本文為一德期貨總經(jīng)理助理佘建躍 2019年1月11日在一德期貨上海營(yíng)業(yè)部新年投資展望會(huì )上的發(fā)言：
首先感謝一德期貨的各位客戶(hù)和朋友。
今天從三個(gè)方面來(lái)回顧2018年和展望2019年國際油價(jià)：
第一，從2018年4季度的暴跌中看看油價(jià)出了什么問(wèn)題；
第二，講講大家在低油價(jià)后容易忽視的石油地緣供需格局；
第三，從供需平衡表、需求、以及2019年三大影響要素對2019年的國際油價(jià)做框架性前瞻。
01
2018年油價(jià)的問(wèn)題
從長(cháng)周期的油價(jià)波動(dòng)歷史看，1998年到2008年，是大宗商品的黃金十年，油價(jià)在潮起潮落中底部明顯抬升了，20美元桶之下的低價(jià)不存在了。2009年到2015年，美國頁(yè)巖油登上歷史舞臺，修復后的高位油價(jià)2014年下半年開(kāi)始又一次砸入低谷，油價(jià)也經(jīng)歷了一次七年之癢。2016年至今，再平衡道路上又遭遇挫折，2018年4季度把大家做多的信心全搞沒(méi)了?？v觀(guān)油價(jià)波動(dòng)，顯然，油價(jià)沒(méi)有準確的波動(dòng)周期時(shí)間寬度，潮起潮落之中，宏觀(guān)和基本面的共振也沒(méi)有準確的時(shí)點(diǎn)可以預測。我們說(shuō)每次抄底都很難，但也不好輕言下一個(gè)頂部在哪里。
回到2018年的油價(jià)表現，前三季度漲勢喜人，4季度畫(huà)風(fēng)巨變。我大致將4季度的下跌劃分為三個(gè)階段：
第一個(gè)階段小陰線(xiàn)趨勢回落；
第二個(gè)階段三根大陰線(xiàn)后企穩；
第三個(gè)階段平安夜不平安，年底慘淡收官。
第一階段，2018.10.3--2018.11.12
這個(gè)階段基本面受到特朗普11月6日重啟伊朗制裁利多沒(méi)有兌現而觸發(fā)多頭獲利離場(chǎng)。期間卡舒吉事件后沙特表示全力增產(chǎn)彌補伊朗產(chǎn)量下降。而實(shí)際上，沙特確實(shí)大幅增產(chǎn)了。
伊朗被重啟制裁后，盡管后來(lái)也有豁免。但的確從11月份開(kāi)始，伊朗的產(chǎn)量和出口量大幅度下降了?；旧暇褪腔氐綂W巴馬解除制裁前的水平。而沙特的增產(chǎn)，以及利比亞的產(chǎn)量超預期恢復，使得11月份的歐佩克總量仍然是增加的。因此，這個(gè)階段就是一波利好透支后的常規性回落?；仡^看，有基本面的明確影響因素。
第二階段，2018.11.13--2018.12.17
這個(gè)階段油價(jià)繼續暴跌，我認為始于13日高盛的同期報告，看跌期權賣(mài)方的對沖。在油價(jià)接連破掉整數關(guān)口后，Brent油價(jià)從70打到60。12月6日，不被看好的歐佩克+再度達成減產(chǎn)協(xié)議，協(xié)議方案80+40。
所謂的期權Put Gamma問(wèn)題。就是華爾街在高位油價(jià)期間賣(mài)出了很多看跌期權，期權的行權價(jià)格當時(shí)比較低，即所謂虛值期權。隨著(zhù)油價(jià)的下跌，這些期權給賣(mài)方帶來(lái)了很大的風(fēng)險。期權就是商品價(jià)格保險，保險是一種權利和義務(wù)非對稱(chēng)的產(chǎn)品，頭寸大了不好平倉。對沖的手段，就是在期貨上做空來(lái)對沖。所以，我的個(gè)人看法，并不是商業(yè)性頭寸增加空頭，而表現出來(lái)的是，非商業(yè)性頭寸的空頭增加。我的理解，這不是主動(dòng)的做空，而是基于風(fēng)控管理的被動(dòng)做空，所以盤(pán)面的表現就是逢整數關(guān)口破位后，更多的拋盤(pán)，出現了三根大陰線(xiàn)。
第三階段，2018.12.18--2018年底
17-18日是美聯(lián)儲議息會(huì )議。18日美聯(lián)儲不顧特朗普的警告，按計劃加了今年最后一次息。
