根據行業(yè)供需情況和競爭格局的不同，我們將消費品行業(yè)的發(fā)展劃分為3 個(gè)主要階段，分 別是全面增長(cháng)期、零和增長(cháng)期和合作創(chuàng )新期。
1) 全面增長(cháng)期:行業(yè)處于供不應求的狀態(tài)，約束行業(yè)增長(cháng)速度的是供給端的增速。在該 發(fā)展階段，量是驅動(dòng)行業(yè)規模增長(cháng)的重要因素。企業(yè)數量有較快速度的增長(cháng)，而且行 業(yè)內絕大多數的企業(yè)都能夠受益于行業(yè)規模的擴容，實(shí)現相對較快的業(yè)務(wù)增長(cháng)。
2) 零和增長(cháng)期:行業(yè)已經(jīng)具有了相當的市場(chǎng)容量，供需失衡情況逐步獲得改善。在該階 段量和價(jià)格共同驅動(dòng)行業(yè)增長(cháng)。企業(yè)數量增長(cháng)明顯放緩，行業(yè)內企業(yè)表現出現較為明 顯分化，具有核心競爭優(yōu)勢的企業(yè)表現明顯好于行業(yè)整體。
3) 合作創(chuàng )新期:行業(yè)市場(chǎng)容量已經(jīng)較大，供過(guò)于求的情況開(kāi)始出現。由于價(jià)和量遭遇天 花板，行業(yè)的增長(cháng)逐步陷入停滯。企業(yè)數量開(kāi)始見(jiàn)頂回落，行業(yè)內寡頭的格局逐步形 成，但是大型企業(yè)創(chuàng )新動(dòng)力不足，開(kāi)始收購細分領(lǐng)域中的創(chuàng )新型公司。
考慮到不同細分領(lǐng)域的增長(cháng)和競爭狀況，我們認為復合調味品、低溫肉制品和單一調味品 處于全面成長(cháng)期，液態(tài)奶和高溫肉制品處于零和成長(cháng)期，白酒和啤酒步入合作創(chuàng )新期。
乳業(yè)是食品飲料板塊重要的細分領(lǐng)域，誕生了中國收入規模最大的食品飲料上市公司。按 照 2018 年的營(yíng)業(yè)收入計算，伊利股份是中國收入規模最大的 A 股食品飲料企業(yè)，在 A 股 收入規模前 10 名的企業(yè)當中，乳業(yè)是占比第二大的板塊，僅次于白酒。
我們認為中國乳業(yè) 1990~2008 年的全面增長(cháng)期已經(jīng)過(guò)去，從 2009 年開(kāi)始到 2020 年期間 乳業(yè)則處于零和成長(cháng)期，龍頭企業(yè)的優(yōu)勢愈發(fā)明顯，市場(chǎng)份額向龍頭集中的趨勢仍然在繼 續?？紤]到龍頭伊利和蒙牛的 2020 年業(yè)務(wù)目標實(shí)現后行業(yè)將進(jìn)入新的發(fā)展階段，我們認 為中國乳業(yè) 2020 年以后將邁入合作創(chuàng )新期，行業(yè)主要機遇在于寡頭行業(yè)地位的進(jìn)一步提 升，以及平臺型寡頭崛起后與顛覆性創(chuàng )新企業(yè)的合作。
1990~2008 年是中國乳業(yè)的全面增長(cháng)期，行業(yè)擴容伴隨企業(yè)數量和收入的普遍性增長(cháng)。根 據中國奶業(yè)年鑒的統計，國內液體乳及乳制品加工企業(yè)數量從 2003 年的 584 家上升至 2008 年的 815 家，復合增速為 7%;在此期間，乳企平均產(chǎn)量低于 2 萬(wàn)噸/年。
外資入局標志著(zhù)中國乳業(yè)全面增長(cháng)期的開(kāi)始，而食品安全風(fēng)險的暴露則標志著(zhù)中國乳業(yè)全 面增長(cháng)期的結束。由于中國龐大的人口基數和較低的人均乳品消費，以達能為代表的全球 領(lǐng)先乳業(yè)巨頭在行業(yè)發(fā)展初期便入局中國市場(chǎng)，中國乳企各顯神通，在產(chǎn)品的戰略選擇上 有常溫品類(lèi)也有低溫品類(lèi)，而 2008 年食品安全風(fēng)險暴露則標志著(zhù)中國乳業(yè)全面增長(cháng)期的 結束。
