反彈出天際的美股連續兩天出現大跌，前天大跌的導火索看上去是福奇的鍋，他在聽(tīng)證會(huì )上警告若在條件不成熟的情況下強行重啟經(jīng)濟，可能會(huì )導致疫情再次爆發(fā)，后果嚴重。昨天晚上大跌的導火索看上去是鮑威爾的鍋，他稱(chēng)美國的經(jīng)濟復蘇，包括勞動(dòng)力市場(chǎng)，可能會(huì )比想象中更慢，而經(jīng)濟依然面臨著(zhù)顯著(zhù)的下行風(fēng)險。兩個(gè)人講的不是一個(gè)東西，但卻共同指向的是美國市場(chǎng)當前最關(guān)心的問(wèn)題，即美國的經(jīng)濟復蘇強度問(wèn)題。前者事關(guān)重啟，沒(méi)重啟，何來(lái)復蘇？后者則稱(chēng)復蘇可能比想象的慢。美股可以說(shuō)是走了一個(gè)深V，而深V所包含的對經(jīng)濟的期待也是深V，但如果經(jīng)濟的深V沒(méi)有實(shí)現呢？正如鮑威爾說(shuō)的那樣，這次衰退的范圍和速度尚無(wú)現代先例。2月底歐美國家開(kāi)始發(fā)酵，到現在，也就是不到3個(gè)月時(shí)間過(guò)去了，僅3月和4月，美國非農失業(yè)人數合計達2120.1萬(wàn)人，而從2010年2月到這波高峰之前，美國也就增加了2148.8萬(wàn)就業(yè)。也就是，2個(gè)月就抹去了過(guò)去十年創(chuàng )造的工作機會(huì )。
但這顯然還不是最糟糕的時(shí)候，美國4月份的失業(yè)率達到了14.7%，創(chuàng )了第二次世界大戰以來(lái)新高水平。從美國官方的發(fā)言來(lái)看，5月的失業(yè)率將再挑戰新高，估計在20%以上。失去工作讓人籠罩在對未來(lái)的巨大不確定性中，生活的顛覆反應到宏觀(guān)上，就是消費支出的減少?？梢钥吹?，3月份，美國的個(gè)人消費支出上，耐用品支出同比減少了12.9%，服務(wù)支出減少了5.29%，均呈斷崖式下跌，只有非耐用品支出（主要是食品等）同比增加了6.03%，或者是在疫情的不確定性，人們的囤貨情緒上升導致。美國的經(jīng)濟體里，消費占GDP近70%，所以消費支出的減少，對美國經(jīng)濟的影響會(huì )相當顯著(zhù)。當然，到現在為止，我們還可以描述為這些斷崖式下跌是暫時(shí)的。疫情問(wèn)題，短期是流動(dòng)性問(wèn)題，人們暫時(shí)失去了收入，企業(yè)暫時(shí)失去了現金流，只要流動(dòng)性危機度過(guò)去，疫情控制后，一切回到正軌，這個(gè)擾動(dòng)很快就消失。
所以，我們看到美聯(lián)儲和美國政府前所未有的力度向經(jīng)濟體里注入流動(dòng)性，用美聯(lián)儲放水，用政府負債的方式，借給企業(yè)和個(gè)人流動(dòng)性，只要度過(guò)去了，大家的收入回來(lái)，把這些錢(qián)還回去，一切就OK了。
但這里有個(gè)問(wèn)題就是，一是美國經(jīng)濟能否迅速重啟，二是即使重啟，經(jīng)濟真的能很快修復嗎？
兩個(gè)條件只要一個(gè)沒(méi)有滿(mǎn)足，短期的流動(dòng)性問(wèn)題就會(huì )變成長(cháng)期的償付能力問(wèn)題。個(gè)人的違約率會(huì )上升，企業(yè)的違約率會(huì )上升，更多的破產(chǎn)潮就會(huì )到來(lái)，更多的裁員也會(huì )到來(lái)。
就好比美國的航空業(yè)，盡管航空公司們?yōu)榱双@得政府救助，與政府達成了協(xié)議，暫時(shí)不裁員，這個(gè)協(xié)議只會(huì )到10月。如果這個(gè)之前美國經(jīng)濟仍然無(wú)法重啟，或者即使重啟，客運量沒(méi)有恢復，裁員就不可避免發(fā)生。
而根據國際航空運輸協(xié)會(huì )的信息，航空業(yè)的客運量估計最早要到2023年才能恢復到2020年疫情前的水平，所以，短期來(lái)看航空業(yè)是遭遇了流動(dòng)性危機，但長(cháng)期來(lái)講，是償付能力問(wèn)題，客運量的消失讓航空業(yè)無(wú)法吸收更多就業(yè)。大概率，美國航空業(yè)的大規模失業(yè)不可避免，美國聯(lián)合航空這周一就稱(chēng)它計劃自10月開(kāi)始將砍掉30%的白領(lǐng)工作。
而美國到底存在多少個(gè)類(lèi)似航空業(yè)這樣的情況，有些需求將不是短期消失，而是在很長(cháng)一段時(shí)間都消失了，不會(huì )回來(lái)？
這些目前都很難預料，所以，在前方，不一定是V形經(jīng)濟底，還可能是其他。
