舉個(gè)例子，在一個(gè)最基本的對沖操作中?；鸸芾砣嗽谫徣胍环N股票后，同時(shí)購入這種股票的一定價(jià)位和時(shí)效的看跌期權（Put Option）?？吹跈嗟男в迷谟诋敼善眱r(jià)位跌破期權限定的價(jià)格時(shí)，賣(mài)方期權的持有者可將手中持有的股票以期權限定的價(jià)格賣(mài)出，從而使股票跌價(jià)的風(fēng)險得到對沖。
又譬如，在另一類(lèi)對沖操作中，基金管理人首先選定某類(lèi)行情看漲的行業(yè)，買(mǎi)進(jìn)該行業(yè)中看好的幾只優(yōu)質(zhì)股，同時(shí)以一定比率賣(mài)出該行業(yè)中較差的幾只劣質(zhì)股。如此組合的結果是，如該行業(yè)預期表現良好，優(yōu)質(zhì)股漲幅必超過(guò)其他同行業(yè)的劣質(zhì)股，買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股的收益將大于賣(mài)空劣質(zhì)股而產(chǎn)生的損失；如果預期錯誤，此行業(yè)股票不漲反跌，那么劣質(zhì)股跌幅必大于優(yōu)質(zhì)股，則賣(mài)空盤(pán)口所獲利潤必高于買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股下跌造成的損失。正因為如此的操作手段，早期的對沖基金可以說(shuō)是一種基于避險保值的保守投資策略的基金管理形式。
經(jīng)過(guò)幾十年的演變，對沖基金已失去其初始的風(fēng)險對沖的內涵，Hedge Fund的稱(chēng)謂亦徒有虛名。對沖基金已成為一種新的投資模式的代名詞，即基于最新的投資理論和極其復雜的金融市場(chǎng)操作技巧，充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用，承擔高風(fēng)險，追求高收益的投資模式。
對沖基金（也稱(chēng)避險基金或套利基金）意為“風(fēng)險對沖過(guò)的基金”，起源于50年代初的美國。當時(shí)的操作宗旨在于利用期貨、期權等金融衍生產(chǎn)品以及對相關(guān)聯(lián)的不同股票進(jìn)行實(shí)買(mǎi)空賣(mài)、風(fēng)險對沖的操作技巧，在一定程度上可規避和化解投資風(fēng)險。1949年世界上誕生了第一個(gè)有限合作制的瓊斯對沖基金。雖然對沖基金在20世紀50年代已經(jīng)出現，但是，它在接下來(lái)的三十年間并未引起人們的太多關(guān)注，直到上世紀80年代，隨著(zhù)金融自由化的發(fā)展，對沖基金才有了更廣闊的投資機會(huì )，從此進(jìn)入了快速發(fā)展的階段。20世紀90年代，世界通貨膨脹的威脅逐漸減少，同時(shí)金融工具日趨成熟和多樣化，對沖基金進(jìn)入了蓬勃發(fā)展的階段。據英國《經(jīng)濟學(xué)人》的統計，從1990年到2000年，3000多個(gè)新的對沖基金在美國和英國出現。2002年后，對沖基金的收益率有所下降，但對沖基金的規模依然不小，據英國《金融時(shí)報》2005年10月22日報道，截至目前為止，全球對沖基金總資產(chǎn)額已經(jīng)達到1.1萬(wàn)億美元。
