藥劑量加倍，未必能夠讓病人的康復時(shí)間減半，而且隨時(shí)可能觸發(fā)并發(fā)癥。對于醫生來(lái)講，這是常識。對于央行高官，今年很可能犯這個(gè)常識性錯誤。
2008年世界經(jīng)濟的一大焦點(diǎn)是美國掙扎于衰退的邊緣。為了拯救經(jīng)濟，為了大選，為了自身的榮譽(yù)，美聯(lián)儲可能超乎尋常地減息、放水。盡管美、日、歐經(jīng)濟預計出現1991年以來(lái)的首次同步放緩，筆者預言全球股市會(huì )在震蕩中上升。
股 市今年出現大震蕩，相信算不上什么聳人聽(tīng)聞的預言。美國爆發(fā)的次貸危機正在逐步演變成信貸危機。銀行之間互相不信任，資金拆借市場(chǎng)屢屢出現斷流。由于需要 大量撇賬，銀行資金受損，信貸速度急降。而且歐洲銀行在次貸危機中所受內傷，一點(diǎn)不比美國同行少，信貸危機同樣在歐洲一觸即發(fā)。
近年拉動(dòng)美國經(jīng)濟熱氣球的有四根繩索：房地產(chǎn)熱、信貸擴張、高就業(yè)和低通脹。目前三根繩索已經(jīng)斷裂，剩下的高就業(yè)繩索最近也嘎嘎作響。
次貸危機，房地產(chǎn)調整，隨時(shí)可以為市場(chǎng)制造新的震蕩和恐慌，而美國經(jīng)濟步入衰退則是一片更大的陰霾。美元弱勢，也可能為脆弱的市場(chǎng)情緒，增添更大的壓力。
既然經(jīng)濟如此不景氣，為什么股市還會(huì )上升？那是流動(dòng)性在作怪。太多的資金在追求越來(lái)越少的可投資資產(chǎn)。
2005年 起，各國央行先后進(jìn)入政策性緊縮周期，利率紛紛上揚，資金被抽離，金融政策制定者開(kāi)始著(zhù)手解決流動(dòng)性泛濫問(wèn)題。經(jīng)過(guò)兩年的努力，歐洲、美國、澳大利亞的貨 幣環(huán)境進(jìn)入中性，美國接近中性區，日本、中國也在向這個(gè)方向前進(jìn)。然而，突如其來(lái)的次貸危機以及隨后的市場(chǎng)動(dòng)蕩，打亂了央行的部署。歐洲、日本停止了加 息。美國、英國、加拿大更轉向減息。全球加息周期戛然而止，對于流動(dòng)性泛濫的聯(lián)手治理半途而廢，央行們轉而爭先恐后地向市場(chǎng)注入新的流動(dòng)性。同時(shí)，通貨膨 脹出現全球性的同步上揚，實(shí)際利率進(jìn)一步下降，資金成本越來(lái)越低。
資產(chǎn)供應則變得越來(lái)越少，固定收益產(chǎn)品大約有69萬(wàn)億美元的投資產(chǎn)品，股票市場(chǎng)大約有50萬(wàn)億美元的投資產(chǎn)品。次貸危機摧殘了固定收益市場(chǎng)三分天下中的“兩分”——結構產(chǎn)品垮了，公司債交易停了，只剩下政府債市場(chǎng)仍在正常交易。即便是政府債，價(jià)格之高、收益之低，也到了離譜的地步。
債券市場(chǎng)交易的萎縮，以及債市價(jià)格與風(fēng)險的背離，勢必將資金擠向股票市場(chǎng)。全球股市2008年動(dòng)態(tài)PE為13.5倍（MSCI Aall Countries WORLD）， 估值不算太貴。多數上市公司現金充足，負債率較歷史平均水平普遍低許多。尤其重要的是，上市公司的資產(chǎn)、負債、盈利相當清晰（金融機構除外），與固定收益 市場(chǎng)的一筆糊涂賬形成鮮明對照。債券市場(chǎng)以及固定衍生工具市場(chǎng)，由于需求的突然消失，爆發(fā)流動(dòng)性危機，許多與美國房地產(chǎn)毫無(wú)關(guān)系的固定收益產(chǎn)品也無(wú)法交 易，連公正的資產(chǎn)定價(jià)、估值也難以得出。相信苦無(wú)出路的資金會(huì )追逐股票資產(chǎn)。
有趣的是，股票市場(chǎng)在次貸危機爆發(fā)后，也有幾次下跌，但累積跌幅并不大。股票市場(chǎng)的調整與債券市場(chǎng)、資金市場(chǎng)的調整幅度差距頗大，有時(shí)甚至呈背馳狀態(tài)。這種差異一部分是基于兩個(gè)市場(chǎng)對美國經(jīng)濟/利率的不同解讀和預測。同時(shí)也可能是基于股市對危機的最終消解持更樂(lè )觀(guān)的態(tài)度。股市投資者似乎相信主權財富基金會(huì )充當白馬王子，通過(guò)注資拯救危難中的銀行、投資銀行。因此，次貸危機未必導致全方位的信貸危機，全球經(jīng)濟放緩最終有驚無(wú)險。
在股票市場(chǎng)中，投資者對美國充滿(mǎn)戒心，歐、日的經(jīng)濟放慢也不利于當地的股市。于是新興國家，尤其是有內需故事的新興市場(chǎng)，成為市場(chǎng)資金的追捧對象。新興市場(chǎng)一向給人以高風(fēng)險的印象，可是在這輪次貸危機中卻成為資本的避險天堂。
2008年的全球股市，充滿(mǎn)不確定性，但是大動(dòng)蕩中又可能孕育著(zhù)大機會(huì )。筆者預言，股市在震蕩中上升。
（作者為瑞士信貸董事總經(jīng)理兼亞洲區首席經(jīng)濟師，本文為個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，并非任何勸誘或投資建議。）
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