新新人類(lèi)1914年的新人
“最后，我要告誡你，年輕人。如果你投機，你終將失去（所有的）錢(qián)。永遠記住這一點(diǎn)！”
在面試結束的時(shí)候，頭發(fā)灰白的Newburger, Henderson, &Loeb（N.H.&L.）總經(jīng)理Alfred H. Newburger先生突然收斂起笑容，伸出一根細長(cháng)的手指，以不容辯駁的神情警告年僅20歲的格拉漢姆。我必須提醒讀者，這并非本文唯一讓人振聾發(fā)聵的巨響。下面還有很多，響得會(huì )讓有些人厭惡得堵上耳朵。
（有心的讀者也許會(huì )問(wèn)，證券經(jīng)紀商難道不是靠收取交易費用吃飯的嗎？市場(chǎng)投機的氣氛越濃烈，交易越頻繁，錢(qián)掙得也越多，有什么不好？好當然是好，就好比當年默多克買(mǎi)下Fox News和特納辦CNN都是明智的投資，但是相信FOX、CNN那些胡說(shuō)八道的人就是白癡了。）
在這里，有必要先介紹一下20世紀初美國股市的大背景。
當時(shí)沒(méi)有SEC（美國證券交易委員會(huì )，1934年才成立），但像樣的監管機構還是有的。具有權威性的是Interstate Commerce Committee ICC（州際貿易委員會(huì )），此外，比較重要的行業(yè)如鐵路、能源、公用事業(yè)等，都有相應的監管部門(mén)，上市公司需要定期向這些機構提供資產(chǎn)負債表（balance sheet）和利潤損益表（income statement）。華爾街上也有分析這些材料并提供投資信息的公司，當時(shí)的證券分析師還不叫security analyzer，而是叫統計員statistician。大致情況從外表上看似乎和今天差不多。
這僅僅是表面現象。當時(shí)普遍的認識是：“投資 investment”一詞僅限于高級債券（senior securities，比如bonds etc.）；至于股票，除了極少數的幾家信譽(yù)素著(zhù)的巨頭比如洛克菲勒（我猜更主要的原因是沒(méi)有哪個(gè)家伙膽敢在這些太歲頭上動(dòng)土），其他的統統都是“投機 speculation”。老資格的華爾街股票交易員根本不把那些分析報告當一回事，那都是用來(lái)騙菜鳥(niǎo)的。既然不受歡迎，股票分析報告的質(zhì)量可想而知，遠不如對債券的分析來(lái)的好。對股票來(lái)說(shuō)，真正頂用的是內幕消息（inside information）— 公司運營(yíng)的內幕，巨額的訂單，未來(lái)的利潤預期等等。此外，更加要緊的是tip （暗示，流言），那些莊家（market manipulators 市場(chǎng)操縱者）傳說(shuō)中對每一次市場(chǎng)的主要波動(dòng)負責，如果你能從他們那里得到一個(gè)小小的暗示，大把大把的鈔票就從天上掉下來(lái)了。買(mǎi)賣(mài)股票的人，不像現在那么虛偽，都誠實(shí)地稱(chēng)自己為投機者speculators（從經(jīng)濟上講，投機這個(gè)詞本身就是中性的）?；奶频氖逻€沒(méi)完呢，1916年當時(shí)的威爾遜Wilson總統競選連任，對手是大法官休斯Hughes。這是美國歷史上最接近的較量之一，從一開(kāi)始就緊張刺激。整個(gè)NYSE干脆成了選舉賭場(chǎng)，大家通過(guò)各自的經(jīng)紀人壓誰(shuí)會(huì )贏(yíng)。最后Wilson以277張對254張選舉人票（electoral votes）的微弱優(yōu)勢獲勝，贏(yíng)得驚心動(dòng)魄。格拉漢姆當時(shí)負責保管本公司客戶(hù)下注的選舉賭局的帳戶(hù)，他還記得揭曉那天公司門(mén)口擠滿(mǎn)了人，他挨個(gè)給人發(fā)錢(qián)，贏(yíng)的都喝了個(gè)爛醉?！肮墒芯褪琴€場(chǎng)！”是大家的共識。
紐約證交所NYSE下屬的諸多注冊經(jīng)紀公司，包括N.H.&L.，也樂(lè )得客戶(hù)們這么想、這么做。但是，一旦涉及到公司自己的錢(qián)，那就絕對不許亂來(lái)，這也是為什么Newburger先生在第一次見(jiàn)面的時(shí)候就要給格拉漢姆打預防針。
介紹完了背景，我們來(lái)看看這位年輕的債券推銷(xiāo)員的表現。很遺憾，正如我上一節提到的，格拉漢姆的臉皮太薄。電話(huà)打了N多，回答都是一聲很禮貌的No，令他備受打擊。但是，作為一個(gè)內向、細心而且敏感的人，他面對困難的時(shí)候卻從不畏縮，可見(jiàn)他也是一個(gè)倔強的人。于是，他開(kāi)始學(xué)習原先一竅不通的金融知識，尤其是債券。這一點(diǎn)對后世的價(jià)值投資者意義重大，因為“價(jià)值投資”學(xué)說(shuō)的核心概念 — 安全邊際 （margin of safety）一詞實(shí)際上是從舊的債券分析理論上借用的。
他利用業(yè)余時(shí)間分析了一家名叫Missouri Pacific Railroad （密蘇里太平洋鐵路公司）的財務(wù)報表，得出的結果是公司的財務(wù)情況很不健康，不建議投資人持有該公司的債券。寫(xiě)完之后，他把報告給了一個(gè)華爾街上的朋友看，朋友覺(jué)得很好，就把這份報告推薦給了所在公司的投資分析部門(mén)statistical department（N.H.&L.當時(shí)還沒(méi)有自己獨立的分析部門(mén)）。不久之后，回音來(lái)了，看來(lái)這份報告打動(dòng)了那家公司的部門(mén)主管，讓他朋友捎個(gè)口信，愿不愿意過(guò)來(lái)當統計員，薪水每周18美元。
格拉漢姆原以為Newburger先生一定很高興他走人，這個(gè)吃干飯的笨蛋一筆生意都沒(méi)有拉來(lái)，總算還識相。沒(méi)想到總經(jīng)理聽(tīng)了卻勃然大怒。
“他們竟敢挖我的墻腳，不怕壞了華爾街的規矩！”
“可是，我的表現并不對得起你付給我的工資啊?！?br>“對不對得起是我說(shuō)了算，不是你?！?br>“我不是一個(gè)天生的推銷(xiāo)員。但是我敢肯定，我一定能夠成為一個(gè)很出色的統計員?！?br>“那好吧?？磥?lái)是時(shí)候建立本公司自己的投資分析部門(mén)了，就是你?！?br>“既然如此，Newburger先生，如果你真要我留下，我還是很高興的?！?br>
于是，格拉漢姆成了N.H.&L.的第一位統計員，周薪15美元，不久以后漲到18美元。
嶄露頭角
1914年爆發(fā)的第一次時(shí)間大戰雖然沒(méi)有波及到美國，但是對于美國經(jīng)濟和股市的影響還是深遠的。一開(kāi)始，對于戰爭的恐懼讓投資人不顧一切的拋售各類(lèi)證券套現。歐洲人在“新興市場(chǎng)”美國的股市債市里面有巨量的投資，再加上當時(shí)紐約股市唯英國倫敦股市馬首是瞻，波動(dòng)幅度更加劇烈，恐慌性的拋盤(pán)逼得紐約州長(cháng)不得不暫時(shí)關(guān)閉NYSE，一直到當年12月才有條件的重開(kāi)（911的時(shí)候都沒(méi)有關(guān)掉，當時(shí)一定是嚇傻了）。但是，接下來(lái)的兩年里，來(lái)自英國和法國源源不斷的大額訂單卻極大的刺激了美國經(jīng)濟，對于公司盈利的預期也前所未有的樂(lè )觀(guān)起來(lái)了，股市一片歡騰。所以說(shuō)，人算不如天算，干脆就不算，算了也是白算，當大仙是臭大街的捷徑。
這段時(shí)間里，格拉漢姆異常的忙。NYSE關(guān)閉的時(shí)候，華爾街一下子似乎失去了原來(lái)的魅力，很多人跳槽走了。結果來(lái)年股市大漲，公司人手一時(shí)短缺，交易、統計，臺前臺后他幾乎什么都干過(guò)，對華爾街的整個(gè)流程比較了解。到1916年九月的時(shí)候，他的薪水已經(jīng)漲到每周50美元。投資分析部門(mén)也不再是他一個(gè)人唱獨角戲了，公司給他配了個(gè)助手。
就在那個(gè)月，他決定迎娶一位名叫Hazel的猶太姑娘。這位姑娘也是20世紀初“后維多利亞時(shí)代”的新新人類(lèi)，活潑熱情，婚前靠教孩子們跳舞賺錢(qián)，自食其力。其實(shí)格拉漢姆1914年大學(xué)畢業(yè)的時(shí)候就向對方求婚了，可惜Hazel的母親一直嫌他窮，沒(méi)什么出息，所以這事老拖著(zhù)。（格拉漢姆調皮的二哥Victor給這位非常勢利且具有超強支配欲的未來(lái)丈母娘起了個(gè)綽號：Dragon（龍）。）好在如今他總算混得有點(diǎn)人樣了，終于抱得美人歸。只不過(guò)，Hazel雖然很新潮，但她無(wú)可避免的繼承了其母親超強的支配欲，具體的我會(huì )在格拉漢姆的家庭生活中詳述。
周薪50美元并不是終點(diǎn)。在不斷實(shí)踐的過(guò)程中，"格拉漢姆式"的投資方式也開(kāi)始成形，這一點(diǎn)從其早期對Guggenheim公司的投資上就可以看出。Guggenheim Exploration Company古根海姆勘探公司是一家上規模的上市礦業(yè)公司，它在Chino，Nevada，Ray和Utah等上市銅礦公司都有股份。1915年董事會(huì )決定解散公司（dissolution），所有的資產(chǎn)都將分給股東。跟據格拉漢姆的計算，公司的內在價(jià)值（intrinsic value）大大超過(guò)了目前的市值，此外，上述幾家銅礦公司的股票Guggenheim分給股東之后肯定會(huì )有人賣(mài)掉套現，因為當時(shí)礦業(yè)公司在華爾街上換手率很高。他打算買(mǎi)進(jìn)Guggenheim的股票，同時(shí)賣(mài)空Chino，Nevada，Ray和Utah的股票?，F成的一個(gè)套利交易（arbitrage），而且是穩賺的。但是，正像所有的套利和對沖（arbitrage and hedge）交易一樣，這個(gè)計劃不是沒(méi)有風(fēng)險的：（1）股東大會(huì )未必批準；（2）包括法律訴訟在內的拖延；（3）賣(mài)空銅礦股票的時(shí)候如果市場(chǎng)突然出現異常波動(dòng)可能會(huì )爆掉。格拉漢姆評估了風(fēng)險之后，向公司進(jìn)言。公司一開(kāi)始還有點(diǎn)擔心，不想冒險，但是他說(shuō)服了上面，并且向同事們推薦。最后的情況完全按照計劃，大家賺錢(qián)，大家開(kāi)心。
