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關(guān)鍵詞

期貨交易所; 會(huì )員制; 公司制改革; 路徑依賴(lài); 交易所競爭

目次

一、期交所的公司制改革及其原因剖析

二、我國期交所的行政性特征及對公司制的影響

三、期交所去行政性既不現實(shí)也無(wú)必要

四、行政性期交所宜采用公司制的原因

五、結語(yǔ)

期貨市場(chǎng)是金融市場(chǎng)的重要組成部分，完善期貨市場(chǎng)法律制度對于促進(jìn)我國多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，形成功能完善與高效安全的現代金融體系具有重要意義。隨著(zhù)《期貨法》進(jìn)入立法進(jìn)程，期貨市場(chǎng)法律制度日益成為討論的焦點(diǎn)。期貨交易所是期貨市場(chǎng)運營(yíng)的核心，而期交所組織形式的選擇是期交所最為重要的法律問(wèn)題之一。不少學(xué)者認為，我國期貨交易所亦應當順應世界期交所公司制改革之趨勢。亦有學(xué)者指出，我國期交所行政性特征明顯，期交所改革的當務(wù)之急是去行政性，成為典型的會(huì )員制交易所。對此，本文一個(gè)扼要的結論是：行政性期交所符合我國國情，且短期內難以改變。在此前提下，公司制仍是較宜的期交所組織形式，但其優(yōu)勢并不顯著(zhù)。

考察國內外期貨交易所的組織形式，大致可將其分為公司制交易所與會(huì )員制交易所兩類(lèi)。期交所誕生伊始，大多采用會(huì )員制的組織形式，如第一家期交所——芝加哥期貨交易所便是會(huì )員制期交所。

（一）期交所公司制改革趨勢

　　相較于公司制，會(huì )員制更加契合公開(kāi)喊價(jià)的交易模式。在電子技術(shù)普及之前，期貨交易的買(mǎi)賣(mài)主要通過(guò)公開(kāi)喊價(jià)的方式進(jìn)行，這一方式使得交易被固定在有限的物理空間內，而有限的物理空間又限制了直接參與交易的主體數量。故而，交易資格成為了一種稀缺資源，會(huì )員為了防止受到價(jià)格剝削，有動(dòng)力取得交易所的所有權。對于這種現象，經(jīng)濟學(xué)家哈特的產(chǎn)權理論也能較好的解釋?zhuān)涸谄谪浭袌?chǎng)發(fā)展的早期階段，市場(chǎng)上只有少數幾家期交所。因為可供選擇的交易伙伴很少，會(huì )員與期交所之間存在相當大的互補性。此時(shí)，會(huì )員獲取交易所的所有權是最經(jīng)濟的選擇。意即，會(huì )員制期貨交易所的出現是期貨市場(chǎng)組織化，降低交易成本的體現。早期期交所采用會(huì )員制的組織形式具有經(jīng)濟學(xué)上的依據。此外，相對于代理成本高昂的公司制組織，會(huì )員制交易所的代理成本更低。會(huì )員具有更強的監督能力，可以更好的進(jìn)行監督，減少交易所的代理成本。特別在早期的、在物理性交易廳進(jìn)行交易的會(huì )員制交易所中，會(huì )員的監督能力尤其突出?？偟膩?lái)說(shuō)，會(huì )員制期交所是早期區域壟斷環(huán)境下的產(chǎn)物，符合會(huì )員的利益。但自1993年瑞典斯德哥爾摩交易所（Stockholm Stock Exchange）由會(huì )員制改制為公司制起，全球范圍內興起了一股證券期貨交易所公司制改革的熱潮，公司制逐漸取代會(huì )員制成為了證券期貨交易所的主流組織形式：在歐美，芝加哥商業(yè)交易所（CME）、芝加哥期貨交易所（CBOT）、紐約商業(yè)交易所（NYMEX）、芝加哥期權交易所（CBOE）以及倫敦金屬交易所（LME）都先后完成了公司制改革，而洲際交易所（ICE）與歐洲期貨交易所（Eurex）本就采用公司制的組織形式。在亞太，新加坡證券交易所(SES)與新加坡國際金融交易所(SIMEX)合并成立了新加坡交易所（SGX），合并過(guò)程同時(shí)也是公司制改革過(guò)程。與之類(lèi)似，香港期貨交易所與香港聯(lián)合交易所的合并過(guò)程也是公司制改革過(guò)程，除此之外，澳大利亞的悉尼期貨交易所(SFE)、日本的東京商品交易所(TOCOM)也先后完成公司制改革。

　　對于期交所公司制改革的原因，可以從會(huì )員—期交所—期貨市場(chǎng)這三個(gè)層面展開(kāi)分析。就會(huì )員層面而言，期交所公司制改革對于大型會(huì )員更為有利。第一，會(huì )員制期交所采用“一人一票”的民主決策機制，具有會(huì )員平等參與治理的特點(diǎn)。這種決策機制讓中小型會(huì )員獲得了超越其自身實(shí)力的表決權，抑制了大型會(huì )員的實(shí)力優(yōu)勢。相對地，公司型交易所采用“一股一票”的決策機制，可以讓會(huì )員實(shí)力與決策權相匹配。這對大型會(huì )員更為有利。第二，中小型會(huì )員較大型會(huì )員更為脆弱，難以在公司制改革中保護自己的利益。中小型會(huì )員一般為本地會(huì )員，投資的專(zhuān)用性更強，公司制改革會(huì )給其帶來(lái)更大的成本。故而，中小型會(huì )員往往在公司制改革扮演保守派的角色。相對地，在公司制改革后，許多大型會(huì )員憑借資金優(yōu)勢，以股東的身份仍然保留著(zhù)對交易所的控制權。許多期交所公司制改革都是由其大型會(huì )員推動(dòng)。

