對沖基金很神秘，給人深不可測、回報豐厚、起坎很高、富人游戲的感覺(jué)。如今，全球有1萬(wàn)多家對沖基金，管理資產(chǎn)3.6萬(wàn)億，魚(yú)龍混雜。筆者在2004-2014年在一家美國對沖基金任職交易執行總監，對該行業(yè)算是略知一二。
筆者當時(shí)所在的對沖基金規模不大，一共6桿槍?zhuān)Y產(chǎn)4億美元，主要策略是全球宏觀(guān)、趨勢追蹤和大宗商品的組合體。那個(gè)時(shí)期，對沖基金行業(yè)競爭很激烈，有的機構拼技術(shù)做高頻交易，筆者所在的基金則采用傳統策略，在全球范圍內交易75個(gè)流動(dòng)性好的期貨市場(chǎng)。
能持續走在金融行業(yè)的最前線(xiàn)，業(yè)績(jì)好的經(jīng)理人往往有三氣：膽氣、運氣、財氣；還得有三性：個(gè)性、品性、習性；再加三識：知識、見(jiàn)識，意識。都說(shuō)對沖基金能賺好多好多錢(qián)，其實(shí)不然，不具備這些素質(zhì)的基金經(jīng)理通常長(cháng)久不了。
在這個(gè)世界上，風(fēng)險和回報是成正比的。一只對沖基金，短期效益很好，你就要注意它的風(fēng)險。最近10年，對沖基金整體的表現不盡人意，很多基金爭名奪利、野心膨脹、人為杠桿、忽略風(fēng)險、暗箱操做，為何還能照收那么高的費用？對沖基金門(mén)檻高是有原因的，并不是意味著(zhù)他們有多NB，N不NB得看業(yè)績(jì)。一個(gè)明智的投資人，在選擇投資的時(shí)候，要用知識武裝自己，提高辨識度和判斷力，不要人云亦云。
下面我們來(lái)看看美國對沖基金在各個(gè)時(shí)期的特點(diǎn)。談到對沖基金，必須從美國19世紀20年代的大蕭條講起。
咆哮的二十年代
━━━━━
1918年11月第一次世界大戰結束，美國經(jīng)過(guò)短暫的經(jīng)濟調整，從1920年到1929年，在和平社會(huì )的滋潤下經(jīng)歷了空前繁榮，美國的工業(yè)和新技術(shù)產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，國富民強，成為世界經(jīng)濟第一大國。這個(gè)年代被稱(chēng)之為“咆哮的二十年代（Roaring Twenties）”。1921年到1929年，僅8年，道瓊斯指數從63.9點(diǎn)（1921年8月24日）飆升到381.17（1929年9月3日），將近5倍，創(chuàng )造了許多新晉的“百萬(wàn)富翁”。在那個(gè)年代，股票交易成為美國人最喜歡的消遣。這叫時(shí)代造人，運氣好。
■ 借錢(qián)都敢炒股
這個(gè)階段，投資者大舉購入股票。很多經(jīng)濟學(xué)家認為股票投資是非常安全的。股市一路飆升，大量投資者還不滿(mǎn)足，利用杠桿借錢(qián)購買(mǎi)股票，保證金股民出現了。每投入一美元，保證金股民從交易商借九塊錢(qián)美元。使用杠桿意味著(zhù)，如果一只股票上漲1％，投資者能掙10％。股價(jià)上升的時(shí)候，杠桿的風(fēng)險沒(méi)人理會(huì )，當股價(jià)下猛烈跌，很多股民不僅損失了本金，還欠了一屁股債。
■ 站得高跌得狠——空前股市崩盤(pán)
1929年10月，美國股市瞬間掉頭南下一路崩潰，結束了二十年代美國經(jīng)濟“泡沫繁榮”的局面。1929年10月24日，黑色星期四，大量股民拋售股票，當日最大跌幅12.9%；10月29日，黑色星期一，股市急跌12.8%；10月30日，黑色星期二，隨之而至，又跌了11.7%。股市如同機槍掃射，兩天跌幅23.1%，這個(gè)歷史上叫做1929年崩盤(pán)（1929 Crash）。