外資的布局:達能的合作方從廣州市牛奶公司到光明，再到蒙牛
法國達能是在中國乳業(yè)市場(chǎng)中比較活躍的外資企業(yè)的代表。目前達能中國已經(jīng)形成了包括 生命早期營(yíng)養品、醫學(xué)營(yíng)養品、飲用水和飲料、基礎乳制品和植物基產(chǎn)品的業(yè)務(wù)版圖，2018 年中國已經(jīng)成為達能集團收入排名全球第 2 的國家。
達能最早于 1987 年通過(guò)和廣州牛奶公司合作的方式進(jìn)入中國，后續在乳業(yè)領(lǐng)域當中陸續 和中國乳業(yè)龍頭企業(yè)光明乳業(yè)和蒙牛乳業(yè)達成合作關(guān)系。
1) 1987 年，達能在新加坡的實(shí)體“達能亞洲私營(yíng)有限公司”和廣州牛奶公司合資成立 了廣州達能酸乳酪有限公司，雙方出資比例分別為 77%和 23%。
2) 1988 年，第一杯配有吸管的達能酸奶在中國問(wèn)世。1990 年在廣東市場(chǎng)，達能占據了 酸奶 60%市場(chǎng)份額。
3) 1994 年，達能與光明合資建立上海酸奶及保鮮乳項目，達能占據 45.2%股權。隨后 的 2000 年，達能參與光明乳業(yè)的改制，持股比例為 5%。2002 年光明乳業(yè)上市，上 市完成后達能持股數不變，持股比例變動(dòng)為 3.85%。
4) 2002 年，光明乳業(yè)出資 2000 萬(wàn)元收購廣州市牛奶公司持有的廣州達能酸乳酪有限公 司 23%股權，同時(shí)出資 2670 萬(wàn)元收購達能亞洲有限公司持有的廣州達能酸乳酪有限 公司 72%股權。這標志著(zhù)達能在中國市場(chǎng)的合作方由廣州市牛奶公司轉變?yōu)楣饷魅?業(yè)。
5) 自 2005 年起達能持續增加光明乳業(yè)的持股至 20.01%，2008 年達能通過(guò)股權轉讓的 方式徹底退出光明乳業(yè)。這標志著(zhù)達能在中國的合作方由光明乳業(yè)轉變?yōu)槊膳Ｈ闃I(yè)。
6) 2013 年達能與中糧集團簽訂協(xié)議，對蒙牛進(jìn)行戰略投資，隨后成為蒙牛第二大股東， 同時(shí)達能和蒙牛組建合資公司。但是與達能與光明乳業(yè)合作期間達能作為股東直接持 有光明乳業(yè)股份不同，達能對蒙牛的持股是通過(guò)與中糧集團、Arla Foods 的合資公司 實(shí)現間接持股，這在一定程度上提升了公司股權結構穩定性。
本土乳企的戰略選擇:常溫奶是在供不應求市場(chǎng)背景下的更優(yōu)選擇
常溫奶和低溫奶由于生產(chǎn)工藝有所區別，因此產(chǎn)品口味、保質(zhì)期和消費場(chǎng)景有較為明顯的 差異。常溫奶采用超高溫殺菌的方式，保質(zhì)期相對較長(cháng)，攜帶相對方便，因此消費場(chǎng)景更 為多元;低溫奶采用巴氏殺菌的方式，保質(zhì)期相對較短，攜帶難度相對較大，但是產(chǎn)品風(fēng) 味較為濃郁和獨特。
常溫奶和低溫奶需求結構在全球范圍內各個(gè)乳制品消費市場(chǎng)中有所不同。根據IFCN 的統 計，在除了英國之外的西歐地區，常溫奶的需求較為主流，2018 年比利時(shí)、法國和西班 牙的牛奶消費中常溫奶占比超過(guò) 90%。但是英國、北美、日本和澳洲的消費者則對巴氏乳 的需求較大，常溫奶的占比均低于 15%。
對于中國的乳業(yè)市場(chǎng)而言，常溫產(chǎn)品在行業(yè)全面增長(cháng)發(fā)展階段更符合產(chǎn)業(yè)趨勢?？紤]到中 國消費者的飲食習慣，中國冷鏈物流的發(fā)展階段、中國奶源分布地特點(diǎn)以及終端零售網(wǎng)點(diǎn) 的基礎設施情況等因素，常溫乳制品的特點(diǎn)更符合中國消費者對于乳制品的需求。