　　就交易所層面而言，競爭壓力是其轉向公司制最重要的原因。公司制在競爭環(huán)境更具優(yōu)勢，采用公司制的組織形式更有助于期交所適應全球競爭：首先，公司作為營(yíng)利性企業(yè)，營(yíng)利為其主要甚至是唯一的目標。而非營(yíng)利企業(yè)的目標更加多元、模糊、不利于操作。即便以保護會(huì )員利益為主要目標，但在會(huì )員異質(zhì)化嚴重的情況下，該目標仍然十分模糊。其次，期交所需要投入巨額資金，改造、升級其交易技術(shù)系統，以提升交易的效率，應對日益激烈的競爭。期交所間的收購兼并更是擴大了其資金需求。傳統的會(huì )員制期交所存在著(zhù)融資局限，而公司制期交所在內部融資與外部融資方面皆?xún)?yōu)于傳統的期交所。如芝加哥商業(yè)交易所（CME）、紐約商業(yè)交易所（NYMEX）以及芝加哥期權交易所（CBOE）在完成公司制改革后都通過(guò)上市的方式募集了大量的資金。再次，公司制改革有助于降低期交所的決策成本。第一，會(huì )員制交易所中，董事會(huì )需要對會(huì )員的利益訴求予以回應。一人一票的投票機制與交易所會(huì )員間的情誼使得個(gè)別會(huì )員訴求得以放大?！岸聲?huì )為了使會(huì )員開(kāi)心，就得維護低效率?！倍聲?huì )決策因而也被鎖定于低效率的均衡之中。第二，按照公司法理論，集中管理是公司的基本特征。公司通過(guò)將日常經(jīng)營(yíng)決策權分配給董事會(huì )及下屬的管理層，降低了決策成本。第三，一股一票的表決機制效率高于一人一票。隨著(zhù)交易所的規模擴張、會(huì )員數量的增長(cháng)，一人一票的表決機制日益成為期交所沉重的負擔。采用一股一票的表決機制可以讓擁有多數股權的大股東一錘定音，更為高效。隨著(zhù)電子交易技術(shù)逐步應用于期貨市場(chǎng)、期貨交易成本的降低、金融監管的放松以及國際金融市場(chǎng)的無(wú)縫化，期貨市場(chǎng)的地域性限制被打破，期貨交易的全球化趨勢使得世界范圍內的期交所面臨著(zhù)巨大的競爭壓力。期貨全球化重要形式之一即表現為期交所競爭、并購的全球化。而根據哈特的產(chǎn)權理論，在市場(chǎng)中存在許多可供選擇的交易方的情況下，會(huì )員與期交所之間并不存在強大的互補效益，會(huì )員制期交所存在的經(jīng)濟基礎被破壞。

　　從宏觀(guān)的層面來(lái)看，是否有助于期貨市場(chǎng)更好地實(shí)現其功能，是檢驗期貨交易所更為根本的標準。更大、更富有競爭力的期貨交易所能更好地實(shí)現期貨交易市場(chǎng)的功能。公司制交易所可以更好的應對競爭環(huán)境，并通過(guò)收購、兼并等方式擴大自身規模。這也是一些國家或地區的政府推動(dòng)交易所進(jìn)行公司制改革的重要原因：直接如香港政府通過(guò)主持會(huì )議、發(fā)布文件、下達最后期限等強勢推動(dòng)香港證券交易所和香港期貨交易所的合并及公司制改革，間接如印度政府通過(guò)建立非會(huì )員制的競爭者，推動(dòng)孟買(mǎi)證券交易所改革。根據《國際證監會(huì )組織技術(shù)委員會(huì )2005年報告》，在新興市場(chǎng)中，政府的大力推動(dòng)是證券、期貨交易所公司制改革的關(guān)鍵動(dòng)力。在15個(gè)調查樣本中，有超過(guò)一半的司法轄區中的交易所公司制改革是由政府或監管者啟動(dòng)。

相對于會(huì )員制，公司制組織的諸項優(yōu)勢是公司制取代會(huì )員制成為期交所主流組織形式的重要原因，但公司制組織的優(yōu)勢能否在我國體現還需要考察我國期交所的特征。

