元量致世：量化投資的科技與藝術(shù)
原創(chuàng ) 2016-04-10 七禾網(wǎng) 七禾網(wǎng)絡(luò )
元量致世
上海元量致世投資管理有限公司在2014年底由兩位擁有全球市場(chǎng)經(jīng)驗的資深量化投資專(zhuān)家創(chuàng )始成立。兩位創(chuàng )始人擁有十多年以上國內外基金管理全流程的經(jīng)驗，同時(shí)結合了資本市場(chǎng)買(mǎi)方視角和賣(mài)方視角不同的量化投資理念，在全球市場(chǎng)運用多策略對全球的期貨、股票和外匯等市場(chǎng)進(jìn)行投資。元量致世在北京和倫敦設有常駐辦公室。
目前，元量致世投資領(lǐng)域涉及國內外商品期貨（金屬期貨、能源期貨、農產(chǎn)品期貨）、金融期貨（國債期貨、利率期貨、股指期貨）、股票、外匯等跨類(lèi)別資產(chǎn)。
夏威（夏梓容）博士
對外經(jīng)濟貿易大學(xué)國際金融學(xué)士學(xué)位；英國瑞丁大學(xué)(Reading)國際證券、投資和銀行業(yè)碩士學(xué)位；倫敦大學(xué)伯克貝克學(xué)院(BirkbeckCollege)數量金融博士學(xué)位，師 從劍橋大學(xué)三一學(xué)院院士SteveSatchell教授?，F任北京的對外經(jīng)濟貿易大學(xué)國際經(jīng)濟貿易學(xué)院數量金融學(xué)客座副教授。
曾在普華永道咨詢(xún)部從事衍生品定價(jià)和風(fēng)險管理咨詢(xún)業(yè)務(wù)，先后在兩家世界一流的基金任風(fēng)險管理和投資策略師參與管理40億美元以上全球資產(chǎn)組合，后獨立管理量化投資全流程，業(yè)績(jì)出色。有12年數量投資分析和數量投資風(fēng)險管理的國內外工作經(jīng)驗。
孔令洲博士
英國劍橋大學(xué)應用統計博士，數量分析基礎扎實(shí)；有10多年數量投資分析和數量投資風(fēng)險管理的海外工作經(jīng)驗，先后供職于美林銀行、瑞銀集團等多家全球頂級投資銀行。擁有自己設計和開(kāi)發(fā)的數量投資交易模型，并在美國、歐洲和亞洲市場(chǎng)進(jìn)行過(guò)長(cháng)期的實(shí)際交易，投資業(yè)績(jì)出色。
訪(fǎng)談精彩語(yǔ)錄：
很多時(shí)候只靠科學(xué)性無(wú)法把握投資運行的方方面面，因為市場(chǎng)力量是多變的。
我們擁有科學(xué)的武器，但更重要的是人劍合一地理解市場(chǎng)的狀態(tài)，才能更好地為投資者服務(wù)。
機器可以將分析能力延伸到人所達不到的水平。
雖然單個(gè)機會(huì )可能不夠準確，但是我們的優(yōu)勢是同時(shí)看幾千個(gè)的機會(huì )，放到一起就形成了一種概率準確率。
投資策略在某一特定時(shí)間不像以前那么有效。投資機會(huì )的消失會(huì )有兩種情況：一是周期性的消失，二是真正意義上的消失。
高頻交易，投資者靠速度快看盤(pán)口風(fēng)向，當別人比他速度更快，那他的優(yōu)勢就會(huì )消失并不再恢復。
因為流動(dòng)性的有限性，所以市場(chǎng)上的絕對收益機會(huì )是有稀缺價(jià)值的。
在市場(chǎng)、策略、頻段三個(gè)維度——橫向、縱向和深度上，我們都做了切割，有很多風(fēng)險收益來(lái)源的小盒子，以這種方式來(lái)實(shí)現絕對正收益。
我們想找的是在不同品種之間共通的因子，我們的策略主要是針對共通的因子來(lái)進(jìn)行交易的。
單個(gè)品種的趨勢策略、震蕩策略、兩個(gè)合約的套利、三個(gè)以上合約的一籃子策略，這是我們的幾種策略方式。
我們在做模型設計的時(shí)候以趨勢盤(pán)為主，40%-50%都在趨勢上，剩下的分到另外三類(lèi)上。
國外的策略特點(diǎn)就是容量大、有效性好。國內的策略隨市場(chǎng)發(fā)展盈利性就會(huì )逐漸降低。
國內很多市場(chǎng)經(jīng)驗豐富的交易者把原先的經(jīng)驗固化到模式上，而和我們從國外回來(lái)同類(lèi)的這批人，更多的是把市場(chǎng)共性延展到各個(gè)市場(chǎng)上。
近年可以看到中國和國外相關(guān)程度越來(lái)越高，中國股市打個(gè)噴嚏，全球股市也會(huì )跟著(zhù)下跌。
海外期貨市場(chǎng)的隔夜持倉量是當日交易量的數倍，而中國市場(chǎng)的隔夜持倉量很小，當日交易量很大。
驅動(dòng)策略的因子在國內外市場(chǎng)是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。
單獨中國市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，因為市場(chǎng)的有效性不像國外那么高，有些策略的收益會(huì )更好，夏普率更高。
我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯(lián)合打擊。
通過(guò)科技手段計算出容量，意味著(zhù)我們知道這個(gè)市場(chǎng)的上限在哪里，要躲開(kāi)這個(gè)上限，不去觸碰它。