我本人對這件事的看法有所不同。如果是我，只會(huì )買(mǎi)進(jìn)Guggenheim的股票，不會(huì )賣(mài)空其他銅礦股。因為在我看來(lái)，他說(shuō)的三個(gè)風(fēng)險不是相互獨立的，實(shí)際上前兩個(gè)（股東大會(huì )不批準和法律訴訟的拖延）對持有Guggenheim的股票并無(wú)影響，頂多是解散不成不賺錢(qián)罷了。但是卻會(huì )大大增加第三個(gè)危險發(fā)生的可能性。時(shí)間拖得越久，市場(chǎng)波動(dòng)導致爆掉的可能性越大。當然理論上一旦情況不妙也可以反手做多，但是這樣就會(huì )迫使自己去預測市場(chǎng)的短期波動(dòng)去當大仙，而且那些銅礦公司的情況并不清楚，那么后果就真的很?chē)乐亓?。這次，年輕的格拉漢姆是狗屎運。下一次就沒(méi)那么巧了。
果然，1916年他又找到了一個(gè)套利的機會(huì )，并把這個(gè)主意告訴了他的一個(gè)朋友。那個(gè)朋友對他深信不疑，決定出資10000美元，兩人合作開(kāi)一個(gè)帳戶(hù)，格拉漢姆操作，利潤損失平分。一開(kāi)始事情進(jìn)展的不錯，格拉漢姆也小心翼翼，時(shí)機好的時(shí)候提出了一部分利潤，大約有幾千美元的樣子。畢竟是1916年的一萬(wàn)美元呀，他傾家蕩產(chǎn)也賠不起的。但是到1917年的時(shí)候，美國參加一戰，加入協(xié)約國一方。股市瞬時(shí)恐慌，跌得他被股票經(jīng)紀人連連催加保證金。他哪里有那么多現金？原來(lái)自己賺的那份錢(qián)都被他那個(gè)喜歡藝術(shù)卻沒(méi)有生意頭腦的大哥Leon借去開(kāi)唱片店了（最終也沒(méi)成功）。經(jīng)紀人威脅要凍結他的帳戶(hù)。格拉漢姆把吃中飯的一個(gè)小時(shí)都用在了逛馬路上，他可沒(méi)心情看櫥窗，腦子里面亂的很，甚至想到要自殺。最終，他決定面對現實(shí)活下去。他對朋友坦白，并且保證每月還至少60美元。事實(shí)上，他的計劃如果沒(méi)有美國參戰的話(huà)是可以成功，而且后來(lái)恐慌過(guò)后還算是賺回一點(diǎn)的。但光是剩下的欠款他也還了兩年才付清。
讓我在此重申，我堅決反對任何非專(zhuān)業(yè)的投資人去做套利和對沖交易。格拉漢姆雖然在其后的投資生涯中仍舊做套利和對沖交易，但是數目上不超過(guò)總資本的1/3。而且他在著(zhù)作中也不推薦。巴菲特本人也做套利交易，但是他的套利是廣義的，不涉及賣(mài)空股票，只是利用公司并購或者解散的機會(huì )買(mǎi)進(jìn)股票，最近一次大規模套利應該是他趁著(zhù)默多克強行收購道瓊斯的時(shí)候吃了大概5%的份額。類(lèi)似機會(huì )如果我遇到也會(huì )做的，因為不必擔心市場(chǎng)的波動(dòng)導致爆掉,但是我不會(huì )刻意去尋求這種可能。偶爾，巴菲特也會(huì )誤打誤撞，把原先打算套利的股票研究一下，發(fā)現是值得投資的就長(cháng)期持有了，但這是可遇不可求的，不能當飯吃。巴菲特自己說(shuō)20歲起正式從事價(jià)值投資至今也不過(guò)是200次左右套利，平均每年3、4次，而且主要集中在早年，不能跟華爾街那些像LTCM（長(cháng)期資本）一樣刀口舔血的比，結果當然也比LTCM好不是一點(diǎn)點(diǎn)。
回到正題，雖然私人的投資不順利，但是格拉漢姆在公司干得卻不錯。他對債券的分析為自己掙了不少名氣和鈔票。甚至有日本的銀行聯(lián)系到他所在的公司，合作回購日本國債的事宜（當時(shí)除了日本人自己沒(méi)人相信他們國家的債券，海外發(fā)行的價(jià)格都是低于面值許多,這就是套利的空間）。50年代的時(shí)候他還應邀到日本去見(jiàn)昔日的老朋友，順便給小日本上上投資課。（不過(guò)等到80年代的時(shí)候估計已經(jīng)沒(méi)有人還記得了，所以就……）
1920年，26歲的格拉漢姆成為了N.H.&L.的一名低級合伙人Junior Partner，除了工資以外，他每年還有2.5%的利潤分紅。生活越來(lái)越好了，更重要的是，20年代的哈丁Harding、柯立芝Coolidge 繁榮為華爾街帶來(lái)了金山銀山，瘋狂的時(shí)刻快到了。
憤怒的洪流跳槽
現在，人們一旦提起20世紀20年代的華爾街，自然而然得會(huì )想到1929-1932的股災以及大蕭條。它給人的印象是如此的強烈（我們這一代雖然都沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)，但是都知道），它帶來(lái)的后果是那么嚴重（世界范圍的倒退甚至二戰的爆發(fā)），人們?yōu)榱朔婪端脑俅谓蹬R是那么費盡心機（SEC的成立乃至整個(gè)金融監管系統的建立）。格拉漢姆在1930年代后期打算寫(xiě)一個(gè)劇本，講述的就是那些發(fā)生在他身邊的悲喜劇。雖然29-32年的記憶歷歷在目最是新鮮，但是他最終決定不選取那個(gè)時(shí)間段作為故事背景，因為發(fā)生在那個(gè)年代里的事情實(shí)在是太極端了，即使是對藝術(shù)而言。他選取了之前的1919-1921年作為故事的時(shí)代背景，該劇的名稱(chēng)就是本節的題目 — 憤怒的洪流（angry flood），源自莎士比亞悲劇《尤利烏斯.凱撒 Julius Caesar》中凱撒本人的一句對白。后來(lái)該手稿在搬家的時(shí)候遺失了，不知所蹤。
1919-1921年的股市波動(dòng)反映了金融資本與生俱來(lái)的投機性，我會(huì )在全文最后詳細論述。就像其他所有 “正常的”牛熊市一樣：一方面，市場(chǎng)的操縱者們（簡(jiǎn)稱(chēng)“莊家”）冷酷無(wú)情得施展各種手段，小道消息滿(mǎn)天飛，弄得人心癢癢；另一方面，大眾的狂熱+無(wú)知隨著(zhù)股指的攀升也逐步升級。格拉漢姆身處其中，難免不受影響：1919年，他打一只新股，一天之內5000美元變成1萬(wàn)5千美元，換作是誰(shuí)都會(huì )上癮的。不過(guò)，好在他剛從1917年自己挖的坑里面爬出來(lái)（詳細內容見(jiàn)上一節），心有余悸，并沒(méi)有完全失去冷靜，賺了一點(diǎn)就收手了。然而，他的那些客戶(hù)就沒(méi)有那么幸運了，他們三天兩頭來(lái)找他，帶著(zhù)各種各樣的小道消息，讓他買(mǎi)這買(mǎi)那。到1921年的時(shí)候，他負責的一個(gè)投機帳戶(hù)損失了70%的本金，而他只能無(wú)奈地看著(zhù)一幕幕悲劇上演，無(wú)能為力。另外，一個(gè)名叫Douglas Newman的同學(xué)曾在他那里擁有一個(gè)帳戶(hù)，1921年以后他再也沒(méi)有見(jiàn)過(guò)那個(gè)人。（Newman這個(gè)名字下面還會(huì )出現）
他有些厭倦這樣的生活了。雖然每年年終利潤分紅的時(shí)候，作為低級合伙人 Junior Partner，他能拿到2.5%，大概是5000美元，但是并不覺(jué)得心安理得。他不希望自己的幸福建立在客戶(hù)的痛苦之上，相反，他希望自己賺錢(qián)，客戶(hù)也跟著(zhù)賺錢(qián)，大家開(kāi)心。這一點(diǎn)在證券經(jīng)紀公司似乎做不到。
不久，機會(huì )來(lái)了。1922年底，他經(jīng)人介紹結識了一位哈佛畢業(yè)的朋友Lou Harris，那人有些神通，找到一幫金主（包括Lou本人），愿意出錢(qián)讓格拉漢姆操作。說(shuō)好年薪1萬(wàn)美元，外加20%的利潤分紅。格拉漢姆當然愿意了，一方面總算可以心安理得掙錢(qián)了；另一方面，30歲不到就有1萬(wàn)美元的年薪，這條件很誘人，更何況還有分紅。于是，1923年初，Graham Corporation 正式成立了，他開(kāi)始單干了。
Graham Corporation名義上是格拉漢姆一個(gè)人操作，獨斷獨行。實(shí)際上，任誰(shuí)也不會(huì )百分之百放心地把自己的錢(qián)交給一個(gè)原先不認識的人打點(diǎn)。自然而然地，Lou Harris成了表面上的搭檔和實(shí)際上的監軍。兩人的合作一開(kāi)始不錯：Lou 是個(gè)聰明人，腦子快，渠道廣，一天能有100個(gè)主意，格拉漢姆也很愿意和他交流，把自己的想法、思路和操作都原原本本地告訴他。隨著(zhù)了解的深入，格拉漢姆發(fā)現聰明的Lou有一個(gè)很不好的習慣 — 嘴巴大，喜歡馬后炮。被格拉漢姆否定掉的主意，一旦后來(lái)的結果被Lou蒙對了，他就喜歡不依不饒的掛在嘴邊，而那些沒(méi)有蒙對的，他卻絕口不提。格拉漢姆是一個(gè)表面上很隨和的人，不愿意老是反駁Lou的嘲諷。另外，看在錢(qián)的份上，他也不想把剛開(kāi)始的事業(yè)搞砸了。其實(shí)，要我說(shuō)，馬后炮是人之常情，也就是說(shuō)，是人比較普遍的弱點(diǎn)，一般情況下也就算了，但在投資或者創(chuàng )業(yè)上這一點(diǎn)卻是非常忌諱的，尤其是對合伙人，這種話(huà)是很傷人的。這也注定了Graham Corporation 的短命（聽(tīng)上去好像有點(diǎn)馬后炮噢？）。
1925年底，成立3年不到的Graham Corporation結束了歷史使命。合作雙方都心懷鬼胎：格拉漢姆覺(jué)得虧了，他希望將原先的分紅指標由固定的20%變成累進(jìn)制，作為交換他愿意放棄固定工資，以表示他在利益上共進(jìn)退；Lou Harris 表面上對這個(gè)建議持否定態(tài)度，實(shí)際上，他覺(jué)得跟格拉漢姆混了2年多，已經(jīng)完全掌握了投資的秘訣，可以自己獨立行事了，沒(méi)必要再支付格拉漢姆薪水了，更別提什么離譜的累進(jìn)分紅制。事到如今，只好散伙。
