美國歷史上有著(zhù)諸多應對期貨市場(chǎng)操縱事件的經(jīng)典案例，并積累了豐富的市場(chǎng)經(jīng)驗。這些經(jīng)驗表明，市場(chǎng)監管者以對市場(chǎng)異?，F象的監控為工作重心，提升市場(chǎng)監管的效率，是有效防范與遏止期貨價(jià)格操縱行為的根本途徑。
1979年美國亨特兄弟
操縱白銀期貨事件
1970年代初期，白銀價(jià)格在2美元/盎司附近上下徘徊。由于白銀是電子工業(yè)和光學(xué)工業(yè)的重要原料，邦克·亨特和赫伯特·亨特兄弟圖謀從操縱白銀的期貨價(jià)格中獲利。
從1973年12月的2.90美元/盎司開(kāi)始，白銀價(jià)格啟動(dòng)、攀升。此時(shí)亨特兄弟已經(jīng)持有3500萬(wàn)盎司白銀的合約。不到兩個(gè)月，價(jià)格漲到6.70美元。但當時(shí)墨西哥政府囤積了5000萬(wàn)盎司的白銀，購入成本均在2美元/盎司以下，墨政府決定立時(shí)從每盎司6.70美元的價(jià)格獲利。墨西哥人沖垮了市場(chǎng)，銀價(jià)跌回4美元左右。
此后的4年間，亨特兄弟積極地買(mǎi)入白銀，到1979年，亨特兄弟通過(guò)不同公司，伙同沙特阿拉伯的皇室以及大經(jīng)紀商大陸、陽(yáng)光，擁有和控制著(zhù)數億盎司的白銀。當他們開(kāi)始行動(dòng)時(shí)，白銀價(jià)格正停留在6美元/盎司附近。之后，他們在紐約商品交易所（NYMEX）和芝加哥商品交易所（CBOT）以每盎司6-7美元的價(jià)格大量收購白銀。年底，已控制紐約商品交易所53％的存銀和芝加哥商品交易所69％的存銀，擁有1.2億盎司的現貨和0.5億盎司的期貨。在他們的控制下，白銀價(jià)格不斷上升。到1980年1月17日銀價(jià)已漲至每盎司48.7美元，到1月21日漲至有史以來(lái)的最高價(jià)每盎司50.35美元，比一年前上漲了8倍多。這種瘋狂的投機活動(dòng)，造成白銀的市場(chǎng)供求狀況與生產(chǎn)和消費實(shí)際脫節，市場(chǎng)價(jià)格嚴重地偏離其價(jià)值。
就在亨特兄弟瘋狂采購白銀的過(guò)程中，每張合約保證金只需要1000美元。一張合約代表著(zhù)5000盎司白銀。在2美元/盎司時(shí)，1000美元合10%；而價(jià)格漲到49美元/盎司時(shí)就顯出少得可憐了。所以交易所決定提高保證金要求。理事會(huì )鑒于形勢嚴峻，所以開(kāi)始時(shí)緩慢推行，但最終把保證金提高到6000美元。后來(lái)索性出臺“只許平倉”的規則。新合約不能成交，交易池中的交易只能平去已持有的舊頭寸。
最后，紐約商品期貨交易所在美國商品期貨交易委員會(huì )的督促下，對1979-1980年的白銀期貨市場(chǎng)采取措施，這些措施包括提高保證金、實(shí)施持倉限制和只許平倉交易。其結果是降低空盤(pán)量和強迫逼倉者不是退出市場(chǎng)就是持倉進(jìn)入現貨市場(chǎng)，當然，由于占用了大量保證金，持倉成本會(huì )很高。當白銀市場(chǎng)的高潮在1980年1月17日來(lái)臨之時(shí)，意圖操縱期貨價(jià)格的亨特兄弟無(wú)法追加保證金，在1980年3月27日接盤(pán)失敗。
價(jià)格下跌時(shí)，索還貸款的要求降臨在亨特兄弟面前。他們借貸來(lái)買(mǎi)銀，再用白銀抵押來(lái)貸更多款項?，F在他們的抵押品的價(jià)值日益縮水，銀行要求更多的抵押品。3月25日，紐約投資商Bache向亨特兄弟追索1.35億美元，但是他們無(wú)力償還。于是Bache公司指示賣(mài)出亨特兄弟抵押的白銀以滿(mǎn)足自己的要求。白銀傾瀉到市場(chǎng)上，價(jià)格崩潰了。