這次加息，導致了美股破位暴跌。18日道瓊斯工業(yè)指數跌破年內的支撐頸線(xiàn)，我個(gè)人的理解，就是誘發(fā)了恐慌的情緒，更多的資產(chǎn)對沖也加入其中，但是油價(jià)繼續下跌。Brent從60下跌到50才止住。平安夜不平安。
但是，油價(jià)的最后一輪下跌，是不是供需基本面進(jìn)一步惡化導致。顯然不是，我們可以看看期貨的月差表現。從10月到11月份，BRENT首行和第三行期貨的月差看，是從正值變?yōu)樨撝?。月差為正，是為近高遠低，Backwardation，基本面意義就是供不應求。月差為負，是為近低遠高，Contango，基本面意義就是供大于求。11月份受到沙特、俄羅斯以及美國頁(yè)巖油的增產(chǎn)影響而過(guò)剩?？墒菑?1月份到12月份，整個(gè)月差橫盤(pán)波動(dòng)，雖然是過(guò)剩，但顯然基本面沒(méi)有進(jìn)一步惡化。從現實(shí)的角度看，現貨貨盤(pán)沒(méi)有過(guò)剩。從預期的角度看，畢竟2019年1月1日起歐佩克才啟動(dòng)減產(chǎn)。做基本面的交易，顯然不會(huì )輕易做空。因此，個(gè)人的觀(guān)點(diǎn)，第三階段，似乎是一次錯殺！言外之意，1月初的反彈，無(wú)非就是一次錯殺的修復。也沒(méi)有什么基本面好說(shuō)，基本面還是那個(gè)基本面。
02
全球石油供需格局
格局就離不開(kāi)地緣，準確的說(shuō)，我想提醒大家關(guān)注全球石油的地緣供需格局變化。
從一次能源的消費結構來(lái)看，石油和天然氣、煤炭一起構成了最大的能源基礎。三者的消費比例是85%。電力，是二次能源，是從一次能源里獲得的。所以，電動(dòng)車(chē)的問(wèn)題不需要納入短期的交易考慮中。
石油是化石能源的龍頭。能源又是經(jīng)濟的基礎成本。所以，油價(jià)和通脹息息相關(guān)。通過(guò)美國10年期通脹保值債券的走勢，（TIPS），和油價(jià)具有高度關(guān)聯(lián)。和一個(gè)基金朋友交流，他說(shuō)即便是核心通脹指標PCE，油價(jià)的影響程度也有50%。這個(gè)可以理解，因為，油價(jià)不僅僅體現在汽油，柴油等直接的燃料上，通過(guò)燃料成本，石化產(chǎn)品的延伸，會(huì )進(jìn)一步傳導到諸多的商品和服務(wù)中去。而且，石油價(jià)格和天然氣煤炭也是大方向正關(guān)聯(lián)的。
講格局，就需要講地緣。這個(gè)我在《原油陽(yáng)謀論》的書(shū)上，大會(huì )小會(huì )上都講。聽(tīng)了也就聽(tīng)了，不一定入心入腦。今天還得講。借助于BP公司的能源統計年鑒，他對石油的全球市場(chǎng)做了六大分區的劃分。首先，市場(chǎng)分東西，蘇伊士運河以東和蘇伊士運河以西兩個(gè)市場(chǎng)。其次，個(gè)人對BP的分區又做了歸納。其中東區市場(chǎng)，包括了亞太、中東和非洲。西區市場(chǎng)包括歐洲、南北美洲。歐洲這個(gè)分區包括西歐和前獨聯(lián)體的俄羅斯等國。
做好分區后。我們看看石油在化石能源里具有什么宏觀(guān)特殊性。第一個(gè)，就是資源儲量高度集中。過(guò)去20年里，全球石油資源儲量還是集中在中東地區。雖然有委內瑞拉瀝青的儲量重估，美國頁(yè)巖油，加拿大油砂資源的新估計，但是，中東作為全球的石油資源聚集地沒(méi)有改變。坐擁豐富石油資源的中東，也注定就是個(gè)永無(wú)寧日的地緣焦點(diǎn)地區。
其次，石油相對于天然氣和煤炭更為稀缺。通過(guò)儲采比數據，按照已經(jīng)探明的石油產(chǎn)量和當下的年開(kāi)采量數據，石油的靜態(tài)可使用年限最低。從平均儲采比看，石油和天然氣差不多，而煤炭明顯高于石油。從石油天然氣的有機成因來(lái)看，未來(lái)，深層資源里，天然氣的量會(huì )更多。所以，綜合來(lái)看，石油的稀缺性還是確定的。
