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國債投資有四種方式，按照風(fēng)險從小到大來(lái)排列，分別是長(cháng)期持有、長(cháng)期持有并巧用回購資金、博取差價(jià)、利用回購交易放大頭寸，其中長(cháng)期持有方式是國債投資最基本的方式；長(cháng)期持有并巧用回購資金方式在長(cháng)期持有的基礎上適當捕捉其它短期投資機會(huì )，增加了投資總收益；后面兩種交易方式都是為了博取資本利得，最后一種方式利用回購交易放大了國債頭寸，進(jìn)一步增大了投機性。長(cháng)期持有(千金難買(mǎi)?；仡^ 我不需再猶豫) 長(cháng)期持有是最基本、最常見(jiàn)的國債投資方式，值得向一般機構和居民投資者推薦。 在長(cháng)期持有國債的情況下，主要應考慮兩點(diǎn)：第一，國債的剩余期限是否合適；第二，如果剩余期限和儲蓄存款期限大致相當，則國債的到期收益率是否高于利息稅后的儲蓄存款收益率（個(gè)人投資者），或者是否高于所得稅后的儲蓄存款收益率（企業(yè)）。長(cháng)期持有并回購(剖析主流資金真實(shí)目的，發(fā)現最佳獲利機會(huì )！) 機構投資者持有國債后，在適當時(shí)候可以進(jìn)行回購交易，支付回購交易手續費，取得資金用于短期投資項目；短期投資項目結束，且回購交易到期后，償還資金，收回國債，支付回購交易的利息費用；回購交易期間國債的票息收益、差價(jià)收益（或虧損）仍然屬于原來(lái)的機構投資者。如此一來(lái)，一方面原有的國債頭寸基本上不受影響，投資者可以繼續享有長(cháng)期持有國債的所有好處；另一方面，投資者有機會(huì )隨時(shí)尋找臨時(shí)的投資機會(huì )，不放過(guò)任何其它獲利機會(huì )，又收到了隨時(shí)投資的靈活效用，這是雙重的好處，可以在相對安全的前提下最大限度地發(fā)揮資金效率。 能否獲得雙重好處的關(guān)鍵在于判斷和捕捉上述短期投資項目。上述交易的成本有兩方面，一是回購交易手續費，假定采用28天回購交易，則手續費為交易金額的1‰；二是回購利息費用，按照回購交易價(jià)格（利率）和回購交易天數計算，假定28天回購交易價(jià)格為2.19元，則利息費用為交易金額的2.19％×28÷365＝1.68‰。兩者合計為2.68‰。在采用28天回購交易的情況下，僅當短期投資機會(huì )在28天內帶來(lái)的收益明顯高于交易金額的2.68‰時(shí)，才能獲得雙重好處。 2002年上半年之前，國內尚未采取按市值配售的辦法發(fā)行新股，很多大戶(hù)投資者買(mǎi)進(jìn)國債并長(cháng)期持有，一旦有新股申購，則采用3天回購交易取得資金來(lái)申購新股。 新股按市值配售的政策出臺后，上述方法已難以施展。不過(guò)，只要能夠發(fā)現短期收益明顯高于回購交易利息費用和交易費用的投資機會(huì )，就能夠獲得雙重的好處，在長(cháng)期持有國債的好處之外，獲得新的收益。 值得說(shuō)明的是，在進(jìn)行回購交易時(shí)并不一定非得算準短期投資機會(huì )的資金運用周期不可。在投資過(guò)程中，如果回購交易已經(jīng)到期，而臨時(shí)投資尚未到期，仍需繼續占用資金，則可以將回購交易展期。在回購交易到期日，投資者需要償還資金，而國債即將劃歸投資者，此時(shí)，投資者可以繼續用這批國債重新進(jìn)行回購交易，將新取得的資金償付已經(jīng)到期的前一筆回購交易，這就是所謂回購交易展期。當然，每進(jìn)行一筆新的回購交易，都需要繳納相應的交易手續費，并且每次交易都面臨著(zhù)回購交易價(jià)格的不確定性。 博取差價(jià) 由于近年來(lái)國債價(jià)格處于長(cháng)期上升趨勢，而股票市場(chǎng)行情長(cháng)期大幅下跌，博取資本利得的國債交易方式蔚然成風(fēng)。債券差價(jià)收益是某些證券公司2001年的主要利潤來(lái)源。 