2017年8月11日晚，央行網(wǎng)站公布了《2017年第二季度貨幣政策執行報告》，熟悉央行的朋友們都知道，貨幣政策執行報告是了解中國人民銀行貨幣政策操作的最重要、最權威的窗口，但是貨幣政策報告篇幅較長(cháng)，央觀(guān)君打印出來(lái)竟然有61頁(yè)，所以我們不會(huì )讓你再花時(shí)間去從頭閱讀，而是從中為你挑出了幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。
最重要的我們放在第一個(gè)，那就是央行對于流動(dòng)性削峰填谷操作的描述。
解讀人：由曦
流動(dòng)性的削峰填谷
應該說(shuō)，市場(chǎng)最關(guān)注的是央行貨幣政策執行的立場(chǎng)，央行對外的說(shuō)法一直是穩健中性，但是穩健中性這個(gè)詞是定性的詞匯，怎么去理解穩健中性呢？不妨看看貨幣政策執行報告中的具體表述：
從心理學(xué)上來(lái)說(shuō)，如果一個(gè)人把一件事情在很短的時(shí)間里和你說(shuō)了三遍，那一定證明他很在意，同樣的，我們在分析央行貨幣政策執行報告的時(shí)候，也需要看它強調的部分，畢竟報告也是人寫(xiě)的。
好，看看我們在這61張紙里發(fā)現了什么？
在開(kāi)篇的“內容摘要”中，央行貨幣政策分析小組寫(xiě)道，
中國人民銀行...綜合運用公開(kāi)市場(chǎng)操作、中期借貸便利等工具，保持銀行體系流動(dòng)性基本穩定，中標利率“隨行就市”適度上行。P1
我們注意到了“隨行就市”這個(gè)詞，“隨行就市”說(shuō)的是什么呢？大家都知道，這體現了一種相機抉擇。
隨后不久，
在《貨幣政策執行報告》“第二部分、貨幣政策操作” 中，第一節標題就是“張弛有度開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作”，其中提到
考慮到每月下旬財政支出可大量投放流動(dòng)性，為引導流動(dòng)性總量向中性適度水平收斂，6月23日起公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作室連續12個(gè)工作日暫停操作，利用央行逆回購到期對流動(dòng)性總量進(jìn)行“削峰”。同時(shí)，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告闡釋操作力度調整或暫停操作的原因，加強與市場(chǎng)溝通，不斷提高透明度?？傮w看，第二季度以來(lái)市場(chǎng)預期趨于穩定，金融機構對央行以適度中性取向流動(dòng)性進(jìn)行“削峰填谷”的理解加深，輿論誤讀減少。P12
緊接著(zhù)，貨幣政策分析小組繼續闡釋道，
如每月中旬往往是多個(gè)因素疊加收緊流動(dòng)性的時(shí)點(diǎn)，故公開(kāi)市場(chǎng)操作“填谷”的力度會(huì )大一些。而下旬則有財政支出供應流動(dòng)性，公開(kāi)市場(chǎng)操作的方向主要體現為“削峰”，削峰的尺度拿捏主要看財政支出的進(jìn)度和力度，保持靈活性。為避免某一階段資金面持續收緊或寬松引發(fā)市場(chǎng)對穩健中性貨幣政策取向的誤讀，公開(kāi)市場(chǎng)操作將增強主動(dòng)投放和回籠的靈活性，研究豐富逆回購期限品種，提高資金面穩定性并引導金融機構優(yōu)化資產(chǎn)負債期限結構，維護銀行體系流動(dòng)性基本穩定、中性適度。P13
其實(shí)，對于削峰填谷的解釋何止在這一期的貨幣政策執行報告中呢，在2017年第一期貨幣政策執行報告中，同樣一節的題目是“‘削峰填谷’保持流動(dòng)性基本穩定”。
其實(shí)，央行的操作手法其實(shí)已經(jīng)被一些敏銳的市場(chǎng)操作者所感知到，我們智庫的專(zhuān)欄作家就曾經(jīng)寫(xiě)過(guò)一篇這樣的文章，見(jiàn) 借錢(qián)別超過(guò)7天？為什么？
超額存款準備金與流動(dòng)性