第三個(gè)特殊性，也是相對于天然氣和煤炭而言。從分地區的供需來(lái)看，三大化石能源的總供給和總需求之間是很好的匹配關(guān)系，也就是所謂的緊平衡特點(diǎn)。這個(gè)在大宗商品里也是普遍的現象?？刺烊粴獾姆值貐^供應和需求，兩個(gè)圖是可以重合的；煤炭也是左右即供需在每個(gè)分地區里是重合。即天然氣和煤炭在每個(gè)地緣的分區里是供需平衡的。而石油的左右圖是明顯不重合的。有的地區失衡的很?chē)乐亍?/p>
把石油的分區供需平衡圖單獨拿出來(lái)看，有兩個(gè)特點(diǎn)。
第一，北美地區的供給從2011年后增加很快。整個(gè)西區的需求基本沒(méi)有什么增加。這樣，基本上，西區市場(chǎng)里供需總量是平衡的；
第二，明顯的失衡。亞太產(chǎn)量一直低位徘徊，沒(méi)有明顯增加，但是需求卻持續增長(cháng)。供需嚴重失衡。中東還是最大的油庫！產(chǎn)量大，需求小，是全球石油的主要輸出地區。
第一個(gè)格局變化，就是美國的供給增長(cháng)。這來(lái)自于美國的頁(yè)巖油增產(chǎn)。從2009年油價(jià)從低位開(kāi)始反彈開(kāi)始。頁(yè)巖油開(kāi)始增產(chǎn)。到目前為止已經(jīng)達到了750萬(wàn)桶日。這里統計的致密油，如果不嚴謹的區分的話(huà)，就是所謂的頁(yè)巖油產(chǎn)量了。
在頁(yè)巖油產(chǎn)量的助推下，12月28日的美國周報數據顯示，美國國內石油總產(chǎn)量達到1170萬(wàn)桶日，另外美國還進(jìn)口原油740萬(wàn)桶日，出口224萬(wàn)桶日。原油凈進(jìn)口僅僅為510萬(wàn)桶日。要注意，這里頭從加拿大進(jìn)口了300多萬(wàn)桶日的量。因此，從海上進(jìn)口的原油實(shí)際的占比就很小了。除此之外，我們還要注意，美國的輕烴產(chǎn)量也很大，就是NGL的產(chǎn)量達到460萬(wàn)桶日。成品油方面的凈出口是380萬(wàn)桶日。因此當周的實(shí)際凈進(jìn)口才510-380=130萬(wàn)桶日的水平。占全部石油產(chǎn)品總量的比例才6%。所以，我們說(shuō)，北美已經(jīng)是石油獨立了。
總結一下石油地緣供需格局的改變，主要體現在三個(gè)方面。
第一，美國實(shí)現石油獨立；
第二，亞太地區的石油安全問(wèn)題日益嚴重；
第三，中東產(chǎn)油國對石油的依賴(lài)沒(méi)有改變。這種一個(gè)戰略商品的地緣格局改變，也改變了全球地緣政治格局。
回顧一下上世紀的海灣戰爭，美國和西方盟友是親自帶兵上陣，不是為了民主，就是為石油而戰?？墒?，現在呢？滿(mǎn)目瘡痍的敘利亞戰場(chǎng)，沒(méi)有美國大兵的聲影，也沒(méi)有挑戰者坦克。地緣戰爭從親自上陣到代理人戰爭模式的轉變，其根本原因就是石油地緣供需格局改變而導致的。因為，美國沒(méi)有石油安全問(wèn)題，歐洲也不太在意石油安全問(wèn)題。亞太存在嚴重的石油安全問(wèn)題。而你的問(wèn)題就是我的謀略工具。所以，石油還是重要的地緣政治工具。千萬(wàn)不要被低油價(jià)所誤導和迷惑。從一戰以來(lái)，石油的重要性，過(guò)去是，現在是，可預見(jiàn)的未來(lái)還是。
03
2019年國際油價(jià)前瞻
主要談?wù)劰┬杵胶獗?，需求以及三大關(guān)注點(diǎn)。
第一，看一看最近的美國能源部做的供需平衡表。
EIA認為全球2019年的石油總需求是10150萬(wàn)桶日，總供給是10210萬(wàn)桶日。供大于求，平均過(guò)剩60萬(wàn)桶日。過(guò)剩率1%都不到。
第二，看看歐佩克的月報。
歐佩克預計2019年全球對歐佩克的石油需求是3144萬(wàn)桶日。而全年11月份的歐佩克產(chǎn)量高達3290萬(wàn)桶日。過(guò)剩比較嚴重。這樣一份報告擺在各國石油部長(cháng)的面前，我想，部長(cháng)們想，增產(chǎn)就算了。還是應該理性一點(diǎn)，減產(chǎn)吧。
