美元的匯價(jià)。其中150億將從其他中央銀行借調，50億從國際貨幣基金組織提取和特別提款權的銷(xiāo)售，50億為所謂“卡特債券”（Carter bonds），即財政部在國外銷(xiāo)售的以馬克和瑞士法郎記帳的債券?？ㄌ赜媱澬己?，外匯市場(chǎng)果然受到震動(dòng)，對其第一項緊縮政策更加警覺(jué)。在11月1日上午9:13，美元對馬克的匯價(jià)立刻比前一天的最低點(diǎn)上升3.25%，達到1.83馬克；幾分鐘后，隨著(zhù)中央銀行拋出6,900萬(wàn)馬克、1,900萬(wàn)瑞士法郎后，美元繼續上升，對馬克的匯價(jià)又上升1%，對瑞士法郎的匯價(jià)也上升到1.567。在針對日元的干預動(dòng)用了500萬(wàn)美元之后，美元對日元的匯價(jià)也跌至187.5日元。在這一天外匯市場(chǎng)收市時(shí)，美元對主要外匯的匯價(jià)平均上升了7%—10%。
在以后的兩個(gè)星期內，外匯市場(chǎng)仍有拋美元風(fēng)，以試探美國等中央銀行干預市場(chǎng)的決心，但美國聯(lián)邦儲備委員會(huì )聯(lián)合德國、瑞士和日本中央銀行，一次又一次地在市場(chǎng)干預。到11月底，美國干預市場(chǎng)的總額達350億美元，使美元明顯回升。但是，到12月初，外匯市場(chǎng)開(kāi)始懷疑美國是否會(huì )真正采取貨幣緊縮政策，又開(kāi)始拋美元，使美元再度下跌。美國等中央銀行繼續大規模干預外匯市場(chǎng)，光是美國就花了310億美元，但干預的效果已明顯下降，到12月底，美元匯價(jià)已低于11月的水平。美元的真正走強是1979年10月新的聯(lián)儲會(huì )主席保羅·沃爾克上臺宣布貨幣供應控制以后的事。
1985年9月工業(yè)五國對外匯市場(chǎng)的干預 如果說(shuō)70年代末美國等中央銀行干預外匯市場(chǎng)是一場(chǎng)失敗的持久戰，1985年9月工業(yè)5國對外匯市場(chǎng)的干預則是一場(chǎng)成功的速決戰。里根上臺后，美元就開(kāi)始一路走強，到1985年2月25日達到最高點(diǎn)，對馬克的匯率高達1美元兌3.4794馬克。經(jīng)過(guò)春季和夏季的調整后，美元在該年9月又開(kāi)始上漲。美國、英國、法國、德國和日本等五國的財政部長(cháng)與中央銀行行長(cháng)在紐約廣場(chǎng)飯店開(kāi)會(huì )討論外匯干預問(wèn)題。9月22日星期天，五國發(fā)表聲明。聲明說(shuō)，五國財長(cháng)和中央銀行行長(cháng)一致同意，“非美元貨幣對美元的匯價(jià)應該進(jìn)一步走強”，他們“在有必要時(shí)將進(jìn)一步合作，進(jìn)行干預”。第二天早上，外匯市場(chǎng)美元便立刻大跌，對馬克的匯率從2.7352跌到2.6524馬克，跌幅達3%以上。美元從此一路下跌，以至到1986年底，日本和德國的中央銀行又被迫采取支持美元的干預措施，收效仍然甚微，美元的跌勢到1987年初美元中央銀行也參加市場(chǎng)干預時(shí)才止住。 1985年9月的干預是否有效，外匯市場(chǎng)存在著(zhù)爭論。有人認為，美元在干預前已經(jīng)開(kāi)始走弱，即使中央銀行銀行不干預，它也會(huì )在9月份反彈后繼續走弱。但更多的意見(jiàn)認為，這次干預還是有效的。