經(jīng)過(guò)幾十年的演變，對沖基金已失去其初始的風(fēng)險對沖的內涵，Hedge Fund的稱(chēng)謂亦徒有虛名。對沖基金己成為一種新的投資模式的代名詞。即基于最新的投資理論和極其復雜的金融市場(chǎng)操作技巧，充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用，承擔高風(fēng)險。追求高收益的投資模式?，F在的對沖基金有以下幾個(gè)特點(diǎn)：
?。?）投資活動(dòng)的復雜性。
近年來(lái)結構日趨復雜、花樣不斷翻新的各類(lèi)金融衍生產(chǎn)品如期貨、期權、掉期等逐漸成為對沖基金的主要操作工具。這些衍生產(chǎn)品本為對沖風(fēng)險而設計，但因其低成本、高風(fēng)險、高回報的特性，成為許多現代對沖基金進(jìn)行投機行為的得力工具。對沖基金將這些金融工具配以復雜的組合設什，根據市場(chǎng)預測進(jìn)行投資，在預測準確時(shí)獲取超額利潤，或是利用短期內中場(chǎng)波動(dòng)而產(chǎn)生的非均衡性設計投資策略，在市場(chǎng)恢復正常狀態(tài)時(shí)獲取差價(jià)。
?。?）投資效應的高杠桿性。
典型的對沖基金往往利用銀行信用，以極高的杠桿借貸（Leveradge）在其原始基金量的基礎上幾倍甚至幾十倍地擴大投資資金，從而達到最大程度地獲取回報的目的。對沖基金的證券資產(chǎn)的高流動(dòng)性，使得對沖基金可以利用基金資產(chǎn)方便地進(jìn)行抵押貸款。一個(gè)資本金只有1億美元的對沖基金，可以通過(guò)反復抵押其證券資產(chǎn)，貸出高達幾十億美元的資金。這種打桿效應的存在，使得在一筆交易后扣除貸款利息，凈利潤遠遠大于僅使用1億美元的資本金運作可能帶來(lái)的收益。同樣，也恰恰因為杠桿效應，對沖基金在操作不當時(shí)往往亦面臨超額損失的巨大風(fēng)險。
?。?）籌資方式的私募性。
對沖基金的組織結構一般是合伙人制?；鹜顿Y者以資金入伙，提供大部分資金但不參與投資活動(dòng)；基金管理者以資金和技能入伙，負責基金的投資決策。由于對沖基金在操作上要求高度的隱蔽性和靈活性，因而在美國對沖基金的合伙人一般控制在100人以下，而每個(gè)合伙人的出資額在100萬(wàn)美元以上。由于對沖基金多為私募性質(zhì)，從而規避了美國法律對公募基金信息披露的嚴格要求。由于對沖基金的高風(fēng)險性和復雜的投資機理，許多西方國家都禁止其向公眾公開(kāi)招募資金，以保護普通投資者的利益。為了避開(kāi)美國的高稅收和美國證券交易委員會(huì )的監管，在美國市場(chǎng)上進(jìn)行操作的對沖基金一般在巴哈馬和百慕大等一些稅收低，管制松散的地區進(jìn)行離岸注冊，并僅限于向美國境外的投資者募集資金。
?。?）操作的隱蔽性和靈活性。
對沖基金與面向普通投資者的證券投資基金不但在基金投資者、資金募集方式、信息披露要求和受監管程度上存在很大差別。在投資活動(dòng)的公平性和靈活性方面也存在很多差別。證券投資基金一般都有較明確的資產(chǎn)組合定義。即在投資工具的選擇和比例上有確定的方案，如平衡型基金指在基金組合中股票和債券大體各半，增長(cháng)型基金指側重于高增長(cháng)性股票的投資；同時(shí)，共同基金不得利用信貸資金進(jìn)行投資，而對沖基金則完全沒(méi)有這些方面的限制和界定，可利用一切可操作的金融工具和組合，最大限度地使用信貸資金，以牟取高于市場(chǎng)平均利潤的超額回報。由于操作上的高度隱蔽性和靈活性以及杠桿融資效應，對沖基金在現代國際金融市場(chǎng)的投機活動(dòng)中擔當了重要角色。
