最初將分散化、費用低廉的投資產(chǎn)品推向大眾市場(chǎng)的，是投資信托。它們首先于19世紀60年代在英國出現，讓“收入一般的投資者也能享受到與大資本家同樣的好處”。

   后來(lái)，開(kāi)放式共同基金在20世紀20年代涌現，并在90年代借助“基金超市”迎來(lái)繁榮?；鸪腥∠送顿Y的初始費用，使得開(kāi)放式基金更受歡迎。

  相比之下，被動(dòng)投資屬于新事物。20世紀70年代開(kāi)始有學(xué)術(shù)研究指出，在扣除管理費用后，多數主動(dòng)投資型基金經(jīng)理并沒(méi)有跑贏(yíng)大市，直到那時(shí)，被動(dòng)投資才開(kāi)始發(fā)展。

   被動(dòng)投資在英國基金管理行業(yè)的份額仍然較低。英國投資協(xié)會(huì )(The Investment Association)表示，追蹤指數的開(kāi)放式基金占所有零售基金10%左右的份額。咨詢(xún)機構ETFGI稱(chēng)，交易所交易基金(ETF)盡管近年增速迅猛，但仍然只占歐洲共同基金資產(chǎn)的4.4%。ETF同樣追蹤指數，但像股票一樣在受監管的市場(chǎng)上交易。

   不過(guò)，被動(dòng)型基金（尤其是ETF）在開(kāi)始增強影響力。運營(yíng)“德銀x-trackers”ETF系列品牌的德意志銀行資產(chǎn)與財富管理部(Deutsche Asset & Wealth Management)近期表示，預計2015年歐洲ETF市場(chǎng)將增長(cháng)15%至20%。

   普華永道(PwC)的一份報告進(jìn)一步預測，全球ETF管理下資產(chǎn)到2020年將翻番，增長(cháng)率將顯著(zhù)高于傳統的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。它表示，所有的金融服務(wù)公司均應考慮制定ETF策略。

   一些公司已經(jīng)這樣做了。2009年，美國基金管理巨頭貝萊德(BlackRock)從英國銀行巴克萊(Barclays)收購了巴克萊國際投資管理公司(Barclays Global Investors)的ETF業(yè)務(wù)，引人關(guān)注。

   費用更低

   降低管理費用，是被動(dòng)型基金對投資領(lǐng)域的最大貢獻。

   基金管理費用下降不乏別的誘因，例如投資顧問(wèn)和平臺收費方式的變化。但被動(dòng)型基金管理集團先鋒(Vanguard)深信不疑，向追蹤指數策略發(fā)展的趨勢正在壓低費用。

   先鋒表示，在截至2013年底的5年里，流向基金的資金中有91%投入收費最低的那四分之一股票基金。

   ETFGI數據顯示，歐洲有約1200億美元的資產(chǎn)投資于ETF，總費率在10到20個(gè)基點(diǎn)（即0.1%至0.2%）。一般的主動(dòng)管理型基金總費率為75個(gè)基點(diǎn)，這還不計入交易費用。在歐洲，有20多只面向散戶(hù)投資者的ETF總費率在10個(gè)基點(diǎn)以下。

   Legal & General指數型零售基金營(yíng)銷(xiāo)主管丹·阿特伍德(Dan Attwood)表示，在提高投資費用透明度的《零售分銷(xiāo)評估》(Retail Distribution Review)法案實(shí)施后，投資顧問(wèn)和受投資者全權委托的基金經(jīng)理將目光轉向指數追蹤型產(chǎn)品。

   信貸危機也是重要的分水嶺。Barclays Stockbrokers副總裁克里斯·史蒂文森(Chris Stevenson)表示，在信貸危機之前，ETF主要是主動(dòng)型交易者的領(lǐng)地，他們持有ETF的周期為數周或數月?！暗S著(zhù)信貸危機的降臨，許多投資者失去了對（主動(dòng)型）基金經(jīng)理的信心。他們問(wèn)：我花錢(qián)請你管理我的投資，為什么你卻預料不到危機的來(lái)臨？”