格拉漢姆決定另起爐灶，1926年1月，Benjamin Graham Joint Account BGJA 成立了，初始募集資金40萬(wàn)美元。這一次，一切都得按照他自己的想法辦：他沒(méi)有一分錢(qián)工資，取而代之的是累進(jìn)分紅制，賺得越多，分得越多，最高封頂50%。這一年，美國股市開(kāi)始了一輪永載史冊的超級大波動(dòng)。
三個(gè)人
1920 - 1930年代是格拉漢姆一生的重要階段：他獨立的投資生涯始于1923年；他于1927年開(kāi)始在哥倫比亞大學(xué)的Extended Division（有點(diǎn)像成人教育學(xué)院）授課，教證券分析。當年第一批學(xué)生中的一位 — David Dodd，后來(lái)成了他的經(jīng)典名著(zhù)《證券分析》Security Analysis的合作者。這里，我要提三個(gè)人的名字，他們對格拉漢姆的職業(yè)生涯有相當的影響。
A. Jerome Newman
Jerome (Jerry)是格拉漢姆那位炒股票炒到不知所蹤的同學(xué)Douglas Newman的弟弟，此外，他和格拉漢姆是高中兼大學(xué)的校友，算是學(xué)弟。本科畢業(yè)后，他上了哥倫比亞的法學(xué)院，但是畢業(yè)后沒(méi)去當律師，而是幫他老丈人Reiss先生打點(diǎn)雨衣生產(chǎn)廠(chǎng)的生意。（插一句，格拉漢姆本科畢業(yè)后申請了法學(xué)院的獎學(xué)金，后來(lái)也拿到了，但是他當時(shí)已經(jīng)開(kāi)始工作，所以就放棄了。）一個(gè)偶然的機會(huì )，他認識了剛開(kāi)始運營(yíng)Benjamin Graham Joint Account的格拉漢姆。顯然，倒插門(mén)給老丈人打工的日子不好受，他決定改行給格拉漢姆當助手，并且聲明在他沒(méi)有證明自己的價(jià)值之前不要一分錢(qián)工資。格拉漢姆接受他的好意，但是堅持給他一份合理的工資，初始為每年5000美元。幸運的是，這位年青人很快就表現出了他的價(jià)值，并最終成為了格拉漢姆的高級合伙人和搭檔，公司的名稱(chēng)后來(lái)變成了Newman-Graham Corporation。
插句題外話(huà)，20多年后的1950年，當年僅20歲的沃倫.巴菲特要求為Newman-Graham公司工作的時(shí)候，他也信誓旦旦地說(shuō)不給工錢(qián)也干。格拉漢姆一開(kāi)始拒絕了這位據說(shuō)是上他證券分析課唯一拿到A+成績(jì)的學(xué)生的申請，理由就一個(gè)詞：over-valued（過(guò)于優(yōu)秀）。半個(gè)世紀后回想起來(lái)，巴菲特還感慨道：“He was really serious about ‘Value’”。至于后來(lái)巴菲特具體怎么擠進(jìn)Newman-Graham，怎么和Walter Schloss成了同事，那就只有他本人知道了。話(huà)說(shuō)回來(lái)，巴菲特自己的回憶錄也快出來(lái)了，市面上那么多關(guān)于巴菲特的書(shū)，唯有這一本是他署名的，雖然不是他親筆寫(xiě)的，不過(guò)同樣值得一看。
這里我想談一下格拉漢姆和合伙人Newman的關(guān)系。事實(shí)上，他跟Newman僅限于工作，私人之間沒(méi)有什么友誼。對國人來(lái)說(shuō)，這似乎比較難以接受，因為中國人的思路是只要相處時(shí)間長(cháng)了自然就是朋友；即使是對美國人來(lái)說(shuō)，要做到如此的公私分明也是不容易的，畢竟大家是幾十年的老搭檔。我個(gè)人的看法，這里應了中國人的一句古話(huà)：“水至清則無(wú)魚(yú)，人至察則無(wú)徒?！备窭瓭h姆的分析能力是無(wú)可置疑的，加上他的細心和敏感，結果就是大多數人在他的眼里都很薄 — 一眼就能看穿。他的回憶錄里對Newman的評價(jià)有褒有貶。在他看來(lái)，Newman是一個(gè)優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)同樣明顯的人（也許所有的人對格拉漢姆都一樣）：對于具體的商業(yè)運作，他可比格拉漢姆在行得多，畢竟是在工廠(chǎng)里面實(shí)打實(shí)管過(guò)事的。此外，他不像格拉漢姆臉皮那么薄，談判時(shí)表現得精明能干，作為搭檔更是誠實(shí)可靠。顯然，他彌補了格拉漢姆的缺陷，使得兩人能夠長(cháng)期合作；另一方面，他的脾氣很沖，缺乏耐心，吹毛求疵，因此得罪了不少人。格拉漢姆周?chē)呐笥讯紗?wèn)他怎么能夠和這么個(gè)臭脾氣和平共處那么多年。從工作上來(lái)說(shuō)，兩人的合作天衣無(wú)縫；但是私人上，兩個(gè)人的性格顯然水火不容。事實(shí)上，格拉漢姆的一大“缺點(diǎn)”就是什么事情都看得太穿，后果就是他幾乎沒(méi)有鐵哥們，他在回憶錄里自嘲說(shuō)他很難和“活人”做知心朋友，反倒是和維吉爾（古羅馬詩(shī)人）、彌爾頓（《失樂(lè )園》的作者）這些 “死人”心有靈犀。
B. Robert Marony
Robert (Bob)也許是格拉漢姆少數的一個(gè)還“活著(zhù)”的好朋友。雖然沒(méi)有達到鐵哥們的程度，但也比前面提到的Newman要好很多。他和格拉漢姆初識于20年代，兩人的脾氣很合得來(lái)，雖然一個(gè)是猶太人另一個(gè)是天主教背景的愛(ài)爾蘭人。他們一起打網(wǎng)球，兩人妻子之間的關(guān)系也很好，似乎是因為她們都叫Estelle（格拉漢姆第三任妻子的名字），兩家經(jīng)常走動(dòng)。從初始募集開(kāi)始，他就是Benjamin Graham Joint Account的主要股東之一。更重要的是，他參與了格拉漢姆一生中最后一個(gè)重要的商業(yè)行為：收購Government Employees Insurance Company，并成為董事會(huì )的一員。
Government Employees Insurance Company，這個(gè)名字對讀者比較陌生。但是，它的縮寫(xiě)也許很多人都聽(tīng)說(shuō)過(guò)，尤其留美的中國人 — GEICO，美國第二大汽車(chē)保險商，巴菲特的Berkshire Hathaway BH 全資控股。說(shuō)起來(lái)，格拉漢姆、巴菲特和GEICO還有一段故事：
1948年，格拉漢姆控股GEICO，并將其上市。他稱(chēng)這家公司為“fabulously successful”。1951年，21歲的巴菲特，作為Newman-Graham的一員，寫(xiě)了一篇分析上市公司的報告，其中，他稱(chēng)GEICO為“我最喜歡的上市公司”，后來(lái)發(fā)生的事情說(shuō)明這顯然不是拍他老板的馬屁。1965年，格拉漢姆辭去GEICO董事長(cháng)一職，Newman也于1971年辭職。這之后，伴隨著(zhù)美國保險業(yè)解除管制的大背景，一時(shí)無(wú)所適從的GEICO開(kāi)始走下坡路。1976年，也就是格拉漢姆去世的那一年，GEICO陷入了嚴重的危機，頻臨破產(chǎn)。那一年，巴菲特入股GEICO，開(kāi)始逐步增持，一直到90年代變成全資子公司。
在Berkshire Hathaway的年報上，巴菲特詳細列出了他收購公司的標準，其中一條寫(xiě)得很明確：No start-up. No turn-around. No auction. （不買(mǎi)創(chuàng )業(yè)公司，不買(mǎi)轉虧為盈的公司，不買(mǎi)被拍賣(mài)的公司）。第一條和第三條到目前為止他是嚴格遵守的。但第二條卻似乎和他投資GEICO有所沖突。事實(shí)上，這一次，據我所知，也僅僅是這一次，他違反了自己的規定。為什么？我的看法是：首先，因為他太了解這家公司了，從51年起，他就開(kāi)始關(guān)注了。他非常認可這家公司的經(jīng)營(yíng)策略，這是他喜歡的那類(lèi)公司，具體的內容見(jiàn)我對巴菲特2004年給股東信的分析鏈接出處；其次，當時(shí)GEICO面臨的問(wèn)題他完全明白。面對管制解禁，很多保險公司為了搶奪保戶(hù)，不惜拼命降價(jià)，惡性競爭，GEICO也身陷其中。既然情況已經(jīng)一清二楚了，而且價(jià)格也非常的便宜，他出手控股了，并且在進(jìn)入董事會(huì )的第一時(shí)間炒了那個(gè)不稱(chēng)職的CEO，換上了一個(gè)他信得過(guò)的原GEICO高層，那個(gè)人他本來(lái)就認識。這次人事調整之后，GEICO開(kāi)始起死回生，重現輝煌，現在是BH保險集團中極其出色的一員。
如果用“任何規則都有例外”來(lái)搪塞，就顯得太不專(zhuān)業(yè)了。我的看法是，一般情況下，巴菲特自己制定的三條規定都是應該嚴格遵守的，因為違反任何一條都意味著(zhù)冒險。但是對GEICO而言，他對全局的把握很有信心，事實(shí)證明他是對的。此外，我的猜測是，他內心也許不愿意看到老師的心血毀于一旦。他曾經(jīng)非常嚴肅地說(shuō)過(guò)：“我身上80%的血液是格拉漢姆的”，“我的父親和格拉漢姆是兩個(gè)對我影響最大的人”。1963年，他和其他同門(mén)師兄弟合伙出資，向由格拉漢姆推動(dòng)成立的Financial Analysts Federation （即Association for Investment Management and Research的前身）捐獻了一幅格拉漢姆本人的油畫(huà)肖像。那個(gè)Association是一個(gè)非盈利性質(zhì)的組織，它的一項非常重要的任務(wù)就是舉行考試，考試的名稱(chēng)就叫Chartered Financial Analyst CFA（注冊金融分析師）。如果到現在還有人狂妄地叫囂價(jià)值投資子虛烏有，那么他就是牌桌上的那個(gè)patsy，and he does not belong to this Game.