還沒(méi)完，股市下跌有如洪水泛濫，一瀉千里。進(jìn)入了11月，道瓊斯指數下跌至145，11月11日到13日天天都是黑色的。短短的三天內，超過(guò)50億美元（$5 billion）的股票市場(chǎng)資本蒸發(fā)了；11月13日道指跌倒198.69。1932年7月8日，沒(méi)人能預見(jiàn)到這一天，股市最低點(diǎn)41.22，股票如爛紙，無(wú)人問(wèn)津。從1921年9月3日最高點(diǎn)381.17，11年后，下跌89.19%。
■ 有人歡喜有人愁——做空股市
亂世梟雄，1929年美國股票市場(chǎng)崩潰造就了一批神級人物。杰西·利弗莫爾正確預測到股市的崩潰，他一路短線(xiàn)，從下跌中獲利，贏(yíng)得了超過(guò)1億美元（$100 million）。約瑟夫·肯尼迪，約翰·肯尼迪總統的父親，在1929年股市暴跌前賣(mài)掉了所有股票，保護了數百萬(wàn)美元的利潤?？夏岬蠜Q定賣(mài)掉自己的股票，是因為他聽(tīng)到了擦皮鞋的男孩和其他新手都開(kāi)始投機股票市場(chǎng)。
美國歷史上著(zhù)名的“大蕭條（Great Depression）”開(kāi)始了。從1929年10月持續到30年代末期。美國人口大規模貧困，許多工人失業(yè)，生活在貧困線(xiàn)以下。整26年，兩個(gè)半世紀，到1955年，道瓊斯才恢復到1929年的高點(diǎn)。
■ 風(fēng)控至上——對沖基金誕生
在這個(gè)恐慌的年代，股市神話(huà)以是過(guò)往煙云，談股變色，誰(shuí)還敢炒。于是，對沖基金誕生了。它的目的就是：
1）手癢不能閑著(zhù)；
2）謹慎謹慎再謹慎，控制風(fēng)險，防止黑天鵝事件發(fā)生。
1949年，澳大利亞投資者阿爾弗雷德·溫斯洛·瓊斯（Alfred Winslow Jones）創(chuàng )建了第一只“對沖基金”，被譽(yù)為“對沖之父”。他自己投資4萬(wàn)美元，募集了60萬(wàn)，管理資產(chǎn)100萬(wàn)，主要是買(mǎi)賣(mài)股票。他的基金與眾不同在：
第一，原理清晰透明。結合至少兩種投資方式，降低投資風(fēng)險。
1）利用杠桿來(lái)購買(mǎi)股票；
2）賣(mài)空來(lái)規避風(fēng)險。
瓊斯的基金買(mǎi)入的股票數量和賣(mài)出的數量一樣多，市場(chǎng)性的上漲或下跌都不太會(huì )影響到這種投資組合的總價(jià)值。這也是“對沖（Hedge）”，也就是沖掉風(fēng)險，有的也稱(chēng)“避險基金”或“套利基金”。
第二：結構簡(jiǎn)單合規。基金是有限合伙制，小于99個(gè)投資人，就不用遵循1940年投資公司法的規定。
第三：激勵政策高級。瓊斯選擇將基金盈利的20％作為經(jīng)理人收入?；鹑绻挥?，經(jīng)理人不能收費。顯然比單純收管理費的共同基金技高一籌。
對沖基金的設計有幾個(gè)高明之處：杠桿、對沖（降低風(fēng)險）、人數限制、經(jīng)理和投資人利益一致。這些要素是對沖基金的核心要素。
早期的對沖基金的這三個(gè)特點(diǎn)一直沿用至今。從1962-1966年，瓊斯的對沖基金回報超過(guò)共同基金85%。所以，不違初衷，簡(jiǎn)單就是美，今天，投資人在選擇投資的時(shí)候，養成審視這三點(diǎn)的習慣。
60-70年代：一度崛起
━━━━━