   “后來(lái)，我們觀(guān)察到投資者買(mǎi)入并持有ETF。這種做法更加立足中長(cháng)期。他們看重ETF的追蹤能力和低廉成本?！?/font>

   賈斯汀·厄克特·斯圖爾特(Justin Urquhart Stewart)是Seven Investment Management的企業(yè)發(fā)展主管，該公司通過(guò)主動(dòng)型和被動(dòng)型基金管理客戶(hù)全權委托的投資組合。他表示，被動(dòng)型工具正開(kāi)始發(fā)揮影響，“這種影響只會(huì )與日俱增”。

   “被動(dòng)型工具可能對大基金沒(méi)有太多影響，但如果你管理的資產(chǎn)在3000萬(wàn)英鎊以下，并且吸引的資金不及以往，那么規模經(jīng)濟的好處便開(kāi)始喪失。我認為，主動(dòng)型基金可能發(fā)生大規模整合?！?/font>

   為退休基金提供咨詢(xún)的約翰·拉爾夫(John Ralfe)表示，機構領(lǐng)域的情況也是一樣。

   “毫無(wú)疑問(wèn)，我們在從主動(dòng)型投資轉向被動(dòng)型投資，但許多人仍然堅持主動(dòng)型投資，”他表示。他指出，許多傳統投資顧問(wèn)“靠復雜賺錢(qián)”。

   拉爾夫補充道，追蹤指數既省時(shí)又省錢(qián)?！百Y產(chǎn)受托管理人不用浪費時(shí)間和精力去討論為何日本基金經(jīng)理本季度的表現不及日經(jīng)指數(Nikkei)，而是能將精力放在重要的事情上，例如資產(chǎn)配置和與委托方公司的關(guān)系?！?/font>

   阿特伍德表示贊同：“相比主動(dòng)管理型基金，投資顧問(wèn)對指數型基金必須做的盡職調查要少得多。主動(dòng)管理型基金的經(jīng)理可能會(huì )離任或屢次經(jīng)歷不佳業(yè)績(jì)?！?/font>

   但有人質(zhì)疑：光是廉價(jià)和方便就可以吸引新客戶(hù)投資嗎？Nutmeg創(chuàng )始人尼克·亨格福德(Nick Hungerford)表示，Nutmeg在線(xiàn)平臺用戶(hù)中的資深投資者多于他的預期，而新投資者的數量低于預期。

   最低投資額

   較低的管理費用、簡(jiǎn)單便捷和自動(dòng)化，讓全權委托的投資組合管理服務(wù)進(jìn)入了小額投資者可企及的范圍。傳統的投資組合管理機構和私人銀行往往要求25萬(wàn)英鎊以上的可投資資產(chǎn)，但新成立的創(chuàng )業(yè)公司的門(mén)檻要低得多。

   其中一家是Nutmeg，它提供基于ETF的投資組合管理服務(wù)，最低投資額僅為1000英鎊。另一家是Wealth Horizon，它提供在線(xiàn)咨詢(xún)和投資組合管理，利用被動(dòng)型基金構建投資組合。Wealth Horizon不設最低投資額。

   亨格福德表示：“ETF非常透明。它們性?xún)r(jià)比高。個(gè)人投資者通過(guò)單位信托投資一些資產(chǎn)類(lèi)別的成本會(huì )非常高，但ETF可以幫助投資者低成本地投資這些資產(chǎn)。甚至還有一只林業(yè)ETF?！?/font>

   他指的是成立于2008年的安碩全球木材與林業(yè)ETF(iShares Global Timber and Forestry ETF)。該基金的費用遠高于追蹤主流指數的產(chǎn)品，但低于主動(dòng)管理型木材業(yè)基金。

   資產(chǎn)類(lèi)別更廣

   最明顯的例子是大宗商品領(lǐng)域。這方面的先鋒是黃金證券(Gold Bullion Securities)，它是格雷厄姆·塔克韋爾(Graham Tuckwell)設計的交易所交易型產(chǎn)品，追蹤實(shí)物黃金的價(jià)格。該產(chǎn)品分別于2003年和2004年在澳大利亞和英國發(fā)布。