兩個(gè)機構之外，我們看一下業(yè)內比較知名的第三方分析機構的預測。這是普氏的報告，之前是PIRA，后來(lái)被普氏收購的一家專(zhuān)業(yè)機構。他最近的預期是非歐佩克2019年產(chǎn)量增加223萬(wàn)桶日，美國仍然是大頭141萬(wàn)桶日。歐佩克是減產(chǎn)的，特別是伊朗2019年在制裁下，要比2018年少93萬(wàn)桶日。需求上，比較樂(lè )觀(guān)，要增長(cháng)151萬(wàn)桶日。全年看，還是略微偏緊張的。
宏觀(guān)的供需平衡表如果拿來(lái)做交易，估計十之八九是死得挺挺的。由于基本面三要素供應需求和庫存的數據很不完整和完備，要想及時(shí)掌握供需平衡情況，我的建議是用跨區的價(jià)差基本面模型。通過(guò)三類(lèi)價(jià)差去觀(guān)察石油市場(chǎng)的跨區基本面?？鐓^價(jià)差，教科書(shū)上用跨市價(jià)差，影響一個(gè)地區的邊際供給能力。裂解價(jià)差，一種教科書(shū)上說(shuō)的跨品種價(jià)差，準確的定義是產(chǎn)品減去原油的價(jià)差，是需求強度的反映。庫存是供需平衡的結果，供大于求下庫存就增長(cháng)，供不應求下庫存就減少。庫存的增加和減少在跨期價(jià)差下就可以反映出來(lái)?？缙趦r(jià)差就是現貨和期貨的價(jià)差，期貨不同合約之間，用近月的合約減相對遠月的合約價(jià)差。相關(guān)機理，大家可以看看《原油陽(yáng)謀論》。
根據這個(gè)基本的原理。我們先通過(guò)4個(gè)基準原油的月差來(lái)看看全球供需平衡的態(tài)勢。從月差的走勢圖看。2015年2016年里，月差負值，而且偏離零線(xiàn)比較大，是一種嚴重供大于求的基本面反映。2018年的供給側歐佩克+的減產(chǎn)效果不錯，但是4季度增產(chǎn)了，基本面從供不應求轉向供大于求，但是，月差的偏離程度遠遠不及15/16年。因此，我們說(shuō)，現在是過(guò)剩，但是過(guò)剩的程度不大。
需求方面：大家的顧慮比較多，因為宏觀(guān)經(jīng)濟不好，可是怎么不好也說(shuō)不清。我的感覺(jué)就是，打開(kāi)手機微信，經(jīng)濟就不好！出差去機場(chǎng)高鐵，人很多，經(jīng)濟又好了。高鐵到站，看見(jiàn)很多沒(méi)有封頂裝修的毛坯房，壞了，經(jīng)濟又不好了。一到城市里吃飯，飯店人很多，經(jīng)濟又好了。我不是經(jīng)濟專(zhuān)家，我一方面很困惑。另一方面，我得按照我的邏輯和數據來(lái)分析石油的需求。
首先，我們看看石油都去哪里消費了。根據EXXON的能源展望報告，石油消費主要是兩個(gè)方面。第一是交通運輸，第二是石化工業(yè)。第一個(gè)是做燃料燒掉，第二個(gè)是生產(chǎn)三大合成材料，合成樹(shù)脂、合成纖維、合成橡膠。發(fā)電？只有中東土豪騷得起。
作為主要的交通燃料，一種是汽油，一種是柴油。BP的統計年鑒中，不太嚴謹地簡(jiǎn)單看，輕質(zhì)餾分就是汽油，中質(zhì)餾分就是柴油。美國汽油多柴油少，而歐洲是柴油多汽油少?？粗袊?，大概一比一?？从《?，主要是柴油。所以，如果發(fā)展中國家繼續增加石油消費，全球范圍看，可能還得是柴油消費增加的快。
汽油和柴油的消費強度表現如何呢。按照價(jià)差基本面的模型。我們可以通過(guò)汽油和柴油的裂解價(jià)差來(lái)看。首先是汽油的裂解價(jià)差。我們用美國汽油期貨價(jià)格減去美國WTI原油為一組數據，考慮到WTI因為物流瓶頸存在較大的物流貼水，我們也可以用美國汽油期貨減去歐洲Brent原油期貨來(lái)考察汽油的消費強度。第一，汽油消費有比較強的季節性。夏季好。因為夏天開(kāi)空調，冬天不用。第二，從2015年開(kāi)始，每年的裂解價(jià)差峰值都逐年減小。2018年的四季度更是慘不忍睹。汽油價(jià)格低到和原油差不多。簡(jiǎn)單套用邏輯，就是汽油需求不行。深層次的原因和頁(yè)巖油有關(guān)系。頁(yè)巖油以汽油組分為主。所以，需求可能是增長(cháng)的，但是汽油供給增加的更多。