中國股票市場(chǎng)中性策略是有周期性的，原始動(dòng)力在于減小現貨和期貨的價(jià)格差距，有一定的邏輯基礎，所以不可能長(cháng)期無(wú)效。
通常我們的做法是廣撒網(wǎng)，一視同仁地去撒網(wǎng)，機會(huì )自然會(huì )冒出來(lái)，我們就把魚(yú)抓住。
我們更多做的是策略配置，而較少去關(guān)注擇時(shí)。
我們公司是先控制風(fēng)險后進(jìn)行投資，先對整個(gè)資產(chǎn)組合有一個(gè)風(fēng)險預算。
我們并不是風(fēng)險最小化，而是風(fēng)險目標化。
股票中性策略能達到2.5-3夏普比率就比較好；期貨趨勢策略1左右的夏普比率在國外市場(chǎng)就比較好了，國內市場(chǎng)夏普比率在2左右。
有些策略的夏普比率不高，但是也許在某些情況下承擔了其他策略保險的作用。
選擇策略的關(guān)鍵不僅是以夏普比率來(lái)評判策略的好壞，而是看策略之間的搭配和運行模式之間的關(guān)系。
我們的投資策略并不僅用以往的數據來(lái)做回測，很多模型在設計過(guò)程中已經(jīng)人為地加入了壓力測試，探知到歷史上沒(méi)有出現過(guò)的極端情況可能會(huì )對策略造成的影響而做出準備。
七禾網(wǎng)1：夏博士、孔博士您好，感謝您在百忙之中接受七禾網(wǎng)的專(zhuān)訪(fǎng)?！霸恐率馈边@個(gè)名字非常獨特，為公司取這個(gè)名字是否代表著(zhù)兩位創(chuàng )始人的某種理念或情懷？
夏威：“元量”中的“元”實(shí)際上是一個(gè)混沌到太極生兩儀，兩儀生四象的過(guò)程，“量”是學(xué)習量化方法并應用到金融上，“致世”指的是致遠、致勝，希望將這樣的方式流傳，將好的科技力量帶給世人，并且不局限于金融領(lǐng)域，因為它本身是一種科技力量，可以延伸到其它領(lǐng)域。
我和孔令洲都是有些理想的人。我們希望能給客戶(hù)賺錢(qián)，而后期能否被世人接受，在其他領(lǐng)域有一定的貢獻，這就要看緣分了。
七禾網(wǎng)2、貴公司以“投資的科技與藝術(shù)”為座右銘，請問(wèn)，在投資中哪些部分屬于科技屬性？哪些部分屬于藝術(shù)屬性？貴公司如何把兩者協(xié)調、結合？
夏威：從我和令洲的學(xué)歷背景和投入的精力上來(lái)看，我們掌握系統的先進(jìn)的金融投資科技，運用的大多是投資的科學(xué)性。但我們在研究的過(guò)程中發(fā)現很多時(shí)候只靠科學(xué)性無(wú)法把握投資運行的方方面面，因為市場(chǎng)力量是多變的。有時(shí)候恰恰是一種感覺(jué)，或者是知道自己的優(yōu)劣在何處，才在市場(chǎng)變化的時(shí)候收發(fā)進(jìn)退。就像開(kāi)車(chē)走野外的路，要靠人的意識和人的操作，才知道什么時(shí)候該剎車(chē)，什么時(shí)候該停車(chē)。我們擁有科學(xué)的武器，但更重要的是人劍合一地理解市場(chǎng)的狀態(tài)，才能更好地為投資者服務(wù)。所以需要投資的科技與藝術(shù)這兩方面的修行。
七禾網(wǎng)3、貴公司通過(guò)金融工程、統計學(xué)等技術(shù)手段發(fā)現市場(chǎng)中普通人觀(guān)察不到的機會(huì )。請問(wèn)哪些機會(huì )是普通人觀(guān)察不到，但可以通過(guò)金融工程、統計學(xué)等技術(shù)手段發(fā)現和捕捉的？這些交易機會(huì )的盈利效應大不大，資金容量大不大？
孔令洲：機器作為人類(lèi)思維的延伸，在廣度和深度方面能夠更加擴展，這也是它能代替人去分析問(wèn)題的主要源動(dòng)力。
廣度：作為投資經(jīng)理全面深入地看10-20種股票，差不多是人類(lèi)的極限了；而機器用同樣一種分析理念，能看1000種、2000種甚至5000種股票，并且是同時(shí)對這些股票進(jìn)行分析。深度：機器的處理速度上比人更快，幾秒鐘甚至更短就能得出結論。
通過(guò)廣度和深度兩方面，機器可以將分析能力延伸到人所達不到的水平。就像互聯(lián)網(wǎng)，以前一兩個(gè)人之間的交流很方便，但上百人同時(shí)交流，如果沒(méi)有技術(shù)手段，就不能達到有效交流目的。計算機對人的能力進(jìn)行延伸，以前一兩個(gè)人可能看不到的機會(huì )也能通過(guò)計算機很快地捕捉到。
夏威：實(shí)際上一個(gè)公司的成功第一是小公司的管理者用自己的時(shí)間來(lái)?yè)Q取財富；到了中型、大型的公司，是用員工的時(shí)間來(lái)轉換財富；科技公司則是利用強大的互聯(lián)網(wǎng)用戶(hù)的時(shí)間來(lái)轉換財富。我們的公司雖然很小，但是我們背后站著(zhù)幾百個(gè)機器人，員工的數量可以說(shuō)是巨大的，我們的策略全市場(chǎng)覆蓋相當于是擁有了較高的時(shí)間轉化率模式。
和只針對單一市場(chǎng)或幾個(gè)市場(chǎng)的深度挖掘行業(yè)信息的分析員來(lái)比較，我們單個(gè)信息的準確度不見(jiàn)得比他準，比如他是90%的準確率，我們可能就是60%-70%的準確率。雖然單個(gè)機會(huì )可能不夠準確，但是我們的優(yōu)勢是同時(shí)看幾千個(gè)的機會(huì )，放到一起就形成了一種概率準確率，加在一起的效果是非常強大的，能分散到幾百個(gè)、幾千個(gè)市場(chǎng)里面去，由此容量就很大。