差價(jià)收益主要來(lái)自利率行情變動(dòng)，換句話(huà)說(shuō)，到期收益率的相對變動(dòng)趨勢比到期收益率的絕對水平高低更加重要。博取差價(jià)者必須較為準確地判斷國債到期收益率的變動(dòng)趨勢，這包括三個(gè)方面： 博取差價(jià)者應盡可能選擇期限長(cháng)、流動(dòng)性好的券種。具體到買(mǎi)賣(mài)時(shí)機上，還要考慮債券市場(chǎng)行情走勢的技術(shù)性要求、與股票市場(chǎng)之間的資金流動(dòng)等因素。 盡管如此，國債交易和股票交易存在顯著(zhù)的差別，絕對不可以將炒股票的手法簡(jiǎn)單地移植到國債交易中。首先，債券又稱(chēng)“固定收益”，除了20年、30年的超長(cháng)期券種具有很大的價(jià)格波動(dòng)性之外，一般期限的券種價(jià)格波動(dòng)性并不十分大；其次，債券價(jià)格波動(dòng)和其到期收益率是一一對應的，由于絕大多數國內投資者習慣于持有到期，因此，國債到期收益率和儲蓄存款的三個(gè)基準收益率的比較關(guān)系就成為行情演變的重要基礎。雖然國內金融市場(chǎng)很不發(fā)達，效率很低，時(shí)時(shí)出現債券價(jià)格的不合理偏差，但是經(jīng)過(guò)一定的時(shí)間之后，上述比較關(guān)系就能夠得到正確反映。 回購放大國債頭寸 有的投資者不滿(mǎn)足于博取差價(jià)，利用回購交易進(jìn)一步放大國債頭寸。具體的做法如下例所示： 第一步：買(mǎi)入國債。假定最初投入資本金1千萬(wàn)元，買(mǎi)入9740手01020302國債（3）。該國債當前價(jià)格為102.46元，手續費0.2％，相當于價(jià)格升水0.2049元。上交所國債交易的基本單位是10手，每手相當于平價(jià)債券1000元，因此基本交易單位相當于平價(jià)債券1萬(wàn)元。由于基本交易單位的限制，1千萬(wàn)元可以購入010203券9740手，共需支付9999563元，其中9979604元為購買(mǎi)債券的金額，19959元為買(mǎi)入債券的手續費。剩余資金437元。 到此為止，該投資者還處在基本的博取差價(jià)交易方式下，資金的運用效率大致是1比1。 第二步：回購交易，取得資金。為了便于說(shuō)明，以下假定我們能夠在同一天、按照同一種價(jià)格反復進(jìn)行回購交易和買(mǎi)入國債。如果國債行情較為穩定，或者行情僅僅隨機波動(dòng)，則上述假定不會(huì )造成太大誤差。 按照交易所回購交易標準券的折算標準，每手010203在2002年第三季度可以通過(guò)回購交易獲得資金1000元。上海證券交易所規定，國債回購交易每手相當于標準券1000元，以100手或其整數倍進(jìn)行申報，即每筆回購交易的最低金額為10萬(wàn)元。 9740手010203可以通過(guò)回購交易獲得資金970萬(wàn)元。假定我們選擇14天回購品種，利率為2.00％，則在交易結束時(shí)，即14天后，需支付利息7441元。 上海證券交易所回購交易的手續費按照不同品種分別收費，14天回購交易手續費為0.05％，則在本次回購交易發(fā)生時(shí)，須繳手續費4850元?？鄢掷m費后，本筆交易的現金流入為9695150元，加上上次資金余額，共有資金9695587元。 交易手續費是在交易時(shí)必須與交易資金一并繳納和交割的；利息費用、利息收益則在回購交易到期時(shí)才結算。因此，每次的交易資金必須扣除交易費用。 第三步：再次買(mǎi)入國債。按照基本交易單位的規定，9695587元可以買(mǎi)入010203券9440手，共支付9691568元，其中9672224元為買(mǎi)入國債的金額，19334元為交易手續費。剩余資金4018元。 現在，我們已經(jīng)完成了第一次國債回購、再買(mǎi)入國債的循環(huán)。