同樣的，我們用美國取暖油，也就是柴油期貨的價(jià)格減去原油的價(jià)格看看柴油的裂解價(jià)差波動(dòng)。第一，季節性似乎不明顯，但峰值都在年底年初，所以冬季需求相對旺盛。第二，2016年之后，柴油的裂解價(jià)差可完全不走汽油裂解價(jià)差的趨勢是增強的。再套用邏輯，就是說(shuō)柴油的需求是強的，柴油裂解價(jià)差2018年的上漲，甚至引發(fā)了歐洲法國的騷亂。法國人生氣呀，政府鼓勵大家用柴油，大家用柴油的成本居然比汽油貴了。是可忍孰不可忍，所以法國人民不高興了。主要是看著(zhù)美國人便宜的汽油而不高興。
如果在裂解價(jià)差后面加上油價(jià)，我們看看汽油的裂解價(jià)差好像和油價(jià)沒(méi)有關(guān)聯(lián)性?；蛘呤顷P(guān)聯(lián)性很低。
再看柴油裂解價(jià)差和油價(jià)的波動(dòng)。不用數據計算，用眼睛來(lái)判斷，都看得出來(lái)，柴油好，才是正得好，柴油裂解價(jià)差和油價(jià)具有較強的關(guān)聯(lián)性。思考一下背后的邏輯，因為柴油主要用于重卡、重型機械、船舶等地方，和經(jīng)濟的活動(dòng)強度具有更為緊密的聯(lián)系。因此，柴油在當前才是研究石油需求的關(guān)鍵所在。由于需求具有長(cháng)板效應，因此，即便是汽油需求差而柴油需求好的情況下，我也會(huì )認為對石油的需求是增長(cháng)的，而不是簡(jiǎn)單取平均。
不同地區的原油價(jià)格不同，不僅是品質(zhì)差的問(wèn)題，還有跨區價(jià)差自身的波動(dòng)邏輯。雖然模型的邏輯上講，跨區價(jià)差是地區的邊際供給能力。但交易上很不好用。簡(jiǎn)而言之，跨區之間的套利，對油價(jià)的季節性長(cháng)度周期的擾動(dòng)是有的。目前，全球核心的四大地區，北美、歐洲、中東以及亞太。2018年3月26日上海原油期貨上市后，全球的四大地區的基準原油關(guān)系是圖所示意的結構。這個(gè)圖，是說(shuō)，上海原油期貨最近的親緣關(guān)系油鐘是中東迪拜和阿曼原油，迪拜和阿曼原油是姐妹油鐘。而B(niǎo)rent代表西區市場(chǎng)的時(shí)候，和迪拜阿曼之間的價(jià)差是東西跨區價(jià)差，代表歐洲的時(shí)候，和WTI原油之間的價(jià)差就是跨大西洋價(jià)差。
在兩個(gè)地區供需基本上是自平衡的時(shí)候，跨區價(jià)差取決于兩區的運費和品質(zhì)差。對于Brent和WTI來(lái)說(shuō)，因為WTI要從內陸運到海邊，存在物流瓶頸的時(shí)候，波動(dòng)幅度就會(huì )很大。
對于Brent和迪拜來(lái)說(shuō)，因為海運，油輪又多，運費波動(dòng)小，而品質(zhì)差也相對窄幅波動(dòng)，因此，價(jià)差波動(dòng)就呈現更好的區間波動(dòng)。在基準原油的價(jià)差波動(dòng)之中，我們特別要注意，價(jià)差到了理論區間波動(dòng)的上下限時(shí)，因為無(wú)風(fēng)險的跨區套利機會(huì )開(kāi)啟，對供給的改變就很靈敏很快。
認識到基準原油之間的價(jià)差是跨區價(jià)差。接下來(lái)，我們就可以更好的理解上海原油期貨的價(jià)格定位和表現，也可以增強我們對上海原油期貨的交易參與和應用！
簡(jiǎn)單來(lái)看看上海原油期貨的不俗表現。
第一，交易流動(dòng)性。從主力合約的日交易量和持倉量來(lái)看，均快速增長(cháng)。單邊近30萬(wàn)手的交易量已經(jīng)接近Brent原油期貨的交易規模。存在就是合理，說(shuō)明上海原油期貨推出的很受歡迎。