亨特兄弟持有數千張合約的多頭頭寸。單位清償債務(wù)，他們就要拋出850萬(wàn)盎司白銀，外加原油、汽油等財產(chǎn)，總價(jià)值接近4億美元。亨特兄弟去華盛頓求晤政府官員，試圖爭取財政部貸款給他們，幫助他們渡過(guò)難關(guān)。此時(shí)，亨特兄弟手里還有6300萬(wàn)盎司白銀，如果一下子拋出，市場(chǎng)就會(huì )徹底崩潰；美國的一些主要銀行，如果得不到財政部的幫助來(lái)償還貸款，他們也要面臨破產(chǎn)的危險。在權衡利弊之后，聯(lián)邦政府最終破天荒地撥出10億美元的長(cháng)期貸款來(lái)拯救亨特家族及整個(gè)市場(chǎng)。
從亨特兄弟操縱白銀市場(chǎng)的事件中可以看出，交易所在發(fā)現操縱市場(chǎng)的企圖時(shí)，一定要及時(shí)采取行之有效的手段，制止危機的大面積爆發(fā)。同時(shí)，作為市場(chǎng)規則的制定者與監督者，政府在解決由操縱引發(fā)的風(fēng)險中的作用是無(wú)可替代的。政府在面對操縱風(fēng)險造成的市場(chǎng)失靈時(shí)，應該根據自己的實(shí)力拿出最終的解決方案，維護整個(gè)金融市場(chǎng)的安全與穩定。
1989年弗羅茨公司
操縱大豆期貨事件
1989年，弗羅茨公司(Ferruzzi)被CBOT發(fā)現有逼倉的企圖，并上報給CFTC。CFTC的最終調查顯示，截止到1989年7月10日，Ferruzzi公司當時(shí)建立的大豆多頭頭寸已經(jīng)達到了2200萬(wàn)蒲式耳，這個(gè)頭寸數量達到了投機交易頭寸限額的7倍，而且這個(gè)數字也超過(guò)了其他任何市場(chǎng)參與者限倉頭寸的5倍，該公司的頭寸已經(jīng)占到了7月合約空盤(pán)量的53％。美國期貨市場(chǎng)的持倉當時(shí)是不公開(kāi)發(fā)布的，發(fā)現這一企圖后，CFTC向公眾披露弗羅茨公司持有的期貨頭寸超過(guò)當時(shí)市場(chǎng)總持倉量的85%。
之后，CBOT采取了3個(gè)措施來(lái)防止風(fēng)險的進(jìn)一步擴大：（1）停止弗羅茨公司進(jìn)行新的交易；（2）要求從7月12日開(kāi)盤(pán)交易開(kāi)始，任何擁有1989年7月大豆合約凈多頭部位或者凈空頭部位超過(guò)300萬(wàn)蒲式耳的個(gè)人或者法人戶(hù)必須削減頭寸，并且在隨后的每個(gè)交易日以至少20％的份額遞減。（3）提高弗羅茨公司持有頭寸的保證金。經(jīng)過(guò)了超跌階段，市場(chǎng)價(jià)位隨后反彈。
能夠有效地制止這起逼倉案件，主要是因為美國期貨市場(chǎng)的監管者——美國商品期貨交易委員會(huì )（CFTC）對期貨價(jià)格真實(shí)有效性的高度重視。CFTC設有經(jīng)濟分析部和首席經(jīng)濟學(xué)家辦公室，許多經(jīng)濟學(xué)家每天密切關(guān)注、跟蹤所有上市商品的現貨市場(chǎng)情況以及期貨市場(chǎng)價(jià)格的形成過(guò)程，發(fā)現可疑跡象，即時(shí)通過(guò)執行大戶(hù)報告制度等調查、了解市場(chǎng)交易情況，通過(guò)對相關(guān)現貨市場(chǎng)的供需和價(jià)格等情況進(jìn)行比較研究，確認期貨價(jià)格是否同現貨價(jià)格嚴重背離、是否存在市場(chǎng)操縱，嚴格防范和打擊市場(chǎng)操縱的行為。
