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文/劉亞瀾
來(lái)源/深響（ID：deep-echo）
是抄家，還是抄底？“港股壓艙石”騰訊的股價(jià)在上周兩日之間大落大起，各種傳聞甚囂塵上。投資者的心態(tài)變了、對騰訊的態(tài)度分化了：一邊是投資者風(fēng)聲鶴唳，無(wú)從考證的小道消息都能讓騰訊市值瞬間蒸發(fā)千億；另一邊則是“價(jià)值投資天花板”段永平怒賣(mài)蘋(píng)果、伯克希爾，果斷加倉“不等了”。
毫無(wú)疑問(wèn)，投資者心態(tài)變化的背后是人們審視騰訊的價(jià)值坐標變了。時(shí)代的沙粒簌簌落下，互聯(lián)網(wǎng)與科技在社會(huì )中的位置被重新錨定，而價(jià)值坐標更新的同時(shí)，騰訊自身亦在變化。
3月23日，騰訊發(fā)布了2021年四季度業(yè)及全年業(yè)績(jì)報告。報告透露了兩個(gè)重要信號：
2021年四季度騰訊凈利潤(Non-IFRS)248.8億元，同比下降25%，這是繼三季度凈利下跌2%后，騰訊連續第二個(gè)季度出現單季凈利負增長(cháng)。
2021年四季度，金融科技和企業(yè)服務(wù)板塊的營(yíng)收同比增長(cháng)25%，達到了479.58億元，數實(shí)經(jīng)濟收入首度超越網(wǎng)絡(luò )游戲板塊，成為騰訊營(yíng)收貢獻最大的業(yè)務(wù)板塊。
新的洪流浪潮里，騰訊還是一家好公司嗎？這份財報寥寥63頁(yè)，卻深刻地透露了騰訊的動(dòng)向、機遇與挑戰。
變重：增速放緩
營(yíng)收增速持續放緩，盈利水平同比下降——這是騰訊在財務(wù)表現方面無(wú)可回避的情況。
騰訊四季度實(shí)現營(yíng)收1441.9億元人民幣，同比增長(cháng)7.9%，2021年全年營(yíng)收5601.2億元人民幣，同比增長(cháng)16.2%。這一增速著(zhù)實(shí)不高，要知道騰訊在2017年的收入可是同比56%的增長(cháng)，2018年則是增長(cháng)了32%。
盈利能力方面，騰訊四季度非國際報告準則下歸屬于股東凈利潤為248.8億元，同比下降25.1%，凈利潤率為17.3%，相比較2020年一季度25.1%，下降了7.8個(gè)百分點(diǎn)。
即使是騰訊，錢(qián)也不好賺了。綜合來(lái)看，騰訊的2021年增收不增利，從利潤的角度看可以說(shuō)是近十年來(lái)最差的表現。
這一方面是整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)進(jìn)入了瓶頸期，充分競爭后，增長(cháng)需要去每一個(gè)罅隙里爭??；另一方面，騰訊也自己選擇了一條更為艱難的道路，以2018年930變革為信號，去到利潤更薄、門(mén)檻更高、回饋周期更慢的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)里。
“To C”的用戶(hù)方面，本季度微信及Wechat月活躍用戶(hù)數（MAU）達到12.68億，同比增長(cháng)3.5%，增長(cháng)已經(jīng)非常緩慢；而QQ移動(dòng)端月活用戶(hù)數（MAU）仍然呈現下滑趨勢，本季度僅為5.52億，較2020年一季度的6.94億已經(jīng)下降了1.41億。
陷入互聯(lián)網(wǎng)瓶頸的不只是騰訊，流量見(jiàn)頂是整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的灰犀牛。而這也意味著(zhù)互聯(lián)網(wǎng)流量來(lái)到了一個(gè)臨界點(diǎn)：關(guān)注總量與時(shí)長(cháng)艱難的粗放增長(cháng)，不如落到存量的精細化運營(yíng)上，把用戶(hù)回歸到“人”。這就像電商最早癡迷于GMV的披露，但后來(lái)連阿里都不在季度報里披露這個(gè)數據了，相比于很虛的一個(gè)總數值，無(wú)論是平臺還是商家，現在更看重的是用戶(hù)實(shí)打實(shí)的價(jià)值、用戶(hù)人群的質(zhì)量。
前優(yōu)酷總裁楊偉東曾言其終極對手是用戶(hù)的睡眠，但如今來(lái)看搶奪時(shí)長(cháng)與粗放式流量的意義并不大，“增量”和“增量?jì)r(jià)值”，自然是后者更重要。
從這個(gè)角度看，盡管騰訊流量與用戶(hù)時(shí)長(cháng)的滯漲，但其或許并沒(méi)有人們想象中焦慮——財報顯示，2021年四季度，騰訊增值服務(wù)付費用戶(hù)數達到2.36億，同比增長(cháng)7.7%。其中騰訊視頻付費會(huì )員數同比增長(cháng)1%至1.24億；另一方面，受益于銷(xiāo)售渠道擴充，TME音樂(lè )付費會(huì )員數同比增長(cháng)36%至7600萬(wàn)。