1) 中國消費者對冷食的認可度較低。廣泛存在于歐美和日本消費市場(chǎng)的冷食在中國較為 少見(jiàn)，大量的中國消費者認為冷食對不利于腸胃消化，會(huì )帶來(lái)消化系統紊亂和其他病 癥，同時(shí)中國食品監管部門(mén)對于生食類(lèi)食品和冷食類(lèi)食品也有嚴格的限制政策。因此 在低溫環(huán)境下運輸和儲藏的低溫奶在中國消費者群體中被接受程度通常低于常溫奶。
2) 中國冷鏈物流發(fā)達程度仍然相對較低，這制約了低溫乳制品企業(yè)的區域擴張能力。與 日本和美國等發(fā)達國家相比，中國的冷鏈行業(yè)目前仍然處在初級的發(fā)展階段，基礎設 施仍然相對薄弱。根據 2019 中國冷鏈產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告，2018 年中國人均冷庫容量?jì)H為 0.035 立方米，遠低于美國的 0.365 立方米和日本的 0.233 立方米。根據商務(wù)部的統 計，2018 年中國冷藏車(chē)在貨運車(chē)中的比例僅為 0.3%，明顯低于美國的 0.9%和德國 的 2.5%。
3) 中國主要奶源地和乳制品主力需求地存在錯配。由于自然條件等原因，中國奶源主產(chǎn) 地主要分布在北方地區。而乳制品消費需求則分布在全國各地，尤其東南沿海經(jīng)濟相 對發(fā)達地區的需求更旺盛。為了滿(mǎn)足南部和東部的乳制品需求，必然存在北方奶源和 乳制品向南部和東部運輸的問(wèn)題。
4) 終端零售網(wǎng)點(diǎn)的基礎設施也限制了低溫乳制品的發(fā)展潛力。由于中國零售業(yè)分散程度 仍然較高，尤其在三四線(xiàn)城市和鄉鎮市場(chǎng)當中存在大量單體零售網(wǎng)點(diǎn)，這些零售網(wǎng)點(diǎn) 的基礎設施相對陳舊，冰箱和冰柜普及率并不高;同時(shí)這些網(wǎng)點(diǎn)的經(jīng)營(yíng)管理規范度較 低，存在冰箱和冰柜不能保證 24 小時(shí)不間斷運行的現象。這加大了低溫乳制品的產(chǎn) 品質(zhì)量風(fēng)險，限制了低溫乳制品的發(fā)展潛力。
食品安全事件的爆發(fā):需求向頭部品牌集中的契機
2008 年中國乳制品行業(yè)爆發(fā)食品安全事件。在中國甘肅省 16 名嬰幼兒進(jìn)食河北三鹿集團 生產(chǎn)的嬰幼兒配方奶粉被診斷出腎結石后，三聚氰胺事件于2008 年 7 月 18 日被公開(kāi)報 道。發(fā)生此事件后，中國政府的調查表明其他 21 家乳制品公司生產(chǎn)的嬰幼兒配方奶粉產(chǎn) 品中亦含有三聚氰胺。隨后國家質(zhì)檢總局公布，21 家乳制品公司生產(chǎn)的 756 個(gè)嬰幼兒配 方奶粉產(chǎn)品批次中有 42 個(gè)批次含有三聚氰胺。
食品安全事件打擊了消費者對中小型乳企的信心，大型乳企則在該過(guò)程受益，開(kāi)啟了市場(chǎng) 份額的提升階段。由于乳制品產(chǎn)業(yè)鏈的復雜程度較高，參與主體較多，發(fā)生食品安全的風(fēng) 險相對較高，因此 2008 年的食品安全事件沉重打擊了消費者對于乳業(yè)的信心，尤其是風(fēng) 險控制能力較差的中小型乳企受到的沖擊更大，伴隨著(zhù)中小型乳企的規模收縮和退出，大 型乳企的市場(chǎng)份額開(kāi)始逐步抬升，品牌溢價(jià)能力更加凸顯。
2009~2020 年是中國乳業(yè)的零和增長(cháng)期，市場(chǎng)雖然仍在繼續擴容但是企業(yè)表現開(kāi)始出現較 為明顯的分化，市場(chǎng)份額開(kāi)始向龍頭企業(yè)集中。根據中國奶業(yè)年鑒的統計，中國液體乳及 乳制品加工企業(yè)的數量自 2008 年見(jiàn)頂后逐步回落，同時(shí)乳企規模則同時(shí)持續擴大，從側 面體現了市場(chǎng)集中度提升。
綜合乳業(yè)巨頭成型:龍頭企業(yè)搶占資源，完善主流細分領(lǐng)域的布局
2009 年 7 月中糧集團入主蒙牛乳業(yè)，提升了蒙牛乳業(yè)的股東穩定性。2009 年 7 月，中糧 集團和厚樸基金聯(lián)合，通過(guò)股份認購和售股交易的方式獲得蒙牛乳業(yè) 20.03%的股權。