會(huì )有多少種形態(tài)的經(jīng)濟底股市的這波深V，有對美國重啟經(jīng)濟的期待，以為經(jīng)濟重啟后，曾經(jīng)因經(jīng)濟封鎖而消失的需求都基本上能回來(lái)。所以市場(chǎng)歡呼美國政府計劃的經(jīng)濟重啟，至于重啟后經(jīng)濟能不能快速修復，還沒(méi)有price in股價(jià)中。而無(wú)論是福奇的警告，還是鮑威爾對經(jīng)濟的描述，都表明經(jīng)濟的底可能以其它形式呈現。它可能是U形底，經(jīng)濟復蘇的時(shí)間比想象得要慢。這種情況出現，可能是因為疫情因素或者兩黨政治因素，美國經(jīng)濟重啟緩慢，錯失了當前流動(dòng)性贏(yíng)得的經(jīng)濟窗口。如果是這種情況的話(huà)，對當前美股是利空，市場(chǎng)會(huì )因為遲遲得不到經(jīng)濟好轉的跡象而失去耐心與信心。當然，這種情況下，美股調整不可避免，但崩盤(pán)創(chuàng )出新低的可能性比較低。還有一種是W形底，也就是我們經(jīng)常稱(chēng)的W雙底。這種情況出現，可能是因為重啟太快，經(jīng)濟沖了一波，但疫情重新爆發(fā)，導致經(jīng)濟不得不重新回到封鎖狀態(tài)，經(jīng)濟活動(dòng)重新受到抑制。當然，也可能不是疫情原因，而是其它。W底在2008年-2012年歐元區出現，第一個(gè)底是2008年金融危機，第二個(gè)底是2011-2012年歐元區主權債務(wù)危機導致。而主權債務(wù)危機的出現與2008年金融危機不無(wú)關(guān)系，因為歐元區政府在金融危機中大量負債去救助經(jīng)濟，又加上它們沒(méi)有鑄幣權，最終導致自己的清償能力不足。就當前來(lái)看，多國政府都是以前所未有的力度負債拯救經(jīng)濟，可以肯定，疫情過(guò)后，主要經(jīng)濟體的政府負債率又會(huì )上一個(gè)大臺階。這些債務(wù)未來(lái)怎么得到解決，尤其是仍然沒(méi)有鑄幣權的歐元區各國?？梢钥吹?，市場(chǎng)已經(jīng)在擔心這點(diǎn)了。在前所未有的大放水背景下，美國、英國、德國、中國的國債利率都是下行的，但意大利、西班牙、希臘的國債收益率卻是上升的。歐元區的債務(wù)危機是否會(huì )卷土重來(lái)？這些因素可能導致W底出現，W底意味著(zhù)未來(lái)的股市震蕩會(huì )非常大，在2011年歐債危機發(fā)酵中，無(wú)論是美股，還是A股，都出現了非常大的調整。無(wú)論是V形底，還是U形底，或者W形底，都意味著(zhù)經(jīng)濟最終還是會(huì )回去，有一種更糟糕的底是L形底，經(jīng)濟再也回不到曾經(jīng)的軌道上去了（在同一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，它的產(chǎn)出將永遠低于原來(lái)的增長(cháng)路徑）。它可能源于疫情對世界格局的改變，也可能是其他?？傊?，這種情況出現，當前的股市顯然要往下掉一個(gè)大臺階，這是最糟糕的局面。我們期待我們能夠避免這種情況的出現。除了這種最糟糕的底，我們也可以期待一種最讓投資者興奮的底，Z形底。這種情況也不是完全沒(méi)可能出現，如果很快出現特效藥，如果疫情很快神奇消失了，如果各國不再搞對抗，報復性的消費加上泛濫的流動(dòng)性，可能把經(jīng)濟從過(guò)冷推向過(guò)熱。這種情況出現，對股市而言，是幸事，也是不幸，幸在股市可能推入狂熱的泡沫之中，大家都會(huì )賺得非常開(kāi)心，不幸是，經(jīng)濟不會(huì )崩盤(pán)，股市卻可能泡沫破裂，只是誰(shuí)接最后一棒的問(wèn)題。
5種形態(tài)的底，V形底是次優(yōu)，Z形底是最好，L形底是災難。就當前的股價(jià)來(lái)講，美股已經(jīng)基本充分price in了V形底，所以，在當前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，投資美股，要么是賭Z形底會(huì )出現，要么就是賭在放水的刺激下，股市會(huì )完全脫離基本面，也就是出現基本面無(wú)法支撐的估值。最近許多大佬都出來(lái)唱空美股，比如David Tepper周三向CNBC表示，“其可能是我見(jiàn)過(guò)的估值第二高的股市?！彼傅牡谝桓呤?000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。也就是說(shuō)，有些大佬已經(jīng)認為當前美股的估值已經(jīng)是基本面支撐不起的了。據悉，David Tepper目前只持有約10%到15%的多頭頭寸。個(gè)人看法是，在美聯(lián)儲都表態(tài)謹慎下，投資者還是留一手得好，Z形底出現的概率是相當低的，V形底都可能難出現。盡管最糟糕的L底很難出現，但對已經(jīng)充分期待V形底的當前股市，U形底或者W底帶來(lái)的股市震蕩，也會(huì )讓被套者很難受的。
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