眾所周知，上市公司的流通股投資者在證券市場(chǎng)上是有著(zhù)雙重身份，他們既是上市公司的證券交易者，也是上市公司的股東。然而，雖同為公司股東，但中小股東與公司大股東相比較而言，在對公司經(jīng)營(yíng)管理情況、財務(wù)情況及其他重要信息的掌握上卻處于明顯的劣勢。同時(shí)，由于大股東在多數情況下可以直接操縱公司的日常運作，有條件通過(guò)侵占公司中小股東利益而獲利。因此，出于吸引投資者目光的目的，上市公司難免在信息披露中希望能夠有很好的公司業(yè)績(jì)和財務(wù)狀況。而從中國有關(guān)政府部門(mén)近年來(lái)查處的違規案件來(lái)看，涉及虛假陳述的案件已經(jīng)占到了相當的比例。因此，通過(guò)法律途徑保護中小投資者的知情權，防止因為上市公司的虛假陳述而遭受損失是非常必要的?！?/p>
與《通知》相比，《規定》顯得更加完善和詳實(shí)，也更具實(shí)際操作性?！兑幎ā饭卜职藗€(gè)部分，分別是一般規定、受理與管轄、訴訟方式、虛假陳述的認定、歸責與免責事由、共同侵權責任、損失認定、附則，共計３７條。下面筆者將就有關(guān)《規定》學(xué)習中的幾個(gè)重要問(wèn)題談些感想：
一、《規定》對“證券市場(chǎng)虛假陳述”的定義予以了明確的界定，為認定虛假陳述行為提供了條件?！?/p>
根據《規定》第17條的規定，虛假陳述是指信息披露義務(wù)人違反證券法律規定，在證券發(fā)行或者交易過(guò)程中，對重大事件作出違背事實(shí)真相的虛假記載、誤導性陳述，或者在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏、不正當披露信息的行為。同時(shí)，《規定》還明確了虛假記載、誤導性陳述、重大遺漏和不正當披露4種行為的定義?！?/p>
通過(guò)上述定義，改變了《通知》僅能以有關(guān)行政機關(guān)作出的行政處罰為依據判定行為人是否構成虛假陳述的情形，使法院能夠在行政處罰的基礎上，進(jìn)一步對虛假陳述的事實(shí)進(jìn)行獨立的認定，有利于避免因行政處罰認定錯誤而進(jìn)一步造成法院判決錯誤的情況發(fā)生?！?/p>
二、關(guān)于前置程序問(wèn)題
?。ㄒ唬兑幎ā坟S富和發(fā)展了《通知》關(guān)于前置程序的原則性規定。首先，增加了刑事處罰的前置程序。證券市場(chǎng)虛假陳述行為人行政責任與刑事責任的承擔是并行不悖的（當然也包括民事責任承擔），關(guān)鍵是要根據其行為違法性質(zhì)和程度而確定。既然行政處罰已被確定為虛假陳述民事責任的前置程序，那么觸犯刑律的虛假陳述，這種遠比受到行政處罰嚴重得多的行為，如構成提供虛假財務(wù)報告罪、編造并傳播證券交易虛假信息罪的虛假陳述行為，更應是民事責任的前置條件，其行為人應當附帶承擔民事責任?！兑幎ā返?條、第6條規定，投資人依據人民法院作出的認定有罪的刑事裁判文書(shū)，對虛假陳述行為人提起民事賠償訴訟，人民法院應當受理。其次，對行政處罰主體作了擴大規定。對證券市場(chǎng)的行政監管，主要是中國證監會(huì )及其派出機構。但對市場(chǎng)參與主體從行業(yè)上具有行政管理權的部門(mén)，還有財政部等其他行政機關(guān)，或者經(jīng)授權的機構。因此《規定》第5條規定財政部或者其他行政機關(guān)以及有權作出行政處罰的機構所作出的行政處罰，均構成民事責任承擔的前置條件?！?/p>
