那么在說(shuō)答案之前，我們來(lái)看投資者面臨的三大難題？
一、 企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性。二、市場(chǎng)定價(jià)的復雜性，三、被放大的人性缺點(diǎn)。這三個(gè)問(wèn)題的解答決定了我們能在股市上獲得的收益。
第一個(gè)問(wèn)題決定了我們如何判斷價(jià)值。第二個(gè)問(wèn)題，例如茅臺，這短短一段時(shí)間?？梢詮乃奈灏俚狡甙税?。非常短的時(shí)期內會(huì )有劇烈的變化。投資者如何出價(jià)會(huì )有一個(gè)問(wèn)題。第三個(gè)我和大家說(shuō)一個(gè)事情，去年2400的時(shí)候從估值點(diǎn)位還是風(fēng)險層面，都是可以相對樂(lè )觀(guān)的。但是那個(gè)時(shí)候大部分人是非常悲觀(guān)的。很多基金經(jīng)理倉位降到兩三成。悲觀(guān)時(shí)候更悲觀(guān)，樂(lè )觀(guān)時(shí)候更樂(lè )觀(guān)。這個(gè)是普遍的問(wèn)題。有時(shí)候看到機會(huì )不敢買(mǎi)或者不敢賣(mài)也是類(lèi)似的情況。這個(gè)就是股市放大了我們人性的缺點(diǎn)。
這些問(wèn)題導致了不確定性，面對不確定性，我們一定要有一套非常有生命力與進(jìn)化能力的體系，足以對抗所有負面，從而過(guò)得更健康更長(cháng)久。
相信有投資經(jīng)歷的人對這三個(gè)問(wèn)題都會(huì )有一些思考。買(mǎi)股票就是買(mǎi)企業(yè)。作為價(jià)值投資者，判斷企業(yè)的價(jià)值是我們的核心。價(jià)值判斷要求前瞻，要求你了解這門(mén)，生意了解生意有多難，所以巴菲特提到能力圈，認知自身，搞明白自己可以懂的有哪些。
01
我們先來(lái)看第一個(gè)問(wèn)題。
《基業(yè)長(cháng)青》系列書(shū)籍是投資者必看的數據，里面提到的長(cháng)青企業(yè)，我們去回溯他的股價(jià)表現，大多數其實(shí)并不好。依托于產(chǎn)業(yè)的深度研究都會(huì )出現問(wèn)題，所以?xún)H僅深度研究是不夠的，會(huì )有缺陷。我很佩服的投資者在2014年寫(xiě)了一本書(shū)叫做《公司價(jià)值分析案例與實(shí)踐》，里面提到的幾個(gè)企業(yè)，不少企業(yè)邏輯其實(shí)也都沒(méi)兌現。甚至也踩雷了，例如康得新。但是股價(jià)倒是大部分表現的不錯。（這個(gè)和他對第二個(gè)的問(wèn)題解答有關(guān)系）
巴菲特也說(shuō)過(guò)不少他投資失敗的案例。當然我們舉這些例子不是為了說(shuō)明他們做的不好，相反，他們是很棒的投資者。我們想說(shuō)明的是——價(jià)值判斷很難。
判斷企業(yè)價(jià)值或者說(shuō)判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)會(huì )有不少失敗的可能，目前解決的主要辦法是——成為內行或者半個(gè)內行。所以我們要做深度研究！
02
深度研究的作用也很明顯，我們來(lái)看這一句話(huà)，這是一位知名投資者在2013年寫(xiě)的。（新經(jīng)濟可以在與舊經(jīng)濟的結合中落地，舊模式可以在新模式的幫助下提效從而達到共同發(fā)展的局面，像O2O業(yè)務(wù)就是這樣一個(gè)很好的結合模式。）
大家有沒(méi)有覺(jué)得很眼熟。這個(gè)不就是馬云在2015年說(shuō)的新零售嘛。成為半個(gè)內行，就要求我們的前瞻要盡量做到這個(gè)地步。
我們會(huì )依托于我們自身的強大投研力量以及資源支撐，并持續專(zhuān)注努力于研究生意，判斷公司價(jià)值。我們也有這經(jīng)歷過(guò)多年市場(chǎng)檢驗的完善研究框架與實(shí)力。團隊的力量大于個(gè)人，來(lái)到公司后，我們的投研水平會(huì )有更多的提升。