從Ferruzzi事件中可以看出：第一，當時(shí)芝加哥期貨交易所采取的措施是相當必要的，這意味著(zhù)逼倉事件可以得到避免。第二，市場(chǎng)監管者在密切注視期貨市場(chǎng)價(jià)格異動(dòng)、防止風(fēng)險擴大化方面采取的監控措施對于防范和打擊期貨市場(chǎng)的操縱行為極為重要。市場(chǎng)監控的首要任務(wù)是識別市場(chǎng)操縱威脅和采取預防性措施。對于活躍期貨合約和期權合約，監察人員每天都需要監視大戶(hù)交易活動(dòng)、重要價(jià)格關(guān)系和相關(guān)供需因素，以此來(lái)評估潛在的市場(chǎng)問(wèn)題并及時(shí)采取有效手段予以解決。
1996年住友銅事件
“住友銅事件”的發(fā)生，是作為首席交易員的濱中泰男刻意對抗市場(chǎng)的供求狀況，蓄意操縱市場(chǎng)所導致。此次事件全面爆發(fā)于1996年6月，整個(gè)事件持續了近10年。早在1991年，濱中泰男在LME銅市場(chǎng)上就有偽造交易記錄、操縱市場(chǎng)價(jià)格的跡象，但是沒(méi)有得到及時(shí)的處理。直到1994年和1995年，由于控制了許多交割倉庫的庫存，導致LME銅價(jià)從最初的1600美元/噸單邊上揚，最高達3082美元/噸的高位。到1995年下半年，隨著(zhù)銅產(chǎn)量的大幅增加，越來(lái)越多的賣(mài)空者加入到拋售者的行列，但是，濱中泰男繼續投入幾十億多頭頭寸。終于，在1995年10、11月份，有人已經(jīng)意識到期銅各月合約之間價(jià)差的不合理狀態(tài)，要求展開(kāi)詳細調查。在對每個(gè)客戶(hù)各個(gè)合約上所持有的頭寸，及交易所倉庫中倉單的所有權有了清晰的了解之后，LME專(zhuān)門(mén)成立了一個(gè)專(zhuān)業(yè)人士組成的特別委員會(huì )，就如何處理進(jìn)行了探討。
此時(shí)，銅價(jià)的反常波動(dòng)引起了英美兩國證券期貨監管部門(mén)的共同關(guān)注，濱中泰男企圖操縱市場(chǎng)的行為也逐漸敗露。監管部門(mén)的追查以及交易大幅虧損的雙重壓力，使濱中泰男難以承受。1996年5月，倫敦銅價(jià)已經(jīng)跌至每噸2500美元以下，有關(guān)濱中泰男將被迫辭職的謠言也四處流傳。在這些傳聞的刺激下，大量恐慌性?huà)伇P(pán)使得隨后幾周內銅價(jià)重挫25％左右。
1996年6月5日，濱中泰男未經(jīng)授權參與期銅交易的丑聞在紐約逐漸公開(kāi)。1996年6月24日，住友商社宣布巨額虧損19億美元并解雇濱中泰男之后，銅價(jià)更是由24小時(shí)之前的每噸2165美元跌至兩年來(lái)的最低點(diǎn)每噸1860美元，狂跌之勢令人瞠目結舌。事件發(fā)生后，按照當時(shí)的價(jià)格計算，住友商社的虧損額約在19億美元左右，但是接踵而來(lái)的恐慌性?huà)伇P(pán)打擊，使住友商社的多頭頭寸虧損擴大至40億美元。
住友商社承認了濱中泰男的行為，但是聲稱(chēng)事件是未授權的。住友商社和CFTC調解，同意停止那些違反《美國交易所法》中有關(guān)禁止操縱的行為，支付1.25億美元的民事罰款，并建立一個(gè)托付基金用來(lái)賠償由操縱行為造成的損失。當時(shí)，對住友商社的罰款是美國政府開(kāi)出的最大額的民事罰款。在日本，濱中泰男被判偽造和欺詐罪，入獄8年。
