貴州茅臺公布21 年報。2021 年實(shí)現營(yíng)收1061.9 億元，同比增長(cháng)11.9%，凈利524.6 億元，同比增長(cháng)12.3%，每股收益41.76 元。4Q21 營(yíng)收和凈利分別為315 億元和152 億元，營(yíng)收同比增13.9%，凈利增18.1%，與前期的業(yè)績(jì)預告基本一致。
支撐評級的要點(diǎn)
21 年茅臺酒量?jì)r(jià)穩步提升，直銷(xiāo)比例大幅上升，系列酒營(yíng)收提速。2021年公司營(yíng)業(yè)收入1061.9 億元，其中4Q21 營(yíng)收315 億元，同比增13.9%。（1）分產(chǎn)品來(lái)看，茅臺酒21 年營(yíng)收935 億元，同比增長(cháng)10.2%。銷(xiāo)量3.63萬(wàn)噸，同比增5.68%，21 年茅臺酒的市場(chǎng)投放節奏較為保守。產(chǎn)品噸價(jià)257.8 萬(wàn)元，同比增4.3%，產(chǎn)品均價(jià)提升與直銷(xiāo)占比提高和非標產(chǎn)品提價(jià)有關(guān)。系列酒方面實(shí)現收入125.9 億元，同比增26.06%，銷(xiāo)量3.02 萬(wàn)噸，同比增1.46%，噸價(jià)41.7 萬(wàn)元，同比增24.2%。隨著(zhù)銷(xiāo)售體系調整結束，經(jīng)銷(xiāo)商數量恢復增長(cháng)，系列酒重新提速，產(chǎn)品結構不斷得到優(yōu)化，收入貢獻主要來(lái)自噸價(jià)提升，銷(xiāo)量增幅較小。（2）分渠道來(lái)看，2021 年公司直銷(xiāo)收入240.3 億元，同比增81.5%，收入占比23%,同比2020 年上升8.7pct，其中4Q21 收入高達93.4 億元，同比增94.4%。公司通過(guò)提升直銷(xiāo)占比，明顯提升了產(chǎn)品均價(jià)。傳統經(jīng)銷(xiāo)渠道繼續優(yōu)化，2021 年經(jīng)銷(xiāo)商增加63家，減少20 家，增加的主要是醬香系列酒的經(jīng)銷(xiāo)商，減少的主要是茅臺酒經(jīng)銷(xiāo)商。
新團隊新氣象，基酒產(chǎn)能充裕，2022 年值得期待，有望明顯提速。（1）3 季度新老董事長(cháng)完成交班，我們認為新的管理團隊可以更加心無(wú)旁騖地做好生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。新董事長(cháng)在股東大會(huì )上提出了，茅臺會(huì )遵循市場(chǎng)規律，反映合理價(jià)值，因此我們認為普茅出廠(chǎng)價(jià)未來(lái)存在上調的可能性。（2）根據公司基酒產(chǎn)量推算，2022 年的基酒非常充裕，明顯好于過(guò)去兩年，有量可放。2017、2018 年的基酒產(chǎn)量高達4.28、4.97 萬(wàn)噸，連續兩年大幅增長(cháng)，按照5 年的基酒存放周期，2022 年可投放市場(chǎng)的基酒將非常充裕。
2 月22 日舉辦的2022 中國品牌強國盛典現場(chǎng)上，董事長(cháng)表示要最大限度地滿(mǎn)足人們對茅臺酒的需求，顯示公司對自己的產(chǎn)能有信心。（3）根據業(yè)績(jì)預告，2022 年1-3 月?tīng)I收、凈利分別增18%、19%，環(huán)比2021 年明顯提速，延續了4Q21 以來(lái)的改善態(tài)勢，業(yè)績(jì)超出年初的市場(chǎng)預期。
估值
根據年報，我們調整此前盈利預測，預計2022-2024 年EPS 分別為49.22、57.72、67.06 元，同比增17.9%、17.3%、16.2%，維持買(mǎi)入評級。
評級面臨的主要風(fēng)險
渠道庫存超預期。疫情的影響超預期。
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