第二，上海原油期貨與國際油價(jià)的關(guān)聯(lián)性初步建立。SC與Brent、迪拜、阿曼的比價(jià)從初期的1.0增加到1.05，保持較高的關(guān)聯(lián)度。
由于上海原油期貨是采取人民幣計價(jià)結算，因此，比價(jià)的增加和匯率方向一致，也說(shuō)明上海原油期貨具有金融很強的金融屬性。
第三，上海原油期貨運行中，還有待進(jìn)一步的完善。目前主力合約月份定位和換月上，還需要大家更多的努力。從主力合約和后續換月合約之間（相鄰的兩個(gè)主力合約）的價(jià)差波動(dòng)可以看出，基差波動(dòng)很大。整體上，上海原油期貨在單邊的價(jià)格表現上可以替代國際油價(jià)，在價(jià)格關(guān)系上也存在諸多套利機會(huì )。有興趣的朋友可以和一德期貨的能化團隊的分析師進(jìn)一步溝通。
最后，談?wù)?019年油價(jià)的三個(gè)關(guān)注。
地緣政治包括供給側勢力博弈，頁(yè)巖油成本底線(xiàn)支撐，以及國際海事組織的船舶燃料油新規范。
第一，重視地緣政治
重要的事情說(shuō)三遍，石油就是政治工具。2019年，不僅要看特朗普的推特，還要注意特朗普的小手。按鈕一按，導彈飛出去不是不可能。
在供給側，隨著(zhù)美國、俄羅斯的產(chǎn)量突破1000萬(wàn)桶日。歐佩克對全球石油的供給雖然重要，但是三巨頭時(shí)代已然來(lái)臨。美國、沙特和俄羅斯的產(chǎn)量已經(jīng)占據全球三分之一。表面看，沙特、俄羅斯是希望油價(jià)高的，可是美國絕對不是希望低油價(jià)的。之前的美國面臨石油安全問(wèn)題，之前是石油美元?，F在美國石油獨立，石油美元變成了美元石油。美元里自己就帶著(zhù)石油，就像澳洲的貨幣，和鐵礦、煤炭的價(jià)格有關(guān)系。也是現在，我們發(fā)現美元指數不一定和石油價(jià)格負相關(guān)，一切都和美國的頁(yè)巖油有著(zhù)關(guān)聯(lián)。
從歐佩克的角度來(lái)看，他的技術(shù)部門(mén)是越來(lái)越悲觀(guān)。從10月的報告到12月份的估計，技術(shù)部門(mén)認為2019年的供需是越來(lái)越供大于求。但如前面指出的那樣。這有理由相信，歐佩克+的最佳策略還是減產(chǎn)。而這里，大家對俄羅斯減產(chǎn)抱有懷疑，但是沙特12月份就開(kāi)始率先行動(dòng)減產(chǎn)了。最近，消息報道說(shuō)，沙特的財政預算油價(jià)定在80美元/桶，這無(wú)疑是一種暗示。
從歐佩克的產(chǎn)量變化情況看。4季度基本面的惡化，顯然是沙特增產(chǎn)導致的。沙特上半年產(chǎn)量還克制在1000萬(wàn)桶日的水平。11月份增加到1100萬(wàn)桶日水平。而同期的伊朗受到制裁后，產(chǎn)量也減了90萬(wàn)桶日。因此，沙特必須減產(chǎn)，這個(gè)沒(méi)有什么好說(shuō)的。其他歐佩克不減，沙特必須減。
前面的數據是第三方監測的，歐佩克自己內部的公布數據看，沙特的產(chǎn)量的確高。
2019年，我個(gè)人認為，斷供的風(fēng)險沒(méi)有減少。委內瑞拉還是個(gè)大家要擔心的問(wèn)題。利比亞、伊拉克的增產(chǎn)也不要抱太樂(lè )觀(guān)的看法。畢竟這里都是不安定的地方。
還有就是，產(chǎn)油國馬力開(kāi)足，全球石油的剩余產(chǎn)能并沒(méi)有增加，目前仍然預計在150萬(wàn)桶日的水平。和越來(lái)越大的石油消費基數相比，剩余產(chǎn)能偏低的事實(shí)更需要我們警惕。
另外，市場(chǎng)上經(jīng)常說(shuō)，特朗普是真心在打壓油價(jià)呀。你看他說(shuō)的，似乎油價(jià)50都高！可是，我不這么看。2018年油價(jià)漲的很快，導致通脹壓力上升，美聯(lián)儲加息的步伐很堅定，顯然和特朗普要大搞經(jīng)濟建設不合拍。所以，特朗普是借油價(jià)說(shuō)事，希望油價(jià)低了美聯(lián)儲能不加息。目前看，不需要特朗普說(shuō)什么了，看著(zhù)通脹變通縮，美聯(lián)儲自己應該需要調整加息節奏了。因此，我覺(jué)得不要被特朗普說(shuō)迷惑，認為他真心希望油價(jià)低。