七禾網(wǎng)4、以上說(shuō)的交易機會(huì )，會(huì )不會(huì )因為采用量化交易模式的機構和個(gè)人的增多，而導致機會(huì )的減少，甚至導致機會(huì )的消失？
孔令洲：這樣的情況在一定程度上是存在的。金融學(xué)理論上，市場(chǎng)的有效性隨著(zhù)參與群體數量的增加，信息處理可能更趨于一致，市場(chǎng)就逐漸沒(méi)有太多套利的機會(huì )。投資策略在某一特定時(shí)間不像以前那么有效。投資機會(huì )的消失會(huì )有兩種情況：一是周期性的消失，和經(jīng)濟周期一樣，剛開(kāi)始有很多資金進(jìn)入表現很好，在某一特定階段資金不再進(jìn)入，投資表現變差進(jìn)入低谷，但一段時(shí)間后可能又有新資金開(kāi)始進(jìn)入，投資效果又變好了，周期性機會(huì )的消失并不是真正的消失；二是真正意義上的消失，如某些高頻交易或是特定市場(chǎng)結構所引起的套利空間，可能會(huì )隨著(zhù)市場(chǎng)有效性的提高而永久消失。
我們公司的策略更多傾向第一種，容量大并有一定邏輯，不會(huì )隨市場(chǎng)微觀(guān)結構的改變而徹底消失。所以我們并不會(huì )特別擔心因為機構和個(gè)人的增多而導致機會(huì )消失。
夏威：比如說(shuō)高頻交易，投資者靠速度快看盤(pán)口風(fēng)向，當別人比他速度更快，那他的優(yōu)勢就會(huì )消失并不再恢復。其次，因為流動(dòng)性的有限性，所以市場(chǎng)上的絕對收益機會(huì )是有稀缺價(jià)值的，別人不易觀(guān)察的機會(huì )如套利、量化的等，當被觀(guān)察到就不再那么有效，意味著(zhù)參與的人增多，它就被更多地觀(guān)察到了，對市場(chǎng)就有一定的總量性沖擊，很多人是追漲殺跌式的交易，使得某些策略超出正常的多空范圍的容量，這時(shí)候通常會(huì )導致整體策略的失效。當然有些機構好一些，有些會(huì )差一些，是有分化的。一旦逐利的資金發(fā)現這個(gè)領(lǐng)域不賺錢(qián)又退出了這個(gè)領(lǐng)域的時(shí)候，它又回到了原先的狀態(tài)。
七禾網(wǎng)5、貴公司的投資目標是：不論市場(chǎng)如何變動(dòng)，追求中長(cháng)期絕對正收益。請問(wèn)在不同的市場(chǎng)環(huán)境下，如何實(shí)現絕對正收益？
孔令洲：上個(gè)問(wèn)題也提到，我們公司的策略是有一定經(jīng)濟周期的，要想克服經(jīng)濟周期在不同市場(chǎng)環(huán)境下實(shí)現絕對正收益，我們現在的方式是使用多策略。所有策略有不同周期，以美國的市場(chǎng)舉例，若市場(chǎng)避險情緒提高，很多資金會(huì )從股市進(jìn)入債市，這時(shí)債券策略會(huì )表現好，若市場(chǎng)風(fēng)險樂(lè )觀(guān)情緒提高，資金又會(huì )從債市流到股市，這時(shí)股票策略會(huì )表現好。股票策略和債券策略之間如果能進(jìn)行很好的匹配，通過(guò)投資策略的不同周期的彌補，就能有效地在不同的市場(chǎng)環(huán)境下實(shí)現絕對正收益。
夏威：我補充一下公司絕對正收益的來(lái)源和方式，比如在股票市場(chǎng)這種單一市場(chǎng)的波動(dòng)，或者像黑色市場(chǎng)去年大跌今年大漲的情況，投資機會(huì )可能分得很散，所以對單一市場(chǎng)不能那么依賴(lài)，要求我們除了多策略以外，我們是一個(gè)策略符合多市場(chǎng)，每一個(gè)多策略多市場(chǎng)組合還要有多周期配合；第二，在市場(chǎng)、策略、頻段三個(gè)維度——橫向、縱向和深度上，我們都做了切割，有很多風(fēng)險收益來(lái)源的小盒子，以這種方式來(lái)實(shí)現絕對正收益。這個(gè)周期不行，那其它幾個(gè)周期會(huì )有收益，市場(chǎng)劇烈波動(dòng)、趨勢，或者是高幅震蕩，我們都有不同的策略去捕捉，有趨勢策略，有高幅震蕩策略，有反趨勢策略等，這實(shí)際上是一個(gè)分波分流的組合，這對我們追求絕對正收益是一個(gè)核心的理論。這從我們去年的業(yè)績(jì)也能看出來(lái)，這種分流分散的多市場(chǎng)多策略多周期的效果是不錯的。
七禾網(wǎng)6、元量致世的投資范圍涵蓋全球股票、期貨、外匯、債券、指數等市場(chǎng)，請問(wèn)內盤(pán)（中國大陸市場(chǎng)）和外盤(pán)（中國大陸以外的市場(chǎng)）各占多少比例？
夏威：在不同情況下的比例是不一樣的。比如做全球配置，按容量來(lái)配置，外盤(pán)是三分之二，內盤(pán)是三分之一。而針對發(fā)行的全球產(chǎn)品的話(huà)，內外盤(pán)配置大約是一半在國外，一半在國內。我們發(fā)行產(chǎn)品時(shí)，為了兼顧國人對經(jīng)濟周期的熟悉性，是按二分之一、二分之一來(lái)分配。當然也有只針對國內市場(chǎng)發(fā)行的就是百分百在國內，也有針對香港或者海外市場(chǎng)的則是百分百是外盤(pán)。