1) 從財務(wù)角度看，中糧集團進(jìn)入蒙牛進(jìn)一步鞏固了蒙牛的資本結構，優(yōu)化了蒙牛財務(wù)狀 況，使得蒙牛能夠更加順利的度過(guò) 2008 年中國乳業(yè)的食品安全事件給行業(yè)帶來(lái)的負 面沖擊。
2) 從經(jīng)營(yíng)角度看，中糧集團在中國的農產(chǎn)品和食品行業(yè)具有豐富經(jīng)驗，并在國內外擁有 廣闊的分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )，能夠在上游的奶源供應、下游的產(chǎn)品分銷(xiāo)角度給蒙牛業(yè)務(wù)帶來(lái)正面 影響。
3) 從股東結構看，中糧集團入主提升了蒙牛乳業(yè)的股權穩定性，在相當程度上降低了蒙 牛此前較為分散的股權結構所帶來(lái)的潛在風(fēng)險，有利于蒙牛乳業(yè)戰略的持續性和中長(cháng) 期的發(fā)展潛力。
2010 年 11 月，蒙牛乳業(yè)以 4.692 億元的現金對價(jià)收購君樂(lè )寶 51%的股權。通過(guò)對君樂(lè )寶 的股權收購，蒙牛將競爭對手轉為合作伙伴，在局部競爭區域形成奶源、市場(chǎng)、渠道的協(xié) 同發(fā)展效應，鞏固了蒙牛在全國酸奶市場(chǎng)的領(lǐng)先地位。對于君樂(lè )寶而言，本次股權收購使 其以更穩健的財務(wù)狀況應對行業(yè)食品安全事件的沖擊。
2013 年 5 月，蒙牛乳業(yè)以 31.78 億港元對價(jià)收購現代牧業(yè) 26.92%股權?，F代牧業(yè)是中國 領(lǐng)先的原奶供應商，競爭優(yōu)勢體現在國際先進(jìn)的管理模式和嚴格控制的原奶生產(chǎn)流程。本 次股權收購后，連同蒙牛乳業(yè)原本持有的1.08%股權，蒙牛合計持有現代牧業(yè) 28%股權， 成為其最大單一股東。通過(guò)對現代牧業(yè)股權的收購，蒙牛對優(yōu)質(zhì)上游奶源的控制力進(jìn)一步 加強。
2013 年 8 月，蒙牛乳業(yè)以 81 億元的對價(jià)收購雅士利 89.82%股權。雅士利是中國最大的 配方奶粉生產(chǎn)銷(xiāo)售商之一，競爭優(yōu)勢體現在優(yōu)質(zhì)的進(jìn)口乳品原材料、自行研發(fā)的配方奶粉 產(chǎn)品、先進(jìn)的生產(chǎn)系統及熟悉中國消費市場(chǎng)的營(yíng)銷(xiāo)團隊。通過(guò)對雅士利股權的收購，蒙牛 進(jìn)一步壯大了奶粉業(yè)務(wù)的體量和市場(chǎng)影響力。
伊利重視原材料和市場(chǎng)的地域多元化，先后在新西蘭建設嬰兒配方奶粉項目，收購新西蘭 乳企和泰國冰淇淋品牌。
1) 2012 年伊利開(kāi)始規劃位于新西蘭的 4.7 萬(wàn)噸嬰兒配方奶粉項目，并隨后于 2014 年建 成投產(chǎn)，提升了伊利在奶粉業(yè)務(wù)中的品牌競爭力;
2) 2018年11月，伊利籌劃收購泰國THECHOMTHANACOMPANYLIMITED96.56% 股權，交易對價(jià)為 8056 萬(wàn)美元，泰國是東南亞第二大冰淇淋市場(chǎng)，伊利可以通過(guò)收 購進(jìn)入泰國市場(chǎng)，并憑借泰國的地理優(yōu)勢向周邊國家市場(chǎng)形成輻射，該收購在 2019 年 4 月正式完成交割;2019 年 3 月，伊利籌劃收購新西蘭 Westland 的 100%股權， 交易對價(jià)為 2.46 億新西蘭元，這一收購有利于伊利獲取優(yōu)質(zhì)、穩定的新西蘭奶源。
光明乳業(yè)收購新西蘭乳企新萊特，光明集團收購以色列乳企特魯瓦。2010 年光明乳業(yè)以 3.82 億元對價(jià)收購新西蘭 Synlait51%股權。Synlait 的競爭優(yōu)勢體現在低成本的乳制品生 產(chǎn)基地，一體化先進(jìn)的生產(chǎn)設備和優(yōu)秀的管理團隊。該收購提升了光明乳業(yè)的全球影響力， 正面影響光明乳業(yè)的品牌形象。光明乳業(yè)的控股股東光明集團于2015 年收購以色列大型 乳企特魯瓦，并由光明乳業(yè)托管。
