市場(chǎng)進(jìn)入尋底階段，配置價(jià)值有望逐步顯現。當前股票定價(jià)的難點(diǎn)在于，經(jīng)濟增長(cháng)與信用路徑的不確定，帶來(lái)盈利預期的模糊和風(fēng)險偏好的下降。美聯(lián)儲鷹派表態(tài)、全球貿易活動(dòng)的放緩以及疫情的沖擊，市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入新的尋底階段。短期交易的鐘擺極難把握，但在共識的迷霧中更要心向光明。A股市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)估值已經(jīng)計入了較多的悲觀(guān)預期，上證估值已接近2018年極限時(shí)刻，距2020年疫情沖擊低點(diǎn)估值也基本持平，表明隨著(zhù)市場(chǎng)的調整，中長(cháng)期的配置價(jià)值正在開(kāi)始顯現。與前兩輪估值底相較，國證價(jià)值更是被深度低估。
投資風(fēng)格在低風(fēng)險特征的板塊。部分投資者對低風(fēng)險特征的認知存在一定偏差：第一，有投資者認為低估值=低風(fēng)險，但基本面預期的不穩定同樣會(huì )使得低估值安全性不足。第二，有投資者認為高景氣=低風(fēng)險，但忽略了高景氣板塊業(yè)績(jì)增長(cháng)往往需要宏觀(guān)環(huán)境和需求的穩定。年初以來(lái)煤炭板塊股票價(jià)格的彈性大于煤炭?jì)r(jià)格本身的彈性(這與2021年8月顯著(zhù)不同)，表明當下業(yè)績(jì)“增長(cháng)的確定性”勝于業(yè)績(jì)“增長(cháng)”本身的價(jià)值，這也是我們提出持有實(shí)物資產(chǎn)并具有穩定現金流板塊重估的重要前提。盈利預期下降和貼現率的高波動(dòng)，低風(fēng)險特征應聚焦于低估值、有業(yè)績(jì)、業(yè)績(jì)確定的股票，預期好的未必能夠變得更好，預期不佳的未必變得更差。從策略的角度看，在不久的未來(lái)短期供給的修正(比如疫情的緩解、供應鏈的恢復)或帶來(lái)前期估值劇烈收縮板塊的反彈，但2022年真正低風(fēng)險特征的主線(xiàn)并不在于供給修正，而是經(jīng)濟需求恢復的必要性和實(shí)物資產(chǎn)的通脹。
布局與穩增長(cháng)相關(guān)的周期和消費。經(jīng)濟轉型+增速下行，增長(cháng)對傳統部門(mén)尤其是投資和消費的依賴(lài)度在上升，而非下降，因此穩增長(cháng)相關(guān)資產(chǎn)的風(fēng)險預期隨著(zhù)政策的逐步發(fā)力應趨于收斂，這是確定性的重要來(lái)源。但是需要指出的是，由于穩增長(cháng)本身的內涵和路徑與過(guò)去不同，這意味著(zhù)內部股票的選擇也會(huì )與之不同，龍頭將獲得更多的份額與盈利彈性。新的變化在于，美元利率的提升開(kāi)始帶動(dòng)美國商業(yè)票據和垃圾債利差走闊，“金絲雀”地區出口增速的放緩正在預示全球貿易活動(dòng)開(kāi)始放緩，人民幣幣值的波動(dòng)和輸入型通脹壓力顯現。這一變化將通過(guò)外資交易傳導國內股票市場(chǎng)，考慮Q1國內機構投資者仍在擁擠交易大盤(pán)成長(cháng)并與海外投資者高度重疊，因此與穩增長(cháng)相關(guān)的周期和消費價(jià)值類(lèi)股票具有更優(yōu)的邏輯和交易結構。
選股思路：低估值、有業(yè)績(jì)、業(yè)績(jì)確定的股票。行業(yè)推薦：1)持有實(shí)物資產(chǎn)并具有穩定現金流的方向：煤炭、化工資源品、二線(xiàn)央國企地產(chǎn)、銀行；2)政府支出主導的公共投資方向：建筑、電力電網(wǎng)、風(fēng)光電；3)困境反轉，核心關(guān)注供給側深度優(yōu)化：生豬、白酒與消費者服務(wù)，Q2關(guān)注消費類(lèi)建材、鋼鐵投資機會(huì )的顯現。
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（文章來(lái)源：國泰君安）
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