事實(shí)上，早在1991年，LME就收到反映濱中泰男有意操縱銅價(jià)的消息，但是由于交易所內部在管理機制，特別是市場(chǎng)風(fēng)險監控能力上的漏洞，這些消息很久都沒(méi)有得到足夠的重視。直到1995年11月份，LME主管部門(mén)在國際粗銅協(xié)會(huì )和美國監管部門(mén)CFTC的壓力下，才開(kāi)始對市場(chǎng)進(jìn)行調查。由此看來(lái)，正是交易所在監控制度上的弊端才導致整個(gè)住友銅事件的嚴重后果。
1996年Fenchurch公司操縱
美國國債票據期貨
Fenchurch登記作為CFTC的商品交易顧問(wèn)和商品基金操作商，在美國政府證券現貨及期貨市場(chǎng)上從事大量的期貨交易活動(dòng)。1996年7月10日，因其操縱市場(chǎng)及逼倉的行為，CFTC宣布已經(jīng)通過(guò)一項對芝加哥的Fenchurch Capital Management公司提起行政性起訴的裁定。同時(shí)，CFTC接受Fenchurch提出的支付$600000作為民事罰款及采取補救性措施的調解請求。
1993年6月，Fenchurch承諾對在CBOT交易的10年期美國國債票據期貨的多頭倉位進(jìn)行交割。在交割期的最后4天內及6月合約的最后一天，Fenchurch有意收集并持有了大量的6月合約的最便宜國債票據。6月合約的條款允許以一定量的最便宜國債票據進(jìn)行交割，但是期貨合約的價(jià)格必須集中于最便宜國債票據交易到期前的現貨市場(chǎng)價(jià)值。在票據供不應求的這段時(shí)期，Fenchurch通過(guò)在回購市場(chǎng)上的一系列交易活動(dòng)增加了它對最便宜國債票據的持倉。Fenchurch公司通過(guò)增加持倉及從市場(chǎng)里撤出票據使最便宜票據的供應更加緊張。因此，期貨合約的空方不能拿出足夠的票據，只能用貴的有價(jià)證券進(jìn)行交割。
CFTC的執行董事Geoffrey Aronow指出，這起發(fā)生在合約交易到期后的操縱及逼倉行為，在空方準備對期貨合約進(jìn)行交割時(shí)加劇了市場(chǎng)的集中。CFTC的處罰處理了這些操縱及逼倉的行為。這種操縱能夠也確實(shí)不恰當地影響了交易到期前的合約價(jià)值。
在CFTC 的裁定結果中，Fenchurch被控操縱其在芝加哥交易所（CBOT）持有的美國國債期貨合約。CFTC認定Fenchurch通過(guò)對最便宜的債券進(jìn)行逼倉達到操縱期貨價(jià)格的目的，違反了《商品交易所法》。同時(shí)，Fenchurch也打算對證券交易委員會(huì )（SEC）提交的指控進(jìn)行調解。Fenchurch的$600000民事罰款將用來(lái)完成對SEC的支付義務(wù)。另外，CBOT也會(huì )采取相關(guān)的行動(dòng)。
除了進(jìn)行罰款之外，CFTC還要求Fenchurch停止一切違反《商品交易所法》第6條(c)款 及第 9條(a)(2)款的行為。如果在合約的最后一個(gè)交易日，Fenchurch的持倉部位達到或超過(guò)5000手，CFTC要求Fenchurch向它的經(jīng)濟分析部報告兩年內，在所有市場(chǎng)上，每天直到進(jìn)入交割月的國債證券期貨合約的最后一個(gè)交割日，最便宜交割證券的總多頭倉位。
同時(shí)，CFTC要求該公司檢查內部的政策和程序：1）確定公司是否設計合理的政策，用來(lái)確保能夠有效監管、阻止、查明、懲戒及糾正那些違反《美國商品交易所法》的行為；2）假如必要，改正一些程序和政策；3）向執行部提交一份有關(guān)檢查結果的報告。
來(lái)源 祝合良 （作者為首都經(jīng)貿大學(xué)教授）
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