三元股份先后收購艾萊發(fā)喜和 Brassica Holdings。2016 年三元股份以 13.05 億元的對價(jià) 收購艾萊發(fā)喜 90%的股權，由于三元和艾萊發(fā)喜在產(chǎn)品方面具有較高的互補性，通過(guò)整合 雙方在原材料、生產(chǎn)和渠道方面的優(yōu)勢，雙方能夠產(chǎn)生協(xié)同效應，三元在冷飲領(lǐng)域里的市 場(chǎng)話(huà)語(yǔ)權將獲得提升;2018 年三元股份(出資49%)與上海復星高科技(集團)有限公 司(出資 45%)、上海復星健康產(chǎn)業(yè)控股(出資 6%)以 6.25 億歐元對價(jià)共同收購 Brassica Holdings 100%股權，Brassica Holdings 旗下的 St Hubert 公司的健康食品業(yè)務(wù)，尤其是 植物酸奶等產(chǎn)品與三元股份具有協(xié)同效應，有利于三元股份品牌形象的提升。
市場(chǎng)集中度的提升:份額向龍頭企業(yè)集中，雙寡頭格局顯現
伊利和蒙牛的競爭十分膠著(zhù)，但是二者市場(chǎng)份額均在持續提升的趨勢當中，中小企業(yè)受到 擠壓。乳業(yè)中具有領(lǐng)先地位的蒙牛和伊利存在直接競爭，產(chǎn)品結構重疊度相對而言比較高， 廣告營(yíng)銷(xiāo)和線(xiàn)下促銷(xiāo)方面競爭膠著(zhù)，二者通過(guò)大規模的費用投放持續提升了自身的市場(chǎng)份 額，規模優(yōu)勢愈發(fā)明顯。
1) 伊利和蒙牛當前的液態(tài)奶市場(chǎng)份額差異并不大，競爭十分激烈。根據 Nielsen 的統計， 2018 年伊利液態(tài)奶市場(chǎng)份額達到 29%，相較蒙牛高 1pct。
2) 伊利和蒙牛的市場(chǎng)份額均處于上升通道中，持續擠壓中小品牌的市場(chǎng)空間。根據 Nielsen 的統計，2018 年伊利和蒙牛的液態(tài)奶市場(chǎng)份額合計 57%，相較 2012 年的 48%上升 9pct。
伊利和蒙牛均制定了 2020 年千億收入目標，如果這一目標順利實(shí)現，意味著(zhù)伊利和蒙牛的收入規模和在全球乳企當中的收入排名仍然會(huì )以較快的速度上升。
1) 伊利:計劃到 2020 年達到全球乳業(yè) 5 強，銷(xiāo)售收入超過(guò) 1000 億元。根據 Rabo bank 的統計，伊利 2018 年排名全球乳企第 9 名(2018 年加拿大乳企 Saputo 完成對澳大 利亞乳企邁高的收購后排名上升 1 位)。如果伊利要在國際乳企排名進(jìn)入前5，意味 著(zhù)到 2020 年伊利的乳業(yè)收入要超過(guò)包括 Fonterra、FrieslandCampina、Arla Foods 和 Saputo在內的全球領(lǐng)先乳制品企業(yè)。
2) 蒙牛:計劃到 2020 年銷(xiāo)售收入超過(guò) 1000 億元，公司市值超過(guò) 1000 億元。根據 Rabo bank 的統計，蒙牛已經(jīng)連續 2 年在全球乳企中排名第 10。
伊利和蒙牛的規模效應使得其在營(yíng)銷(xiāo)方面的投入產(chǎn)出比明顯高于中小乳企，這會(huì )進(jìn)一步拉 大規模乳企和中小型乳企之間的差距。乳企龍頭伊利和蒙牛的銷(xiāo)售費用投放持續快速增長(cháng)， 2018 年兩家銷(xiāo)售費用合計達到 386 億元，2006~2018 年期間的復合增速為 17%。
廣告營(yíng)銷(xiāo)費用是大型乳企銷(xiāo)售費用當中的重要組成部分。伊利股份的廣告營(yíng)銷(xiāo)費用2018年達到 110 億元，占據公司總銷(xiāo)售費用的 55%。蒙牛乳業(yè)廣告宣傳費用 2018 年達到 70 億元，占據公司總銷(xiāo)售費用的 37%。