最初的對沖操作中，基金管理者在購入一種股票后，同時(shí)購入這種股票的一定價(jià)位和時(shí)效的看跌期權（Put Option）?？吹跈嗟男в迷谟诋敼善眱r(jià)位跌破期權限定的價(jià)格時(shí)，賣(mài)方期權的持有者可將手中持有的股票以期權限定的價(jià)格賣(mài)出，從而使股票跌價(jià)的風(fēng)險得到對沖。在另一類(lèi)對沖操作中，基金管理人首先選定某類(lèi)行情看漲的行業(yè)，買(mǎi)進(jìn)該行業(yè)幾只優(yōu)質(zhì)股，同時(shí)以一定比率賣(mài)出該行業(yè)中幾只劣質(zhì)股。如此組合的結果是，如該行業(yè)預期表現良好，優(yōu)質(zhì)股漲幅必超過(guò)其他同行業(yè)的股票，買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股的收益將大于賣(mài)空劣質(zhì)股的損失；如果預期錯誤，此行業(yè)股票不漲反跌，那么較差公司的股票跌幅必大于優(yōu)質(zhì)股，則賣(mài)空盤(pán)口所獲利潤必高于買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股下跌造成的損失。正因為如此的操作手段，早期的對沖基金才被用于避險保值的保守投資策略的基金管理形式?？墒?，隨著(zhù)時(shí)間的推移，人們對金融衍生工具的作用的理解逐漸深入，近年來(lái)對沖基金倍受青睞是由于對沖基金有能力在熊市賺錢(qián)。從1999年到 2002年，普通公共基金平均每年損失11.7%，而對沖基金在同一期間每年贏(yíng)利11.2%。對沖基金實(shí)現如此驕人的成績(jì)是有原因的，而且它們所獲得的收益并不像外界所理解的那么容易，幾乎所有對沖基金的管理者都是出色的金融經(jīng)紀人。
金融衍生工具（以期權為例）有三大特點(diǎn)：
第一，它可以以較少的資金撬動(dòng)一筆較大的交易，人們把其放大作用，一般為20至100倍；當這筆交易的交易量足夠大時(shí)，就可以影響價(jià)格；
第二，根據洛倫茲?格利茨的觀(guān)點(diǎn)，由于期權合約的買(mǎi)者只有權利而沒(méi)有義務(wù)，即在交割日時(shí)，如果該期權的執行價(jià)格（Strikeprice）不利于期權持有者，該持有者可以不履行它。這種安排降低了期權購買(mǎi)者的風(fēng)險，同時(shí)又誘使人們進(jìn)行更為冒險的投資（即投機）；
第三，根據約翰？赫爾的觀(guān)點(diǎn)，期權的執行價(jià)格越是偏離期權的標的資產(chǎn)（特定標的物）的現貨價(jià)格，其本身的價(jià)格越低，這給對沖基金后來(lái)的投機活動(dòng)帶來(lái)便利。
對沖基金管理者發(fā)現金融衍生工具的上述特點(diǎn)后，他們所掌握的對沖基金便開(kāi)始改變了投資策略，他們把套期交易的投資策略變?yōu)橥ㄟ^(guò)大量交易操縱相關(guān)的幾個(gè)金融市場(chǎng)，從它們的價(jià)格變動(dòng)中獲利。
現時(shí)，對沖基金常用的投資策略多達20多種，其手法可以分為以下五種：
* （一）長(cháng)短倉，即同時(shí)買(mǎi)入及沽空股票，可以是凈長(cháng)倉或凈短倉；
* （二）市場(chǎng)中性，即同時(shí)買(mǎi)入股價(jià)偏低及沽出股價(jià)偏高的股票；
* （三）可換股套戥，即買(mǎi)入價(jià)格偏低的可換股債券，同時(shí)沽空正股，反之亦然；