（一）我國期交所行政性特征突出

　　我國的期貨交易所是一種行政公益屬性較強的組織，是行政性交易所，并非是一般意義上的會(huì )員制或公司制期貨交易所。這里所指的行政性期貨交易所并非是指期貨交易所受到行政影響或是服務(wù)具有公共產(chǎn)品屬性，而是指由一系列特征組成的整體特性：首先，我國期交所的出現非是“現貨市場(chǎng)——遠期市場(chǎng)——期貨市場(chǎng)——期貨市場(chǎng)組織化”這種自然演化的結果，而是在政府的積極推動(dòng)下成立的組織，是地方政府推動(dòng)、中央政府批準的改革“試點(diǎn)”產(chǎn)物。如鄭州期貨交易所即是經(jīng)中國國務(wù)院批準的首家期貨市場(chǎng)試點(diǎn)單位。其次，從出資上來(lái)看。按照《期貨交易所管理辦法》的規定，會(huì )員制期貨交易所的注冊資本由會(huì )員出資認繳。但從歷史沿革的角度來(lái)看，三家商品期貨交易所在建設初期由各部委、各地方共同出資，國有資產(chǎn)占有相當大的比重。中國金融期貨交易所則是由上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、上海證券交易所和深圳證券交易所共同發(fā)起設立。再次，我國期交所是一種特許組織，設立采取審批制。自三大商品期貨交易所成立以來(lái)，我國并未設立任何商品期貨交易所。而中國金融期貨交易所更是我國唯一的金融期貨交易所?！镀谪浗灰坠芾項l例》第2條第2款則規定，是指采用公開(kāi)的集中交易方式或者國務(wù)院期貨監督管理機構批準的其他方式進(jìn)行的以期貨合約或者期權合約為交易標的的交易活動(dòng)。第4條規定，期貨交易應當在依照本條例第6條第1款規定設立的期貨交易所、國務(wù)院批準的或者國務(wù)院期貨監督管理機構批準的其他期貨交易場(chǎng)所進(jìn)行。禁止在前款規定的期貨交易場(chǎng)所之外進(jìn)行期貨交易。據此，我國期貨交易僅限于場(chǎng)內交易，只有在期交所取得上市資格后方才屬于合法的期貨交易，場(chǎng)外期貨交易為非法交易。此即意味著(zhù)期交所對期貨交易享有獨占權，獨占權可以確保期交所的收入來(lái)源，這是期交所最有價(jià)值的資產(chǎn)，也是其保持競爭力的關(guān)鍵。這種資產(chǎn)并非源于會(huì )員或者股東的出資，也不是理事會(huì )或董事會(huì )、總經(jīng)理工作的產(chǎn)物。

　　又次，期交所的理事會(huì )或董事會(huì )在日常管理中并不發(fā)揮實(shí)際作用，期交所日常管理權限由總經(jīng)理為首的管理者所擁有，而期交所的總經(jīng)理由證監會(huì )直接任命。管理層名義上對股東大會(huì )、會(huì )員大會(huì )負責，實(shí)際上還需要對證監會(huì )負責。管理層的行動(dòng)依據，并非簡(jiǎn)單的執行股東大會(huì )或者會(huì )員大會(huì )的決策，還需要執行相關(guān)行政法規、政策、乃至非正式性的指引，貫徹國家的意志。對于這點(diǎn)，也可從期貨交易所的簡(jiǎn)介中窺見(jiàn)一斑。最后，證監會(huì )對交易所的重大事項享有決定權限。如在組織事項上，期貨交易所變更名稱(chēng)、注冊資本、合并、分立等事項，皆需經(jīng)過(guò)證監會(huì )批準。又如在交易事項上，期交所上市、中止、取消或者恢復交易品種也要經(jīng)過(guò)證監會(huì )批準。綜上，由于這些與期交所的一般慣例不太一致的特征，我國期交所呈現行政性期交所的特征，不僅是一個(gè)組織化后的市場(chǎng)，而且是一個(gè)實(shí)現特定目標，承擔相應職能的特殊機構。

（二）行政性特征突出對公司制優(yōu)勢的削弱

　　在我國，無(wú)論是公司制期交所還是會(huì )員制期交所，都是承擔一定公共職能，為國民經(jīng)濟服務(wù)的特殊機構。我國期交所的這種特征會(huì )削弱公司制的優(yōu)勢，并進(jìn)而影響期交所公司制改革的必要性。

　　公司制期交所相較于會(huì )員制期交所，主要的優(yōu)勢在于融資效率與治理效率，然而在我國，公司制期交所的優(yōu)勢并不突出：就融資效率優(yōu)勢而言，我國期貨交易所對融資的需求并不如國外期貨交易所那樣強烈：第一，我國期貨交易所成立較晚，自一開(kāi)始便采用電子化交易平臺，并未經(jīng)歷采用原始交易基礎設施進(jìn)行期貨交易的階段。期交所在交易基礎設施方面具有較高的起點(diǎn)，至少在短期內并無(wú)投入大量資金升級交易基礎設置的需求。第二，處于壟斷地位的組織，其融資需求通?？梢酝ㄟ^(guò)政府資助得到滿(mǎn)足。第三，在我國，采用公司制僅僅是公開(kāi)發(fā)行證券進(jìn)行外部融資的前置性條件。能否發(fā)行證券，在資本市場(chǎng)上融資，還需要滿(mǎn)足許多其他的條件。第四，我國期貨交易行業(yè)收入呈現“大交易所、小期貨公司”的格局，“期貨交易所成為整個(gè)行業(yè)最賺錢(qián)的機構，行業(yè)150家期貨公司會(huì )員的收入抵不上4家期貨交易所的收入?！?/p>