而且騰訊還在持續控制、監督未成年人的游戲時(shí)長(cháng)，財報披露，2021年第四季度，未成年人總時(shí)長(cháng)同比減少88%，未成年人總流水同比減少73%。這也反映出在時(shí)長(cháng)與流量的問(wèn)題上，騰訊是有大是大非的。
變實(shí)：營(yíng)收結構顯著(zhù)變化
“To C”是騰訊的大本營(yíng)，但騰訊的“To B”部分已然走向了C位。
2021年四季度騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)同比增長(cháng)7.4%至719.1億元，網(wǎng)絡(luò )廣告業(yè)務(wù)同比下降12.7%至215.2億元，金融科技及企業(yè)服務(wù)板塊收入479.6億元，同比增長(cháng)24.6%，增速超騰訊大盤(pán)，遠超游戲、廣告業(yè)務(wù)。事實(shí)上，從2019年以來(lái)近12個(gè)季度的數據來(lái)看，騰訊游戲、廣告收入占比正在逐漸下降，金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)占比逐年上漲。2019年一季度，該業(yè)務(wù)在總營(yíng)收中占比僅為25.5%，2021年四季度增至33.3%。
本季度金融科技及企業(yè)服務(wù)收入占比首次超過(guò)公司網(wǎng)絡(luò )游戲收入，成為騰訊第一大收入來(lái)源。這也就是說(shuō)，以產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)為核心的“To B”業(yè)務(wù)成為了騰訊的新主動(dòng)能，騰訊進(jìn)一步“數實(shí)融合”。
事實(shí)上，騰訊的“To B”決心早在2018年930變革時(shí)就“路人皆知”，去年的數字生態(tài)大會(huì )上、今年馬化騰的兩會(huì )提案里，“數實(shí)融合”也是高頻出現的關(guān)鍵詞。
但騰訊到底怎么做？目前來(lái)看，騰訊分了幾個(gè)步驟：首先是歸納自身在To C領(lǐng)域積累的經(jīng)驗，提煉出產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在解決各種實(shí)際問(wèn)題過(guò)程中降本提效的方法論，然后形成解決方案，再結合具體場(chǎng)景將這些數字化的工具、思路提供給實(shí)體經(jīng)濟，解決實(shí)體經(jīng)濟遇到的痛點(diǎn)，同時(shí)也進(jìn)一步反饋方法論，提升產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的能力，形成“數”與“實(shí)”的融合與良性循環(huán)。
比如為客戶(hù)提供全天候多渠道的人工智能客戶(hù)服務(wù)騰訊企點(diǎn)，已幫助超過(guò) 100 萬(wàn)家企業(yè)降低客服成本；數據庫 PaaS 解決方案騰訊云企業(yè)級分布式數據庫(TDSQL)也已服務(wù)金融、公共服務(wù)和電信等領(lǐng)域超過(guò)3000家客戶(hù)……早期騰訊CSIG業(yè)務(wù)以公有云為主，服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，現在則覆蓋了幾十個(gè)垂直行業(yè)，客戶(hù)包括華星光電、三一重工、富士康、玲瓏輪胎等典型實(shí)體企業(yè)，服務(wù)對象從“大B”到“小B”，不光是服務(wù)大型企業(yè)，也幫助中小企業(yè)數字化，帶動(dòng)就業(yè)。
這里有一點(diǎn)非常微妙，舊的互聯(lián)網(wǎng)是“做實(shí)體經(jīng)濟的生意”，早期以便利為突破口，后期挾流量以令天下卻未能創(chuàng )造新的實(shí)際價(jià)值，反而加重了實(shí)體經(jīng)濟的營(yíng)銷(xiāo)負擔。而新的互聯(lián)網(wǎng)、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是“幫實(shí)體經(jīng)濟做生意”，不是去跟實(shí)體經(jīng)濟搶飯碗、不是去給實(shí)體經(jīng)濟增加流量成本，不是跟實(shí)體經(jīng)濟玩零和游戲，而是利用自身的數字化能力，與實(shí)體經(jīng)濟同行。