* （四）環(huán)球宏觀(guān)，即由上至下分析各地經(jīng)濟金融體系，按政經(jīng)事件及主要趨勢買(mǎi)賣(mài)；
* （五）管理期貨，即持有各種衍生工具長(cháng)短倉。
對沖基金的最經(jīng)典的兩種投資策略是“短置”（shortselling）和“貸杠”（leverage）。
短置，即買(mǎi)進(jìn)股票作為短期投資，就是把短期內購進(jìn)的股票先拋售，然后在其股價(jià)下跌的時(shí)候再將其買(mǎi)回來(lái)賺取差價(jià)（arbitrage）。短置者幾乎總是借別人的股票來(lái)短置（“長(cháng)置”，long position，指的是自己買(mǎi)進(jìn)股票作為長(cháng)期投資）。在熊市中采取短置策略最為有效。假如股市不跌反升，短置者賭錯了股市方向，則必須花大錢(qián)將升值的股票買(mǎi)回，吃進(jìn)損失。短置此投資策略由于風(fēng)險高企，一般的投資者都不采用。
“貸杠”（leverage）在金融界有多重含義，其英文單詞的最基本意思是“杠桿作用”，通常情況下它指的是利用信貸手段使自己的資本基礎擴大。信貸是金融的命脈和燃料，通過(guò)“貸杠”這種方式進(jìn)入華爾街（融資市場(chǎng)）和對沖基金產(chǎn)生“共生”（symbiosis）的關(guān)系。在高賭注的金融活動(dòng)中，“貸杠”成了華爾街給大玩家提供籌碼的機會(huì )。對沖基金從大銀行那里借來(lái)資本，華爾街則提供買(mǎi)賣(mài)債券和后勤辦公室等服務(wù)。換言之，武裝了銀行貸款的對沖基金反過(guò)來(lái)把大量的金錢(qián)用傭金的形式扔回給華爾街。
已經(jīng)被人們了解的眾多對沖基金投資案例中，對沖基金對金融市場(chǎng)價(jià)格的擾動(dòng)引起對實(shí)質(zhì)經(jīng)濟和貨幣體系的破壞時(shí)，這些價(jià)格才會(huì )向對沖基金期望的方向持續地跌落。同時(shí)，被攻擊的國家被破壞得越嚴重，對實(shí)施攻擊的對沖基金越有利。其結果，是對沖基金與民族國家之間的一次財富再分配。從分配的公正性角度看，對沖基金的這種行為被認為接近于壟斷，那么它所獲得的收入則近乎壟斷利潤。經(jīng)濟學(xué)界所公認，市場(chǎng)作為一個(gè)配置資源的機制是有效的，但是，一旦有對沖基金操縱價(jià)格，不僅輸贏(yíng)的機會(huì )不均等，而且會(huì )導致對包括貨幣體系在內的市場(chǎng)本身的破壞，更談不上提高市場(chǎng)的效率了。從經(jīng)濟學(xué)的價(jià)值觀(guān)來(lái)看，既然沒(méi)有效率，也就缺乏道德基礎。因為這種行為導致的財富再分配，贏(yíng)者的收入不僅以輸者同等的損失，而且以輸者更大的損失，以至其貨幣體系及經(jīng)濟機制的崩潰和失效為代價(jià)；從全球角度看，是一種凈的福利損失。
?。?）1992年狙擊英鎊
1979年始，還沒(méi)有統一貨幣的歐洲經(jīng)濟共同體統一了各國的貨幣兌換率，組成歐洲貨幣匯率連保體系。該體系規定各國貨幣在不偏離歐共體“中央匯率 ”25％的范圍內允許上下浮動(dòng)，如果某一成員國貨幣匯率超出此范圍，其他各國中央銀行將采取行動(dòng)出面干預。然而，歐共體成員國的經(jīng)濟發(fā)展不平衡，貨幣政策根本無(wú)法統一，各國貨幣受到本國利率和通貨膨脹率的影響各不相同，因此某些時(shí)候，連保體系強迫各國中央銀行做出違背他們意愿的行動(dòng)，如在外匯交易強烈波動(dòng)時(shí)，那些中央銀行不得不買(mǎi)進(jìn)疲軟的貨幣，賣(mài)出堅挺的貨幣，以保持外匯市場(chǎng)穩定。