C. Bernard Baruch (1870-1965)
Baruch對于現在的中國人來(lái)說(shuō)很陌生，包括我。但是，他發(fā)明的一個(gè)詞我們一定都聽(tīng)說(shuō)過(guò)，那就是“冷戰 cold war”。同為猶太人的他，從華爾街上起家，成為20世紀上半頁(yè)美國呼風(fēng)喚雨的大亨。格拉漢姆投資之余，還對教書(shū)感興趣；這位大佬投機之余，卻對政治情有獨鐘。他是決對的民主黨鐵桿，歷任威爾遜Wilson，小羅斯福FDR和杜魯門(mén)Truman的國務(wù)顧問(wèn)。他特別喜歡和別人在公園的長(cháng)椅上談?wù)撎煜麓笫?，因此得了一個(gè)“park bench statesman 公園長(cháng)椅政治家”的綽號。雖然終身未擔任任何正式公職，但他絕對是白宮和國會(huì )山上的大紅人，幾乎每一個(gè)民主黨政客都收過(guò)他的政治捐款，早在1912年威爾遜競選總統時(shí)他就貢獻了5萬(wàn)美元。格拉漢姆曾回憶1927年的某一天，他在Baruch的辦公室門(mén)口等待召見(jiàn)。門(mén)打開(kāi)了，Baruch和一個(gè)同他年齡相仿的紳士走了出來(lái)。那位紳士身材魁梧，長(cháng)了一張扁平的圓臉。
“溫斯頓，我來(lái)介紹一下，這位是本杰明.格拉漢姆，他可是個(gè)聰明人?！?br>
于是，受寵若驚的格拉漢姆和大英帝國前海軍大臣兼未來(lái)的帝國首相兼諾貝爾文學(xué)獎得主兼業(yè)余畫(huà)家溫斯頓.丘吉爾爵士握了手。
格拉漢姆怎么會(huì )和華爾街的大亨有關(guān)系呢？原來(lái)，大名鼎鼎的Baruch先生竟然是剛剛成立才一年的Benjamin Graham Joint Account的入伙人。格拉漢姆是搞價(jià)值投資的，Baruch先生可是靠投機起家的（他的第一桶金是靠賭上身家性命賣(mài)空一家他認為嚴重over-valued的公司股票而得的），井水應該不犯河水才對啊。原來(lái)，在募集資金的時(shí)候，一個(gè)偶然的機會(huì )，格拉漢姆得以向Baruch先生介紹了他推薦的幾只股票。讓我們來(lái)看看都是些什么公司：生產(chǎn)繩索的，生產(chǎn)床單枕套的，生產(chǎn)嬰兒手推車(chē)的。這都是些什么亂七八糟的！老掉牙了！現在是1920年代！科學(xué)進(jìn)步，工業(yè)化大生產(chǎn)，華爾街上受追捧的是那些高科技企業(yè)：化學(xué)公司和電氣公司，要不然就是那些規模龐大的巨頭，能夠排進(jìn)道瓊斯指數DJIA的才夠格，規模越大，越是安全，不必擔心經(jīng)濟周期，你這也太老土了?。ㄍ馓枴叭A爾街的印第安那.瓊斯”的Jim Rogers曾調侃道，如果你的投資顧問(wèn)對你說(shuō)“這一次是新經(jīng)濟，這一次不一樣了”，那么，抓起你的錢(qián)就跑，他在騙你?。?br>
格拉漢姆的理由是：這些“亂七八糟”的公司，看上去毫無(wú)吸引力，但是，如果以普通私人企業(yè)（private business，即未公開(kāi)上市）的標準來(lái)評價(jià)，其市值對應的價(jià)格遠遠低于最低的價(jià)值。原文如下：they sell well below their minimal VALUE as judged by the ordinary standards of a private business. （這句話(huà)其實(shí)就是價(jià)值投資的全部了）大佬Baruch屈尊俯就，聽(tīng)完了他的介紹，思考了一秒鐘，就答應入伙了。
之后，隔三差五，格拉漢姆都能夠蒙召見(jiàn)到這位大佬。兩人在一起談?wù)撈鸸墒械寞偪窈突奶?Baruch提到當時(shí)竟然有人會(huì )去借年息8%的定期貸款（time-loan）,來(lái)購買(mǎi)股息僅為2%的股票。格拉漢姆隨口答道：“根據補償定律，日后定然會(huì )出現用利率2%的定期貸款就能夠買(mǎi)到股息8%的股票的情況?！币徽Z(yǔ)成讖，1932年的時(shí)候市面上的確有這種不合道理的事情，可見(jiàn)有效市場(chǎng)假說(shuō)假設人人都是理性人的前提有多么可笑了。
1929年的一天，格拉漢姆在門(mén)外等了半個(gè)小時(shí)以后終于見(jiàn)到了Baruch先生。大亨單刀直入，問(wèn)他“你愿不愿放下手頭的活兒，做我的financial partner？”看到他臉上驚訝的表情，Baruch接著(zhù)說(shuō)道：“我已經(jīng)59歲了，是時(shí)候干一些別的事情了，我需要一個(gè)聰明的年輕人來(lái)分擔我的責任并分享我的利潤?！备窭瓭h姆在思考之后，委婉得拒絕了這個(gè)別人眼中的天賜良機。
為什么？“性格決定命運?！闭J識兩年多來(lái)，格拉漢姆對Baruch的脾氣有所了解，這位大佬是那種絕對不會(huì )幫助別人，也絕對不需要別人幫助的tough guy（硬漢）。格拉漢姆對于和他合作一點(diǎn)信心都沒(méi)有，覺(jué)得遲早要成為他的奴隸。再說(shuō)，格拉漢姆本人雖然表面上隨和客氣、溫文爾雅，但其實(shí)個(gè)性也很強，也是不喜歡別人指手畫(huà)腳的那類(lèi)人。（巴菲特也是，Jim Rogers也是，要不然怎么說(shuō)只有偏執狂才能生存呢。）
格拉漢姆日后對自己的這個(gè)決定有點(diǎn)后悔了，29-32年的股災把他弄得好苦，雖然在人屋檐下，不得不低頭，但是畢竟有一個(gè)屋檐替他遮風(fēng)擋雨，而現在，他不得不獨自一個(gè)人面臨所有的困難。另一方面，能夠得到Baruch的認可，格拉漢姆的自信有多了一份，這對于他挺過(guò)之后的艱難歲月大有幫助，算是一份精神力量。
差點(diǎn)成為百萬(wàn)富翁1926年開(kāi)始的牛市鼓舞了所有的美國人，人人談?wù)摴善?，人人買(mǎi)賣(mài)股票，人人都賺錢(qián)。這樣可喜的事情只在二十世紀末的時(shí)候重現了一回，離休干部格林斯潘回憶IT泡沫最瘋狂的時(shí)候，上下班時(shí)經(jīng)常會(huì )有人當街攔住他表示感謝，謝謝他為他們的401K做出了巨大貢獻。（不知道他現在還敢上街接受“謝意”嗎？）在1926-1929年的那個(gè)瘋狂時(shí)代，華爾街的經(jīng)紀公司扮演了很不光彩的角色：他們把大量的劣質(zhì)公司包裝上市；他們成立了各種信托基金，收取基民的管理費和利潤分成；他們賺取巨量的股票交易費用。一家店收三份錢(qián)，當中的貓膩可想而知。不要誤解，上述三種都是手段，本身沒(méi)有對錯，但是經(jīng)紀公司的態(tài)度和目的是錯的，因為他們給客戶(hù)們喂慢性毒藥，是典型的宰肥羊。金融資本在這個(gè)時(shí)候露出了最丑陋的一面，只不過(guò)暫時(shí)還掩蓋在“柯立芝繁榮”的表象之下，就像70年后的“克林頓繁榮”一樣。
格拉漢姆的事業(yè)在這段時(shí)間里表現得更加出色。1926年的初始資本40萬(wàn)美元，到了1929年的時(shí)候，已經(jīng)變成了250萬(wàn)美元。此外，他還利用margin，使得其管理的資產(chǎn)總市值最高時(shí)達到600萬(wàn)美元，其中1/3是他擅長(cháng)的套利和對沖交易，剩下的2/3都是長(cháng)線(xiàn)持有被低估的公司股票。格拉漢姆個(gè)人的資產(chǎn)也達到了90多萬(wàn)美元，離1920年代的百萬(wàn)富翁一步之遙。
錢(qián)一下子來(lái)得太快了，年幼時(shí)養成的習慣也忘得一干二凈：他搬進(jìn)了紐約最現代最豪華的公寓，每年的房租高達11,000美元，而且合同一簽就是10年；家里雇了一幫傭人，自己還有一個(gè)貼身男仆；他還給母親弄了輛車(chē)，配了個(gè)司機。其母念念不忘的美好時(shí)光終于回來(lái)了，這一次，日子過(guò)得更好！
洪流變成大洪水（from flood to deluge）1929年7月初，格拉漢姆在總結上半年業(yè)績(jì)的時(shí)候突然發(fā)現過(guò)去的六個(gè)月幾乎沒(méi)賺什么錢(qián)，前幾年的利潤增長(cháng)勢頭嘎然而止。多年以后他回顧時(shí)，意識到這其實(shí)是到達頂點(diǎn)的信號，因為像他這樣一個(gè)勤奮的分析師竟然找不到任何價(jià)值洼地了。但是，當時(shí)他并不太在乎，因為之前不久和Baruch見(jiàn)面的時(shí)候雙方一致認為既然股市的瘋狂勢頭無(wú)法永遠持續下去，那么必然有crash的一天。他對自己的投資很有把握，以為能夠從容面對日后市場(chǎng)的自我糾偏self-correction。
1929年10月，市場(chǎng)信心的大壩終于出現了裂痕，接下來(lái)的故事大家都知道了。到1929年底，格拉漢姆損失了20%，說(shuō)來(lái)你也許不信，他日后苦澀得回憶起當時(shí)還被人稱(chēng)為“金融天才”，因為他的損失相比其他投資公司而言算是少的，這在很大程度上要歸功于他套利/對沖交易中的賣(mài)空部分。但是，和被他拒掉offer的大亨Baruch相比，這點(diǎn)“成績(jì)”就差遠了。Baruch本人在市場(chǎng)暴跌時(shí)靠賣(mài)空股票大賺了一筆。（早年被稱(chēng)為“華爾街獨狼 the lone wolf of Wall street”的大亨留下了很多名言，其中有一句：“If good news of the stock market hits the front page of New York Times, sell!”）