七禾網(wǎng)7、在股票、期貨、外匯、債券、指數等板塊，貴公司是如何配置的？最擅長(cháng)哪個(gè)板塊？
孔令洲：股票、期貨、外匯、債券、指數等，它們之間有些驅動(dòng)因子是共通的，但有些驅動(dòng)因子只是這個(gè)產(chǎn)品獨有的。我們想找的是在不同品種之間共通的因子，我們的策略主要是針對共通的因子來(lái)進(jìn)行交易的。并不是對單一股票、期貨，而是看股票有哪些驅動(dòng)因子？期貨有哪些驅動(dòng)因子？外匯有哪些驅動(dòng)因子？這些驅動(dòng)因子有沒(méi)有共同的特性？我們就在這些共通驅動(dòng)因子上進(jìn)行投資和策略開(kāi)發(fā)?？傮w上，我們盡量把策略分散在股票、期貨、股票和外匯上。
夏威：我們通過(guò)期貨來(lái)做很多板塊，但如果做債券，國內的環(huán)境對私募還沒(méi)有完全開(kāi)放。對于研究股指期貨和海外的股指期貨，在我們看來(lái)，與的恒生指數和納斯達克指數是沒(méi)有區別的。我們找到的是市場(chǎng)上的共性，當我們用共性看各個(gè)板塊的時(shí)候，實(shí)際上它們在中長(cháng)期帶給我們的機會(huì )是相對平均和比較一致的。
七禾網(wǎng)8、貴公司用的是量化交易的模式，請問(wèn)貴公司的量化策略主要有哪些類(lèi)型？最擅長(cháng)哪類(lèi)或哪幾類(lèi)策略？
夏威：通過(guò)運行的模式劃分成四大類(lèi)：第一，比如做原油期貨，我們可以做的是上漲或下跌的趨勢跟蹤，是方向性的盈利機會(huì )；
第二，原油期貨一般的上漲回調或是沒(méi)有什么趨動(dòng)性的箱體震蕩的機會(huì )，是非趨勢性能量的、阻礙型的策略；
第三，兩類(lèi)產(chǎn)品之間的價(jià)格關(guān)系或者同一產(chǎn)品有主力合同和非主力合約的價(jià)格關(guān)系，就是套利。
第四，三個(gè)品種三個(gè)合約以上價(jià)格關(guān)系的一籃子的相關(guān)性投資策略。
單個(gè)品種的趨勢策略、震蕩策略、兩個(gè)合約的套利、三個(gè)以上合約的一籃子策略，這是我們的幾種策略方式。在具體應用是會(huì )有主要因素，比如說(shuō)，原油進(jìn)入煉油廠(chǎng)，煉出兩桶輕質(zhì)油一桶重油，三桶成品油的價(jià)格之間有一定關(guān)系，不會(huì )偏離太多，形成一定的套利空間。趨勢跟蹤投資模式有更大的容量，而套利盤(pán)會(huì )很快占滿(mǎn)市場(chǎng)上的容量?；谥T如此類(lèi)的原因，我們在做模型設計的時(shí)候以趨勢盤(pán)為主，50%左右都在趨勢上，剩下的分到另外三類(lèi)上。
七禾網(wǎng)9、兩位博士在英國大型金融機構工作多年，就兩位切身感受來(lái)看，國內市場(chǎng)和國外成熟市場(chǎng)相比，在量化技術(shù)水平和技術(shù)應用方面，有哪些差距？
孔令洲：由于國內外量化流派起源不同，能感覺(jué)到這兩個(gè)流派的差別較大。國內做量化的人的背景可能大多以前是做主觀(guān)分析的，后來(lái)把主觀(guān)分析應用到量化領(lǐng)域，進(jìn)行量化數據處理，這種量化策略的特點(diǎn)是針對某一兩種產(chǎn)品的策略，容量比較小，并且開(kāi)發(fā)者對這一兩種產(chǎn)品非常熟悉，之后將分析過(guò)程抽象到量化的層面進(jìn)行投資。
國外和國內設計理念不一樣，不僅局限于一兩個(gè)產(chǎn)品上，更多的是要為大機構或大的投資人設計策略。第一要有足夠的容量，第二是不局限于一兩種產(chǎn)品，第三是有更深的統計學(xué)原理和數學(xué)原理。
國外的策略特點(diǎn)就是容量大、有效性好。國內的策略隨市場(chǎng)發(fā)展盈利性就會(huì )逐漸降低。國外的策略更多考慮的是宏觀(guān)因素，有效性維持的時(shí)間更長(cháng)。
夏威：在國內看到很多趨勢性量化投資，實(shí)際上是在一個(gè)單一市場(chǎng)、一個(gè)單一策略和一個(gè)簡(jiǎn)單組合的量化策略，我們的趨勢跟蹤通常是對幾十個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行的策略配置。從理念上就可以看出，國內很多市場(chǎng)經(jīng)驗豐富的交易者把原先的經(jīng)驗固化到模式上，而和我們從國外回來(lái)同類(lèi)的這批人，更多的是把市場(chǎng)共性延展到各個(gè)市場(chǎng)上。
七禾網(wǎng)10、就您看來(lái)，內盤(pán)（中國大陸市場(chǎng)）和外盤(pán)（中國大陸以外的市場(chǎng)）的行情波動(dòng)差異大不大？差異主要體現在哪些方面？
孔令洲：以前中國市場(chǎng)相對封閉，其波動(dòng)性和國外相關(guān)性較低。近年可以看到中國和國外相關(guān)程度越來(lái)越高，中國股市打個(gè)噴嚏，全球股市也會(huì )跟著(zhù)下跌。期貨市場(chǎng)上，因為一些期貨產(chǎn)品在中國的交易量比例大，所以中國期貨品種發(fā)生波動(dòng)，很多外國期貨市場(chǎng)同類(lèi)產(chǎn)品也會(huì )發(fā)生波動(dòng)。但是中國除了和國外相關(guān)性較大的產(chǎn)品外，也有交易量比較小的品種或是自成體系的品種，它們和外盤(pán)的相關(guān)性低一些。