　　就治理效率優(yōu)勢而言，公司制期交所通常更為靈活，具有治理效率優(yōu)勢，可以更好的應對外部競爭的挑戰，但在我國并非如此：第一，就經(jīng)營(yíng)權與所有權分離所帶來(lái)的效率而言。期交所公司制改革可推動(dòng)經(jīng)營(yíng)權與所有權分離的前提條件在于會(huì )員（或股東）享有所有權。在我國語(yǔ)境下，若認為交易所所有權的享有者是會(huì )員（或股東），那么經(jīng)營(yíng)權與所有權并未存在結合的狀態(tài)。若認為交易所所有權屬于國家，由證監會(huì )等行政機關(guān)代表國家行使相應的權利，那么公司制改革并不會(huì )造成兩者分離。也不會(huì )享有由兩權分離所帶來(lái)的治理效率優(yōu)勢。第二，就決策效率而言。主流理論認為，公司制期交所在決策效率上的優(yōu)勢是交易所公司制改革的重要原因。在會(huì )員制期交所的決策形成過(guò)程中，“會(huì )員代表首先考慮的是決策對自己公司的影響，執行董事則更多地從交易所利益出發(fā)，獨立董事則可能更多地從社會(huì )公眾利益出發(fā)，這種利益多元化導致董事之間往往需要經(jīng)過(guò)漫長(cháng)的討價(jià)還價(jià)過(guò)程才會(huì )最終做出決策，從而大大降低了決策效率?！钡谛姓越灰姿?，決議效率并不成為問(wèn)題?；蛘吒鼫蚀_的說(shuō)，一股一票還是一人一票的決策機制，并不成為影響決策效率的主要因素。對于重大事項，并不需要由大股東一錘定音，結束爭議。另一方面，無(wú)論是采用會(huì )員制還是公司制，我國期交所的董事會(huì )或理事會(huì )皆不會(huì )因為少數會(huì )員或少數股東的微小利益而做出低效率的決策。要提升行政性交易所的決策效率，關(guān)鍵在于提升決策制度透明度與規范程度、改變決策主體的激勵方式來(lái)提升其效率。

如前所述，我國期交所行政性特征突出削弱了采用公司制組織形式的優(yōu)勢，而期交所行政性特征突出不僅有其歷史成因，也具有現實(shí)的合理性，期交所去行政化在短期內并無(wú)可能。

（一）行政性期交所的路徑依賴(lài)

　　在外國，公權力介入期貨交易領(lǐng)域的時(shí)間通常較晚。如美國期貨行業(yè)發(fā)展的早期，公權力完全不介入期貨交易，更談不上對其進(jìn)行監管。早在1848年，美國芝加哥期貨交易所便已經(jīng)成立，如果算上遠期交易的交易所，則可以追溯到1844年的紐約州布法羅交易所。而直到1921年，美國才第一次出臺關(guān)于期貨交易的法律。美國期貨交易長(cháng)期以來(lái)都依靠自律監管。當期貨市場(chǎng)不斷發(fā)展壯大之后，政府才有限度的介入期貨行業(yè)，進(jìn)行監管。與其相比，我國公權力自期貨交易市場(chǎng)誕生伊始便已經(jīng)介入，我國期貨市場(chǎng)本身甚至就是由政府推動(dòng)建立，期貨市場(chǎng)的誕生便是為了滿(mǎn)足特定的國家需求——借助期貨市場(chǎng)來(lái)克服價(jià)格波動(dòng)。

　　相應地，我國早期的期交所，基本都是由各政府部門(mén)、國有行業(yè)部門(mén)與國有企業(yè)直接興辦。期交所誕生時(shí)的組織形式與政府的關(guān)聯(lián)無(wú)需多言，而期交所的組織形式變遷也是貫徹政府意志的結果。早期期交所存在事業(yè)單位、公司等多種組織形式，而證監會(huì )于1995年頒布《關(guān)于期貨交易所進(jìn)行會(huì )員制改造的意見(jiàn)》，要求期交所進(jìn)行改革，效仿國外期交所成為非營(yíng)利性的會(huì )員制組織。此后的十余年內，會(huì )員制是期交所唯一法定的組織形式，三大商品期貨交易所皆采用此種形式。2007年版《期貨交易所管理辦法》則增加了公司制作為可選的組織形式。

　　交易所管理人員的產(chǎn)生也一直受政府部門(mén)影響。如《關(guān)于期貨交易所進(jìn)行會(huì )員制改造的意見(jiàn)》規定，理事長(cháng)、副理事長(cháng)人選由證監會(huì )提名，商地方政府后，提交理事會(huì )通過(guò)，理事長(cháng)為期貨交易所的法定代表人?？偛?、副總裁人選由證監會(huì )提名，商地方政府后，推薦理事會(huì )聘任?！镀谪浗灰坠芾頃盒袟l例》則規定，期貨交易所的理事長(cháng)、副理事長(cháng)由中國證監會(huì )提名，理事會(huì )選舉產(chǎn)生。期貨交易的總經(jīng)理、副總經(jīng)理，由中國證監會(huì )任免。而2002年版的《期貨交易所管理辦法》對此再次確認。2007年版的《期貨交易所管理辦法》則將其改為了理（董）事長(cháng)、副理（董）事長(cháng)的任免，由中國證監會(huì )提名，理（董）事會(huì )通過(guò)。2017年版的《期貨交易所管理辦法》則與2007年版的規定一致。