在分析貨幣政策執行報告的時(shí)候，每一期的專(zhuān)欄都很被看重，因為專(zhuān)欄的內容通常都是報告期內值得關(guān)注的市場(chǎng)熱點(diǎn)和央行關(guān)心的內容，本期的專(zhuān)欄一的題目是《如何看待超額存款準備率的變化》
先看這張圖，從2001年以來(lái)，商業(yè)銀行的超額存款準備金率一路下降，也經(jīng)常引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于流動(dòng)性趨向緊張的議論，對此，央行指出，
一是支付體系現代化大大縮短了資金清算占用時(shí)間；二是金融市場(chǎng)快速發(fā)展使得商業(yè)銀行有更方便的融資渠道；三是商業(yè)銀行流動(dòng)性管理水平和精細化程度不斷提高
同時(shí)，近年來(lái)央行不斷完善貨幣政策操作框架，釋放出制度紅利，也使得銀行體系超額存款準備金需求明顯降低。P3
所以，這些都有效降低了商業(yè)銀行超額存款準備金預防性需求。因此，商業(yè)銀行超額存款準備金率的持續下降并不意味著(zhù)銀行體系流動(dòng)性收緊和貨幣政策取向發(fā)生變化。P4
從2001年以來(lái)銀行超額存款準備金率變化的趨勢
對M2的變化不必過(guò)度關(guān)注
隨著(zhù)市場(chǎng)深化和金融創(chuàng )新，影響貨幣供給的因素更加復雜，M2 的可測性、可控性以及與經(jīng)濟的相關(guān)性亦在下降，對其變化可不必過(guò)度關(guān)注。P1
將同業(yè)存單納入MPA考核
在貨幣政策執行報告中，央行對防范系統性金融風(fēng)險也著(zhù)墨甚多，比如，在第二部分貨幣政策執行操作中的“繼續完善宏觀(guān)審慎政策框架”一節中，央行特別指出，
防止發(fā)生系統性金融風(fēng)險是金融工作的永恒主題。
貨幣政策分析小組寫(xiě)道，
根據形勢變化和調控需要，中國人民銀行不斷完善MPA，在進(jìn)行2017年一季度MPA評估時(shí)正式將表外理財納入廣義信貸指標范圍。P14
另外，貨幣政策分析小組透露，
同時(shí)，做好將同業(yè)存單納入 MPA 同業(yè)負債占比指標的準備工作，并在利率定價(jià)自律機制會(huì )議等場(chǎng)合披露相關(guān)考慮，為平穩實(shí)施留出充分的過(guò)渡期。P15
在貨幣政策執行報告的最后，當談及“下一階段主要政策思路”時(shí)，央行表示，
擬于2018年一季度評估時(shí)起，將資產(chǎn)規模 5000億元以上的銀行發(fā)行的一年以?xún)韧瑯I(yè)存單納入MPA同業(yè)負債占比指標進(jìn)行考核。對其他銀行繼續進(jìn)行監測，適時(shí)再提出適當要求 P55
寫(xiě)到這里，我們簡(jiǎn)單分析一下，央行為什么要把同業(yè)存單納入MPA考核。
先說(shuō)說(shuō)什么叫MPA。MPA英文全稱(chēng)是“Macro Prudential Assessment”，中文是宏觀(guān)審慎評估體系，可以將MPA簡(jiǎn)單理解為央行對于銀行的一個(gè)打分體系。中國的宏觀(guān)審慎評估體系的指標包括資本和杠桿情況、資產(chǎn)負債情況、流動(dòng)性、定價(jià)行為、資產(chǎn)質(zhì)量、跨境融資風(fēng)險和信貸政策執行7大類(lèi)16項指標。每一大類(lèi)滿(mǎn)分為100分，優(yōu)秀線(xiàn)為90分、及格線(xiàn)為60分，如果某一機構七大指標均為優(yōu)秀，則可歸類(lèi)為A檔機構，執行最優(yōu)檔激勵；B檔則為除A檔、C檔以外的機構，執行正常檔激勵；C檔則是當某一機構資本和杠桿情況、定價(jià)行為中任意一項不達標，或資產(chǎn)負債情況、流動(dòng)性、資產(chǎn)質(zhì)量、外債風(fēng)險、信貸政策執行中任意兩項及以上不達標的機構，此類(lèi)機構將給予適當的約束。
目前這種激勵和約束主要體現在，上浮或者下調商業(yè)銀行存放央行的存款準備金利率，對于優(yōu)秀的機構，央行會(huì )提升這類(lèi)銀行存款準備金利息率，反之，不達標則會(huì )降低。