?。ǘ╆P(guān)于人民法院受理虛假陳述民事賠償案件有關(guān)程序前置的合法性與合理性問(wèn)題。根據民事責任的一般觀(guān)點(diǎn)，被侵權人只要能夠舉證自己因侵權人的侵權而造成了損失，就可以提起訴訟，而不需要行政決定?！兑幎ā房此七`反了民事訴訟的一般原理，但是最高人民法院作出這一決定，充分考慮了中國目前的司法條件和證券市場(chǎng)的成熟狀況。據最高人民法院副院長(cháng)李國光介紹，主要有兩個(gè)原因：其一，目前證券市場(chǎng)虛假陳述案件太多，如果沒(méi)有行政程序作屏障，法院接到的案件數量會(huì )太大；其二，民事訴訟中有一個(gè)舉證的問(wèn)題，而很多受到侵害的投資者，往往不具有這一方面的知識，這樣就存在舉證難的問(wèn)題。 而行政處罰前置，從某個(gè)方面部分的解決了上述兩個(gè)問(wèn)題?！?/p>
應該說(shuō)這種前置程序只是在目前我國證券發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)還不完善的情況下采取的一種過(guò)渡性措施。這種不完善，包括三個(gè)方面，即證券市場(chǎng)不完善、證券法規不完善和司法審理不完善。在實(shí)際操作中，前置程序確實(shí)帶來(lái)了一些問(wèn)題。例如，司法效率將大打折扣。中小投資者不僅須待行政處罰或刑事審判完結后才能提起賠償訴訟，而且一些上市公司會(huì )為了拖延進(jìn)入民事訴訟程序的時(shí)間而采取包括行政復議甚至提起行政訴訟等手段。從另一個(gè)層面上講，還加重了行政機關(guān)及法院的工作負擔。此外，這種行政前置程序亦不利于更加及時(shí)、充分的保護中小股東的利益。由于上市公司的債權人可能于行政處罰或刑事審判過(guò)程中經(jīng)法定程序凍結上市公司資產(chǎn)，或于上述過(guò)程中使上市公司資產(chǎn)產(chǎn)生其他不利于中小股東的變化，中小股東可能會(huì )喪失獲賠的機會(huì )?！?/p>
三、《規定》關(guān)于虛假陳述行為人的規定
《證券法》以義務(wù)性條款對包括發(fā)行人、承銷(xiāo)商及其負有責任的董事、監事和經(jīng)理等高級管理人員及為證券發(fā)行和上市出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者法律意見(jiàn)書(shū)的會(huì )計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構等專(zhuān)業(yè)服務(wù)機構及其直接責任人規定了虛假陳述的民事責任，同時(shí)以禁止性條款規定新聞傳播媒介從業(yè)人員及有關(guān)人員和證券交易所、證券公司、證券登記結算機構、證券交易服務(wù)機構、社會(huì )中介機構及其從業(yè)人員，證券業(yè)協(xié)會(huì )以及國家工作人員、證券監督管理機構及其工作人員等不得在證券交易活動(dòng)中作出虛假陳述或者信息誤導?！豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》（下稱(chēng)《暫行條例》）第17條規定，全體發(fā)起人或者董事以及主承銷(xiāo)商應當在招股說(shuō)明書(shū)上簽字，保證招股說(shuō)明書(shū)沒(méi)有虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏，并保證對其承擔連帶責任。上述規定對證券市場(chǎng)的虛假陳述民事責任主體規定得較為全面?！?/p>
《規定》在第7條不僅援用了上述規定的內容，而且還將證券上市推薦人和上市公司實(shí)際控制人納入承擔虛假陳述民事責任的主體具有法律依據和現實(shí)意義。上市推薦人成為虛假陳述民事責任主體的法律依據是：根據《證券法》及《暫行條例》的有關(guān)規定，上市公司提出股票上市交易申請時(shí)，應當提交上市推薦人出具的推薦書(shū)，并保證推薦書(shū)不存在虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏的情形，對推薦書(shū)的真實(shí)性、準確性和完整性負責。上市公司實(shí)際控制人是指，通過(guò)直接或間接控制股份公司多數股權，或者通過(guò)一致行動(dòng)達到控制股份公司的股東。實(shí)際控制人的概念相對于發(fā)行人便是發(fā)起人，相對于上市公司即是控股股東。實(shí)際控制人隱藏在發(fā)行人、上市公司幕后，很有可能操縱發(fā)行人或上市公司進(jìn)行虛假陳述，或直接存在虛假陳述行為?！兑幎ā穼⑵淞袨榘讣赡艿谋桓?，具有極大的現實(shí)意義。