我本人對消費行業(yè)有多年的研究和跟蹤，過(guò)去也取的了不錯的收益。我們團隊里的研究員也都具體多年的資深經(jīng)驗，例如我們金融首席本身也有多年股份制銀行總行工作經(jīng)驗，我司歷年來(lái)產(chǎn)品的優(yōu)異表現就是一個(gè)佐證。
深度研究就要求你要理解生意。舉個(gè)最近的具體例子。例如2018年初的白云山，在坐的朋友可能不少都看過(guò)我當初公開(kāi)的分享。王老吉大家都知道。本身長(cháng)期存續性不錯，與加多寶的多年價(jià)格戰導致了飲料業(yè)務(wù)極低的凈利率。但轉折來(lái)了，加多寶因為自身原因不太行了。2018年年報出來(lái)發(fā)現白云山營(yíng)收不增長(cháng)，但是利潤大漲。外資機構覺(jué)得很可疑，出了做空報告，主要的質(zhì)疑就是按照一般消費品的邏輯為什么你營(yíng)收增長(cháng)很慢，費用也沒(méi)啥增長(cháng)，但利潤暴漲？是不是造假了？
這個(gè)時(shí)候就是我們深度投資者的機會(huì )了。因為我們理解了這門(mén)生意，我們明白渠道銷(xiāo)售的具體內涵。知道財務(wù)數據反映的生意。例如隨著(zhù)王老吉市場(chǎng)份額到70%，加多寶自身又出了問(wèn)題。和加多寶的價(jià)格戰平緩，促銷(xiāo)贈品就會(huì )減少，這點(diǎn)是體現在成本上的而不是體現在費用上，而且本身隨著(zhù)價(jià)格戰的趨緩，廣告這些投入支出也會(huì )減少，這個(gè)也體現在費用上是減少的。同時(shí)營(yíng)收可能不會(huì )有變化，但利潤率會(huì )增加。利潤率增加，利潤就大漲了。
外資不懂生意，以為消費品一定是銷(xiāo)售費用增加推動(dòng)營(yíng)收增長(cháng)從而推動(dòng)利潤增長(cháng)，這個(gè)是線(xiàn)性的表層思維。而且那個(gè)時(shí)候流感導致了板藍根的大賣(mài)，其他業(yè)務(wù)板塊例如偉哥的仿制藥金戈增速也不錯。股價(jià)大跌的時(shí)候正是我們可以考慮買(mǎi)入的時(shí)候。這個(gè)就是深度研究的作用。。所以第一個(gè)問(wèn)題我們的解答就是了解生意，并且依靠深度研究、持續研究，堅守價(jià)值從而比別人做的好。
03
剛才我們說(shuō)了判斷價(jià)值很可能失敗，那么在此我們思考一個(gè)問(wèn)題，如果失敗不可避免？除了在深度研究方面以外，是不是還有另外的方式。即使錯了不虧錢(qián)，甚至是錯了也賺錢(qián)，是不是就會(huì )利于不敗之地？巴菲特說(shuō)好企業(yè)，好價(jià)格！大部分投資者都只理解了前半句，但是后半句很多都沒(méi)有理解。如果有了更好的價(jià)格，不僅可能收益更多，只要買(mǎi)的足夠便宜，理解的夠深，即使錯了也可能不會(huì )有損失。當然，這里也存在自知之明的問(wèn)題。
依托市場(chǎng)面研究我們可以尋找更好的價(jià)格，就是我過(guò)去多年來(lái)對第二個(gè)難題的解答。
而這也是我們顯著(zhù)區分于其他投資者的一點(diǎn)。幾乎所有投資者對于好價(jià)格的做法都是被動(dòng)等待。
04
市場(chǎng)面研究的基礎是所有投資者公認的一句話(huà)：價(jià)格是價(jià)值在市場(chǎng)里的映射。所以我們可以去觀(guān)察價(jià)值是如何演繹的，并歸納市場(chǎng)可能如何看待基本面變化，而不是去猜漲跌。在短期和中期維度上，可以看出來(lái)大家是如何看待基本面的變遷。