　　故從歷史的角度來(lái)看，我國交易所一直具有行政性特征。路徑依賴(lài)理論強調，現在的制度依賴(lài)于過(guò)去的制度，而過(guò)去的制度則會(huì )對現在的制度構成約束。這種約束會(huì )對制度的變遷有深刻的影響，使得制度的變遷往往被束縛在特定的幾種備選方案上。一旦選擇了某種制度，出于規模效應、學(xué)習效應及適應性預期等因素的作用，該制度會(huì )不斷強化。任意、自由的改變制度成為了不可能的選擇。只有當人們所創(chuàng )造的新資源足以克服制度稟賦限制，才可擺脫路徑依賴(lài)。而創(chuàng )造的新資源的多少則取決于人的思想模型。依據制度變遷理論，思想模型的形成與產(chǎn)生是制度變遷的直接原因?，F存思想模型的有限修改，導致制度環(huán)境的部分調整?，F存思想模型的根本改變與取代，導致制度環(huán)境的完全改變。由此，在改革制度之前，我們首先必須省思：在當下的我國，是否形成了期貨市場(chǎng)不應由行政介入的思想。

　　期貨交易所提供的服務(wù)屬于公共產(chǎn)品。期貨交易所不僅是商事組織，而且還是提供公共產(chǎn)品的公共企業(yè)，兼具公共性與商事性的特征。隨著(zhù)期貨交易所的規模不斷擴大、期貨交易與金融行業(yè)的聯(lián)系日益緊密，期貨交易所的公共企業(yè)屬性亦會(huì )更加突顯。這一結論是由期貨產(chǎn)品的特征、期貨所處的行業(yè)等因素所決定，并不隨著(zhù)期貨交易所是否參與競爭、是否采用公司制、或者是否以盈利為目的而有所改變。即便期貨交易所采用公司制組織形式，它也不能像一般公司那樣，以公司或股東利益最大化為首要目的，將私益目的凌駕于公益目的之上。當期貨交易市場(chǎng)規模不斷擴張、期貨與金融的聯(lián)系日益緊密，監管力量等公權力的介入、交易所從私人實(shí)體轉化成準公共機構的正當性亦逐漸提升。事實(shí)上，期交所“本身便就有準公共機構的特點(diǎn)，其行為具有很強的外部性，政府監管當局在交易所的決策過(guò)程中發(fā)揮了重要作用，有些國家的交易所已經(jīng)成為準政府機構?！本硟韧饬⒎ㄒ话愣济鞔_了交易所在處理各種利益關(guān)系上遵守公共利益優(yōu)先的原則。如我國臺灣地區“期貨交易法”第7條規定，期貨交易所之設立，應促進(jìn)公共利益及確保期貨市場(chǎng)交易之公正為宗旨。及于具體制度的設計，也需要體現公益目的優(yōu)先的取向。

　　作為公共企業(yè)，受到行政力量影響這一命題，不存在應當與否的判斷，而是應著(zhù)力于構建行政力量影響的適當方式和妥當路徑。并將這種影響予以規范化、明確化，將其納入體系與框架內，使其得以受到規制與監督。

　　2.新興轉軌國家的必然要求

　　通過(guò)馬太效應可知，不靠國家干預，單靠市場(chǎng)進(jìn)行資源配置，其結果很有可能是處于成熟階段、領(lǐng)先地位的期交所愈加強大，而新興的期交所則很難與其競爭。隨著(zhù)期交所的競爭日趨激烈，強弱分化的現象在期貨交易領(lǐng)域內會(huì )體現的更為明顯。新型轉軌國家的處于后發(fā)低位的期交所若想在競爭中勝出，依靠行政力量配置資源是一條可以嘗試的進(jìn)路。這從發(fā)達國家與新興國家的期交所公司制改革方式區分中也可窺見(jiàn)一斑。畢竟，行政性交易所在抵御風(fēng)險以及集中資源方面具有著(zhù)一定的優(yōu)勢，而這些優(yōu)勢對于新興交易所尤為重要。行政因素可能抑制期交所的發(fā)展也有可能推動(dòng)、促進(jìn)期交所的發(fā)展。政府“扶助之手”理論也能充分說(shuō)明這點(diǎn)。即便我國放棄對期交所干預，也不意味著(zhù)他國政府會(huì )放棄對該國期交所的扶持。此外，經(jīng)實(shí)踐證明，行政性的中國期貨交易所在發(fā)展過(guò)程中亦取得了一定的成效，如上海期貨交易所的盈利能力不遜色于其他國外交易所。相應的，我國期貨市場(chǎng)規模體量也發(fā)展迅速，商品期貨的成交量已經(jīng)連續八年居世界第一，金融期貨的重要作用亦逐漸顯現。行政性期交所抑制了期貨行業(yè)發(fā)展的觀(guān)點(diǎn)并站不住腳。

