【商業(yè)模式】
我非常喜歡讀“靜逸投資”的文章，靜逸投資每年也舉辦小圈子的分享會(huì )，靜逸投資是非常純粹的價(jià)值投資踐行者，是三觀(guān)非常正的私募，投資理念非常棒，在其2018年年報里分享到商業(yè)模式的見(jiàn)解，說(shuō)的非常具體，我很喜歡。原文如下：
商業(yè)模式是分析公司的核心問(wèn)題。這一年，我們對商業(yè)模式這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行了比較系統的思考，發(fā)展出一個(gè)系統分析商業(yè)模式的框架。我們將商業(yè)模式定義為：“企業(yè)以什么樣的方式提供什么樣的產(chǎn)品和服務(wù)來(lái)滿(mǎn)足什么樣的客戶(hù)的什么樣的需求，如何實(shí)現盈利，這項生意有什么樣的經(jīng)濟特征和現金流狀況?！边@句話(huà)包含七個(gè)要素：1、“什么樣的客戶(hù)”，是指企業(yè)的“目標客戶(hù)”。2、“滿(mǎn)足什么樣的需求”，是指企業(yè)的“價(jià)值主張”。3、“什么樣的產(chǎn)品和服務(wù)”，是指企業(yè)提供的“產(chǎn)品”。4、“什么樣的方式”，是指企業(yè)如何從內外部組織產(chǎn)品的生產(chǎn)活動(dòng)，也就是企業(yè)的“價(jià)值鏈”。5、“如何實(shí)現盈利”，是指企業(yè)的“盈利模式”。6、“生意的經(jīng)濟特征”，是指企業(yè)的“生意特性”。7、“現金流狀況”，是指企業(yè)的“自由現金流”?！澳繕丝蛻?hù)、價(jià)值主張、產(chǎn)品、價(jià)值鏈、盈利模式、生意特征、自由現金流”這七個(gè)要素中的每一個(gè)都有很多的學(xué)問(wèn)需要研究。
以?xún)r(jià)值鏈為例，投資中我們需要描述和刻畫(huà)企業(yè)的價(jià)值鏈，理解企業(yè)的整個(gè)運作流程是怎樣的。找出價(jià)值鏈的“戰略環(huán)節”，即企業(yè)內部活動(dòng)的關(guān)鍵環(huán)節是什么。分析企業(yè)的價(jià)值鏈和行業(yè)內其他企業(yè)做法有何不同。企業(yè)的價(jià)值鏈不同，盈利模式、生意特征、財務(wù)特征都有可能大不相同，企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展的結果也可能很不相同。例如，茅臺和五糧液的生產(chǎn)工藝是不同的，部分決定了產(chǎn)品線(xiàn)的差異。同樣是加盟連鎖，為什么麥當勞、肯德基、名創(chuàng )優(yōu)品等比較成功，小肥羊、沙縣小吃、黃燜雞米飯卻比較失??？因為加盟的具體方式是差異很大的。
以生意特性為例，不同公司在顧客類(lèi)型、價(jià)格高低、購買(mǎi)和使用頻次、生產(chǎn)消費付費是否分離，公開(kāi)與私密消費、群體與個(gè)人消費、社交和情感價(jià)值、成癮性、技術(shù)穩定性、產(chǎn)品生命周期、標準化和可復制性、同質(zhì)化與差異化、重資產(chǎn)與輕資產(chǎn)、周期性等方面，可能有很大不同。錘子手機、周黑鴨等企業(yè)生硬地為自己產(chǎn)品打上社交和情感價(jià)值的標簽，往往不會(huì )成功。
自由現金流是真正屬于股東的利潤，自由現金流折現是評估企業(yè)內在價(jià)值的唯一標準。但它不是一個(gè)在財務(wù)報表中能夠計算出來(lái)的財務(wù)指標，而是需要定性分析。有兩種錯誤傾向：第一是計算自由現金流時(shí)完全不考慮維持性資本支出。無(wú)論是在華爾街，還是我國的投資銀行，甚至一些債券評級機構，在給企業(yè)估值或者計算企業(yè)的償債能力時(shí)，喜歡用EBITDA（息稅折舊攤銷(xiāo)前利潤）這個(gè)財務(wù)指標，表面上是計算了公司實(shí)實(shí)在在的現金流，但維持性資本支出遲早會(huì )付出去的，否則公司的正常經(jīng)營(yíng)到時(shí)就會(huì )出問(wèn)題。第二種傾向是為了計算簡(jiǎn)便，高估了維持性資本支出。由于企業(yè)財報中沒(méi)有“維持性資本支出”這個(gè)項目，投資者計算自由現金流時(shí)直接用“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現金流量?jì)纛~”減去“購建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(cháng)期資產(chǎn)支付的現金”實(shí)際上扣除了所有發(fā)生的資本支出。有些企業(yè)的資本支出雖然很大，但并不是維持性的，而是生產(chǎn)性的、擴張性的。第一種錯誤可能導致“過(guò)錯”，第二種則可能導致“錯過(guò)”。企業(yè)的資本支出有四種形式需要我們做出正確的判斷：一是基本不需要資本支出，就能維持企業(yè)的增長(cháng)，甚至是高速增長(cháng)。二是企業(yè)的增長(cháng)需要相應地增加資本支出。三是企業(yè)需要不斷增加資本支出，帶來(lái)的收益卻非常有限。四是企業(yè)進(jìn)行一次性大額資本支出，后續資本支出少。
如果我們有一個(gè)完整的商業(yè)模式七要素的檢查清單，那么對商業(yè)模式的正確分析大有裨益。