目前持有的國債共有19180手，國債頭寸金額為19651828元，相對于初始資金，大約放大了1.97倍。這就意味著(zhù)國債010203價(jià)格每波動(dòng)1％，本頭寸的市場(chǎng)價(jià)值將波動(dòng)1.97％，價(jià)格波動(dòng)也相應放大了1.97倍。這就是所謂資金杠桿效應，類(lèi)似于期貨交易保證金的作用。換句話(huà)說(shuō)，投資者為全部國債頭寸僅僅支付了50.76％的資金（保證金），達到了以小博大的目的。 從下面的討論我們將看到，投資者需要承擔更大的風(fēng)險、付出更高的手續費才能得到資金杠桿的好處。 國債持有期的利息收益率略高于回購交易的利息率。假定國債頭寸的持有期也是14天，則按照買(mǎi)入時(shí)的國債到期收益率計算持有期利息收入，本筆國債應計利息收入為8347元。同回購利息支出（7441元）相比，期末贏(yíng)余906元。不過(guò)，千萬(wàn)不要以為可以通過(guò)買(mǎi)進(jìn)國債——回購交易——再買(mǎi)進(jìn)國債的循環(huán)來(lái)賺取這個(gè)利差，因為國債買(mǎi)賣(mài)以及回購均須繳納手續費，而手續費金額遠大于利差。 國債買(mǎi)賣(mài)雙向收取2‰的手續費?？紤]到在這類(lèi)頻繁交易方式中證券經(jīng)紀商一般會(huì )適當減低交易手續費的水平，我們僅計入國債買(mǎi)入時(shí)的手續費，為19344元。本次回購交易手續費為4850元。兩者合計24194元，遠遠高于上述利差帶來(lái)的收益。本次循環(huán)的手續費支出占初始資金的2.4‰。 重復第二步和第三步，我們就可以繼續放大國債頭寸的倍數，繼續增大資金杠桿率，降低保證金率，放大市場(chǎng)波動(dòng)。與此同時(shí)，投資者支付的交易手續費用也迅速增加，技術(shù)難度迅速上升，利差所得則微乎其微。 一份大機構的國債投資建議書(shū) 以下是本刊理財工作室顧問(wèn)、著(zhù)名專(zhuān)家丁圣元先生為某機構提供的一份建議書(shū)。該機構在風(fēng)險極低的條件下，利用專(zhuān)業(yè)技巧，從3月12日至5月12日獲得了近6％的可觀(guān)收益。 投資國債市場(chǎng)有三方面重要理由。首先，盡管存款利率在2月21日再次下調到1.98％的低水平，進(jìn)一步下調的空間有限，但目前宏觀(guān)通貨緊縮的經(jīng)濟環(huán)境決定了官方偏向于放松銀根的基本態(tài)度，減息趨勢基本明朗。何況現行的減息幅度相對于現有利率水平的比例超過(guò)了10％，從相對意義上說(shuō)是相當大的變化，對各方面投資者來(lái)說(shuō)都有不小的沖擊力、導向性。這是對債券二級市場(chǎng)長(cháng)期有力的支撐。 其次，國債市場(chǎng)自身正在展開(kāi)結構性調整。國債市場(chǎng)結構不合理之處主要有國債品種自身結構的不合理，如券種過(guò)少、期限結構不均勻、現有券種之間收益率差距不盡合理、發(fā)行國債時(shí)不以二級市場(chǎng)為導向等；另一個(gè)重要的結構性調整是，國債二級市場(chǎng)收益率和儲蓄存款收益率的相互關(guān)系。二級國債市場(chǎng)流動(dòng)性好，且收益免稅，因此，其收益率應當接近乃至低于稅后儲蓄存款利率。 第三，2002年股票行情趨于平淡。 選擇券種大致可以從流動(dòng)性、收益性、波動(dòng)性、回購交易規定3方面入手。從行情報價(jià)可以看到現有券種的流動(dòng)性，只有01010721國債（7）、01011021國債（10）、01011221國債（12）、01011521國債（15）符合流動(dòng)性要求，便于大資金出、入市。隨著(zhù)新券種的上市和老券種的沉淀，國債品種的流動(dòng)性將逐步下降，越來(lái)越不便于大資金變現。小資金或者長(cháng)期閑置資金可以對流動(dòng)性適當放寬要求。 收益性主要從國債品種在收益率曲線(xiàn)上相對偏左上方的品種來(lái)決定，目的是選擇在同等到期期限下收益率明顯較高的券種。