   它很快得到效仿，如今大多數ETF提供商均有追蹤黃金或其他熱門(mén)大宗商品的ETF。2011年的某一時(shí)刻，SPDR黃金ETF的管理下資產(chǎn)已經(jīng)超過(guò)了同系列追蹤美國股市的產(chǎn)品。

   塔克韋爾創(chuàng )立的ETF證券公司(ETF Securities)現提供300只交易所交易型產(chǎn)品，它們的投資標的曾是富人的專(zhuān)利，只有財富多到可以直接交易期貨的投資者才能接觸到。

   “每次如果我們想投資一種資產(chǎn)類(lèi)別、卻無(wú)權投資的時(shí)候，就有人建立以它為標的的ETF，”亨格福德補充道。

   主動(dòng)型基金經(jīng)理承認，被動(dòng)型基金的增長(cháng)正迫使行業(yè)做出改變。他們更希望徹底地脫離基準指數，追求超額回報，即便這樣做會(huì )增加風(fēng)險。同時(shí)，他們更注重費用和性?xún)r(jià)比。

   但快速增長(cháng)也有其自身的問(wèn)題。尤其值得注意的是，ETF數量的激增滋生了許多小型產(chǎn)品，而做空和杠桿型ETF的出現也引發(fā)擔憂(yōu)。貝萊德的拉里·芬克(Larry Fink)在紐約的一場(chǎng)會(huì )議上表示，杠桿ETF——它可以放大日回報率——“可能摧毀整個(gè)行業(yè)”。

   主動(dòng)型基金經(jīng)理（也是英國《金融時(shí)報》理財版專(zhuān)欄作家）特里·史密斯(Terry Smith)則懷有更為根本性的擔憂(yōu)?！拔覒岩?，許多人購買(mǎi)ETF時(shí)以為他們購買(mǎi)了指數基金，但其實(shí)不然?！彼硎?，ETF是開(kāi)放式基金和封閉式基金的“奇怪混合體”，投資者的收益取決于市價(jià)而不是標的資產(chǎn)本身的價(jià)值。

   ETF提供商有許多是投行，即使標的資產(chǎn)的流動(dòng)性不足以支持ETF，它們也可以繼續投放新的基金單位。正常狀況下問(wèn)題可能不大，但一旦出現市場(chǎng)危機，可能將引發(fā)大麻煩。史密斯表示：“我們發(fā)現過(guò)小問(wèn)題的閃現，即ETF與所追蹤資產(chǎn)之間出現短暫但嚴重的價(jià)差。有朝一日，你會(huì )看到大問(wèn)題的爆發(fā)?！?/font>

   一方面追蹤標的流動(dòng)性有限的指數或資產(chǎn)類(lèi)別，一方面又要向投資者提供雙向報價(jià)，往往需要使用衍生品。這樣做可以獲得指數回報，而投資者的資金被存放在政府債券或藍籌股等流動(dòng)性更強的擔保資產(chǎn)中。

   批評人士稱(chēng)，與其說(shuō)這是指數追蹤型產(chǎn)品，倒不如說(shuō)它更像是結構化產(chǎn)品。這樣做還帶來(lái)了對手方風(fēng)險，即ETF的回報率取決于發(fā)行衍生品的對手方情況。

   不過(guò)，此類(lèi)新奇事物仍然是指數追蹤型產(chǎn)品領(lǐng)域的邊緣角色，通過(guò)持有指數成分股來(lái)追蹤主流股指的普通產(chǎn)品仍然是絕大多數資產(chǎn)的投資去向。史蒂文森表示，追蹤富時(shí)100指數(FTSE 100)的產(chǎn)品仍然是巴克萊平臺上最受歡迎的產(chǎn)品。

   阿特伍德表示，指數追蹤型產(chǎn)品已經(jīng)占據了機構投資者被管理資產(chǎn)的三分之一?！拔覀冋J為在零售資產(chǎn)管理領(lǐng)域，它們到2020年有望達到20%的份額?！?/font>