1) 伊利股份:廣告營(yíng)銷(xiāo)費從 2009 年的 40 億元上升至 2018 年的 110 億元，期間復合增 速為 12%。
2) 蒙牛乳業(yè):廣告宣傳費從 2009 年的 26 億元上升至 2018 年的 70 億元，期間復合增 速為 11%。
伊利近年不斷增大的廣告營(yíng)銷(xiāo)費投放也使得其在廣告投放廠(chǎng)商排名當中持續上升。根據CTR 媒介智訊的統計，伊利在 2018 年的全媒介廣告投放廠(chǎng)商排名當中位列第 10 名，相 較 2015 上升 6 名。
伊利和蒙牛在高收視率綜藝節目和體育賽事方面均有較大規模營(yíng)銷(xiāo)投入。綜藝節目冠名方 面，以高收視率的星級衛視的節目冠名為主;體育賽事方面涉及奧運會(huì )和世界杯等國際性 大型賽事。
1) 綜藝節目冠名:伊利旗下的常溫酸奶品牌安慕希在 2018 年分別了冠名了浙江衛視的 《奔跑吧 2》和《鋒味 2018》，高端白奶品牌金典則分別冠名了湖南衛視的《歌手 2018》 和《親愛(ài)的客棧 2》。除此之外，低溫酸奶品牌暢輕、無(wú)乳糖白奶舒化、嬰兒奶粉金 領(lǐng)冠、成人奶粉欣活、乳酸菌飲料暢意和豆奶飲品植選均在主流衛視和視頻平臺有冠 名和贊助活動(dòng)。蒙牛旗下的高端白奶品牌特侖蘇在2018 年冠名了湖南衛視的《聲入 人心》，乳飲料真果粒冠名了 2019 年愛(ài)奇藝旗下的《青春有你》。
2) 體育賽事冠名:早在 2005 年伊利就與北京奧組委簽署合約，成為 2008 年北京奧運 會(huì )的獨家乳品供應商。在與奧運會(huì )合作取得成功之后，伊利再次成為北京2022 年冬 奧會(huì )和冬殘奧會(huì )官方合作伙伴，營(yíng)銷(xiāo)期間從 2017 年持續至 2024 年。蒙牛則是 2018 年 FIFA 俄羅斯世界杯的全球官方贊助商。
行業(yè)集中度提升到一定程度后，寡頭企業(yè)將進(jìn)化成為平臺型企業(yè)，通過(guò)品牌和渠道的霸權 實(shí)現品類(lèi)的多元化擴張以及資本實(shí)力實(shí)現跨區域甚至國際業(yè)務(wù)的擴張。在此時(shí)期，中小型 具有顛覆式創(chuàng )新能力的企業(yè)將脫穎而出，并存在與寡頭企業(yè)合作共贏(yíng)的發(fā)展趨勢。
平臺型企業(yè)的崛起:可口可樂(lè )憑借其產(chǎn)品和渠道能力實(shí)現產(chǎn)品的多元化
可口可樂(lè )是全球范圍內的非酒精軟飲料巨頭，現在已經(jīng)建立起了包括碳酸軟飲料、果蔬乳 類(lèi)、水分補給類(lèi)以及茶咖啡類(lèi) 4 大產(chǎn)品組合。根據公司公告，可口可樂(lè )在碳酸軟飲料、果 蔬乳類(lèi)、水分補給類(lèi)以及茶咖啡類(lèi)全球范圍內均排名第一。
由于傳統的碳酸飲料增長(cháng)遭遇瓶頸，2007 年可口可樂(lè )新設立風(fēng)險投資和新興品牌部門(mén)(Venturing & Emerging Brands，VEB)，專(zhuān)注于 10 億美元級別的創(chuàng )新飲料的投資、培養 和孵化?？煽诳蓸?lè )可以發(fā)揮其在品牌和銷(xiāo)售渠道方面的理念優(yōu)勢，助力創(chuàng )新飲料實(shí)現更加 快速增長(cháng)。
VEB 的戰略布局使得可口可樂(lè )在多個(gè)新興飲料領(lǐng)域中有所斬獲。通過(guò) VEB 投資的主要的 飲料品牌包括 BODY ARMOR、Health-Ade、Fairlife、Iris Nova、Hubert’s、Hansen’s、 Topo Chico、Zico、Suja 和 Honest Tea 等，涉及到椰子水、功能飲料和茶飲等多個(gè)細分 領(lǐng)域。