不過(guò)，由于因收益率曲線(xiàn)變化而引起的價(jià)格調整也很重要，持有國債的總收益還和其波動(dòng)性、流動(dòng)性、回購交易規定有關(guān)。 券種的持續期限越大則國債價(jià)格因為收益率變動(dòng)而發(fā)生的價(jià)格波動(dòng)越大，投機性越強，通常剩余期限也越久。反之，則波動(dòng)較小，投機性較弱，通常剩余期限也較短。目前滬市上市國債品種的剩余期限集中在5到10年之間，尤其集中在5年附近，因此，5年多一點(diǎn)可能是主流品種，也適宜持有到期，波動(dòng)性也適中。 回購規定，請注意，20年期的01010721國債（7）不在可回購券種之列，原因可能在于其期限過(guò)長(cháng)，投機性太強；01011521國債（15）也不在可回購之列，原因可能在于它在2001年12月底剛剛上市，2002年2季度或許可以進(jìn)入可回購的行列（但需要確認）。綜合起來(lái)，我們建議買(mǎi)進(jìn)010115（21國債（15））和01010321國債（3）。 選擇買(mǎi)進(jìn)時(shí)機。債券價(jià)格處在上升趨勢，因此當市場(chǎng)向下調整時(shí)就是買(mǎi)進(jìn)時(shí)機。國債似乎需要2周多的時(shí)間來(lái)調整，上述券種調整相對較為充分。 收益率估計。以010115為例，息票收益約2.86％；假定國債市場(chǎng)收益率普遍下降0.2％，則資本利得為1.04％，總收益率為4.00％。 風(fēng)險說(shuō)明。投資國債沒(méi)有本金風(fēng)險，但是有價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險、流動(dòng)性風(fēng)險。以上分析基于對國內國債市場(chǎng)結構性變化的判斷，特別是國債收益率將接近存款利率的判斷。倘若這一點(diǎn)不成立，則國債價(jià)格或許不會(huì )出現意料中的有利變化。此外，如果利率下調的周期突然結束，則債券投資者將普遍蒙受損失。丁圣元 國債回購交易具有安全、簡(jiǎn)單，靈活、快捷的優(yōu)點(diǎn)，是短期融資的重要手段。但是有的投資者利用回購交易進(jìn)一步放大國債頭寸。有專(zhuān)家測算，不斷重復買(mǎi)人現券、回購的操作、理論上可以把投資的收益或者風(fēng)險放大超過(guò)50倍。J042投資指南國債回購的優(yōu)勢 所謂國債回購交易，就是指資金需求方以所持有的國債現券做抵押，向資金供給方借入資金并事先約定購回國債的時(shí)間、利率，到期由證券交易所自動(dòng)執行資金扣劃的一種資金融通方式。 國債回購（融券業(yè)務(wù)）交易是指資金持有者（融券方）為獲取利息收入而買(mǎi)入國債，約定在未來(lái)一個(gè)確定的日期以一定的價(jià)格出售原來(lái)所購回的國債。賣(mài)方（融券方）融出了資金，獲得相應的資金收益，而買(mǎi)方（融資方）支出的是價(jià)差，獲得的是一定時(shí)期內資金的使用權。 國債回購（融券業(yè)務(wù)）與其它投資品種相比，具有如下優(yōu)點(diǎn)： 1、安全性高 資金安全由交易所清算系統保證，到期自動(dòng)清算返還給投資者，與銀行存款安全等級相同，是安全性最高的投資品種。 2、收益性高 國債回購（融券業(yè)務(wù)）的收益遠遠高于同期銀行存款（具體收益對比見(jiàn)“國債回購（融券業(yè)務(wù)）”與同期銀行存款收益對比表）。 3、流動(dòng)性強且選擇性好 目前，上交所提供多個(gè)國債回購的交易品種，投資者可以根據自身資金的特點(diǎn)，靈活多樣地選擇投資。 4、回購交易規避了大資金申購新股的政策風(fēng)險。 回購交易由于不存在交易上限的問(wèn)題，沒(méi)有任何交易障礙，機構投資者可以完全合法地直接通過(guò)大型綜合類(lèi)證券公司進(jìn)入回購市場(chǎng)融出資金獲取收益。