60年代，對沖基金還是小股部隊，不為人所知，那個(gè)時(shí)候股市穩定，匯率穩定，簡(jiǎn)單持股收益最好，對沖沒(méi)什么意義，巴菲特就是在那個(gè)時(shí)候發(fā)家的，還創(chuàng )立了價(jià)值投資理論。這個(gè)理論的基礎就是長(cháng)期持有，本質(zhì)上是在對沖時(shí)間。60年代末到70年代，受到越戰影響，美國經(jīng)濟較差，通貨膨脹厲害，所以產(chǎn)生了大宗商品基金。那個(gè)時(shí)代，是做宏觀(guān)趨勢追蹤的大好時(shí)機。索羅斯也是在那個(gè)時(shí)期獲得的第一桶金。
1966-1968年，一共140家對沖基金成立，但是這里面很多基金經(jīng)理又忘記了控制風(fēng)險的初衷，多數是采用杠桿，來(lái)放大回報。1968年股市下跌，兩年之內，這些基金損失70%。
▲ 巴菲特的基金十年來(lái)也是干巴巴，早無(wú)往日輝煌
70-80年代：大浪淘沙
━━━━━
對沖基金不斷進(jìn)步，70-80年代達到高潮，出現了各種知名基金，不僅是股票的對沖，還有加入了各類(lèi)金融衍生品（期權、期貨等等）。有的早已失去風(fēng)險“對沖”的內涵。現代化的對沖基金實(shí)際是基于革新的投資理論和復雜的金融市場(chǎng)操作技巧，充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用，承擔高風(fēng)險、追求高收益的投資模式。
1973-1974年的股市風(fēng)暴，又清盤(pán)了一大批貪婪的所謂的“對沖基金”。很多投資人清醒的意識到，這些對沖基金打著(zhù)風(fēng)控的幌子，掛羊頭賣(mài)狗肉。到1984年，對沖基金僅存68家。
■ 對沖崛起：再創(chuàng )輝煌
20世紀80年代后期，包括喬治·索羅斯（George Soros），邁克爾·斯坦哈特（Michael Steinhart）和朱利安·羅伯遜（Julian Robertson）在內的一小批極具天賦的基金經(jīng)理又把對沖基金拉到了聚光燈下，給對沖基金恢復信譽(yù)。盡管市場(chǎng)條件艱難，這些管理人員的年回報率超過(guò)了50％。
筆者的前老板Peter Matthews就是在這個(gè)階段發(fā)家的，他的MINT基金成為第一支超過(guò)管理10億（$1billion）資產(chǎn)的系統性全球宏觀(guān)基金。
90年代：再現沉淪
━━━━━
由于對沖基金的收費和盈利模式，很多資金管理者紛紛拋棄了傳統的共同基金行業(yè)，爭名奪利進(jìn)入對沖基金行業(yè)。到1990年，全球有500多家對沖基金，資產(chǎn)約為380億美元。不幸的是，歷史在20世紀90年代后期重新上演，到21世紀初，包括老虎基金創(chuàng )始人朱利安·羅伯遜在內的許多知名對沖基金都以驚人的速度失敗。
對沖基金的今天：似是非似
━━━━━
由于對沖基金失敗案例太多，2004年，美國證券交易委員（SEC）開(kāi)始對其采取監控管制，增加保護投資者的重要舉措。對沖基金行業(yè)仍然蓬勃發(fā)展，特別是母基金（FOF）“基金的基金”的發(fā)展為投資者的投資組合提供更多樣化，將最低投資要求降低至25,000美元?；鸬囊氩粌H吸引了對沖基金投資中的部分風(fēng)險，而且使普通投資者更容易獲得產(chǎn)品。
▲ 如今最靠近原始對沖策略的長(cháng)短倉股票基金只占不到整個(gè)行業(yè)的1/3
對沖基金1萬(wàn)只，至少有14種。通常歸為以下四大類(lèi)：
長(cháng)短倉股票（Long-Short Funds）：一般是在股票做多和做空之間轉換。占整個(gè)對沖基金領(lǐng)域的三分之一。這類(lèi)基金風(fēng)險中等，收益中等。運作的業(yè)績(jì)高低不一。
股票市場(chǎng)中性（Market-Neutral Funds）：就是同時(shí)買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出價(jià)格變動(dòng)相似的不同股票。