2012 年可口可樂(lè )獲得美國第二大椰子水品牌 ZICO 的控股權。椰子水作為新興的飲料品 類(lèi)在北美市場(chǎng)的規模持續增加，最早2009 年可口可樂(lè ) VEB 入股 ZICO，隨后在 2012 年 可口可樂(lè )獲得了 ZICO 的控股權，到 2013 年 ZICO 開(kāi)始在可口可樂(lè )的渠道網(wǎng)絡(luò )中銷(xiāo)售。 ZICO 是美國市場(chǎng)份額第二的椰子水品牌，控股 ZICO 使得可口可樂(lè )在椰子水領(lǐng)域中的市 場(chǎng)話(huà)語(yǔ)權明顯提升。
2014 年可口可樂(lè )入股 Health-Ade，成為公司在新飲料品類(lèi)康普茶中的重要布局?？灯詹?作為一種新興的飲料品類(lèi)，在北美市場(chǎng)的規模持續快速的增長(cháng)。Helath-Ade 是在市場(chǎng)當中 具有領(lǐng)先地位的康普茶品牌?？煽诳蓸?lè )通過(guò)入股 Health-Ade 實(shí)現了在康普茶這一新興領(lǐng) 域的布局。
2017 年 10 月，可口可樂(lè )收購氣泡水品牌 Topo Chico 的全部股權，擴大了其在南美氣泡 水市場(chǎng)中的影響力?？煽诳蓸?lè )從其在拉丁美洲的第二大灌裝合作方Arca Continental 收購 Topo Chico 的股權，希望借由其銷(xiāo)售渠道加強該品牌氣泡水在美洲市場(chǎng)的影響力。
2018 年 8 月，可口可樂(lè )收購北美運動(dòng)飲料品牌 BODYARMOR 少數股權。BODYARMOR 是北美地區增速較快的運動(dòng)飲料品牌，根據 IRI 統計，其 2018 年在北美地區的市場(chǎng)份額 僅次于佳得樂(lè )和水動(dòng)樂(lè )?？煽诳蓸?lè )收購其少數股權后，BODYARMOR 獲得可口可樂(lè )灌裝 系統和分銷(xiāo)渠道使用權。對于可口可樂(lè )而言，公司在運動(dòng)飲料領(lǐng)域的話(huà)語(yǔ)權將有所增強。
在收購 COSTA 之前，可口可樂(lè )的咖啡業(yè)務(wù)僅局限在即飲咖啡領(lǐng)域。即飲領(lǐng)域并不是咖啡 的主流產(chǎn)品形態(tài)，根據可口可樂(lè )的統計，2018 年即飲咖啡和茶在全球咖啡和茶的市場(chǎng)中 占比僅為 15%。因此即飲咖啡的產(chǎn)品形態(tài)限制了可口可樂(lè )在咖啡細分領(lǐng)域的發(fā)展潛力。
2018 年 8 月，可口可樂(lè )以 51 億美元的對價(jià)收購 COSTA LIMITED 100%的股權。對于 可口可樂(lè )而言，咖啡飲料是個(gè)市場(chǎng)規模較大，增速較快，利潤水平良好的具有吸引力的飲 料細分領(lǐng)域。而且可口可樂(lè )過(guò)往的業(yè)務(wù)主要集中在非酒精即飲飲料，收購COSTA 之后幫 助公司進(jìn)入到熱飲料的領(lǐng)域，公司業(yè)務(wù)的多元化程度繼續提升。
可口可樂(lè )收購 COSTA 是平臺型企業(yè)憑借產(chǎn)品和渠道優(yōu)勢擴張賽道的范例之一。由于以碳 酸軟飲料為代表的存量產(chǎn)品品類(lèi)的增長(cháng)速度逐步放緩，平臺型企業(yè)需要尋找新的增長(cháng)動(dòng)能 和細分領(lǐng)域，對于以即飲飲料為特長(cháng)的可口可樂(lè )而言，擅長(cháng)熱飲咖啡的COSTA 是具有吸 引力的并購對象，而且二者的合作有望擴充 COSTA 品牌在各個(gè)咖啡消費場(chǎng)景中的影響力。
創(chuàng )新者的春天:a2 Milk 以及中國區域乳企的產(chǎn)品創(chuàng )新