J042回購的品種 國債回購交易尤其適合資金量較大的機構投資者或上市公司，能在獲得高于銀行同期存款利息收益的同時(shí)，在股票市場(chǎng)行情低迷的時(shí)候亦能減少不必要的投資風(fēng)險。只要擁有B字頭的股票賬戶(hù)投資者并能提供相應的證明文件的，可委托證券公司進(jìn)行國債回購。 目前，上交所國債回購（融券業(yè)務(wù)）交易設為3天、7天、14天、28天、91天、182天等六個(gè)品種。不同的回購品種其利率水平、傭金、手續費率是不同的。一般短期回購品種手續費較低，利率（價(jià)格波動(dòng)較大），長(cháng)期回購品種手續費較高，利率（價(jià)格）波動(dòng)較小。J042開(kāi)通手續 1、投資者持營(yíng)業(yè)執照、法人授權委托書(shū)、經(jīng)辦人身份證、B字頭法人股東賬戶(hù)卡到營(yíng)業(yè)部開(kāi)設保證金賬戶(hù)。即可參與本公司的國債回購。 2、投資者到咨詢(xún)臺申請國債回購，了解國債回購品種，簽訂代理國債回購協(xié)議書(shū)和委托書(shū)。 3、國債回購業(yè)務(wù)負責人收到回購協(xié)議書(shū)等資料，為投資者開(kāi)通代理國債回購的權限，并辦理國債回購指定登記手續。 4、投資者可通過(guò)柜臺委托或其它自助委托方式自行委托。 5、投資者頭寸劃撥可通過(guò)廣發(fā)清算中心的快速信道來(lái)實(shí)現。J042交易的申報 1、申報方向：融券業(yè)務(wù)為“賣(mài)出”，融資業(yè)務(wù)為“買(mǎi)入”。 2、報價(jià)方法：按回購國債每百元資金應收的年收益率報價(jià)。報價(jià)時(shí)，可省略百分號（％）。 3、最小報價(jià)變動(dòng)：0.005或其整數倍。 4、申報單位：以“手”為申報及交易單位，1手等于1000元面值。 5、最小交易單位：以面值10萬(wàn)元（即100手）的標準為最小交易單位，申報時(shí)必須以100的整數倍進(jìn)行申報。 6、每筆申報限量：最大不得超過(guò)1萬(wàn)手。J042交易的清算 國債回購交易實(shí)行“一次成交、兩次清算”的辦法，即完成申報并確認后，由上交所登記公司在成交日和購回日分別進(jìn)行兩次電腦自動(dòng)清算。目前最活躍的品種主要是3天和7天的回購，具體清算程序請看以例子： 如果在某一個(gè)星期一（我們定為T(mén)日）某客戶(hù)認為3天的回購價(jià)格比較滿(mǎn)意（例如是3％） 1、T日（即星期一）早上：將一筆資金（如1000萬(wàn)元）轉入證券公司，按3％的利率將資金通過(guò)證券交易所借給資金需求方（由于通過(guò)證券交易所中介，該客戶(hù)不需要也不可能知道交易對手的身份）； 2、T＋3日（即星期四）下午收市清算后，該筆資金連同對方應對的利息自動(dòng)回到該客戶(hù)在證券公司開(kāi)設的資金賬戶(hù)上； 3、T＋4日（即星期五）客戶(hù)如果需要可以從證券公司連本帶利取回資金，利息＝1000萬(wàn)元×3％×3天÷360天＝2465.75元。 （其中應付傭金按二點(diǎn)五折收取為375元） 在資金閑置期內可以連續運作。 如上例的客戶(hù)資金暫時(shí)閑置，由于目前證券交易所實(shí)行凈額清算，實(shí)際上在T＋3日（即星期四）早上客戶(hù)又可以將資金按滿(mǎn)意的市場(chǎng)價(jià)格融出去，下午收市交易所清算時(shí)，星期一融出的資金回來(lái)與星期四融出的資金對沖后平賬，星期四融出的資金在下周一回來(lái)后，又可以接著(zhù)進(jìn)行回購交易?？蛻?hù)的所有資金一直在進(jìn)行回購交易，每天都是按市場(chǎng)的回購價(jià)格借給資金需求方，可以獲得最大的投資收益。 |
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