1989年，東西德統一后，德國經(jīng)濟強勁增長(cháng)，德國馬克堅挺，而1992年的英國處于經(jīng)濟不景氣時(shí)期，英鎊相對疲軟。為了支持英鎊，英國銀行利率持續高升，但這樣必然傷害了英國的利益，于是英國希望德國降低馬克的利率以緩解英鎊的壓力，可是由于德國經(jīng)濟過(guò)熱，德國希望以高利率政策來(lái)為經(jīng)濟降溫。由于德國拒絕配合，英國在貨幣市場(chǎng)中持續下挫，盡管英、德兩國聯(lián)手拋售馬克購進(jìn)英鎊，但仍無(wú)濟于事。1992年9月，德國中央銀行行長(cháng)在《華爾街日報》上發(fā)表了一篇文章，文章中提到，歐洲貨幣體制的不穩定只有通過(guò)貨幣貶值才能解決。索羅斯預感到，德國人準備撤退了，馬克不再支持英鎊，于是他旗下的量子基金以5％的保證金方式大筆借貸英鎊，購買(mǎi)馬克。他的策略是：當英鎊匯率未跌之前用英鎊買(mǎi)馬克，當英鎊匯率暴跌后賣(mài)出一部分馬克即可還掉當初借貸的英鎊，剩下的就是凈賺。在此次行動(dòng)中，索羅斯的量子基金賣(mài)空了相當于70億美元的英鎊，買(mǎi)進(jìn)了相當于60億美元的馬克，在一個(gè)多月時(shí)間內凈賺15億美元，而歐洲各國中央銀行共計損傷了60億美元，事件以英鎊在1個(gè)月內匯率下挫20％而告終。
?。?）亞洲金融風(fēng)暴
1997年7月，量子基金大量賣(mài)空泰銖，迫使泰國放棄維持已久的與美元掛鉤的固定匯率而實(shí)行自由浮動(dòng)，從而引發(fā)了一場(chǎng)泰國金融市場(chǎng)前所未有的危機。之后危機很快波及到所有東南亞實(shí)行貨幣自由兌換的國家和地區，港元便成為亞洲最貴的貨幣。其后量子基金和老虎基金試圖狙擊港元，但香港金融管理局擁有大量外匯儲備，加上當局大幅調高息率，使對沖基金的計劃沒(méi)有成功，但高息卻使香港恒生指數急跌四成，對沖基金意識到同時(shí)賣(mài)空港元和港股期貨，使息率急升，拖跨港股，就“必定”可以獲利。1998年8月索羅斯聯(lián)手多家巨型國際金融機構沖擊香港匯市、股市和期市，以慘敗告終。然而，香港政府卻在1998年8月入市干預，令對沖基金同時(shí)在外匯市場(chǎng)和港股期貨市場(chǎng)損手。
對沖基金中最著(zhù)名的莫過(guò)于喬治？索羅斯的量子基金及朱里安？羅伯遜的老虎基金，它們都曾創(chuàng )造過(guò)高達40%至50%的復合年度收益率。采取高風(fēng)險的投資，為對沖基金可能帶來(lái)高收益的同時(shí)也為對沖基金帶來(lái)不可預估的損失。大規模的對沖基金不可能在變幻莫測的金融市場(chǎng)中永遠處于不敗之地。
1969年量子基金的前身雙鷹基金由喬治？索羅斯創(chuàng )立，注冊資本為400萬(wàn)美元。1973年該基金改名為索羅斯基金，資本額躍升到1200萬(wàn)美元。索羅斯基金旗下有五個(gè)風(fēng)格各異的對沖基金，而量子基金是最大的一個(gè)。1979年索羅斯再次把旗下的公司改名，正式命名為量子公司。之所謂取量子這個(gè)詞語(yǔ)是源于海森堡的量子力學(xué)測不準原理，此定律與索羅斯的金融市場(chǎng)觀(guān)相吻合。測不準定律認為：在量子力學(xué)中，要準確描述原子的運動(dòng)是不可能的。而索羅斯認為：市場(chǎng)總是處在不確定和不停的波動(dòng)狀態(tài)，但通過(guò)明顯的貼現，與不可預料因素下賭，賺錢(qián)是可能的。公司順利的運轉，得到超票面價(jià)格，是以股票的供給和要求為基礎的。
