2012年前兩月平淡的銷(xiāo)量數據使前期市場(chǎng)對汽車(chē)早周期行業(yè)需求恢復的預期部分落空。但我們認為在貨幣政策逐步微調、通貨膨脹下行等有利因素推動(dòng)下乘用車(chē)銷(xiāo)量在度過(guò)3月份的同比增速低點(diǎn)后，逐步恢復正增長(cháng)。事實(shí)上，我們認為在考慮2011年一季度汽車(chē)高銷(xiāo)量的“虛高”因素后，2012年一季度汽車(chē)需求已經(jīng)處于筑底回升的階段。

　　2011年12月15日以來(lái)，雖然汽車(chē)銷(xiāo)量增速繼續探底，但二級市場(chǎng)汽車(chē)整車(chē)及零部件行業(yè)指數卻率先開(kāi)始反彈。

　　展望二季度，我們認為以轎車(chē)為代表的乘用車(chē)銷(xiāo)量增速已經(jīng)在一季度完成筑底過(guò)程，待3月份同比下降的銷(xiāo)量數據出爐后，二季度開(kāi)始汽車(chē)單月銷(xiāo)量將恢復正增長(cháng)。投資者預期的早周期行業(yè)需求復蘇將成為現實(shí)，因此我們認為目前汽車(chē)行業(yè)股票尤其是乘用車(chē)仍然處在一個(gè)較好的投資時(shí)點(diǎn)，繼續維持行業(yè)“增持”評級。

　　2012年前兩月乘用車(chē)銷(xiāo)量分別為116萬(wàn)輛、126萬(wàn)輛，累計下滑3%，增速延續了2011年以來(lái)的下滑趨勢，創(chuàng )下了2009年以來(lái)的行業(yè)景氣周期的新低。

　　短期來(lái)看，貨幣政策的微調，將更迅速地拉動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量。根據部分學(xué)者的統計，中國乘用車(chē)企業(yè)用戶(hù)當中95%以上是中小企業(yè)，而個(gè)人用戶(hù)當中70%左右為私營(yíng)個(gè)體戶(hù)，相對于大型企業(yè)和工薪階層，這些群體對貨幣政策及經(jīng)濟的敏感性都相當高。因此，隨著(zhù)貨幣財政政策的放松，這部分購車(chē)者的需求將會(huì )快速復蘇。2011年二季度，日系車(chē)銷(xiāo)量同比下滑接近6%，而同期乘用車(chē)行業(yè)仍然保持在同比6%左右的增長(cháng)。日系車(chē)銷(xiāo)量占乘用車(chē)行業(yè)銷(xiāo)量的20%左右，對乘用車(chē)銷(xiāo)量走勢影響明顯。

　　我們預計2012年將是汽車(chē)行業(yè)整體的一個(gè)恢復年，預計全年乘用車(chē)銷(xiāo)量增速9%，較去年5%左右的增速有一個(gè)比較明顯的提升。在這種情況下，我們預計自主品牌乘用車(chē)的增速有望超過(guò)9%。而同時(shí)今年也是各個(gè)自主品牌企業(yè)新車(chē)型投放力度較大的一年，這也有望幫助其在行業(yè)恢復之年取得較強的加速動(dòng)力。而作為占比乘用車(chē)銷(xiāo)量30%的重要部分，自主品牌轎車(chē)的銷(xiāo)量復蘇將拉動(dòng)乘用車(chē)的銷(xiāo)量表現。

　　市場(chǎng)較為擔心今年汽車(chē)行業(yè)的產(chǎn)能投放，尤其對以上海通用、上海大眾等過(guò)去產(chǎn)能擴張較為謹慎的企業(yè)，今年以來(lái)較大規模的產(chǎn)能投放更為憂(yōu)慮。