事件驅動(dòng)（Event-Driven Funds）：這個(gè)類(lèi)別也包含風(fēng)險套利基金?；饏⑴c兼并、收購、資產(chǎn)剝離、清算、破產(chǎn)、重組等公司重大事件。
全球宏觀(guān)（Macro Funds）：根據國際宏觀(guān)經(jīng)濟因素指定投資策略。投資于股票、債券、外匯、以及大宗商品期貨。
對沖基金的未來(lái)？
━━━━━
■ 業(yè)績(jì)落后，食之無(wú)味
有錢(qián)人已經(jīng)回歸房地產(chǎn)投資。富人們自2017年加大了對房地產(chǎn)投資，遠離對沖基金和股票。美國老虎21網(wǎng)（Tiger21）追蹤的注冊成員資產(chǎn)1000萬(wàn)到10億美元，合計資產(chǎn)510億美元。調查顯示，2017年第2季度末，他們投資組合對房地產(chǎn)及相關(guān)類(lèi)別的投資已經(jīng)增加到33％。自2007年開(kāi)始統計高凈值投資者的資產(chǎn)分配以來(lái)，這是新高。
他們參與沖基金投資的平均分配降至4％，創(chuàng )下歷史新低。相比，2008金融危機期間約為5％。顯然富人對對沖基金業(yè)績(jì)差很不滿(mǎn)意，也不愿意支付那么高的費用。
數據顯示，投資者已經(jīng)從對沖基金和股票中陸續撤出，增加房地產(chǎn)投資是控制風(fēng)險的一個(gè)必然措施，投資人對房地產(chǎn)資產(chǎn)有更直接的所有權和控制權，而不是命懸人手，尤其是在牛市的尾聲階段。他們可以擁有一棟大樓或成立一家公司投資開(kāi)發(fā)建設項目，許多老虎21的會(huì )員都在在房地產(chǎn)和私募投資中賺了錢(qián)。
▲ 在2018年初股市大跌的時(shí)候對沖基金效益也不是特好
■ 尾隨市場(chǎng)，而非領(lǐng)導
對沖基金被普遍認為是走在金融陣地最前線(xiàn)、嗅覺(jué)最靈敏。對沖基金長(cháng)期以來(lái)已經(jīng)與其本意脫節，所謂風(fēng)險對沖，無(wú)懼市場(chǎng)波動(dòng)，實(shí)際不然。2018年2月美國股市爆跌，對沖基金表現還湊合。標準普爾500指數下跌3.7％，對沖基金平均只下降了一半。但是，省出來(lái)的1.8個(gè)百分點(diǎn)還不足以彌補對沖基金2017年相對標普500的15個(gè)百分點(diǎn)的差距。2018年截至2月份，對沖基金上漲僅0.6％，而標準普爾500指數為1.8％。
▲ 八年了，在牛市的時(shí)候表現不盡人意
▲ 2013年至今，沒(méi)有一年強過(guò)標普500，2015年居然是負的回報
■ 對沖基金不對沖
原則上，股市下跌，如果是“對沖”的話(huà)，基金的表現應該強于股市。但是，數據顯示，大部分對沖基金已經(jīng)失去了這個(gè)效力，跟整體股市的方向是一致，甚至更差。對沖基金實(shí)際上沒(méi)有它們吹噓的那么炫：無(wú)論市場(chǎng)漲跌，都能盈利。
實(shí)際上它們在某種程度上越來(lái)越中立。對沖基金在2017年比普爾指數少了15個(gè)百分點(diǎn)。截至今年2月份的一年中，對沖基金上漲0.6％，而標準普爾500指數為1.8％。所以干嘛要投資對沖基金？當然這個(gè)行業(yè)，魚(yú)龍混雜，不是打著(zhù)一個(gè)“對沖基金”的標簽，就表示他能怎么怎么樣。
▲ 2018年2月份，每個(gè)對沖基金類(lèi)別都在跌
最后的結論就是，選擇投資，不能一概而論，一定要用知識武裝，用數據調研，深入分析，增加投資人自己的判斷力，揭開(kāi)投資標的神秘的外皮。
北京牛投邦科技咨詢(xún)有限公司
聯(lián)系客服