　　1.國家需求不可忽視

　　在金融領(lǐng)域內，去行政性的呼聲一直不絕于耳。這種觀(guān)點(diǎn)反映在期交所場(chǎng)合，便是呼吁期交所的運行與治理擺脫濃厚的行政色彩。這種看起來(lái)美好的觀(guān)點(diǎn)固有其合理之處，但過(guò)于理想主義，未必具有可行性?！爸袊鹑谑袌?chǎng)的早期及后續性發(fā)展，更多的卻是在中央政府的‘家國’理念影響下，由歷史性因素和中央政府在特定歷史時(shí)期根據政治與經(jīng)濟發(fā)展需要，而確立的政治意愿、政治動(dòng)員、觀(guān)念影響以及內生性證券利益集團在利益驅使下展開(kāi)的交易活動(dòng)所共同推動(dòng)，并由政府動(dòng)態(tài)適應性地抓住時(shí)機，對資本市場(chǎng)的自發(fā)演進(jìn)秩序進(jìn)行適應性公共政策與法律決策的產(chǎn)物?！币饧?，國家意志并不僅僅是期交所治理與運行的包袱，行政干預也不能簡(jiǎn)單的理解為一種低效率的稟賦，而是一種深植于我國文化與社會(huì )當中的制度基因。需要期交所的，不僅僅是期貨公司或是期貨交易者，還包括國家。如中國唯一一個(gè)公司制的期貨交易所——中國金融期貨交易所便是“國務(wù)院從整個(gè)資本市場(chǎng)發(fā)展戰略的全局出發(fā)，專(zhuān)門(mén)成立”的。其目的是為了發(fā)展金融期貨，這對“深化金融市場(chǎng)改革，完善金融市場(chǎng)體系，發(fā)揮金融市場(chǎng)功能，適應經(jīng)濟新常態(tài)，具有重要的戰略意義”。為了實(shí)現這種戰略意義以及引導產(chǎn)業(yè)結構調整、提高整個(gè)社會(huì )資源配置效率等整體目標，國家具有介入期貨交易所運行與治理的傾向。

　　2.既有體制下難以去行政性

　　在現行體制下，即便采用去行政性的方式，也應當改變整體的政府干預期貨市場(chǎng)的行為模式。在我國期貨市場(chǎng)發(fā)展的早期，“期貨交易所一般由地方或部門(mén)審批，由行政機關(guān)合股經(jīng)營(yíng)”。中央政府并未深入期交所的治理。許多地方政府部門(mén)利用行政力量分割市場(chǎng)，加劇了期貨市場(chǎng)的非理性發(fā)展。中央政府強化監管便是為了應對這種失序現象。而介入期交所的治理便是強化監管的重要方式。在早期的期交所成立時(shí)，（地方）政府部門(mén)往往要求下屬部門(mén)與單位成為交易所會(huì )員，因而即便中央政府不“壟斷”理事長(cháng)、副理事長(cháng)等人員的提名權，這些人員的產(chǎn)生也不可能擺脫行政力量的干預。由于此等原因，期交所在運作與治理的過(guò)程中，同樣也難以去行政性。所以，即便證監會(huì )等中央監管部門(mén)退出期貨交易所的治理與運行，也不意味著(zhù)期交所完成了去行政性。將證監會(huì )等中央監管部門(mén)撤離期交所與期交所去行政性相等同，不過(guò)是一種理想主義的看法。更為現實(shí)的選擇是，應當從我國實(shí)際國情出發(fā)，選擇一條妥當的，漸進(jìn)式的期貨法律規制創(chuàng )新之路。

　　不可否認，行政性交易所確實(shí)具有一系列弊端，但如前所述，其也具有降低代理成本（相對于一般公司制交易所），降低決策成本（相對于一般會(huì )員制交易所）等優(yōu)點(diǎn)。且即便不去行政性，交易所的治理也存在改善的可能。

　　1.改變總經(jīng)理直接任命的模式

　　改變總經(jīng)理直接任命模式是實(shí)現期交所人格獨立，理順證監會(huì )與期交所關(guān)系的關(guān)鍵?？偨?jīng)理由證監會(huì )任命會(huì )帶來(lái)兩個(gè)后果：第一，讓證監會(huì )與期交所的聯(lián)系過(guò)于緊密?？偨?jīng)理直接由證監會(huì )任命是行政性期交所的重要表現，也是期交所成為證監會(huì )附屬機構的重要原因。第二，這種模式下總經(jīng)理類(lèi)似于政府官員，偏好保守而非創(chuàng )新，以安全而非效率作為首要的價(jià)值取向。這使得總經(jīng)理沒(méi)有追求利潤的動(dòng)力，從而導致期交所創(chuàng )新嚴重不足。故在理論界，一直存在對總經(jīng)理由證監會(huì )直接任命做法的批評。早在2008年，就有針對證券交易所改革的觀(guān)點(diǎn)指出，“重點(diǎn)是改變那些旨在控制交易所，導致其失去獨立性和自律管理能力的措施，如改變交易所理事長(cháng)、總經(jīng)理事先直接任命制……”但在將近十年后的今天，交易所總經(jīng)理的任命方式仍未改變。也未存在突出的外部壓力或影響人們思想模型改變的其他事件，未出現總經(jīng)理的任命方式得以改變的契機。因此，改變總經(jīng)理直接任命的模式雖然是一更為根本的改進(jìn)方式，應當作為長(cháng)期目標，但在現有制度環(huán)境下，短期內幾無(wú)實(shí)現可能，需要一條短期內可能實(shí)現的改善路徑作為應急之選。