   先鋒——美國ETF巨擘

   約翰·“杰克”·博格爾(John "Jack" Bogle)是先鋒的創(chuàng )始人。沒(méi)有人比他更緊密地與被動(dòng)型投資的崛起聯(lián)系在一起，也沒(méi)有人像他那樣決心降低投資的成本、復雜度和風(fēng)險。

   先鋒尚未向歐洲投資者直接銷(xiāo)售產(chǎn)品——按管理的ETF資產(chǎn)計，它名列歐洲第7。但在美國，它卻是一家巨頭。其在2014年吸收的資金超過(guò)行業(yè)歷史上的任何一家公司，管理下資產(chǎn)已經(jīng)超過(guò)3萬(wàn)億美元，其中三分之二投資于指數基金和ETF。世界上最大的共同基金是規模達3830億美元、追蹤美國股市的“先鋒全股市指數基金”(Vanguard Total Stock Market Index fund)。

   先鋒在幾個(gè)方面與眾不同。它的總部遠離華爾街的喧囂，坐落在賓夕法尼亞州的鄉村地區，風(fēng)格折射出85歲的博格爾對航海史的癡迷（公司的食堂被稱(chēng)為“大帆船”(galley)）。

   先鋒的所有者還有它旗下的基金，所以費用按成本收取，往往低于其他資產(chǎn)管理機構的水平。先鋒立足的理念是，管理費和不斷調整投資組合造成的成本會(huì )嚴重影響基金的表現。

   在先鋒的40年歷程中，學(xué)術(shù)文獻也愈加明確一點(diǎn)：扣除費用和交易成本后，主動(dòng)型經(jīng)理的表現不及市場(chǎng)。

   博格爾稱(chēng)，先鋒的信條與1975年一樣。他表示，即便是業(yè)績(jì)確實(shí)出色的主動(dòng)型經(jīng)理，也不一定能為投資者帶來(lái)利益。

   “表現好的時(shí)候，投資者資金蜂擁而入，表現不好的時(shí)候，投資者資金就會(huì )流出，這是必然的。所以，你字面上的業(yè)績(jì)或許不錯，但投資者可能在虧錢(qián)。既有一鳥(niǎo)在手，何必追逐林里的二鳥(niǎo)？”

   Smart beta和要素投資

   smart beta結合了主動(dòng)型投資和被動(dòng)型投資，是基金管理行業(yè)中增長(cháng)最快的領(lǐng)域之一，它旨在結合被動(dòng)型投資的低成本和主動(dòng)型投資的選股。

   數據公司晨星(Morningstar)表示，從全球看，smart beta基金管理下資產(chǎn)已增至5440億美元，自2008年金融危機以來(lái)增長(cháng)4倍。

   美國的道富環(huán)球投資(State Street Global Advisors)和貝萊德、英國的Legal & General和Seven Investment Management等公司是開(kāi)發(fā)smart beta產(chǎn)品的引領(lǐng)者。

   這種策略不跟蹤市值加權的標準指數，而是根據價(jià)值、規模、趨勢、波動(dòng)率和股息收益率等指標選股。

   smart beta有時(shí)亦稱(chēng)為“要素投資”(factor investing)。道富和晨星表示，此類(lèi)產(chǎn)品的擴張在歐洲最為顯著(zhù)，管理下資產(chǎn)從2004年的區區13億歐元增長(cháng)至現在的727.3億歐元。

   機構可以自行開(kāi)發(fā)定制產(chǎn)品，或使用主流提供商制定的指數。摩根士丹利資本國際(MSCI)稱(chēng)，去年有42只新成立的ETF追蹤它的要素指數。

   道富投資組合策略師安娜·哈里斯(Ana Harris)表示：“高級smart beta是第三條道路，它結合了主動(dòng)型投資和被動(dòng)型投資的一些優(yōu)勢?！?/font>

   但有人堅持認為，既然想要主動(dòng)型投資，就應該為此付費。Premier Asset Management高級投資經(jīng)理西蒙·埃文-庫克(Simon Evan-Cook)表示：“優(yōu)秀的主動(dòng)型經(jīng)理能帶來(lái)最佳的回報、最高的性?xún)r(jià)比，哪怕他們的費用更高?！?/font>

    譯者/徐天辰