　　今年產(chǎn)能投放較大的企業(yè)均是過(guò)去產(chǎn)能?chē)乐夭蛔愕钠髽I(yè)，產(chǎn)能投放后產(chǎn)能利用率仍維持高位；而自主品牌等產(chǎn)能利用率一直不高的企業(yè)其產(chǎn)能投放已經(jīng)放緩，因此行業(yè)產(chǎn)能利用率并不是問(wèn)題。

　　同時(shí)目前無(wú)論行業(yè)整體還是單體企業(yè)，產(chǎn)能基數都已經(jīng)較大，因此單一年度的產(chǎn)能增長(cháng)所帶來(lái)的邊際成本增長(cháng)效應已經(jīng)較小，對企業(yè)的影響有限。因此綜合來(lái)看，廠(chǎng)商并無(wú)較大的成本及降價(jià)壓力。

　　2011年下半年以來(lái)，在車(chē)市整體銷(xiāo)量增速下滑的大背景下，經(jīng)銷(xiāo)商紛紛加大終端優(yōu)惠力度。尤其是以豪華車(chē)為代表，由于其價(jià)格較高因此降價(jià)絕對值較大。

　　我們認為終端優(yōu)惠的增加并不能代表廠(chǎng)商的出廠(chǎng)價(jià)格的下調，而出廠(chǎng)價(jià)格才是影響汽車(chē)整車(chē)企業(yè)的關(guān)鍵。終端優(yōu)惠更多的是經(jīng)銷(xiāo)商為完成銷(xiāo)售目標贏(yíng)取廠(chǎng)商返利及有利商務(wù)政策而采取的營(yíng)銷(xiāo)手段。同時(shí)，目前國內整車(chē)廠(chǎng)商的競爭手段已經(jīng)日趨成熟，采取價(jià)格戰的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。

　　因此，整體來(lái)看2012年汽車(chē)價(jià)格對行業(yè)盈利能力的影響有限，更進(jìn)一步的是我們觀(guān)測的大部分乘用車(chē)廠(chǎng)商車(chē)型結構基本都處于一定程度的上行，因此影響整車(chē)企業(yè)的產(chǎn)品均價(jià)甚至有上升的可能。

　　長(cháng)期來(lái)看，中國汽車(chē)需求仍在成長(cháng)的大背景沒(méi)有改變；中短期來(lái)看，通脹下行帶動(dòng)下的居民收入快速增長(cháng)以及貨幣政策的逐步松動(dòng)有望帶動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量增長(cháng)復蘇。同時(shí)，2011年二季度由于日本地震等因素基數相對較低，因此我們預計二季度開(kāi)始乘用車(chē)銷(xiāo)售增長(cháng)恢復的趨勢將更加明顯。

　　2012年產(chǎn)能投放力度較大的企業(yè)均是前兩年超負荷運營(yíng)的企業(yè)，在產(chǎn)能投放后，其產(chǎn)能利用率仍將維持高位。目前車(chē)企產(chǎn)能的高位也使得產(chǎn)能投放對企業(yè)成本面上的邊際效應減小，因此我們不認為今年較高的產(chǎn)能投放會(huì )促動(dòng)企業(yè)進(jìn)行價(jià)格戰。同時(shí)，目前乘用車(chē)主要原材料價(jià)格依然低位運行。供給面上，汽車(chē)車(chē)企盈利具備了在銷(xiāo)量復蘇后同時(shí)增長(cháng)的基礎。因此綜合來(lái)看，我們認為二季度乘用車(chē)企業(yè)將迎來(lái)年內最佳的投資時(shí)點(diǎn)。

　　我們對下半年商用車(chē)的增長(cháng)較為看好。首先，2011年下半年商用車(chē)銷(xiāo)量基數較低；其次，我們預計十八大后，基建投資有可能逐步恢復，同時(shí)在房地產(chǎn)購置信貸放松、房地產(chǎn)成交量恢復的帶動(dòng)下，房地產(chǎn)投資增長(cháng)的預期也將轉好。