　　2.改變總經(jīng)理的考核指標

　　相較而言，改變總經(jīng)理的考核指標則是一條較為現實(shí)的路徑。在總經(jīng)理直接由證監會(huì )直接任命的情況下，總經(jīng)理需要接受證監會(huì )的考核，達成后者給予的目標與相應的指標。雖然改變總經(jīng)理的考核指標無(wú)助于改變期交所為行政機關(guān)附屬機關(guān)的弱勢地位。但將“促進(jìn)期交所發(fā)展”納入既有的考核目標中，可將促進(jìn)期交所發(fā)展的目標與期交所總經(jīng)理的個(gè)人利益相結合，將該考核指標與總經(jīng)理的榮譽(yù)、職位變動(dòng)相掛鉤，可在一定程度上解放束縛，有利于期交所創(chuàng )新。并且，在期交所參與全球交易所競爭的背景下，將“促進(jìn)期交所發(fā)展”納入考核目標有利于期交所在競爭中處于優(yōu)勢地位，符合國家利益，在未來(lái)可能被納入國家需要期交所實(shí)現的目標當中，因而具有現實(shí)的可能性。另外，必須指出，促進(jìn)期交所發(fā)展與維護期貨市場(chǎng)安全、穩定并不矛盾。且在既有制度下，單靠對期交所總經(jīng)理的考核，并不足以實(shí)現維護期貨市場(chǎng)安全、穩定的目標。另一方面，實(shí)現期貨市場(chǎng)安全、穩定的目標亦可依靠其他方式或手段達成，并非必須依靠對總經(jīng)理進(jìn)行考核。

　　3.其他改進(jìn)

　　除去改變總經(jīng)理的考核指標外，治理機制的規范化與程序化、增加透明度與加強信息披露亦是短期內可以實(shí)現的期交所治理改進(jìn)的路徑：第一，可以通過(guò)明文規定的形式，將期交所與證監會(huì )之間職權分配法定化、制度化。第二，期交所應當定期向監管機構和社會(huì )公布其決策、運行和自律監管等方面的重要信息。第三，就公司制期交所而言，可以進(jìn)一步引入一般公司的治理機制。

　　行政性特征雖然削弱了公司制組織形式的優(yōu)勢，但其同時(shí)彌補了公司制組織的弊端與缺陷。另一方面，公司制組織形式也對行政性期交所獨立具有促進(jìn)作用。并且，采用公司制組織形式更有助于期交所參與全球競爭，符合國家利益。

　　基于以下理由，我國交易所采用公司制仍具有優(yōu)勢：第一，應對可能的融資需求。從理論上講，公司制交易所確實(shí)具有更加寬泛的融資渠道。根據我國現行法律的規定，只有股份有限公司才具有上市融資的可能性，只有有限責任公司才可以轉化為股份有限公司。據此，會(huì )員制交易所無(wú)法通過(guò)上市的方式公開(kāi)募集資金。第二，更加規范的治理。相對于會(huì )員制組織，公司通常是一種治理制度更加規范與透明、程序性更嚴苛的組織，法律對于公司治理的規定更為明確。采用公司制至少可以在一定程度上改善交易所的治理。若公司制交易所選擇上市，其治理規范性將會(huì )進(jìn)一步提升，如上市后的期交所需要準守上市公司信息披露制度、需要遵守上市公司的諸項治理準則。第三，會(huì )員制的優(yōu)勢存在于公開(kāi)喊價(jià)的傳統交易模式中，當公開(kāi)喊價(jià)模式被市場(chǎng)規模的擴張與電子交易技術(shù)的普及破壞后，會(huì )員制的優(yōu)勢不復存在。第四，自治組織的生存與發(fā)展需要社會(huì )自治的文化培育和品格塑造。但在我國社會(huì )中，自治的社會(huì )文化和品格嚴重缺乏，這使得我國期交所爭取自治地位缺乏必要的文化土壤和養分。這種情況下期交所只能擁有會(huì )員制組織的“形”而難以具備會(huì )員制組織的“神”，建立純粹的會(huì )員制期交所并無(wú)可能。