行情波動(dòng)程度如何？是否存在差異？我認為這要分品種和策略，比如有些策略是內外盤(pán)套利，可能就是看同一個(gè)品種在內外盤(pán)的價(jià)差，如果有差異，這種策略就會(huì )力求去減小差異，隨著(zhù)策略的使用會(huì )使市場(chǎng)更有效，差異減小，這也會(huì )引起內外盤(pán)相關(guān)程度增加。
夏威：國內很多市場(chǎng)實(shí)際還是屬于受限制的狀態(tài)，比如白糖，并不是內外盤(pán)輪動(dòng)的市場(chǎng)，如果出口配額放松的話(huà)，也許會(huì )有巨大的套利空間。從交易的微觀(guān)結構上，海外期貨市場(chǎng)的隔夜持倉量是當日交易量的數倍，而中國市場(chǎng)的隔夜持倉量很小，當日交易量很大。
七禾網(wǎng)11、用在外盤(pán)（中國大陸以外的市場(chǎng)）的盈利策略能否直接用到內盤(pán)（中國大陸市場(chǎng)）？為什么？
孔令洲：簡(jiǎn)單地說(shuō)，驅動(dòng)策略的因子在國內外市場(chǎng)是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。假設因子1在國外市場(chǎng)有效，可能在國內市場(chǎng)不一定有效。如果因子2可能在國內市場(chǎng)有效，關(guān)鍵就是怎么找到這些因子。量化的方法可以通過(guò)系統分析找到這些因子，找因子的方法對于國內和國外市場(chǎng)都是一致的。
七禾網(wǎng)12、總體來(lái)說(shuō)，您覺(jué)得內盤(pán)（中國大陸市場(chǎng)）更容易賺錢(qián)，還是外盤(pán)（中國大陸以外的市場(chǎng)）更容易賺錢(qián)？為什么？
夏威：從中長(cháng)期看，兩邊是差不多的，在市場(chǎng)驅動(dòng)不同狀態(tài)下得到的中長(cháng)期收益是非常類(lèi)似的，但是如果市場(chǎng)波動(dòng)比較大，我們的機會(huì )會(huì )增多，當出現大行情時(shí)，套利和趨勢的機會(huì )就會(huì )更多。前段時(shí)間國內市場(chǎng)行情波動(dòng)非常大，所以國內的機會(huì )更多。
孔令洲：從中長(cháng)期看，兩邊都是有機會(huì )的，而且我們的策略是很分散的，分散在不同市場(chǎng)，策略相關(guān)程度比較低的情況下，對整體策略的穩定性會(huì )有很大的提高，單獨中國市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，因為市場(chǎng)的有效性不像國外那么高，有些策略的收益會(huì )更好，夏普率更高。
七禾網(wǎng)13、貴公司的量化策略庫大約包含多少個(gè)策略？一個(gè)產(chǎn)品一般同時(shí)配置多少個(gè)品種、多少個(gè)策略？品種搭配和策略搭配的原則是怎樣的？
孔令洲：我們做趨勢是把市場(chǎng)二十幾個(gè)活躍的期貨合約放在一個(gè)盤(pán)子里做一個(gè)策略——趨勢策略。國內的某些程序化交易者可能對單一產(chǎn)品（比如白糖）配一個(gè)趨勢策略，再配一個(gè)回歸策略，再加套利策略。我們整體的策略使用和國內不太一樣，我們的一個(gè)策略幾乎覆蓋國內所有兼容性比較強的品種，統一稱(chēng)為一個(gè)策略。
夏威：目前我們在國內和國外還有兩套儲備策略沒(méi)有展開(kāi)，主要是目前交易的資金量還沒(méi)有讓我們把它打開(kāi)。因為有些時(shí)候有些策略會(huì )被過(guò)度追捧，使得它的周期性得以體現（周期性效果變差），我們會(huì )在市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)減少配置，就是在它失效的時(shí)候配置其他的策略，所以?xún)洳呗詭斓拇嬖谑欠浅１匾?。我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯(lián)合打擊，一支部隊受到損失，還有其他部隊來(lái)彌補。還有我們在進(jìn)行動(dòng)態(tài)的配置和監控時(shí)，實(shí)際上是用監控策略有效性的一種方式，我們對任何一個(gè)策略集群和它下面的子策略集群都是有動(dòng)態(tài)的趨勢跟蹤和監控的。當我們發(fā)現它的運行狀態(tài)和原先設計有一定差別的時(shí)候，就會(huì )做出調整。
七禾網(wǎng)14、貴公司在研發(fā)和使用量化策略時(shí)，更追求策略的普適性（盡量適合更多的市場(chǎng)更多的品種），在獨特性（為某個(gè)品種量身定做）方面是否也會(huì )考慮？
夏威：有這種考慮，因為有些機會(huì )只發(fā)生在特定的市場(chǎng)和特定的時(shí)間，但仍然要符合一定的普適規律。