1930年初，股市略略企穩，格拉漢姆也以為最糟糕的時(shí)候終于過(guò)去了。結果，事與愿違，這一年最終成為他投資生涯中最慘的一年，損失高達50.5%。雖然他心中十二分的不情愿，但還是不得不賣(mài)掉了一部分原本打算長(cháng)期持有的股票來(lái)應付margin call。當道瓊斯工業(yè)指數從1929年最高的381點(diǎn)跌到1932年的42點(diǎn)時(shí)，他管理的資本市值縮水為37.5萬(wàn)美元，一夜回到解放前！那段時(shí)間他的心情非常糟，甚至影響了夫妻關(guān)系；好朋友Bob Marony更是為慘重的損失放聲大哭；親朋好友中為避免累及家人而自我了斷的也有，不過(guò)至少這一次格拉漢姆本人壓根沒(méi)打算自殺，這點(diǎn)信心還是有的。另一方面，這三年里，只有一個(gè)人向他的公司投資入伙，那就是搭檔Newman的老丈人Reiss先生，他在1932年投了4萬(wàn)美元，這塊姜不是一般的老辣??！
由于原先的合同中沒(méi)有固定工資，這三年格拉漢姆公司里一分錢(qián)也沒(méi)拿到，在哥倫比亞上課和在雜志上發(fā)表文章成了僅有的收入來(lái)源。他搬出了豪華的公寓，辭退了所有的傭人（包括母親的司機），一切都從頭開(kāi)始了。他深深自責之前的奢侈，背棄了三十年來(lái)養成的勤儉節約的好習慣，在這之后，他再也沒(méi)有像20年代那樣大手大腳的花錢(qián)，雖然日后他的財富遠超當年。
這里，我想簡(jiǎn)單討論一下格拉漢姆和巴菲特投資風(fēng)格的不同之處。從投資哲學(xué)上來(lái)說(shuō)，巴菲特完全拷貝他的老師：視買(mǎi)股票如同買(mǎi)下一家私人公司的一部分。至于具體的方法，他比老師要更加保守。他不靠杠桿投資，不賣(mài)空股票，也不借錢(qián)收購公司搞什么LBO。他在股東信中承認，如此保守的策略使他損失了不少好機會(huì )，但唯有這樣他和搭檔Charlie Munger晚上才能睡好覺(jué)。巴菲特1956年離開(kāi)Newman-Graham公司后一直遠離華爾街，眼不見(jiàn)心不煩。作為回報，同樣是面對投資生涯的最低點(diǎn)，巴菲特的表現比他的老師要好。他的Berkshire Hathaway在1999年的業(yè)績(jì)增長(cháng)是其歷史上最低的 — 0.5%，也就是說(shuō)，至少到目前為止，他的表現仍然符合價(jià)值投資的三原則 — 一、不要賠錢(qián)！二、不要賠錢(qián)！三、不要賠錢(qián)！正所謂青出于藍而勝于藍。實(shí)際上，格拉漢姆的投資方法事后證明還是完全經(jīng)得起時(shí)間考驗的。從1932年中的谷底開(kāi)始，到1935年的時(shí)候他就把資本恢復到了1929年最高點(diǎn)的水平，后面的故事就沒(méi)什么賣(mài)點(diǎn)了，一馬平川一直到他60年代中期退休為止。如果之前他沒(méi)有被迫賣(mài)掉那些原打算長(cháng)線(xiàn)持有的股票，那么恢復的時(shí)間也許可以提前不少。
格拉漢姆談價(jià)值投資“
我帶給華爾街的是一種本質(zhì)上基于學(xué)術(shù)的視角，一種能夠根據實(shí)際考量而自我調節的視角。我的學(xué)校生涯教會(huì )了我如何探索，分析和判斷。”
學(xué)術(shù)的邏輯和嚴謹是必需的，這也是他多年來(lái)推動(dòng)金融分析科學(xué)化的原因。被稱(chēng)為華爾街的院長(cháng)the dean of Wall street，他是當之無(wú)愧的。但是，光有這些知識是不夠的，作為一名優(yōu)秀的投資專(zhuān)家，格拉漢姆具備一些無(wú)法從理論書(shū)本上學(xué)到的特質(zhì)：
“
首先，（具備）一種能夠在第一時(shí)間抓住問(wèn)題本質(zhì)的本能和避免在無(wú)關(guān)緊要的事情上面浪費時(shí)間的能力；其次，（具備）一種解決實(shí)際問(wèn)題、尋找切實(shí)可行答案的動(dòng)力?！?br>
這兩點(diǎn)對專(zhuān)業(yè)投資人士來(lái)說(shuō)是關(guān)鍵的。作者在學(xué)習投資之初，也曾研究過(guò)一些宣揚格拉漢姆價(jià)值投資方法的網(wǎng)站。很遺憾，我發(fā)現不少都是在生搬硬套格拉漢姆的經(jīng)驗公式。比如，一些網(wǎng)站堅持投資對象的（流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)債務(wù)）必須滿(mǎn)足一定的比例即1.5-2倍，這實(shí)際上是一種非常機械的模仿。格拉漢姆時(shí)代的公司受當時(shí)融資渠道的限制，以及對30年代大蕭條的慘痛回憶，往往會(huì )儲備大量的現金資產(chǎn)以應付不時(shí)之需；但是現在的融資顯然要比70年前容易很多，因此公司（流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)債務(wù)）的平均比例比過(guò)去要下降不少，我的大概印象是一般在1左右。即使是巴菲特下屬非金融性質(zhì)的實(shí)業(yè)公司也無(wú)法滿(mǎn)足1.5-2倍的要求。結果就是，那些網(wǎng)站推薦的股票有不少是新上市的，因為只有新上市的公司手里才會(huì )捏著(zhù)那么多現金。本本主義真是害死人！對此，巴菲特的意見(jiàn)非常中肯：“報表只不過(guò)是分析一家公司的開(kāi)始，絕不是結束?！?/div>
The Commodity Reserve Currency (CRC) Plan 商品儲備貨幣方案
格拉漢姆在大學(xué)里學(xué)到的金融知識等于零，相比較而言，他接受的經(jīng)濟學(xué)教育略大于零 — 為期四周。這離“扎實(shí)深厚的理論背景”差得太遠，換句話(huà)說(shuō)，他沒(méi)有糊弄人的本事。他對于經(jīng)濟的認識過(guò)程和金融一樣，就是在實(shí)踐中探索、思考和判斷。
二十世紀三十年代的大蕭條中出現了一種看似不合情理的怪現象：一面是農場(chǎng)主把賣(mài)不掉的糧食燒掉，把成噸的牛奶倒掉；另一面，窮人卻買(mǎi)不起這些“過(guò)?！钡臇|西，只能全家餓肚子。該現象并不是在1930年代首次出現，根據格拉漢姆的回憶，他第一次親身體會(huì )是在1921-22年的經(jīng)濟危機中。1913-1920的美國由于自身的高速發(fā)展以及第一次世界大戰帶來(lái)的戰爭紅利，經(jīng)歷了一個(gè)持續通貨膨脹的階段?；驹牧蟗asic raw material的價(jià)格在這段時(shí)間里大幅增長(cháng)，但是到了1922年，原材料價(jià)格又大幅下跌，整個(gè)波動(dòng)幅度遠超通貨膨脹/緊縮的幅度。伴隨這個(gè)過(guò)程，出現了上述的奇怪現象。
格拉漢姆在當時(shí)模糊地意識到這種現象或多或少是因為大眾的購買(mǎi)力無(wú)法及時(shí)吸收之前經(jīng)濟繁榮時(shí)期帶來(lái)的過(guò)量產(chǎn)能。此外，他觀(guān)察到上市金礦公司的業(yè)績(jì)非但沒(méi)有因為危機而變差，反而變得更好。因為當時(shí)仍然是金本位，生產(chǎn)的黃金能夠以固定的價(jià)格立馬變現（當時(shí)大約是每盎司20美元），而經(jīng)濟危機帶來(lái)的通縮導致成本降低反而使利潤增加。為什么只有黃金能夠享受到這種經(jīng)濟優(yōu)待？為什么不能擴展到在他看來(lái)至少是同等重要的且為生產(chǎn)生活所必需的基本原材料（即大宗商品）呢？這個(gè)粗淺的想法他只是在和舅舅莫里斯Maurice（本文第一節里出現過(guò)）聊天的時(shí)候提了一下，當工程師的舅舅覺(jué)得這是個(gè)好主意。后來(lái)呢？后來(lái)就沒(méi)下文了，因為1923-1929年的經(jīng)濟繁榮，大家早把這事兒給忘了。年輕的格拉漢姆當時(shí)正忙著(zhù)為自己的投資公司賺錢(qián)，也就沒(méi)心思考慮這么玄乎的問(wèn)題了。
歷史的車(chē)輪轉了一圈，當這個(gè)怪現象在1930年代以海嘯般的規模再次沖擊整個(gè)西方社會(huì )的時(shí)候，年近不惑之年的格拉漢姆開(kāi)始認真地看待這個(gè)問(wèn)題并重拾當年的想法。不僅是格拉漢姆一個(gè)人，當時(shí)整個(gè)美國社會(huì )中的有識之士都試圖尋求該問(wèn)題的答案，連發(fā)明大王愛(ài)迪生都在雜志上發(fā)表文章，推銷(xiāo)他那不切實(shí)際的想法（考慮到他31年去世，好像有點(diǎn)老糊涂了）。人們陷入了一種奇妙的興奮狀態(tài)，任何看似新奇的主意都會(huì )引來(lái)媒體的關(guān)注以及隨之而來(lái)的激烈辯論。1930年代初，格拉漢姆作為哥倫比亞大學(xué)的教授，參加了一個(gè)由紐約的經(jīng)濟金融界名流自發(fā)組織的學(xué)會(huì ) — 經(jīng)濟論壇 The Economic Forum。在會(huì )上，他提出了自己的想法，同仁鼓勵他寫(xiě)出來(lái)。于是，他開(kāi)始以一種學(xué)術(shù)的態(tài)度研究CRC方案，論文于1933年在該學(xué)會(huì )的雜志上發(fā)表（雜志當時(shí)有兩名兼職編輯，其中的一位很年輕，叫William M. Martin Jr.（1906-1998），他后來(lái)成為一名優(yōu)秀的經(jīng)濟學(xué)家，也是美聯(lián)儲Fed歷史上任期最長(cháng)的主席（1951-1970），前后共經(jīng)歷5位總統）。
The Commodity Reserve Currency (CRC) Plan (商品儲備貨幣方案)的內容大致如下：選取一定數量的、對人類(lèi)日常生活和生產(chǎn)至關(guān)重要的基本原材料（例如小麥、棉花、煤炭、鐵礦石等，初步想法是不多于30種），作為一個(gè)整體（一攬子“基本原材料”組合）與發(fā)行的貨幣建立起類(lèi)似金本位的對應關(guān)系。按照格拉漢姆本人的說(shuō)法，這個(gè)方案有兩個(gè)好處：一方面，通過(guò)大眾商品與美元的雙向掛鉤（即一定數量的商品就可以換取一美元，反之亦然），盡可能保障日常生活生產(chǎn)所需的基本物資作為一個(gè)整體其價(jià)格在一個(gè)相對較小的范圍內浮動(dòng)，從而避免因為其價(jià)格的劇烈波動(dòng)對經(jīng)濟產(chǎn)生破壞性的影響；另一方面，該方案允許每一種原材料根據各自市場(chǎng)的供需平衡進(jìn)行自我調節，即不片面地強迫單一物資的價(jià)格穩定。因為格拉漢姆知道，歷史早已證明，任何試圖對某一種或者個(gè)別幾種特定物資進(jìn)行價(jià)格管制的努力都將失?。ㄗ钤缈梢陨鲜龅焦帕_馬皇帝戴克里先時(shí)代）。相反，他所尋求的是一種動(dòng)態(tài)平衡，各種商品自身的供需關(guān)系以及商品與商品之間的相互作用他無(wú)意也無(wú)法干涉，全部交給市場(chǎng)調節。至于每種商品在一攬子組合中的比例以及單位商品對應多少美元等具體問(wèn)題，在短期內受制于市場(chǎng)供需，在長(cháng)期則由各自生產(chǎn)力的增長(cháng)水平所決定（以生產(chǎn)成本的形式表現出來(lái)）。