最近還有一件事，我的理解和其他人也有不同看法。就是中東地緣局勢是趨向平靜的。敘利亞戰爭似乎已經(jīng)進(jìn)入尾聲。連美國都宣布從庫爾德人地區撤軍了。這點(diǎn)，讓我想起，準備火并的黑幫雙方，隔街而坐，但是警察再場(chǎng)，大家不敢打。一會(huì )，警察說(shuō)，我回去了！后果可想而知！
第二，頁(yè)巖油的成本支撐
2014年油價(jià)暴跌后，我開(kāi)始收集和關(guān)注頁(yè)巖油。簡(jiǎn)而言之，頁(yè)巖油是一類(lèi)和常規石油資源不同的非常規石油資源。常規石油是后期出現在儲油地層的，并形成一種地質(zhì)圈閉構造，量大，滲透性好，容易開(kāi)發(fā)。而頁(yè)巖油是生油層和儲油層一體的面狀資源。但是頁(yè)巖油的地層更深，巖層致密，滲透性不好。所以，頁(yè)巖油在開(kāi)發(fā)上，一需要打水平井，增加井孔和頁(yè)巖層的接觸面積，二需要壓裂，人為制造縫隙增加滲透通道，將地下深層的石油資源釋放出來(lái)。
頁(yè)巖油的特點(diǎn)，使得頁(yè)巖油開(kāi)發(fā)需要持續高強度的打井和壓裂。這是美國的上游開(kāi)發(fā)強度和產(chǎn)量增長(cháng)的情況。鉆機數量是開(kāi)發(fā)強度的直接指標。從2011年開(kāi)始，美國的鉆機數量達到近2000臺的規模，這個(gè)時(shí)候的頁(yè)巖油產(chǎn)量平穩增長(cháng)。2014年油價(jià)暴跌，上游開(kāi)發(fā)活動(dòng)迅速減少，鉆機數量一度減少到400臺之下。產(chǎn)量增長(cháng)停止甚至出現衰減。2016年油價(jià)度過(guò)黑暗后，鉆機數量恢復，2018年回到1000臺規模。但是，要注意，目前鉆機的效率比過(guò)去提供了一倍。因此，我們又看到了美國頁(yè)巖油的重新繁榮。圖里還有一條紅線(xiàn)，是DUC井的數量增長(cháng)。所謂DUC井就是鉆好了井但是不壓裂，這就構成了未來(lái)的儲備產(chǎn)能。因此我們說(shuō)，美國頁(yè)巖油對國際市場(chǎng)具有很重要的影響力，是全球的邊際產(chǎn)量！
從分地區的頁(yè)巖油開(kāi)發(fā)水平看，目前二疊紀盆地的產(chǎn)量和增量都是最大的，是美國最大的頁(yè)巖油產(chǎn)地。在一個(gè)地區的快速增產(chǎn)，帶來(lái)了新的物流瓶頸問(wèn)題，就是二疊紀盆地近期的油能否運出去？
二疊紀盆地位于德州的西部，集輸站在MIDLAND米德蘭地區。美灣地區則是全美50%的煉油能力，庫欣地區是重要的WTI原油期貨的交割庫和中轉站。三點(diǎn)之間的距離相等。目前，米德蘭直通美灣的管線(xiàn)能力已經(jīng)滿(mǎn)了，2019年是管線(xiàn)建設的高潮。但目前來(lái)看，二疊紀盆地的外輸還需要繞道庫欣然后再到美灣地區。這樣就把物流成本提高了。因此，WTI相對Brent的貼水，主要就是體現在這個(gè)綜合的物流成本上。如果兩條線(xiàn)能力都不足，WTI對Brent的貼水還會(huì )增加，有可能打到從米德蘭到美灣租用槽車(chē)運輸的成本，報道看，大約在15美元/桶。但目前，還沒(méi)有惡化到這個(gè)程度。
通過(guò)米德蘭地區的原油現貨貼水走勢可以看，2018年3季度，二疊紀盆地的外輸形勢最糟糕，貼水一度達到-18美元/桶。目前反彈到5美元/桶。還是偏弱。
頁(yè)巖油的增產(chǎn)，也促使美國加大了石油出口的強度。這對于國際原油市場(chǎng)的平衡來(lái)說(shuō)，具有越來(lái)越大的影響力。對油價(jià)的短期影響力，要綜合分析，不是出口多了，就利空。但對于制造油價(jià)的季節性波動(dòng)，這可是很重要的核心要素。