這次干預如果說(shuō)是成功的話(huà)，那就是“信號反應”起的作用。在干預的前后兩個(gè)星期，匯率大變，而工業(yè)國家之間的利率差根本沒(méi)有變化，一直到10月底，日本在信貸市場(chǎng)上實(shí)行緊縮政策，才使利率差開(kāi)始有真正的變化。但是，這次五國聯(lián)合至少使外匯市場(chǎng)得到兩個(gè)強烈信號。首先，這次聲明使外匯市場(chǎng)意識到，五個(gè)工業(yè)國家將會(huì )充分協(xié)調，竭盡全力地進(jìn)行更大規模的外匯市場(chǎng)干預。而以后的事實(shí)證明，中央銀行在干預外匯市場(chǎng)時(shí)，確實(shí)是那樣做的。其次，這次聲明意味著(zhù)美國外匯政策的重大轉變。里根政府一開(kāi)始就奉行讓市場(chǎng)自由競爭的自由放任政策，一直聽(tīng)任美元的一路走強，而且對其他國家中央銀行干預外匯市場(chǎng)的要求置之不理。這次美國與其他工業(yè)國一起參與干預，使外匯市場(chǎng)有理由相信，美國為了與其他工業(yè)國家協(xié)調， 有可能調整貨幣和宏觀(guān)經(jīng)濟政策，使美元開(kāi)始走弱。
1992年夏季美國等中央銀行對外匯市場(chǎng)的干預 1992年3月中旬開(kāi)始，外匯市場(chǎng)對期待已久的美國經(jīng)濟復蘇再次失望，在德國高利率和美國堅持寬松的貨幣政策影響下，開(kāi)始不斷拋售美元，致使美元對幾乎所有歐洲貨幣的匯價(jià)都一路下跌。美國與歐洲國家的中央銀行分別在7月20日和8月11日兩次大規模干預外匯市場(chǎng)。這兩次干預從性質(zhì)上來(lái)說(shuō)，都是屬不改變各自經(jīng)濟政策的干預，雖然有短時(shí)的效果，從中、長(cháng)期來(lái)看卻完全是失敗的。
第一次干預是7月20日馬克與美元的匯價(jià)沖擊1991年2月以后的新高點(diǎn)1.4430時(shí)進(jìn)行的，美國等15個(gè)工業(yè)國家的中央銀行聯(lián)手在市場(chǎng)拋馬克買(mǎi)美元，經(jīng)過(guò)3次干預后，美元對馬克的匯價(jià)一下子從1.4470上升到1.5000，美元在兩天內反彈了500多點(diǎn)。但是這次干預并沒(méi)有止住美元的跌勢。在經(jīng)過(guò)半個(gè)多月的徘徊后，美元又繼續下跌。美國等13個(gè)工業(yè)國家的中央銀行于8月11日再次聯(lián)手干預，但效果比第一次還要差。第一輪干預使美元對馬克的匯率從1.4620馬克反彈到1.4780，僅上升150點(diǎn)，而且時(shí)效僅維持了半個(gè)多小時(shí)。以后美元重新下跌。美國聯(lián)邦儲備委員會(huì )在3個(gè)多小時(shí)內分別在美元兌馬克的匯率1.4715、1.4730和1.4770等處4次干預市場(chǎng)，拋馬克買(mǎi)美元，但僅僅使美元略有反彈。在這次干預中，美國等工業(yè)國家共動(dòng)用了10至15億美元。然而，兩天以后，美元又跌過(guò)干預前的最低點(diǎn)。
這次干預之所以失敗，除了上面所說(shuō)的屬于不改變政策的干預外，外匯市場(chǎng)對這些干預早有期待也是個(gè)重要原因。對外匯市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，最以推動(dòng)市場(chǎng)的是突發(fā)性事件，而預料之中的事件往往會(huì )提前反映到外匯市場(chǎng)中去。這是第一次干預比第二次干預有效一些的原因。而這兩次干預最終不能改變美元的弱勢，原因是中央銀行不能使外匯市場(chǎng)相信，美元的匯價(jià)應該市場(chǎng)價(jià)高一些。
1992年9月歐洲貨幣體系成員國對外匯市場(chǎng)的干預 1992年9月歐洲貨幣體系出現危機，外匯市場(chǎng)猛烈地拋售成員國中幾乎所有的疲軟的貨幣，英鎊、意大利里拉、愛(ài)爾蘭鎊等無(wú)不出現大幅度幣值下跌的情況。受其株連的是非成員國芬蘭等國貨幣，在外匯市場(chǎng)上也出現大跌，迫使這些國家宣布脫離與歐洲貨幣體系的自愿掛鉤。
這次干預中，歐洲共同體的成員國幾乎都花了很大的代價(jià)。德國中央銀行花了120多億美元，英國花了近60億，而法國向德國中央銀行借調外匯進(jìn)行干預的錢(qián)，到11月初才還清。這次干預使歐洲貨幣體系的矛盾有所緩和，但遠遠沒(méi)有解決問(wèn)題%A
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