格雷厄姆在證券分析里認為市場(chǎng)分析不靠譜。因為擾動(dòng)太多。判斷太難。但如果我們不預測，而只是觀(guān)察，甚至更簡(jiǎn)化做基本面歷史高點(diǎn)低點(diǎn)歸因分析呢？研究企業(yè)經(jīng)營(yíng)的外部性嗎？是不是可以從企業(yè)經(jīng)營(yíng)這個(gè)角度去對外部環(huán)境影響分析和歸因呢？是不是難度就大大降低。在股價(jià)和基本面的極端態(tài)時(shí)看企業(yè)的表現。在經(jīng)營(yíng)很不好的時(shí)候，它如何延續他的競爭力。而企業(yè)在極端低谷時(shí)候的表現是不是更能說(shuō)明他生命力。
市場(chǎng)面研究：目的是為了理解價(jià)值在市場(chǎng)里的映射，觀(guān)察市場(chǎng)對基本面變化的反應。關(guān)注極端態(tài)尋找好價(jià)格。弄明白方向，有方向感，才能做推演。主要有兩個(gè)部分。
一、橫向的方向感和縱向的方向感。（長(cháng)期看企業(yè)如何，能不能生存下去，能不能成長(cháng)。歷史上看在低谷時(shí)如何應對，是什么讓他們走向高點(diǎn)。）二、反應在指標里的重大轉折。
我們看一個(gè)具體的例子……
這個(gè)是阿膠過(guò)去幾年的扣非PE和復權股價(jià)、業(yè)績(jì)的對比圖。我們市場(chǎng)面研究做的第一步就是尋找股價(jià)歷史上極端位置，標注股價(jià)極端低位與高位。梳理參與者（賣(mài)方和投資者）那個(gè)時(shí)點(diǎn)的主要錯誤。（最簡(jiǎn)單的例子，例如每個(gè)最低位時(shí)出現共性因素環(huán)境基本是經(jīng)濟基本面不太好，提價(jià)過(guò)快。個(gè)性因素包括保健品行業(yè)不景氣負面丑聞，食品安全事件等等。
長(cháng)期看這個(gè)企業(yè)估值中樞是下移的，對照基本面，我們可以認為他長(cháng)期的爭議可能導致估值中樞下移。那么尋找切入點(diǎn)時(shí)就要注意了。每個(gè)最低點(diǎn)，大家對他的擔憂(yōu)是一樣的。結合這個(gè)邏輯是不是能做一些判斷。你去看他怎么走出來(lái)的。一旦提價(jià)停止，業(yè)績(jì)可能就會(huì )恢復。
歷史是不斷重復的。結合現在如果類(lèi)似的因素出現，我們對于價(jià)值的判斷和演繹心里是不是會(huì )更有底。頂部的時(shí)候研究方法也是一樣。然后我們再去看從底部到頂部，頂部到底部的基本面變化和股價(jià)變化。對于風(fēng)險可能會(huì )有更深的體會(huì )。很多時(shí)候日光之下無(wú)新鮮事。阿膠、茅臺、格力都是可以用這樣的歷史市場(chǎng)面研究更好地理解基本面的演繹。這個(gè)是縱向的方向感。橫向的方向感就是你去看長(cháng)期的趨勢，我們可以看到阿膠的長(cháng)期估值中樞是下移的，結合基本面我們可能能發(fā)現他的存在基礎有可能更遠的時(shí)間尺度上會(huì )有疑慮，那么如何介入，在低位時(shí)介入不介入就是我們可以考慮的問(wèn)題？
當然這里我們不展開(kāi)太詳細，畢竟這個(gè)是我們研究的層面。有興趣的投資者，后面我們可以交流。
（以下簡(jiǎn)化流程可做簡(jiǎn)單參考，具體解讀我們以后可以做個(gè)交流，不展開(kāi)）
1. 尋找股價(jià)極端位置與基本面極端位，看基本面與市場(chǎng)面的時(shí)間差。（比如季度反轉性業(yè)績(jì)大跌 年度大跌這種，市場(chǎng)的反映，業(yè)績(jì)連續大跌后，又大跌）
2. 從底部到頂部，從頂部到底部，基本面與股價(jià)的演變。
3. 看長(cháng)期的趨勢，形成長(cháng)期的一個(gè)方向感和短期的方向感。
4. 代入現在的時(shí)點(diǎn)，做趨勢前瞻判斷。
5. 行業(yè)間的對比，能夠說(shuō)清楚很多東西。（市場(chǎng)對生意模式的看法）