講完了什么叫MPA，我們來(lái)說(shuō)說(shuō)這次的影響。8月11日，央行發(fā)布2017年第二季度中國貨幣政策執行報告稱(chēng)，擬于 2018 年一季度評估時(shí)起，將資產(chǎn)規模5000億元以上的銀行發(fā)行的一年以?xún)韧瑯I(yè)存單納入MPA同業(yè)負債占比指標進(jìn)行考核。
這就意味著(zhù)，如果某些銀行發(fā)行同業(yè)存單過(guò)多的話(huà)，將會(huì )影響這家銀行在MPA考核中的表現，甚至導致銀行從央行那里少獲得存款準備金的利息，對于現在息差只有2%的銀行來(lái)說(shuō)，可能動(dòng)輒50個(gè)BP的存款準備金利息減少，將會(huì )是很大一筆財務(wù)損失。
那么央行為什么要這么做呢？我想還是為了防止資金空轉和套利，控制金融風(fēng)險，維護金融穩定，來(lái)抑制一些銀行通過(guò)大量發(fā)行同業(yè)存單來(lái)加杠桿的沖動(dòng)。因為目前，銀行發(fā)行同業(yè)存單主要有兩個(gè)背景：一）整個(gè)銀行負債端存款很不穩定，吸收存款很難，所以靠發(fā)同業(yè)存單方式補充負債，這樣可以把資產(chǎn)負債規模做上去。2）可以通過(guò)同業(yè)存單加杠桿，因為目前債券市場(chǎng)和同業(yè)存單市場(chǎng)存在利差，同業(yè)存單4%左右利息，這樣銀行就可以發(fā)行大量同業(yè)存單借錢(qián)，來(lái)投資5-6%高收益債，賺取一定息差。
外匯報價(jià)中的逆周期因子
在貨幣政策執行報告中，還特別提到了外匯報價(jià)中的“逆周期因子”
在第二部分貨幣政策操作中的“完善人民幣匯率形成機制”部分，
央行指出，
第二季度，外匯市場(chǎng)自律機制組織各美元報價(jià)行完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報價(jià)機制，在原有“收盤(pán)價(jià)+一籃子貨幣匯率變化”的報價(jià)模型中加入“逆周期因子”，以適度對沖市場(chǎng)情緒的順周期波動(dòng)。
緊接著(zhù)，貨幣政策分析小組在專(zhuān)欄2中透露了更多細節：
2017 年以來(lái)，我國經(jīng)濟增長(cháng)的穩定性增強，主要經(jīng)濟指標總體向好，出口同比增速也明顯加快。同時(shí)，美元匯率持續走弱，其他主要貨幣對美元匯率升值較多。1-5 月份，歐元、日元、英鎊和澳元對美元匯率分別升值 6.91%、5.58%、4.46%和 3.08%，俄羅斯盧布、印度盧比、墨西哥比索和南非蘭特等新興市場(chǎng)貨幣對美元匯率也分別升值 8.31%、5.29%、11.32%和 4.74%。同期，人民幣兌美元匯率中間價(jià)僅升值 1.07%，不符合經(jīng)濟基本面和國際匯市變化。其中一個(gè)重要原因是外匯市場(chǎng)存在一定的順周期性，市場(chǎng)主體容易受到非理性預期的影響，忽視宏觀(guān)經(jīng)濟等基本面向好對匯率的支持作用，放大單邊市場(chǎng)預期并自我強化，增大市場(chǎng)匯率超調的風(fēng)險。針對這一問(wèn)題，以中國工商銀行為牽頭行的外匯市場(chǎng)自律機制“匯率工作組”總結相關(guān)經(jīng)驗，建議將中間價(jià)報價(jià)模型由原來(lái)的“收盤(pán)價(jià)+一籃子貨幣匯率變化”調整為“收盤(pán)價(jià)+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”。這一建議得到了外匯市場(chǎng)自律機制核心成員的贊同，并于 2017 年 5 月末由外匯市場(chǎng)自律機制秘書(shū)處宣布正式實(shí)施。在計算逆周期因子時(shí)，可先從上一日收盤(pán)價(jià)較中間價(jià)的波幅中剔除籃子貨幣變動(dòng)的影響，由此得到主要反映市場(chǎng)供求的匯率變化，再通過(guò)逆周期系數調整得到“逆周期因子”。逆周期系數由各報價(jià)行根據經(jīng)濟基本面變化、外匯市場(chǎng)順周期程度等自行設定。
聯(lián)系客服