這個(gè)方案看上去不錯，他的理論得到了不少學(xué)者或多或少的擁護。值得一提是在1965年日內瓦舉行的聯(lián)合國貿易和發(fā)展大會(huì )(United Nations Conference on Trade and Development)上，三位非常著(zhù)名的經(jīng)濟學(xué)家（哥倫比亞的Albert Hart，劍橋的Nicholas Kaldor和荷蘭鹿特丹的Jan Tinbergen）聯(lián)名提交了一份基于CRC方案的報告。連凱恩斯爵士都以一種“誠然曖昧（admittedly ambiguous，格拉漢姆原話(huà)）”的筆調寫(xiě)了一篇文章，對該方案加以闡述，并收錄到他的著(zhù)作集中（這并非吹牛，他有凱恩斯的親筆書(shū)信）。
但是，這個(gè)方案要想實(shí)行起來(lái)卻非常困難。這里,困難分成兩類(lèi)：一類(lèi)是具體操作上的，比方說(shuō)糧食過(guò)剩的時(shí)候，農場(chǎng)主把賣(mài)不掉的余糧以當時(shí)市價(jià)為基準跟美國政府換鈔票（考慮到各種成本，應會(huì )有一定的折扣）。多年以后，當糧食緊缺的時(shí)候人們拿美元來(lái)?yè)Q，卻發(fā)現部分儲備質(zhì)量下降已不再適合食用，這該如何是好？美國政府自己又不生產(chǎn)糧食。
如果說(shuō)上述第一類(lèi)困難也許還能通過(guò)“摸著(zhù)石頭過(guò)河”的方法慢慢搞定，那么第二類(lèi)困難可就沒(méi)有那么好對付了。格拉漢姆的CRC方案是對政府部門(mén)之間職權分配的一個(gè)巨大挑戰：鑒于相當一部分大宗商品是農產(chǎn)品（例如棉花、小麥等），該方案的實(shí)行必定會(huì )給農業(yè)主管部門(mén)帶來(lái)前所未有的經(jīng)濟特權。事實(shí)上，他的文章發(fā)表不久就引起了美國農業(yè)部的關(guān)注。當時(shí)新當選的小羅斯福FDR政府的農業(yè)部長(cháng)William A. Wallace特意請他到華盛頓向要員們詳細介紹，因為農業(yè)部正打算大量收購農場(chǎng)主手中賣(mài)不掉的糧食，來(lái)保證他們的種糧積極性和國民經(jīng)濟的健康穩定發(fā)展（聽(tīng)著(zhù)耳熟吧）。但是政府手頭沒(méi)錢(qián)，所以Wallace希望借用CRC方案作為理論依據，為自己的印鈔票提案尋求支持。格拉漢姆當時(shí)是抱著(zhù)很大希望的，他甚至動(dòng)用了和華爾街大亨兼羅斯?？偨y經(jīng)濟顧問(wèn)Bernard Baruch的那點(diǎn)微不足道的關(guān)系。Baruch一開(kāi)始對這個(gè)動(dòng)議也很感興趣，他雖然是總統經(jīng)濟顧問(wèn)，可惜肚子里面墨水不多，現在既然有現成的理論，如果能夠說(shuō)動(dòng)總統將來(lái)肯定是有好處的（“華爾街獨狼”無(wú)利不早起）?？上?，權力斗爭并不是那么簡(jiǎn)單的，該議案最終胎死腹中，Baruch和Wallace顯然是遇到了極大的阻力，才決定明哲保身。格拉漢姆雖然不知道內情，但也猜得出大概是動(dòng)了政府財政部門(mén)的奶酪，也許還有華爾街。他對這個(gè)失敗不太甘心，決定繼續花費精力研究這個(gè)問(wèn)題，利用業(yè)余時(shí)間完善理論模型并收集經(jīng)濟數據。最終，在1937年和1944年分別出版了《貯存和穩定》 Storage and Stability 以及《世界大宗商品和世界貨幣》World Commodities and Word Currency 兩本書(shū)。這種經(jīng)濟理論書(shū)籍并不暢銷(xiāo)，出版商McGraw-Hill全是看在1934年首版的《證券分析》security analysis一書(shū)的巨大成功份上，才勉強答應出版，并要求格拉漢姆簽下合同如果賣(mài)不掉剩下的就得自己包圓。
客觀(guān)的說(shuō)，雖然羅斯福新政New Deal在當時(shí)一些人看來(lái)非常離經(jīng)叛道，近乎社會(huì )主義（這也奠定了民主黨“大政府”的執政理念），但是讓FDR為了測試一個(gè)理論上可行的模型而去給美國政府動(dòng)大手術(shù)也是不現實(shí)的。晚年的格拉漢姆也意識到CRC方案要想重新引起關(guān)注只有兩種可能：一是重現30年代的經(jīng)濟大蕭條，這一點(diǎn)顯然不太可能；二是來(lái)一次深刻的貨幣危機（monetary crisis），正巧眼下就是！難怪有些經(jīng)濟學(xué)家會(huì )舊事重提。我個(gè)人的觀(guān)點(diǎn)，前面提到的具體操作困難隨著(zhù)科學(xué)的進(jìn)步完全可能得到圓滿(mǎn)的解決，但是經(jīng)濟利益和權力之爭導致的困難會(huì )使該方案再次胎死腹中。
家庭以及感情生活 — 縮寫(xiě):八卦
在八卦開(kāi)始以前，我們不妨來(lái)回顧一下格拉漢姆的“人品”。他的性格基本上受兩方面的影響：一是青年時(shí)代接受的良好教育，表現出來(lái)就是為人溫文爾雅，和藹可親，博學(xué)多才，且生活習慣良好，不抽煙、不酗酒、不說(shuō)臟話(huà)，所以很容易受異性青睞。二是幼年時(shí)期比較特殊的經(jīng)歷以及后來(lái)養成的職業(yè)習慣：他是一個(gè)比較固執的人，不喜歡受他人的意志擺布,否則也不會(huì )在華爾街這個(gè)大賭場(chǎng)上獨樹(shù)一幟；他崇尚理性，認為凡事都應該依理而行，因為這給他帶來(lái)了巨大的成功；與此同時(shí)，他對于別人的喜怒哀樂(lè )顯得無(wú)動(dòng)于衷。自從20歲走上華爾街，每天身邊都發(fā)生無(wú)數悲喜劇，尤其是26-32年的大起大落，他已經(jīng)有免疫力了。
三次婚姻，N多情人，被命運捉弄
1916年，22歲的格拉漢姆與活潑熱情的Hazel Mazur 結婚。兩年后，第一個(gè)孩子出生，他用父親的名字Isaac Newton 為這個(gè)男孩命名。加上長(cháng)女Marjorie于1920年降臨人世，四口之家其樂(lè )融融，生活是那么的美好！
也許，但生活同時(shí)也是殘酷的。1927年，9歲的長(cháng)子Isaac因腦膜炎夭折，格拉漢姆夫婦痛不欲生。在回憶錄中，他以一種全文少有的動(dòng)情筆調描寫(xiě)長(cháng)子的童年，不惜筆墨地記錄和兒子在一起的幸福時(shí)光，這些回憶他永遠珍藏在心底。與此同時(shí)，他的婚姻出現了危機。正如我以前介紹的，格拉漢姆不是一個(gè)外向的人，面對巨大的痛苦，他像很多男人一樣，選擇用瘋狂的工作來(lái)迫使自己不去想它。而妻子Hazel卻無(wú)法理解在失去愛(ài)子的時(shí)候，丈夫卻不能留在身邊安慰她。錢(qián)再多又怎么樣？多少錢(qián)都換不回Isaac了！格拉漢姆以他一貫的處世風(fēng)格選擇了回避爭吵，不愿意解釋?zhuān)蚱拗g于是陷入冷戰。其實(shí)，在此以前，裂痕已經(jīng)產(chǎn)生。他對妻子強烈的控制欲不滿(mǎn)已久，尤其是母親和兒媳之間的關(guān)系是如此的糟糕，兩人簡(jiǎn)直不能呆在同一間房?jì)?，否則連空氣都要爆炸，這讓兼任兒子和丈夫雙重角色的他無(wú)所適從。
很快，雙方選擇了攤牌，因為Hazel又懷孕了。妻子很誠實(shí)得告訴丈夫，當他在華爾街拼命工作的時(shí)候，精神空虛的她和家庭醫生成了“親密好友”，僅此而已。這是格拉漢姆的第一次婚姻，他和她都不愿意輕易放棄，更何況她還懷著(zhù)孩子。于是，夫婦倆決定為了家再努力一次?？上?，停戰合約墨跡未干，雙方就陷入了第二場(chǎng)冷戰，Hazel一怒之下，不顧大腹便便，堅持和好友去歐洲散心。當時(shí)的旅行條件不像現在那么舒適，舟車(chē)勞頓加上心情不佳，我猜測應該對肚子里的孩子非常不利。
1928年，格拉漢姆家的第二個(gè)男嬰誕生了！夫妻雙方都對這個(gè)孩子抱有極大的希望，感謝上帝把他們的小Isaac和昔日的幸福統統還了回來(lái)！他們毫不猶豫地給孩子命名為Isaac Newton II，雖然他們并不知道也不相信世上有輪回轉世一說(shuō)。正當格拉漢姆夫婦對婚姻和家庭重拾信心的時(shí)候，命運女神決定再次捉弄他們。Isaac II被診斷為有先天性的胸腺問(wèn)題，這個(gè)孩子從誕生起就給格拉漢姆家帶來(lái)了無(wú)盡的煩惱。胸腺和人體的免疫力息息相關(guān)，從小多災多病把Isaac II的性格折磨得神經(jīng)質(zhì)，成年以后他父親甚至懷疑他有精神分裂（Isaac II從朝鮮戰場(chǎng)退役后不能適應美國的生活，于1954年在法國自殺）。與此同時(shí)，家也被折磨得支離破碎，夫妻雙方終于對這場(chǎng)婚姻失去了信心，30年代初開(kāi)始分居，37年離婚。晚年的格拉漢姆唯心地認為當年不該給第二個(gè)男孩起那個(gè)不吉利的名字，讓幼小的他背負了太多的不幸（父親早逝，長(cháng)子夭折，次子自殺，不知艾薩克.牛頓爵士（Sir Isaac Newton 1643-1727）在天之靈對此有何感想）。