　　一方面，如Hart教授和Moore教授所指出的，重視短期利益而無(wú)視長(cháng)期利益是公司制交易所的主要弊端。這一弊端突出表現在公司制與自律監管的沖突。由于自律監管并不會(huì )直接帶給股東利益，公司制期交所在執行期貨法律法規及其本身所制定的規則方面可能存在懈怠。但自律監管是期交所履行公共職能，維護期貨交易必不可少的環(huán)節。由此，期貨交易領(lǐng)域的公共利益與股東利益之間的沖突將成為公司制交易所必需解決的難題。在行政力量介入期交所治理的背景下，以總經(jīng)理為首的期交所管理層為股東利益而削弱自律監管質(zhì)量、損害公共利益的沖動(dòng)將得到有效抑制。作為證監會(huì )任命的人員，總經(jīng)理有貫徹行政意志，維護公共利益的動(dòng)力。此外，行政性交易所可以降低公司制產(chǎn)生的代理成本。如前所述，高代理成本是公司制組織的劣勢。而行政機關(guān)對交易所的運營(yíng)具具有強烈的影響力是抑制代理成本的重要力量，或多或少可以降低代理成本。另一方面，公司制對于行政性期交所治理也具有促進(jìn)作用。如有學(xué)者指出，“選擇公司制有助于改變我國證券交易所準政府職能部門(mén)的地位，增強證券交易所的自主創(chuàng )新能力?！边@同樣可以適用于期貨交易所。作為獨立法人的期交所，必須自我發(fā)展、自主創(chuàng )新，以面對激烈的市場(chǎng)競爭。公司制組織形態(tài)為期交所擺脫政府的直接控制，理順期交所與證監會(huì )的關(guān)系提供了可能。

　　相對于會(huì )員制，公司制期交所具有盈利的內在需求，能夠更好的參與競爭，適應全球競爭的環(huán)境。相對地，會(huì )員制期交所，又被稱(chēng)為互助性交易所，以互幫互助為運作理念，這決定了會(huì )員制期交所更加適合于處于早期發(fā)展階段的產(chǎn)業(yè)，適合早期區域壟斷市場(chǎng)，而不適合擴大與深化到一定程度的市場(chǎng)。事實(shí)上，不少學(xué)者反對設立公司制證券期貨交易所的理由是我國交易所具有壟斷地位，而并非存在于競爭的環(huán)境中。但在參與全球競爭的目標下，這種理由已不再成立。

　　正如學(xué)者對證券交易所分析的那樣，“若無(wú)商業(yè)考量，證券交易所就不會(huì )有全球競爭的沖動(dòng)——如果證券交易所的存在僅是旨在為某一國家／地區的證券交易提供服務(wù)設施，以及進(jìn)行證券發(fā)行及交易的自律監管此種非營(yíng)利目的，則證券交易所就會(huì )表現為‘地方性的設施／機構’，不會(huì )有今天這樣的全球競爭、全球擴張、跨界并購的沖動(dòng)?！边@一結論同樣適用于期交所。相對于應當采用何種競爭政策仍存爭議的國內競爭領(lǐng)域，期交所參與國際競爭的必要性與意義更受認可?，F在的期貨市場(chǎng)不再是地域性、國家性的封閉市場(chǎng)，而是一個(gè)全球性的競爭市場(chǎng)。全球證券期貨交易所間的跨國并購是大勢所趨。國際競爭是我國期交所無(wú)法回避的局面。與其被動(dòng)接受，不如主動(dòng)參與。這一選擇也更加符合國家的需求：期貨市場(chǎng)存在“一價(jià)定律”的規律，“一旦交易所在某一期貨合約上先行獲得了流動(dòng)性和主導地位，其他交易所很難挑戰成功。很少有兩個(gè)完全相同的期貨品種合約能夠長(cháng)時(shí)間存在，由此導致越來(lái)越多的交易集中到一個(gè)交易所”。期貨交易贏(yíng)者通吃的性質(zhì)，使得我國期交所難以通過(guò)后發(fā)優(yōu)勢競爭獲得特定期貨合約的定價(jià)權，進(jìn)而獲得國際影響力。相反，通過(guò)兼并交易所的方式則是可以嘗試的路徑。

　　既有的對于期貨交易所公司制改革的研究大多傾向于停留于組織形式的比較分析，而忽視了期貨交易所整體制度這一更重要的局限條件。往往采用通過(guò)對比，分析出公司制與會(huì )員制的優(yōu)劣，再主張將相對較優(yōu)的組織形式予以引進(jìn)，將不適于這一組織形式的外部條件視為需要改革的對象。然而，組織形式并非中性的稟賦，其優(yōu)劣不僅需要通過(guò)邏輯的推導與理論的分析，更需要在整體制度中體現。組織的效率，不僅取決于其組織形式的局限條件，更取決整體制度的局限條件?！叭绻粋€(gè)國家缺乏行業(yè)結社傳統，無(wú)從形成自律監管的機制，而國家本身又有強烈的管制沖動(dòng)，那么,交易所國有和政府管制兩者可能是相互匹配的，國有交易所在這種情況下可能會(huì )更有效地建立公眾信心，形成市場(chǎng)的整體性，減少監管成本?！痹谌狈π袠I(yè)結社傳統與文化，而政府具有相當管制沖動(dòng)的我國，保持期交所的行政色彩是一條具有現實(shí)合理性的路徑。在我國期交所短期內不會(huì )改變行政性交易所屬性的前提下，公司制雖仍然具有著(zhù)優(yōu)勢，是符合期交所自身需要、國家需要的組織形式，但其優(yōu)勢絕非許多人想象的那樣大，只有認識到這點(diǎn)，才能理性看待我國期交所的組織形式選擇，不會(huì )對公司制期交所施加其本身并不能承受的厚愛(ài)與期待。