孔令洲：相對來(lái)說(shuō)，普適性的策略更多一些，獨特性的策略也會(huì )考慮。但是具有獨特性的策略的穩定性或是有效性可能只存在某一特定時(shí)間內，市場(chǎng)一旦改變可能就馬上無(wú)效，所以我們這類(lèi)策略的比例會(huì )非常少。
七禾網(wǎng)15、貴公司的介紹資料中表示：自有的量化模型理論上可以分散化地管理100億人民幣以上的投資。請問(wèn)如何估算出100億這個(gè)規模的？如果管理100億，收益率和現在相比會(huì )不會(huì )有所下降？
夏威：我們計算策略承載規模有兩個(gè)方式，一是同類(lèi)的資產(chǎn)配置的容量有多少，我們尋求很安全的邊界，這是粗略的計算法。全球的趨勢跟蹤模型在國際市場(chǎng)容量超過(guò)1000億美元。我們在全球的總量能夠達到市場(chǎng)整體容量的5%到10%是沒(méi)什么問(wèn)題的。同樣按照交易量和持倉量計算，可以相應探知國內的容量大約是多少，再根據這個(gè)劃分相應的策略可能適應的容量大小，計算大概的有效規模。還有一種更科學(xué)的方法就是根據科學(xué)實(shí)驗的方式，在策略回溯測試的時(shí)候，用交易量秩序的算法計算出以夏普比率為指標的盈利性，當然也可以是其他指標，盈利性加上容量、資金量，和這個(gè)市場(chǎng)之間會(huì )有一定關(guān)系。如果量過(guò)大也許會(huì )導致交易失效，因為暴露了交易機會(huì )，或者是因為流動(dòng)性的風(fēng)險導致失效，若市場(chǎng)流動(dòng)性很小，參與的時(shí)候，交易機會(huì )可能瞬間就結束了，而100億可能要10分鐘、30分鐘甚至長(cháng)得多的時(shí)間才能消化掉，這時(shí)候市場(chǎng)價(jià)格會(huì )滑動(dòng)，這種價(jià)格滑動(dòng)會(huì )侵蝕盈利性。當總量上升的時(shí)候，我的盈利性一定會(huì )下降，當資金容量加到一定得情況，夏普比率等指標會(huì )突然惡化，惡化之前我們會(huì )往前找一個(gè)安全邊際，能夠把市場(chǎng)規模大致算出來(lái)，但是這個(gè)規模不是一成不變的，市場(chǎng)參與人群增減都會(huì )發(fā)生變化。通過(guò)科技手段計算出容量，意味著(zhù)我們知道這個(gè)市場(chǎng)的上限在哪里，要躲開(kāi)這個(gè)上限，不去觸碰它。
孔令洲：收益率下降或管理規模上不去的主要原因是市場(chǎng)容量問(wèn)題，交易會(huì )對市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，沖擊很大的話(huà)收益率自然會(huì )下降，以前2塊就能交易買(mǎi)單，現在因為價(jià)格滑動(dòng)要在2.2塊才能交易，所以交易成本增高了。我們對交易的每一個(gè)產(chǎn)品都有嚴格的控制，計算每天的交易量，不能超過(guò)市場(chǎng)的10%，這樣對市場(chǎng)的沖擊比較小。關(guān)于管理規模的估算，我們可以通過(guò)計算市場(chǎng)上整體交易量，再加上我們的某些交易限制，比如每個(gè)品種只能交易10%的當日總體交易量，再加上交易多少個(gè)品種，就能粗略估算出策略對市場(chǎng)沖擊較小的情況下能滿(mǎn)足的最高管理規模上限。
七禾網(wǎng)16、大陸市場(chǎng)滬深300股指期貨受限后，股票和股指期貨的量化對沖還能不能做？怎么做？
孔令洲：國內做股票和股指中性策略，如果策略使用滬深300或中證500成分股，在申請套保額度后影響也不會(huì )特別大，因為買(mǎi)的股票只要是成分股，賣(mài)空相對應的股指期貨還是可以做的。因為現在市場(chǎng)流動(dòng)性比較差，所以在股指上是有一定的負基差，會(huì )引發(fā)一定的問(wèn)題，賣(mài)空股指，隨著(zhù)時(shí)間的流失，負基差可能會(huì )使策略不斷地損失錢(qián)。因為前期市場(chǎng)限制比較多引起交易量的降低，又引發(fā)了市場(chǎng)有效性的降低，受限后股票中性策略運行的情況會(huì )差一點(diǎn)。但中國股票市場(chǎng)中性策略是有周期性的，原始動(dòng)力在于減小現貨和期貨的價(jià)格差距，有一定的邏輯基礎，所以不可能長(cháng)期無(wú)效。如果投資經(jīng)理使用的是成分股之外的市場(chǎng)中性策略，因為每天10手的交易限制，則策略很難做大規模。
夏威：股指受到限制肯定對市場(chǎng)流動(dòng)性有影響，實(shí)際上不光是套利策略，其他交易策略也一樣會(huì )受到影響，因為交易的對手變少了，那么它交易的價(jià)位能夠承載的流動(dòng)性都變少了。對于我們這種多策略集群影響并不是很大，我們在股指期貨上如果不做套利盤(pán)只做趨勢盤(pán)倉位是很少的，目前大概只有個(gè)位數的持倉，意味著(zhù)量還可以做上去，但是如果還要繼續增長(cháng)則要看監管層的后續政策。
七禾網(wǎng)17、滬深300股指期貨受限，貴公司在策略上做了哪些調整？會(huì )不會(huì )導致貴公司管理的產(chǎn)品收益率下降？
夏威：與很多量化投資管理人最大的差別，我們本身是多策略多市場(chǎng)的，受到的影響非常小，比如把其中一套股指策略停下來(lái)，它所占的5%-10%的配比瞬間就分給了其他策略，對我們整體收益率的影響幾乎是看不出來(lái)的。
