作者：胡語(yǔ)文
來(lái)源：股市動(dòng)態(tài)分析
目前市場(chǎng)正處于政策底的構筑當中，由于“一降兩穩——降準、穩匯率、穩杠桿”的信號明確，加之在華外國人放開(kāi)A股等政策的出臺，都表明政策底已經(jīng)夯實(shí)，當然，市場(chǎng)底何時(shí)到來(lái)仍需要觀(guān)察，上證綜指或在2800點(diǎn)位置仍會(huì )反復，不排除7月底繼續探底的可能性，因此，政策底之后，市場(chǎng)底的構成會(huì )相對更復雜，過(guò)程更漫長(cháng)。從投資策略角度而言，“翻身之戰”更像是持久戰，本次反彈空間和力度仍有待觀(guān)察。換言之，我們認為7月的“翻身之戰”更可能是退二進(jìn)一的抵抗型下跌，在沒(méi)有市場(chǎng)改革的信號釋放出來(lái)之前，A股翻身的臨界點(diǎn)仍需要等待。
從市場(chǎng)層面來(lái)看，一部分股權質(zhì)押的風(fēng)險暫時(shí)得到緩解，但市場(chǎng)杠桿率較高的問(wèn)題仍有待解決，多數股權質(zhì)押仍處于堰塞湖階段，需要股東用其他資產(chǎn)來(lái)補倉。比如賣(mài)掉房產(chǎn)換成現金，但房產(chǎn)是流動(dòng)性較弱的資產(chǎn)，在交易日漸下滑的狀態(tài)下，要實(shí)現資產(chǎn)快速出清，恐怕已不是最佳時(shí)段。倘若資產(chǎn)打折銷(xiāo)售導致房地產(chǎn)風(fēng)險爆發(fā)，則可能釀成金融危機。
2018年5月以來(lái)，認為A股見(jiàn)底或者處于歷史底部區域的聲音很多，但多數都屬于靜態(tài)的線(xiàn)性思維，比如拿目前A股估值與歷史各大低點(diǎn)做簡(jiǎn)單靜態(tài)對比，但很少用盈利收益率（1/PE）與國債收益率做動(dòng)態(tài)收益率的對比。同時(shí)，當經(jīng)濟體或代表性行業(yè)處于不同的增長(cháng)階段和生命周期時(shí)，其對應的各個(gè)階段的市盈率其實(shí)是并沒(méi)有參考價(jià)值的。比如GDP增速在10%以上的階段，主要靠房地產(chǎn)、基建投資和信貸增長(cháng)拉動(dòng)，這些與之相關(guān)的周期性行業(yè)當時(shí)處于快速增長(cháng)期，因此，市場(chǎng)給予的估值會(huì )相對高，但隨著(zhù)中國經(jīng)濟處于高質(zhì)量增長(cháng)階段，經(jīng)濟增速的放慢也會(huì )影響上述與投資密切相關(guān)的行業(yè)收入及盈利增速放緩，其估值水平也會(huì )明顯下降，甚至出現低市盈率陷阱。如果類(lèi)似房地產(chǎn)、金融及基建等周期性行業(yè)占整個(gè)A股的比重仍然龐大，而新經(jīng)濟的替代作用又不明顯，那么，考慮到目前A股上市發(fā)行機制改革陷入停滯局面的情況下，也很難確定A股會(huì )快速進(jìn)入新經(jīng)濟驅動(dòng)的發(fā)展階段，因此，我們判斷，目前A股估值水平仍可能會(huì )隨著(zhù)經(jīng)濟結構調整的加速，在新舊市場(chǎng)結構無(wú)法有效轉換的前提下，反而會(huì )延續整體估值不斷下調的局面?？傊?，對處于不同發(fā)展階段的市場(chǎng)估值，是不能簡(jiǎn)單靜態(tài)對比的。
進(jìn)一步而言，2011年之后，中國經(jīng)濟已經(jīng)從過(guò)去30年高速增長(cháng)的時(shí)代已經(jīng)逐步過(guò)渡到中高速發(fā)展階段，但A股由于僵化的發(fā)行體制和各種因素限制，致使許多優(yōu)秀的創(chuàng )新企業(yè)紛紛赴港股和美股上市，導致優(yōu)質(zhì)資源外流的同時(shí)，也使得A股更難以分享中國經(jīng)濟轉型的成果；這種優(yōu)質(zhì)上市資源外流的狀態(tài)一旦持續，就會(huì )影響A股成為中國經(jīng)濟的晴雨表的功能展現，更難以體現中國新經(jīng)濟的成長(cháng)性。當然，也有觀(guān)點(diǎn)認為，創(chuàng )業(yè)板將成為中國經(jīng)濟增長(cháng)的新動(dòng)力代表，卻由于減持套現和市值管理等手段被扼殺在成長(cháng)的搖籃里，只有極少數企業(yè)代表了新經(jīng)濟和創(chuàng )新水平，更多企業(yè)只是以融資為目的的“南郭先生”。所以，短期來(lái)看，要提升A股的業(yè)績(jì)驅動(dòng)力和估值水平，前提在于新經(jīng)濟在A(yíng)股的代表性越來(lái)越強及業(yè)績(jì)貢獻占比越來(lái)越大。若要將A股打造成全球新經(jīng)濟增長(cháng)的標桿市場(chǎng)，一方面在于加速“四新”企業(yè)和獨角獸在A(yíng)股上市；另一方面，要加快改革市場(chǎng)發(fā)行體制和供給端的改革，實(shí)現市場(chǎng)機制良性循環(huán)。
因此，在這個(gè)新舊經(jīng)濟轉換的初級階段，過(guò)往歷史數據其實(shí)借鑒意義不大，”估值底“也比較難確定。與其刻舟求劍式的去預判歷史底部，不如用創(chuàng )新思維和成長(cháng)性策略來(lái)尋找新經(jīng)濟的標的物。
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