美國原油的出口條件，遠不如大家想的那么好。因為歐洲的需求飽和，結構性過(guò)剩的頁(yè)巖油要出口，就要到遠東地區去。從運輸經(jīng)濟性的角度看，最好是用大型油輪，如VLCC/ULCC這種25萬(wàn)噸級以上的油輪。很遺憾的是，美國這種大碼頭很少。不過(guò)到2021年如果能按計劃形成700萬(wàn)桶日的出口能力后，應該不會(huì )在碼頭上出現瓶頸。
另外一個(gè)要關(guān)注的新問(wèn)題在于加拿大原油。加拿大油砂產(chǎn)量不斷增加，可是管道建設滯后。后面當然有復雜的環(huán)保問(wèn)題，也有政治的角力。特朗普上臺伊始，就批準了KEYSTONE XL管線(xiàn)的建設，可是地方政府是民主黨的話(huà)，就給否決了。向西邊面向太平洋的TRANSMOUTAIN關(guān)系，也是一波三折，遲遲無(wú)法開(kāi)工。油價(jià)暴跌跌價(jià)物流瓶頸，給加拿大油砂主產(chǎn)區帶來(lái)了更大的滅頂之災，產(chǎn)地油價(jià)一度僅僅只有10美元桶。從而導致加拿大阿爾伯特省政府要求油商減產(chǎn)8%。
再看看頁(yè)巖油的成本幾何？對頁(yè)巖油的成本消息很多。我建議通過(guò)期貨市場(chǎng)的遠期價(jià)格曲線(xiàn)來(lái)參考。過(guò)去三年的油價(jià)波動(dòng)，期貨首行價(jià)格的波動(dòng)從40-80之間上下翻飛，遠端合約的價(jià)格收斂在50-60區間。這個(gè)價(jià)位區間可以作為頁(yè)巖油成本的參考。
12月第一個(gè)周末的遠期曲線(xiàn)顯示，2025年的WTI期貨合約價(jià)格在54美元/桶。而前端期貨合約價(jià)格在43美元。顯然，當前油價(jià)是不利于頁(yè)巖油開(kāi)發(fā)的持續進(jìn)行。鑒于頁(yè)巖油是全球的邊際產(chǎn)量，我認為，頁(yè)巖油成本支撐很重要。是價(jià)格的托底要素。
第三，IMO船舶燃料油新規范
一直以來(lái)，在陸地上，大家沒(méi)有感受到船舶燃料油燃燒帶來(lái)的嚴重污染。高盛報告指出，船舶燃料油占交通運輸燃料的7%，卻是產(chǎn)生了90%的二氧化硫排放污染。15條巨型輪船的硫化物和氮氧化物排放就相對于全球所有乘用車(chē)的排放總量。1條船一天的排放定上100萬(wàn)輛車(chē)。
有鑒于此，國際海事組織設定了新的減排措施和時(shí)間表。要求從2020年將使用船舶燃料油的硫含量從3.5%降低到0.5%以下，如果要使用高硫燃料油，船上必須裝脫硫設備，凈化尾氣排放。
在船燃新規下，對高硫燃料油的使用替代有三條路。第一，船上加裝脫硫設備。第二，煉廠(chǎng)提供低硫燃料油。注意船舶燃料油分兩種基本類(lèi)型，一種是餾分型，就是重柴油+蠟油；另一種是殘渣型，就是煉油里的渣油，鋪到地上的瀝青就是從這里來(lái)的。第三，使用柴油。目前的高硫燃料油主要就是殘渣型的組分。在煉油方面，把高硫燃料油脫硫去生產(chǎn)低硫燃料油面臨問(wèn)題。第一，渣油加氫脫硫裝置不夠，投資大，還有一個(gè)現實(shí)問(wèn)題就是，目前的高硫燃料油性質(zhì)很差，重金屬和殘碳很高，根本就不適合渣油加氫工藝。第二，走焦化裝置。把渣油變成焦化的柴油和蠟油，然后再加氫出船舶燃料油或調和組分。因此，即便是第二條路徑，也會(huì )需要很多柴油。所以，高盛報告里算了一下，說(shuō)2020年柴油需求要增加150萬(wàn)桶日。
歐佩克的報告也多有船燃新規的報道。實(shí)現路徑一樣。大家目前的分析基本差不多。
因此，船燃新規，其實(shí)就是增加了額外的石油需求數量。2020年的事情，2019年下半年就更加清楚各方的應對情況了。因此，也希望大家多多關(guān)注。
最后再次感謝一德期貨的客戶(hù)和朋友參會(huì )聆聽(tīng)。
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