難以抗拒的估值誘惑。
相對于其較高的成長(cháng)性和強大的盈利能力,興業(yè)目前的估值水平非常具有誘惑力:在估值整體處于底部的銀行板塊內部,興業(yè)的PE相對于同類(lèi)銀行均值有近20%的折讓;PB也低于平均水平。我們理解,興業(yè)的折價(jià)源于市場(chǎng)兩方面的誤讀:1、依然把興業(yè)當成“半個(gè)地產(chǎn)股“;2、對于撥備新政和融資平臺貸款過(guò)分憂(yōu)慮。
高盈利賦予可持續成長(cháng)能力。
隨著(zhù)資本充足要求的日趨嚴厲,對于再融資的擔憂(yōu)始終是銀行業(yè)揮之不去的陰影,而高盈利能力正是讓銀行擺脫外部融資的良藥:具有高ROAE的銀行完全可以依靠利潤的內部積累來(lái)支撐自身資產(chǎn)規模的增長(cháng)。興業(yè)的盈利能力顯著(zhù)高于同業(yè),是唯一一家連續四年ROAE高于24%的銀行。根據我們的測算,如果風(fēng)險資產(chǎn)系數和分紅比例保持不變,興業(yè)的ROAE水平將足以支持其未來(lái)年均17%的資產(chǎn)規模增長(cháng)。
奇正相佐優(yōu)化結構驅動(dòng)增長(cháng)。
未來(lái),傳統信貸業(yè)務(wù)將依然是興業(yè)規模增長(cháng)的主要驅動(dòng)因素,但是在結構優(yōu)化的同時(shí)其增速會(huì )逐漸趨于穩定;而同業(yè)業(yè)務(wù)作為興業(yè)的一大特色和優(yōu)勢,將會(huì )是其資產(chǎn)規模增長(cháng)的另一個(gè)重要驅動(dòng)因素,不斷涌現的同業(yè)市場(chǎng)機會(huì )也賦予了興業(yè)更高的規模彈性。
息差將有超預期表現。
盡管興業(yè)當前的活期存款占比和貸款占比均不高,但是我們看好其2011年的息差表現,主要驅動(dòng)因素來(lái)自四個(gè)方面:1、加息擴大基礎存貸利差;2、貸款占比的提高;3、活期存款占比的反彈;4、同業(yè)負債占比的下降。其中,2、3、4點(diǎn)未被市場(chǎng)充分認識。
盈利預測與估值。
我們預測,興業(yè)銀行10、11、12年的EPS和BPS分別為3.01、3.79、4.60元和15.14、18.17、21.85元,最新收盤(pán)價(jià)對應的PE和PB分別為8.2、6.5、5.4倍和1.6、1.4、1.1倍。綜合相對估值、絕對估值以及風(fēng)險分析的結果,我們給予興業(yè)銀行“強烈推薦”的評級,目標價(jià)35元,對應11年的PE和PB分別為9.2倍和1.9倍,仍有31%的上漲空間。平安證券有限責任公司
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