核心觀(guān)點(diǎn)
2019 全年銷(xiāo)售保持韌性，但邊際向下趨勢愈發(fā)明顯，12 月房企集中補庫存，拿地有所回升，但展望2020 年，我們預計新開(kāi)工、拿地、投資增速都有將平穩回落。未來(lái)在“穩”預期下需要關(guān)注逆周期調節空間，我們預計2020年“因城施策”及流動(dòng)性邊際改善對沖增多。此外，竣工面積自2017 年以來(lái)終于回歸正增長(cháng)，我們預計2020 年正增長(cháng)趨勢將延續，也將帶來(lái)后周期產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)機遇。
開(kāi)發(fā)投資超預期收官，增速升至近5 年新高
2019 年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資超預期收官，同比增速相比2018 年提升0.39 個(gè)百分點(diǎn)，過(guò)去10 年復合增速達13.7%。2019 年同比增速回升至近5 年新高，符合我們年初前高后低的趨勢判斷，我們認為整體增速超預期的核心因素依然在于土地購置費韌性和施工投資反彈對開(kāi)發(fā)投資的支撐維持較強的持續性。但2019 年12 月開(kāi)發(fā)投資同比增速調整有所加快，或源于土地購置費滯后確認效應的弱化。我們認為2019 全年土地成交價(jià)款的負增長(cháng)強化2020 年土地購置費的調整壓力，同時(shí)拿地基數預計制約2020 年施工投資的反彈空間。我們維持2020 年開(kāi)發(fā)投資同比增速回落至5.9%的判斷。
銷(xiāo)售金額再創(chuàng )歷史新高，逆周期調節仍可期待
2019 年全國商品房銷(xiāo)售依然超出市場(chǎng)預期，成交金額接近16 萬(wàn)億，再創(chuàng )歷史新高。2019 年12 月當月同比增速邊際向下趨勢愈發(fā)明顯，一方面源于市場(chǎng)景氣度回落，另一方面不排除頭部房企在完成全年目標的情況下基于2020 年銷(xiāo)售預期的不確定性提前儲備銷(xiāo)售存余。2019 年四季度以來(lái)因城施策全面擴散，12 月全國首套房、二套房平均貸款利率近半年來(lái)首次下調，同時(shí)居民中長(cháng)期貸款年末放量（12 月同比增長(cháng)57%），2020 年流動(dòng)性和調控邊際寬松對需求的呵護依然值得期待。
到位資金增速修復，銷(xiāo)售回款對沖融資收緊
2019 年末房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)到位資金加速修復，全年銷(xiāo)售回款占開(kāi)發(fā)到位資金的比重創(chuàng )有數據統計以來(lái)新高，有效對沖融資收緊。過(guò)去5 年到位資金同比增速波動(dòng)收窄，調控精確度逐年提升。我們認為地產(chǎn)領(lǐng)域的融資調控將慢慢由短期窗口指導和行政干預向“宏觀(guān)審慎”以及“長(cháng)效機制”過(guò)渡，其中“宏觀(guān)審慎”追求動(dòng)態(tài)平穩，在土地市場(chǎng)、杠桿等過(guò)快上行時(shí)政策會(huì )收緊，回落和優(yōu)化時(shí)政策也會(huì )改善；“長(cháng)效機制”可能包括：數據監測系統、精細化管理、落實(shí)責任、部分短期政策的逐步退出等。我們認為2019 年以來(lái)部分地產(chǎn)融資層面過(guò)嚴的政策有望在2020 年逐步退出，融資環(huán)境趨于平穩。
繼續看好2020 年地產(chǎn)板塊配置機遇
展望未來(lái)，我們認為流動(dòng)性仍將持續改善，因城施策下需求端政策和房貸利率改善仍在進(jìn)行，融資端政策有望觸底，房地產(chǎn)板塊低估值修復空間依然較大，優(yōu)質(zhì)房企業(yè)績(jì)增長(cháng)穩定性以及高股息率將共同孕育2020 年的投資機會(huì )。我們繼續重點(diǎn)推薦：1、融資通暢的龍頭房企：萬(wàn)科A、金地集團；2、成長(cháng)型房企：中南建設、華發(fā)股份；3、存量資產(chǎn)核心品種：大悅城、招商積余、新大正。
風(fēng)險提示：行業(yè)政策推進(jìn)的節奏、范圍和力度存在不確定性；行業(yè)基本面下行風(fēng)險；部分房企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險。
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