作完這樣的研究，你就會(huì )對企業(yè)的估值背后反映了什么會(huì )有更深入地了解。整個(gè)的估值邏輯，對基本面的解讀，也會(huì )有一些把握，從而結合基本面研究更能找到更好的出手時(shí)機，在持有中也會(huì )更加篤定。也就是會(huì )更有方向感覺(jué)。同時(shí)，即使錯了也能比其他投資者更早地發(fā)現，從而做出選擇。低的價(jià)格是更好的保護。
05
解答了企業(yè)與市場(chǎng)的問(wèn)題后，最后要回歸到投資者本身。比如漲了之后你賣(mài)不賣(mài)，這里其實(shí)除了前面的問(wèn)題，就涉及到人性。人性的弱點(diǎn)和缺點(diǎn)是固有的，缺點(diǎn)例如傲慢、自大、貪婪。不僅影響投資，還可能導致毀滅。而且每個(gè)人的具體缺點(diǎn)還都不太一樣。所以要知己，知人。知人方面，人情練達，世事洞明需要閱歷和經(jīng)歷的磨練也需要思考。芒格教育我們投資者要理性，但沒(méi)有說(shuō)理性從何而來(lái)。理性不是天生的，我覺(jué)得理性首先要自知，明白自己的非理性。理性來(lái)自于經(jīng)歷紅塵煉心，就是這個(gè)道理。如何去彌補缺點(diǎn)，強化優(yōu)勢，這個(gè)是我們所有投資者應該一直思考的問(wèn)題。
06
還是那句話(huà)，你需要研究分析自我，并找出方法去應對。我覺(jué)得投資中自知更重要。只要對自己坦誠，總是有辦法識別出自己的弱點(diǎn)然后去想辦法應對的。自知有一些流程可以參考。識別、解構、抽離、觀(guān)察。
很多人會(huì )把理性交給歲月，但是沒(méi)有想過(guò)經(jīng)歷是經(jīng)歷，歲月是歲月。所有浪費了很多時(shí)間，并且沒(méi)有獲得任何收獲。
結合行為經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、心理學(xué)，我們有全套的思維框架去進(jìn)行心智鍛煉，從而讓我們更加客觀(guān)，更加理性。具體上要求我們研究的全面性，風(fēng)險識別的全面性，投資的客觀(guān)性，思考的反脆弱。我之前在網(wǎng)絡(luò )也分享過(guò)一篇關(guān)于思維框架的文章，有興趣的投資者可以做個(gè)參考。思維框架是和是市場(chǎng)面研究，基本面研究匹配的。
12
至此，我的體系也浮現而出。深度的基本面研究+成體系的市場(chǎng)面研究+匹配的思維框架，這個(gè)體系是弱者體系。弱者體系意思在于，以最強者的邏輯，做最弱者的努力。你要把自己的姿態(tài)擺到最低，向最強者學(xué)習，用最強者的要求（邏輯）去要求自己，并且付出比他們還多的努力。強化優(yōu)勢，彌補弱點(diǎn)，察覺(jué)變化。這個(gè)體系強調生命力與自我保護。
不僅在投資中，在過(guò)去的生活與工作中我也在運用這個(gè)體系。一直以來(lái)效果還不錯。
前段時(shí)間我問(wèn)了段永平總一個(gè)問(wèn)題，我問(wèn)他，我們沒(méi)有段總的能力和條件如何找辦法努力在投資上做到卓越。其實(shí)我自己也有了答案，這個(gè)就是我的答案。
無(wú)論生活還是投資，我們追求確定性，但卻要在不確定性中做選擇。所以我們要避免不確定性傷害自己，也就是反脆弱。而我的這個(gè)體系強調的就是生命力和自我保護。用馮柳總的一句話(huà)說(shuō)，我們要避免我們不知道的東西傷害我們自己。我想這樣才能活得更健康，更長(cháng)久。
所以投資中遇到的難題我們都有完善的體系和方法去應對，這個(gè)就是我們的投研能力。我們投資中要求的一個(gè)很重要能力就是反脆弱。
舉個(gè)有意思的例子，例如這里的桌子?？雌饋?lái)很堅硬很牢固。但是你只要找到一把硬度超過(guò)他的錘子就能很輕易的破壞掉。所以這個(gè)桌子是脆弱的，他不像是我們的生態(tài)系統，甚至我們的人體這么反脆弱。而那把錘子對我們來(lái)說(shuō)就是“杠桿解”，我們研究中要尋找的就是這種杠桿解。對于我們的啟示，就是不要成為桌子這樣的東西，而是成為生態(tài)系統。
聯(lián)系客服