1938年，格拉漢姆和Carol Wade結婚，這場(chǎng)閃電般的婚姻來(lái)得快去得也快。面對女人天生的支配欲，格拉漢姆毫不猶豫地再次選擇回避，進(jìn)而冷戰。為了避免麻煩，他一輩子都不愿意與人爭吵，結果越躲麻煩越多。妻子受不了他的沉默終于大爆發(fā)，怒吼道：“You are humane, NOT human!（你很仁慈，但不是人?。彼幕貞窃诨貞涗浝镉靡痪浜翢o(wú)特色的話(huà)來(lái)總結陳詞“跟這個(gè)女人根本沒(méi)法過(guò)日子”。1940年，第二場(chǎng)婚姻結束。
1944年，他和Estelle Messing 結婚（前文有誤，已改），第三次婚姻的時(shí)間維持了20年，他們有一個(gè)兒子 Benjamin Jr.，后來(lái)做了醫生，沒(méi)有子承父業(yè)。50年代中期，他攜全家搬到陽(yáng)光明媚的加州（插一句，他從56年起擔任UCLA的Regents' Professor 終身校董事講席教授，在其商學(xué)院免費授課15年）。
格拉漢姆的感情生活并不限于上述的三次婚姻，盡管對普通人來(lái)說(shuō)這已經(jīng)是太多了。他在華爾街上是有名的Womanizer（花心大蘿卜），情人一大把。學(xué)生巴菲特實(shí)話(huà)實(shí)說(shuō)：“事情是明擺著(zhù)的，Ben他喜歡女人，女人也喜歡他。他長(cháng)得并不帥，有點(diǎn)像Edward G. Robinson，但是他很有風(fēng)度?！保ǜ窭瓭h姆這個(gè)學(xué)生有美國中部人特有的直白）媒體的評論可就沒(méi)那么客氣了—“他就像阿爾卑斯山上的野山羊一樣，迫不及待地從一座山峰爬到另一座?！?br>
Edward G. Robinson的尊容，你覺(jué)得格拉漢姆像他嗎？
的確，正如我在本節開(kāi)頭所說(shuō)，格拉漢姆的性格里有吸引女性的一面，而且他也很喜歡女人（我嘗試按照弗洛伊德的理論來(lái)解釋?zhuān)麖男W(xué)到大學(xué)，上的全是男校，顯然這個(gè)latency period（潛伏期）過(guò)長(cháng)，結果就是性壓抑過(guò)度導致日后大爆發(fā)）。但是，一旦認為女性試圖介入他內心世界的那個(gè)密室的時(shí)候，關(guān)系立刻結束，連吵架都省了。結果就是情人換了一個(gè)又一個(gè)，每個(gè)相處時(shí)間都不長(cháng)，弄得他自己也很郁悶，在《智慧的投資人the intelligent investor》一書(shū)中發(fā)牢騷，把人們選擇股票時(shí)的非理想偏愛(ài) （unreasoning favoritism）和選老婆相比。原因就是，他總是試圖以一種對待男人的方式去對待女人，也希望女人能夠像男人一樣對待他，他甚至想讓某任妻子簽一份Behave Contract！這個(gè)經(jīng)濟學(xué)上的理性人理性得走火入魔了。
晚年生活，終歸平靜
這樣的情況一直持續到他遇見(jiàn)Malou為止。Malou，一個(gè)法國女人，一定比較特別，因為她讓格拉漢姆終于找到了情感上的平靜。1965年，他辭去了最后的商界職務(wù) — GEICO董事長(cháng)，和Malou生活在一起（當然，你也可以說(shuō)這個(gè)老家伙已經(jīng)力不從心了）。也許對格拉漢姆而言，這個(gè)來(lái)自異國他鄉的女人善解“他”意，不像美國女人那樣喋喋不休、咄咄逼人。他晚年有一半時(shí)間在Malou的故鄉法國度過(guò)，另一半在加州。
錢(qián)對他來(lái)說(shuō)已經(jīng)不像年幼時(shí)那樣稀缺和充滿(mǎn)誘惑了，曾經(jīng)的起起落落都成了過(guò)眼煙云?；仡櫼簧?，他自責曾經(jīng)犯過(guò)的各種錯誤，連小時(shí)候偷他媽錢(qián)包里的硬幣買(mǎi)糖吃都有負罪感。更重要的是，他開(kāi)始反思曾經(jīng)引以為榮的無(wú)限理性，被貫徹地太過(guò)徹底。生活并不全是工作，應該是由理性和感性共同組成的。他開(kāi)始嘗試去理解別人的喜怒哀樂(lè )，尤其是女人的喜怒哀樂(lè )，雖然對他來(lái)說(shuō)這也許太晚了……
尾聲
1968年
美國股市牛氣沖天，道指接近前所未有的1000點(diǎn)大關(guān)（1972年才過(guò)千點(diǎn)）。按照價(jià)值投資“別人貪婪的時(shí)候恐懼，別人恐懼的時(shí)候貪婪”的作風(fēng)，那會(huì )兒他的學(xué)生們一定是嚇得六神無(wú)主了。果然，當年巴菲特和其他師兄弟組團趕到加州，請教他對股市的見(jiàn)解。（現在輪到我們聽(tīng)巴菲特說(shuō)了）
1974年
80大壽，在Institute of Chartered Financial Analysts發(fā)表演說(shuō)“Renaissance of Value 價(jià)值的復興”。
1975年
接受Financial Analysts Federation的最高獎項 Molodovsky Award。
1976年
本杰明.格拉漢姆在法國去世，享年82歲。
1984年
紀念經(jīng)典名著(zhù)《證券分析 security analysis》出版50周年的活動(dòng)在哥倫比亞大學(xué)舉行。
1986年
他的學(xué)生沃倫.巴菲特在哥倫比亞大學(xué)發(fā)表演說(shuō)“The Super-investors of Graham and Doddsville 來(lái)自格拉漢姆-多德鎮的超級投資者們 ”，對當時(shí)被學(xué)界普遍接受的市場(chǎng)有效理論EMT進(jìn)行反擊。（模擬臺詞“不要以為我師傅走了就可以囂張！”）
1988年
入選美國商業(yè)名人堂 U.S. Business Hall of Fame，與安德魯.卡內基，沃爾特.迪斯尼，皮埃爾.杜邦，J.P. 摩根，約翰.洛克菲勒等眾多明星齊聚一堂。
同年，學(xué)生羅伯特.赫爾布倫 Robert Heilbrunn 在哥倫比亞大學(xué)設立 Graham and Dodd Professorship of Asset Management and Finance。后來(lái)擴展為哥倫比亞商學(xué)院赫爾布倫投資中心（The Heilbrunn Center for Graham & Dodd Investing at Columbia Business School），現任Director是 Bruce Greenwald 教授。
從智慧的投資人談起
--- 金融資本，實(shí)業(yè)資本和資本主義精神
巴菲特在評價(jià)他老師格拉漢姆的名著(zhù)《the intelligent investor》時(shí)強調了兩點(diǎn)，一是心理上如何應對市場(chǎng)波動(dòng)，即市場(chǎng)先生Mr. Market的概念
鏈接出處。另一個(gè)就是該書(shū)最后一章中對于投資理念的總結：investment is most intelligent when it is most bussiness-like。 這句話(huà)就是本文的出發(fā)點(diǎn)。
這里，有三個(gè)關(guān)鍵詞：investment 投資，business 生意，和intelligent 聰明。作者試圖在有限的篇幅內討論一下這些詞所代表的東西以及它們相互之間的關(guān)系，追求所謂理論上的完備既無(wú)必要也無(wú)意義，因為投資是一種實(shí)踐的(1/2藝術(shù)+1/2科學(xué))。
投資，誰(shuí)來(lái)投資？— 金融資本金融資本的投機性是與生俱來(lái)的。還記得Michael Douglas在影片 Wall street 里說(shuō)的那句經(jīng)典臺詞嗎？“Greed, for the lack of word, is GOOD !”在進(jìn)一步討論之前，我必須再次重申投機不具有任何貶義的感情色彩。事實(shí)上，社會(huì )的進(jìn)步需要一定程度的投機，而且作為人性的一部分，在可以預見(jiàn)的未來(lái)它也不會(huì )消逝。歷史上，無(wú)論是戰爭（十字軍）還是冒險（大航海），背后都有金融資本的影子。我的理解，金融資本的投機性是由它的資本循環(huán)周期決定的，現代的交易所模式客觀(guān)上更是助長(cháng)了這種投機性，如果僅憑上午買(mǎi)入、下午賣(mài)出就可以賺錢(qián)，那又何必為長(cháng)遠打算？
生意，誰(shuí)做生意？— 實(shí)業(yè)資本一般來(lái)說(shuō)，相對金融資本而言，實(shí)業(yè)資本比較理性。這份難得的理性其實(shí)是被逼的，被資本循環(huán)周期逼的。對一家企業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)論是從零開(kāi)始還是升級換代，從投資到生產(chǎn)到收回成本并贏(yíng)利，整個(gè)資本循環(huán)的周期一般來(lái)說(shuō)要比金融資本的周期長(cháng)很多，這就迫使那些有志于實(shí)業(yè)的資本家不得不抱著(zhù)一種長(cháng)期、理性、客觀(guān)的態(tài)度對待他們的投資，否則就會(huì )被淘汰。
舉個(gè)例子，“質(zhì)量不好產(chǎn)品就沒(méi)有銷(xiāo)路”，這幾乎是所有人的共識。重視質(zhì)量管理在各行各業(yè)幾乎總是受到獎賞，唯一的例外就是在金融領(lǐng)域。以我對美國金融歷史的粗淺了解，整個(gè)20世紀除了30-40年代因為29-32年股災的“一遭蛇咬”以外，其他時(shí)候都可以用一句話(huà)概括—“what can be sold will be sold”。類(lèi)似現象我們并不陌生，80年代到90年代初國內物質(zhì)相對匱乏的時(shí)候，各種各樣粗制濫造、假冒偽劣的東西多了去了，能夠生產(chǎn)出來(lái)就不愁銷(xiāo)路。如果說(shuō)中國企業(yè)用了大概20年的時(shí)間才明白“向質(zhì)量要效益”的道理，那么華爾街作為一個(gè)整體而言壓根就沒(méi)明白過(guò)（個(gè)別特例還是有的）。