量子基金的總部設立在紐約，但其出資人皆為非美國國籍的境外投資者，其目的是為了避開(kāi)美國證券交易委員會(huì )的監管。量子基金投資于商品、外匯、股票和債券，并大量運用金融衍生產(chǎn)品和杠桿融資，從事全方位的國際性金融操作。憑借索羅斯出色的分析能力和膽識，量子基金在世界金融市場(chǎng)中逐漸成長(cháng)壯大。由于索羅斯多次準確地預見(jiàn)到某個(gè)行業(yè)和公司的非同尋常的成長(cháng)潛力，從而在這些股票的上升過(guò)程中獲得超額收益。即使是在市場(chǎng)下滑的熊市中，索羅斯也以其精湛的賣(mài)空技巧而大賺其錢(qián)。至1997年末，量子基金已增值為資產(chǎn)總值近60億美元。在1969年注入量子基金的1美元在1996年底已增值至3萬(wàn)美元，即增長(cháng)了3萬(wàn)倍。
1980年著(zhù)名經(jīng)紀人朱利安？羅伯遜集資800萬(wàn)美元創(chuàng )立了自己的公司——老虎基金管理公司。1993年，老虎基金管理公司旗下的對沖基金——老虎基金攻擊英鎊、里拉成功，并在此次行動(dòng)中獲得巨大的收益，老虎基金從此名聲鵲起，被眾多投資者所追捧，老虎基金的資本此后迅速膨脹，最終成為美國最為顯赫的對沖基金。
20世紀90年代中期后，老虎基金管理公司的業(yè)績(jì)節節攀升，在股、匯市投資中同時(shí)取得不菲的業(yè)績(jì)，公司的最高贏(yíng)利（扣除管理費）達到32%，在1998年的夏天，其總資產(chǎn)達到230億美元的高峰，一度成為美國最大的對沖基金。
1998年的下半年，老虎基金在一系列的投資中失誤，從此走下坡路。1998年期間，俄羅斯金融危機后，日元對美元的匯價(jià)一度跌至147：1，出于預期該比價(jià)將跌至150日元以下，朱利安？羅伯遜命令旗下的老虎基金、美洲豹基金大量賣(mài)空日元，但日元卻在日本經(jīng)濟沒(méi)有任何好轉的情況下，在兩個(gè)月內急升到 115日元，羅伯遜損失慘重。在有統計的單日（1998年10月7日）最大損失中，老虎基金便虧損了20億美元，1998年的9月份及10月份，老虎基金在日元的投機上累計虧損近50億美元。
1999年，羅伯遜重倉美國航空集團和廢料管理公司的股票，可是兩個(gè)商業(yè)巨頭的股價(jià)卻持續下跌，因此老虎基金再次被重創(chuàng )。
從1998年12月開(kāi)始，近20億美元的短期資金從美洲豹基金撤出，到1999年10月，總共有50億美元的資金從老虎基金管理公司撤走，投資者的撤資使基金經(jīng)理無(wú)法專(zhuān)注于長(cháng)期投資，從而影響長(cháng)期投資者的信心。因此，1999年10月6日，羅伯遜要求從2000年3月31日開(kāi)始，旗下的"老虎"、"美洲獅"、"美洲豹"三只基金的贖回期改為半年一次，但到2000年3月31日，羅伯遜在老虎基金從230億美元的巔峰跌落到65億美元的不得已的情況宣布將結束旗下六只對沖基金的全部業(yè)務(wù)。老虎基金倒閉后對65億美元的資產(chǎn)進(jìn)行清盤(pán)，其中80%歸還投資者，朱利安？羅伯遜個(gè)人留下15億美元繼續投資。