七禾網(wǎng)18、您如何看待 2016年大陸市場(chǎng)在股票、股指期貨、商品期貨等領(lǐng)域量化交易的盈利機會(huì )和收益可能？
孔令洲：前段時(shí)間由于股指的限制和股票市場(chǎng)的擠壓，股票市場(chǎng)中性策略表現不好，但我相信在2016年或是以后隨著(zhù)股指的打開(kāi)，表現會(huì )更好。
以前大家對商品期貨策略的關(guān)注相對較少，隨著(zhù)股票策略的無(wú)法使用，很多投顧會(huì )進(jìn)入商品期貨市場(chǎng)，市場(chǎng)波動(dòng)會(huì )因此加大，對管理人的素質(zhì)會(huì )要求更高，收益率穩定性可能會(huì )降低。
夏威：QDII現在不太可能會(huì )擴大規模，做內外盤(pán)套利可能會(huì )遇到比較大的挑戰；另外量化套利畢竟是可能一邊在虧錢(qián)一邊在賺錢(qián)，所以保證金的調配也是一個(gè)問(wèn)題，比如外盤(pán)在虧錢(qián)，那么QDII額度怎么樣讓它再出去，這是很難處理的。
債券方面，今年以來(lái)處于降息周期可能有一個(gè)好的趨勢行情，去年年底到今年年初市場(chǎng)過(guò)熱可能導致行情一步到位了，我們認為省級以下評級的債券可能有比較大的風(fēng)險。量化交易需要考慮的不僅是市場(chǎng)本身，還有流動(dòng)性風(fēng)險，還有發(fā)生負基差等，這都是比較大的挑戰。
我們剛才談到的股市策略、股市和期貨策略、商品策略、債券策略、內外盤(pán)套利策略，基本都是我們對整個(gè)市場(chǎng)的觀(guān)點(diǎn)，但是從我們自己的角度來(lái)看，量化策略只要運用地好，策略搭配得好還是能夠穩定持續地獲得任何一個(gè)單一市場(chǎng)不太相關(guān)的絕對收益。
七禾網(wǎng)19、2016年，就量化交易而言，外盤(pán)（中國大陸以外的市場(chǎng)）的機會(huì )更多，還是內盤(pán)（中國大陸市場(chǎng)）的機會(huì )更多？
夏威：我們對市場(chǎng)不會(huì )去做判斷，只有在市場(chǎng)發(fā)生以后才會(huì )知道是什么情況，通常對市場(chǎng)沒(méi)有辦法做出準確的判斷，這是個(gè)相對隨機的過(guò)程，但是只要自己能夠把握機會(huì )，做好每個(gè)策略和投資機會(huì )的風(fēng)險配置。通常我們的做法是廣撒網(wǎng)，一視同仁地去撒網(wǎng)，機會(huì )自然會(huì )冒出來(lái)，我們就把魚(yú)抓住。
孔令洲：我們更多做的是策略配置，而較少去關(guān)注擇時(shí)。雖然我們對未來(lái)的預測有一定的看法，但也會(huì )盡量少地去干預運作，因為我們有自己的量化模型，在策略層面也有總體的分配。
七禾網(wǎng)20、我們看到貴公司管理的產(chǎn)品資金曲線(xiàn)回撤比較小。請您介紹一下貴公司的風(fēng)控體系和風(fēng)險管理措施？
夏威：風(fēng)控是我們的核心體系，一是對市場(chǎng)本身的風(fēng)險控制；二是對相關(guān)的板塊或大類(lèi)的風(fēng)險控制；三是對整個(gè)策略組合承擔的風(fēng)險總體是由風(fēng)險目標化控制的。
首先，從整個(gè)投資架構上看，大多數投資經(jīng)理人可能先找投資機會(huì )，再去事中和事后控制風(fēng)險，而我們公司是先控制風(fēng)險后進(jìn)行投資，先對整個(gè)資產(chǎn)組合有一個(gè)風(fēng)險預算，通常是以波動(dòng)性為指標，目前是每日風(fēng)險值設定為1%，當然這個(gè)指標可以是0.5%，也可以是0.75%，是可以調整的，有一個(gè)中長(cháng)期的風(fēng)險目標后，層層下放給各個(gè)策略和各個(gè)市場(chǎng)，風(fēng)險目標加總在一起必須是1%，不多也不少。所以我們并不是風(fēng)險最小化，而是風(fēng)險目標化。承擔的風(fēng)險在大部分時(shí)間是一致的，是“指哪打哪”的模式。
第二，我們看的不僅是市場(chǎng)風(fēng)險本身，也看信用風(fēng)險、流動(dòng)性風(fēng)險、市場(chǎng)操作風(fēng)險，我們通常用量化的流程來(lái)約束操作風(fēng)險。保持市場(chǎng)參與度為少數的立場(chǎng)，我們的交易量會(huì )非常小，對單一市場(chǎng)不構成沖擊。
第三，我們所有產(chǎn)品資產(chǎn)（證券、期貨）都托管在經(jīng)紀商，所有的現金都托管到銀行。整個(gè)資產(chǎn)組合基本上只交易正規交易所的產(chǎn)品，沒(méi)有產(chǎn)品本身的信用風(fēng)險。我們通過(guò)目標化的方式去管理只剩下的市場(chǎng)風(fēng)險部分，目標是為了規避我們不想要的風(fēng)險，其次是承擔和管理我們想要的風(fēng)險。因為市場(chǎng)波動(dòng)和收益是不可分的，不承擔市場(chǎng)波動(dòng)而獲得收益是不可能的，所以我們要承擔風(fēng)險，但是風(fēng)險要不多也不少，并分散在多個(gè)市場(chǎng)、多個(gè)策略、多個(gè)時(shí)間維度上。這樣我們的風(fēng)險是非常分散的，單一市場(chǎng)的波動(dòng)、單一策略的波動(dòng)和單一周期上的波動(dòng)對資金曲線(xiàn)的影響就會(huì )非常小。