當然，這種思路注定是見(jiàn)效很慢的，馬化騰也說(shuō)了這是長(cháng)跑。而騰訊也注定要面對產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)帶來(lái)的種種挑戰——“數實(shí)融合”先得“磨合”，實(shí)體經(jīng)濟能否理解，數字化能力與各種實(shí)體場(chǎng)景能否匹配而不是用牛刀殺雞……
從商業(yè)模式來(lái)看，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)長(cháng)期、高額的投入以及目前所處早期階段的低利潤特點(diǎn)也會(huì )給騰訊的利潤水平帶來(lái)一系列考驗。畢竟此前決定扎根實(shí)體經(jīng)濟的京東已經(jīng)保持低利潤率運營(yíng)了很長(cháng)時(shí)間，在未來(lái)也仍然是低利潤率的趨勢。
變硬：研發(fā)投入增加
如何理解騰訊的利潤率下降，確實(shí)是一個(gè)復雜的問(wèn)題。一方面是營(yíng)收結構變了，另一方面則是騰訊在研發(fā)投入上的顯著(zhù)增加。
財報顯示，本季度，騰訊研發(fā)費用為140.2億元，同比增長(cháng)25.4%；公司全年研發(fā)費用高達518.8億元，同比增長(cháng)33.1%，公司研發(fā)費用率在四季度及全年分別為9.7%和9.3%，遠高于2020年全年平均8.1%。
而根據《2021年騰訊研發(fā)大數據報告》，2021年騰訊研發(fā)人員數量同比增長(cháng)41%，新增研發(fā)項目超6000個(gè)，增量同比2020年增長(cháng)51%；新增代碼32億行，增量同比2020年增長(cháng)60%。
絕對值上，《歐盟2021工業(yè)研發(fā)投入記分牌》統計分析了2020年全球2500家企業(yè)的研發(fā)支出。華為（174.6億歐元，第2名）、阿里（71.4億歐元，第17名）、騰訊（48.6億歐元，第33名）三家中國企業(yè)進(jìn)入Top50。
不過(guò)，研發(fā)投入這個(gè)指標橫看成嶺側成峰，不能因為投入的絕對值高就斷定投入的成績(jì)，過(guò)往皆是序章，任何投入最終都還是要靠效果來(lái)檢驗——是否有助于形成護城河？秉承長(cháng)期主義，不等于沒(méi)有目標。
從騰訊對外公布的種種進(jìn)展來(lái)看，其研發(fā)投入的方向逐步“變硬”。騰訊星星海自研服務(wù)器、自研云原生數據庫CynosDB Serverless已投入使用；面向AI計算的紫霄，用于視頻處理的滄海，面向高性能網(wǎng)絡(luò )的玄靈等三款自研芯片也有了一些進(jìn)展。
按照過(guò)往其他國家ICT產(chǎn)業(yè)發(fā)展規律，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)轉型升級的唯一方向便是技術(shù)創(chuàng )新，這恐怕也是監管層期望引導的發(fā)展方向。
除了盈利能力變重、營(yíng)收結構變實(shí)、研發(fā)投入變硬，騰訊還有一些其他的變化：比如投資的放緩——據IT桔子數據統計，就目前為止今年投資數最多的是Tiger Global老虎海外，投資數量為52個(gè)，緊隨其后的分別為紅杉資本中國45個(gè)，深創(chuàng )投41個(gè)。騰訊投資跌出前三。
種種變化，是現象，歸納起來(lái)是新階段基礎邏輯的不同，也就是開(kāi)頭所說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)價(jià)值坐標的重新錨定。
去年在騰訊內部年刊《選擇》里，馬化騰分享了關(guān)于未來(lái)發(fā)展的思考：“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的主要對象從用戶(hù)（C），發(fā)展到產(chǎn)業(yè)（B），現在變成了社會(huì )（S）——這是一個(gè)新的階段?！?/p>
經(jīng)驗和教訓已經(jīng)告訴了所有人，在社會(huì )價(jià)值面前，利潤、增長(cháng)都是短期主義。以前騰訊習慣從產(chǎn)品出發(fā)做創(chuàng )新，未來(lái)則是要站在全局角度去尋找更系統的解決方案。
回到開(kāi)頭的問(wèn)題，股價(jià)有漲有跌，影響因素波詭云譎。一場(chǎng)戰爭、一次極端天氣、一個(gè)風(fēng)口的起落、甚至一句緋聞傳言，都可能讓股價(jià)異動(dòng)?；蛟S抱著(zhù)“抄底”心態(tài)來(lái)審視一家公司并不是一個(gè)值得推廣的投資動(dòng)作，反倒是穩定心態(tài)、撥開(kāi)云霧的變化，才能看見(jiàn)真正的價(jià)值底色。
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