A2 Milk 是通過(guò)產(chǎn)品差異化實(shí)現快速增長(cháng)的乳業(yè)公司代表。A2 公司可以通過(guò) DNA 檢測技 術(shù)甄選奶牛，確保其所產(chǎn)的牛奶含有 A2 型蛋白質(zhì)。根據 A2 Milk 的研究，絕大多數的奶 牛生產(chǎn)的牛奶中同時(shí)含有 A1 型蛋白質(zhì)和 A2 型蛋白質(zhì)，但是 A1 型蛋白質(zhì)容易導致部分消 費者出現乳糖不耐癥狀，而 A2 型蛋白質(zhì)則不會(huì )引起類(lèi)似的不適。我們認為 A2 Milk 這一 產(chǎn)品特性在消費者的認知中有效的建立了高端品牌的形象。
由于產(chǎn)品的獨特定位，A2 Milk 獲得了積極的市場(chǎng)反響，收入和利潤規模均實(shí)現快速增長(cháng)。 A2 Milk 是全世界范圍內增長(cháng)速度最快的乳業(yè)公司之一，根據公司公告，2018 財年公司實(shí) 現銷(xiāo)售收入 9.23 億新西蘭元，2015~2018 年期間的復合增速為 81%;2018 財年公司實(shí) 現 EBITDA 2.83 億新西蘭元，2015~2018 年期間的復合增速為 289%。
中國地方性乳企也具備面向本地市場(chǎng)需求的產(chǎn)品創(chuàng )新能力。包括皇氏乳業(yè)、科迪乳業(yè)和天 潤乳業(yè)在內的地方性乳企，在與全國性乳企競爭的過(guò)程中開(kāi)發(fā)了具有區域市場(chǎng)特點(diǎn)的創(chuàng )新 型產(chǎn)品。
皇氏乳業(yè)以水牛奶為產(chǎn)品的差異化特質(zhì)。根據廣西水牛研究所的統計，水牛奶與傳統的荷 斯坦牛奶相比，干物質(zhì)、乳脂肪、礦物質(zhì)和微量元素含量更高，因此具備較為獨特的營(yíng)養 價(jià)值?；适先闃I(yè)以水牛奶為基礎，開(kāi)發(fā)出了一系列的差異化乳制品。
科迪乳業(yè)在產(chǎn)品包裝方便標新立異，推出了差異化的小白奶產(chǎn)品。2016 年下半年，科迪 乳業(yè)率先在業(yè)內推出透明包裝的純牛奶，因為包裝與常見(jiàn)的純牛奶產(chǎn)品具有較大差異，因 此獲得了市場(chǎng)較高的關(guān)注，并在短時(shí)間內取得了較為良好的銷(xiāo)售成績(jì)。
天潤乳業(yè)在產(chǎn)品的研發(fā)上另辟蹊徑，推出口感差異化的濃縮酸奶。天潤乳業(yè)自2015 年開(kāi) 始推出一系列口味的愛(ài)克林濃縮酸奶，產(chǎn)品定位“發(fā)酵更充分，口味更醇厚”，憑借新疆 優(yōu)質(zhì)奶源和產(chǎn)品差異化口味，實(shí)現了銷(xiāo)售較快增長(cháng)。
在區域乳企推出差異化產(chǎn)品獲得市場(chǎng)積極反響的同時(shí)，制約區域乳企發(fā)展的品牌和渠道等 問(wèn)題使得地方乳企普遍面臨發(fā)展瓶頸。未來(lái)具有產(chǎn)品創(chuàng )新能力的地方乳企存在與大型乳企 合作的潛力，大型乳企可以憑借其全國性的品牌影響力和渠道網(wǎng)絡(luò )助力區域乳企的特色產(chǎn) 品實(shí)現快速的增長(cháng)。
我們認為中國乳業(yè)步入成熟期后，具有明顯領(lǐng)先地位的蒙牛和伊利會(huì )成為平臺型企業(yè)，業(yè) 務(wù)會(huì )覆蓋乳業(yè)中的各個(gè)細分品類(lèi)以及與乳業(yè)具有關(guān)聯(lián)的其他食品飲料領(lǐng)域。除了內生發(fā)展 方式之外，平臺型企業(yè)也會(huì )采用兼并收購的方式實(shí)現產(chǎn)品線(xiàn)和銷(xiāo)售地域的多元化。在特定 的市場(chǎng)規模和盈利能力具有吸引力的產(chǎn)品領(lǐng)域具有優(yōu)勢，或者在特定的區域具有較大影響 力的品牌的并購價(jià)值逐步凸顯。此外，具備顛覆性創(chuàng )新能力的細分賽道選手也有獨立成長(cháng) 壯大的機會(huì )。
（報告來(lái)源：華泰證券；分析師：賀琪、王楠、張晉溢、李晴）
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