我們的資金曲線(xiàn)回撤很小，一方面是整體架構保證風(fēng)險是目標化和分化的原理。其次值得一提的是我們對產(chǎn)品本身的認知，我們交易大部分是有杠桿的期貨投資，通常用是10倍的杠桿——交易100元只需花10元，但是元量致世交易了100元的標的，實(shí)際上是有大量的現金儲備的，我們把杠桿化的風(fēng)險還原了。舉例說(shuō)明，當我們做交易時(shí)，客戶(hù)給我們1個(gè)億的資金，我用的保證金在1000萬(wàn)到1500萬(wàn)之間，這樣就有大量的現金在背后，這時(shí)候實(shí)際交易的風(fēng)險幾乎就是現貨風(fēng)險。另外，由于目標化，我們的風(fēng)險不多也不少，市場(chǎng)波動(dòng)劇烈的時(shí)候我們的倉位會(huì )收縮，市場(chǎng)相對平靜倉位就會(huì )放出去，放到什么程度為止？我們有另外一個(gè)管理模式，叫交易風(fēng)險敞口管理模式，倉位水平不能超過(guò)我們設定的敞口上限，單倉位的損失，如果發(fā)生極端的，歷史最長(cháng)時(shí)間的最極端的最不利的十個(gè)單天產(chǎn)生的平均日損失值在1.5%以下，通過(guò)這種方式來(lái)約束單倉放得比較大所造成的損失的極限，先把自己捆住，再通過(guò)量化來(lái)控制，這樣一整套風(fēng)控體系保證風(fēng)險管理模式的有效性。我們現在看到的資金曲線(xiàn)很小的回撤是短周期的，放到長(cháng)周期看回撤可能會(huì )更大一些。
孔令洲：剛剛夏總介紹的風(fēng)控體系已經(jīng)很全面，關(guān)于夏總提到的回撤可能會(huì )增大的問(wèn)題，因為投資人的投資回報和投資風(fēng)險是相輔相成的，我們按這個(gè)風(fēng)險來(lái)設計整個(gè)投資組合。雖然短期內可能沒(méi)有達到較大的回撤，但隨著(zhù)時(shí)間的增長(cháng)，在某一時(shí)間點(diǎn)可能會(huì )碰觸到較大的回撤，而這個(gè)最大回撤是風(fēng)險的另外一種表達。只要能夠很好地控制風(fēng)險，回撤就是可控的。
國內市場(chǎng)的中性策略在2012-2014年表現非常好，波動(dòng)率很低，最大回撤也很低，也就年化3-4%，所以很多投資經(jīng)理以這3年的最大回撤作為評價(jià)標準認為股票中性策略風(fēng)險很低，因此競相去做股票和股指對沖的市場(chǎng)中性策略，但是在2014年下半年到2015年的股票市場(chǎng)中性策略的回撤非常大，甚至達到15%。所以一個(gè)策略的短期幾年的最大回撤并不代表策略的中長(cháng)期最大回撤。在做策略的過(guò)程中，我們通常會(huì )追溯過(guò)去二十年的數據得出策略最大回撤率，和現在國內市場(chǎng)上投資經(jīng)理對風(fēng)險的理解有一定的區別。
七禾網(wǎng)21、一般來(lái)說(shuō)，貴公司追求多大的收益風(fēng)險比？就您來(lái)看，收益風(fēng)險比達到多少時(shí)算是比較優(yōu)秀的策略？
孔令洲：平均來(lái)說(shuō)，股票中性策略能達到2.5-3夏普比率就比較好；期貨趨勢策略1左右的夏普比率在國外市場(chǎng)就比較好了，國內市場(chǎng)夏普比率在2左右。
夏威：有些策略的夏普比率不高，但是也許在某些情況下承擔了其他策略保險的作用，這種策略有時(shí)候是很有利的。比如管理期貨策略通常對股票多頭有很好的保險作用。很多成熟投資管理人在配置股票多頭倉位的時(shí)候會(huì )用一定的比例配置管理期貨策略。其實(shí)選擇策略的關(guān)鍵不僅是以夏普比率來(lái)評判策略的好壞，而是看策略之間的搭配和運行模式之間的關(guān)系。兩個(gè)收益相對較高的共振策略，將它們疊加在一起反而會(huì )承擔更大的風(fēng)險。
七禾網(wǎng)22、當市場(chǎng)某些非常規波動(dòng)，甚至是黑天鵝事件發(fā)生時(shí)，如何應對？就您看來(lái)，非常規波動(dòng)、黑天鵝事件更多體現出來(lái)的是盈利機會(huì )還是虧損風(fēng)險？
孔令洲：像2008年這種黑天鵝事件，剛開(kāi)始因為改變趨勢、沖擊市場(chǎng)，所以很難賺錢(qián)。一旦黑天鵝事件隨著(zhù)時(shí)間慢慢展開(kāi)，對趨勢策略就是有利的，因為趨勢不會(huì )在短期內消失，所以存在盈利的可能性。
夏威：我們的投資策略并不僅用以往的數據來(lái)做回測，很多模型在設計過(guò)程中已經(jīng)人為地加入了壓力測試，探知到歷史上沒(méi)有出現過(guò)的極端情況可能會(huì )對策略造成的影響而做出準備；其次，風(fēng)險管理模式有一定的預案，這也是可以做的。至于這些策略是好是壞？我們也有預判，根據當時(shí)的市場(chǎng)情況和策略所處的市場(chǎng)來(lái)確定。
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