五、關(guān)于虛假陳述與損害結果之間因果關(guān)系的確定
與《通知》相比較，《規定》不僅更明確的體現了構成侵權民事責任的客觀(guān)要件，即有損害事實(shí)發(fā)生、加害行為違法及違法行為與損害事實(shí)之間有因果關(guān)系，而且尚分別以肯定和否定的方式具體規定了認定違法行為與損害事實(shí)存在因果關(guān)系的條件?！兑幎ā返?8條內容明確指出，同時(shí)具備以下情形的，應當認定虛假陳述與損害結果之間存在因果關(guān)系：投資人所投資的是與虛假陳述直接關(guān)聯(lián)的證券；投資人在虛假陳述實(shí)施日及以后，至揭露日或者更正日之前買(mǎi)入該證券；投資人在虛假陳述揭露日或者更正日及以后，因賣(mài)出該證券發(fā)生虧損，或者因持續持有該證券而產(chǎn)生虧損。第19條規定，如被告能證明投資人存在以下事由的，認定虛假陳述與損害結果之間不存在因果關(guān)系：在虛假陳述揭露日或者更正日之前已經(jīng)賣(mài)出證券；在虛假陳述揭露日或者更正日及以后進(jìn)行的投資；明知虛假陳述存在而進(jìn)行的投資；損失或者部分損失是由證券市場(chǎng)系統風(fēng)險等其他因素所導致；屬于惡意投資、操縱證券價(jià)格的?！?/p>
從上述規定可以看出，當投資者在實(shí)施虛假陳述行為與揭露或更正該虛假陳述行為之間的時(shí)間段內購入并持續持有與該陳述直接相關(guān)的證券，投資者的損失有可能被認定與該虛假陳述有因果關(guān)系?；蛘哒f(shuō)，如果投資者在虛假陳述實(shí)施之前購入與虛假陳述有關(guān)的證券，則無(wú)論在虛假陳述實(shí)施日或以后至虛假陳述被揭露或更正之日之前，投資者賣(mài)出該證券或者持續持有該證券，至少《規定》未予明確投資者是否可以虛假陳述為由要求相關(guān)單位或個(gè)人給予民事賠償，而法院是否最終判決賠償則尚無(wú)定論。在上述情形下，投資者購買(mǎi)證券的行為雖然發(fā)生在虛假陳述之前，但如果該虛假陳述的內容屬利空消息，對相關(guān)聯(lián)證券價(jià)格形成打壓并以至于誘導投資者低價(jià)拋售，那么實(shí)際上投資者賣(mài)出證券的行為與虛假陳述之間是存在因果關(guān)系的。與之相同，如果上市公司虛假陳述隱瞞了對其不利的重要信息，以至于投資者對相關(guān)證券的價(jià)值作出偏高的錯誤認知，持續持有該證券至虛假陳述被揭露或更正之日，那么實(shí)際上投資者持續持有證券的行為與虛假陳述之間仍存在因果關(guān)系。在當今中國正面臨著(zhù)公司收購的一輪驚濤駭浪的情況下，收購方蓄意貶低目標公司股票價(jià)格及被收購方想方設法抬高自己的股票價(jià)格的可能性空前激增，《規定》于此時(shí)將上述情形排除于因果關(guān)系認定范圍以外不能不說(shuō)是一重大的缺漏?！?/p>
綜上，《規定》雖然存在一些漏洞，但我們不能因此而否認它在中國證券歷史發(fā)展中的作用。在制裁目前證券市場(chǎng)存在的各種侵權行為和保護中小投資者的合法權益方面，《規定》將起到非常積極的作用，并將推動(dòng)我國證券市場(chǎng)的法制化進(jìn)程?！?/p>
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