金融資本對實(shí)業(yè)資本的控制 — 是“東風(fēng)壓倒西風(fēng)”還是“西風(fēng)壓倒東風(fēng)”作為食物鏈的終端，金融資本對實(shí)業(yè)的控制是資本主義體制下的必然。各種機構入股實(shí)業(yè)公司已經(jīng)是司空見(jiàn)慣的事情了。內在的“性格沖突”決定了金融和實(shí)業(yè)資本之間的矛盾。以巴菲特BH旗下MidAmerican
Energy Holding最近持股10%的電池+汽車(chē)生產(chǎn)商比亞迪BYD為例。當年比亞迪決定生產(chǎn)汽車(chē)的消息傳出，持股的香港基金經(jīng)理打電話(huà)給公司管理層，“你敢做汽車(chē)我就把你的股票往死里拋”，比亞迪成功頂住了這種赤裸裸的威脅。如果你以為類(lèi)似情況比較少見(jiàn)，那就大錯特錯了。大口吃進(jìn)股票之后威脅管理層回購的事情就像呼吸一樣，每時(shí)每刻都會(huì )發(fā)生，因為很多CEO的獎金是和股價(jià)掛鉤的，金融海盜們很清楚這些可憐蟲(chóng)的命門(mén)。
如果任由一位急功近利的金融資本家操縱一家需要高瞻遠矚才能正常運作和發(fā)展的公司（我想不出有哪家公司不需要），那么這家公司肯定完蛋。如果任由瘋狂的金融資本控制整個(gè)實(shí)業(yè)資本，那么馬克思預言的那種革命似乎是不可避免的（具體的推導過(guò)程可以參考“馬克思主義者（列寧語(yǔ)）”魯道夫.希法亭的《金融資本》一書(shū)）。監管機構不是不知道這些情況，也出臺了相應的扶持政策，比如美國的長(cháng)期增值利得稅（long term capital gain tax）比個(gè)人所得稅要低一半，就是鼓勵人們長(cháng)期持有。問(wèn)題是光靠法律規定并不能解決全部的問(wèn)題，而且條令的制訂永遠是滯后的，更何況制定的條令還未必有效。在尋求答案之前，讓我們先看看另一種完全相反的情況。
什么是聰明？— 資本主義精神和使命感
先舉兩個(gè)例子：
（1）1967年，巴菲特收購了一家地方性保險公司National Indemnity (NICO)。簽署協(xié)議的當天，NICO的董事長(cháng)兼CEO遲到了幾分鐘，一進(jìn)門(mén)就連連打招呼說(shuō)對不起，因為之前在停車(chē)場(chǎng)他試圖找一個(gè)還有剩余時(shí)間的停車(chē)計時(shí)器（parking meter），結果給耽誤了。一個(gè)即將簽署價(jià)值數百萬(wàn)美元合同的人，竟然為了節省幾個(gè)鋼崩兒要繞著(zhù)停車(chē)場(chǎng)轉悠？巴菲特事后回憶，當時(shí)他的腦子里突然閃過(guò)一個(gè)奇妙的想法 — 有誰(shuí)會(huì )比這位CEO更適合視成本如虎狼的保險業(yè)呢？更奇妙的是，那位不舍得付停車(chē)費的老板在賣(mài)掉公司絕大多數股權之后，非但沒(méi)有帶著(zhù)幾百萬(wàn)美元去享受人生，反而答應留下來(lái)給那個(gè)剛剛買(mǎi)下他公司的人打工，并且一直干到7、80歲才退休。（注：NICO是Berkshire Hathaway所有保險業(yè)務(wù)的祖宗。）
（2）80年代中期，巴菲特收購了Nebraska Furniture Mart 80%的股份，這個(gè)家具商場(chǎng)是Blumpkin家的全部心血。創(chuàng )始人Blumpkin夫人從巴菲特手中接過(guò)六千萬(wàn)美元的支票時(shí)連上面的數字都沒(méi)看就直接收起來(lái)，第二天照常上班。老太太一直干到90多歲，該商場(chǎng)目前由Blumpkin家的兒孫輩管理，就像他們自家的產(chǎn)業(yè)一樣。
巴菲特給股東信中多次提到BH收購公司的原則：1，他能夠理解的生意。2，優(yōu)秀的管理層。3，價(jià)格合適。關(guān)于第二點(diǎn)管理層，怎樣才算是優(yōu)秀呢？那就是“他們?yōu)锽H工作就像他們?yōu)樽约汗ぷ饕粯印?。BH旗下70多家公司的總經(jīng)理們，無(wú)一例外都是百萬(wàn)或億萬(wàn)富翁，他們不缺錢(qián)，也不需要為了錢(qián)去工作，完全可以退休享受人生或者做別的事情，但是他們無(wú)一例外都選擇留下來(lái)繼續工作，大多數人一直干到7、80歲精力不濟才退休。為什么？他們瘋了嗎？
不！因為他們身上具備特殊的資本主義精神。資本主義精神和前面提到的貪婪無(wú)關(guān)，貪婪屬于人天性中非理性的那一部分，伴隨整個(gè)人類(lèi)文明，并非資本主義階段所獨有。資本主義精神，正如馬克思.韋伯所概括的那樣，是一種通過(guò)理性的、可持續的、和平的方式來(lái)獲取利潤，與那些戰爭販子和金融冒險家所推崇的暴力的、短期的方式截然相反。這種精神的杰出代表就是影響了一代又一代美國人的本杰明.弗蘭克林Benjamin Franklin。（具體的論述請參考馬克思韋伯的《新教倫理與資本主義精神》）具備這種精神的人，并非是為了生存而去經(jīng)商，而是為了經(jīng)商才生存，因為這是他們最喜歡做的事情。類(lèi)似的情況在科學(xué)和藝術(shù)領(lǐng)域也能見(jiàn)到，少數出類(lèi)拔萃的科學(xué)家和藝術(shù)家，把生命全部獻給了他們的事業(yè)。這其實(shí)就是人們通常所說(shuō)的“使命感 calling”，這個(gè)概念起源于新教。有趣的是，雖然具備這種使命感的商人做起生意來(lái)都很理智，但是精神上驅使他們的“使命感”本身卻非常的不理性。前文提到的BH旗下兩位CEO，他們一年到頭辛辛苦苦賺來(lái)的利潤都給巴菲特拿去再投資了，并沒(méi)有落入自己的腰包。同理，巴菲特辛辛苦苦一輩子賺來(lái)的億萬(wàn)身家絕大多數將來(lái)捐給蓋茨基金會(huì )，他本人以及兒孫們并沒(méi)有多少好處。他們這都是圖個(gè)啥？
不具備資本主義精神的人和具備該精神的人之間幾乎沒(méi)有任何交集，前者根本無(wú)法理解后者的舉動(dòng)（也許是因為前者在生存目的上更加理性），這種不理解還會(huì )進(jìn)一步演變成鄙視，最后伴隨著(zhù)血紅的眼睛發(fā)酵成仇視。我看到、聽(tīng)到過(guò)無(wú)數對李嘉誠和巴菲特等人的詆毀，這已經(jīng)算是非常進(jìn)步和文明的了，在歐洲資本主義萌芽時(shí)期是直接訴諸于暴力的 — 搗毀他們的工具和工廠(chǎng)，或者干脆動(dòng)手打人。很多文學(xué)作品把具有資本主義精神的商人和那些戰爭販子、冒險家相提并論，因為創(chuàng )作人本身根本無(wú)法理解這種精神。
從投資人個(gè)體的角度出發(fā)，即便他或她本人不具備像李嘉誠或者巴菲特那樣強烈的資本主義精神，至少也應該能夠對此表示理解，更重要的是能夠辨別出具備該精神的投資對象，因為那就是聚寶盆和搖錢(qián)樹(shù)。和他的那位著(zhù)名學(xué)生相比，本杰明.格拉漢姆身上的資本主義精神并沒(méi)有那么強烈。1956年他就解散了Newman-Graham Corporation，退出了投資領(lǐng)域，僅保留了兩家控股公司的董事長(cháng)位子。他身上的使命感更多的是體現在教書(shū)育人上，畢竟15年免費在UCLA上課不是一般人能夠做到的，但這并不妨礙他成為一名優(yōu)秀的投資人。
從投資人整體即金融資本的角度出發(fā)，雖然投機既無(wú)法避免也無(wú)需違反人性加以杜絕，但是資本主義精神本身還是應該得到重視的。尤其是對那些理論上應該比較保守的基金而言，其資產(chǎn)管理人（capital allocator）在我看來(lái)不必非常聰明，但是必須具備這種精神，因為他們的首要任務(wù)不是掙光全世界所有的錢(qián)，而是保證不賠錢(qián)。遺憾的是，更多的情況下他們入股實(shí)業(yè)公司后為了短期的報表好看而不惜殺雞取卵，僅僅因為自己有錢(qián)就冒充內行指手畫(huà)腳，亂點(diǎn)鴛鴦譜，最終給自己的客戶(hù)和所投資企業(yè)的全體員工帶來(lái)不幸，到頭來(lái)只有他們自己是得利的。與此截然相反的是，不論是格拉漢姆還是巴菲特，他們都能夠用一種通常只有實(shí)業(yè)資本家才具備的生意人眼光看待投資，并且尊重所投資公司管理層的職權范圍。打個(gè)比方，一邊好比是蔣介石乘飛機親臨戰場(chǎng)越級指揮到師一級，另一邊是毛澤東呆在西柏坡運籌帷幄。個(gè)別戰役上當然有贏(yíng)有輸，但是從全局來(lái)講勝負不言自明。
最后，一提起資本主義，就免不了要說(shuō)公平問(wèn)題。顯然，不成比例的巨量財富流向了那些具備資本主義精神的實(shí)業(yè)或者金融資本家，粗看上去似乎是不公平的。對此我有兩點(diǎn)意見(jiàn)：第一，財產(chǎn)捐獻，錢(qián)集中起來(lái)反而好辦事。第二，賺錢(qián)的本事不一定能通過(guò)基因遺傳，資本主義精神也沒(méi)有什么必然的血緣關(guān)系（格拉漢姆的兒子當了醫生，李嘉誠的老爸是誰(shuí)？），我更愿意稱(chēng)之為“社會(huì )基因裂變”。財富隨著(zhù)社會(huì )基因的裂變而流動(dòng)，符合資本主義體制下的公平，前提是維持社會(huì )健康的機制沒(méi)有被破壞。當然，對于理想主義者來(lái)說(shuō)這個(gè)過(guò)程太過(guò)漫長(cháng)未免難以接受，不過(guò)他們似乎從來(lái)沒(méi)有接受過(guò)任何現實(shí)主張，所以就忽略不計了。
總而言之，我對 investment is most intelligent when it is most bussiness-like 這句話(huà)的理解就是既然我們生活在資本主義時(shí)代，涉及到經(jīng)濟的事情就應該秉著(zhù)資本主義精神來(lái)辦。投資也好，辦實(shí)業(yè)也好，概莫能外。
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謹以此文，紀念本杰明.格拉漢姆逝世33周年。
