2018年以來(lái)市場(chǎng)走勢清淡，建新股份(300107,股吧)股價(jià)卻逆勢上漲，累計漲幅超200%，屬于業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司。業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型公司有何特征，如何介入，以及投資收益何時(shí)兌現為宜？本文就此對其投資路徑進(jìn)行論證。
中國上市公司研究院研究員 洪新星
2018年以來(lái)市場(chǎng)走勢清淡，建新股份股價(jià)卻逆勢上漲，累計漲幅超200%。 經(jīng)研究發(fā)現它屬于業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司：2017年一季度開(kāi)始公司凈利潤同比出現增長(cháng)，因凈利潤基數小和增速小，股價(jià)表現不盡如人意。經(jīng)過(guò)一年的經(jīng)營(yíng)改善，2017年四季度和2018年一季度報公布的凈利潤為0.53億和1.14億，同比增長(cháng)774.01%和2233.25%。
還有哪些公司屬于業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司？據觀(guān)察，業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的投資機會(huì )每年都有，而且不少。比如2011年，氟化工產(chǎn)業(yè)鏈公司；2012年，草甘膦、智能手機產(chǎn)業(yè)鏈公司；2013年，染料、傳媒娛樂(lè )行業(yè)相關(guān)上市公司；2014年，牛市預期下的券商行業(yè)；2015年，新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈上的鋰電池上市公司；2016年，化工產(chǎn)品漲價(jià)下的相關(guān)上市公司;2017年，稀有小金屬漲價(jià)下的相關(guān)上市公司。
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公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的發(fā)生
上市公司業(yè)績(jì)向好拐點(diǎn)的定義: 經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)增速由不好的方向向好的方向轉變,或沿著(zhù)好的方向發(fā)生量級的改變。
據上市公司利潤表，可知業(yè)績(jì)向好拐點(diǎn)出現的情況有:第一，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增加。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入等于產(chǎn)品售價(jià)乘以產(chǎn)品銷(xiāo)量，所以實(shí)現上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增加前提條件是產(chǎn)品售價(jià)上漲、產(chǎn)品銷(xiāo)量增加至少發(fā)生一個(gè),實(shí)現上市公司利潤增加的條件是營(yíng)業(yè)收入的增加帶來(lái)的利潤改善大于其它變量帶來(lái)的利潤惡化。如新增產(chǎn)能、停產(chǎn)復產(chǎn)；供需改變下產(chǎn)品漲價(jià)。第二，上市公司成本的下降。成本主要由營(yíng)業(yè)成本和銷(xiāo)售、管理、財務(wù)三大費用構成。如原材料降價(jià)、經(jīng)營(yíng)管理改善、規模效應等都會(huì )使得成本下降。成本的變化主要影響公司的營(yíng)業(yè)利潤率或者凈利潤率。A股市場(chǎng)對成本下降的拐點(diǎn)型公司重點(diǎn)關(guān)注的是原材料成本下降。
除此兩種情況外，資產(chǎn)重組、購買(mǎi)資產(chǎn)、新產(chǎn)品邊際作用顯現也是上市公司的拐點(diǎn)催化劑。本文主要以以上兩種情況為研究對象。
另外，為了預防上市公司財務(wù)造假，對上市公司現金流量表，資產(chǎn)負債表也要深入分析。如折舊、應收賬款、應付賬款、收入確認、經(jīng)營(yíng)現金流等進(jìn)行確認、辨別，甚至虛假訂單（公司的收入增長(cháng)不符合行業(yè)特點(diǎn)或者大幅度偏離行業(yè)正常值）的甄別。
上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的確立要跟蹤和分析到利潤的變化。不能僅憑上市公司銷(xiāo)售產(chǎn)品漲價(jià)、銷(xiāo)量增加、成本下降等因素的變化來(lái)確定上市公司業(yè)績(jì)向好拐點(diǎn)出現的變化，因為其它因素可能會(huì )抵消這些變化，甚至導致業(yè)績(jì)惡化。
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業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的投資介入
上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)確立后其業(yè)績(jì)向好變化有一次性的，也有持續性的，此持續性指兩個(gè)季度以上。因一次性的業(yè)績(jì)拐點(diǎn)在二級市場(chǎng)往往表現為一次性的交易機會(huì )，持續性的業(yè)績(jì)拐點(diǎn)股價(jià)波動(dòng)具有一定的持續性和可觀(guān)的利潤空間，所以本文僅討論業(yè)績(jì)拐點(diǎn)發(fā)生具有持續性的投資機會(huì )。
理論上，投資業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司獲得預期利潤相當可觀(guān)。以業(yè)績(jì)拐點(diǎn)出現時(shí)為起點(diǎn)買(mǎi)入，以業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束時(shí)為終點(diǎn)賣(mài)出，投資者投資表中列舉的任何一只業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的股票獲利都超過(guò)100%，而且相對指數漲幅超過(guò)50%。
然而實(shí)際中，投資業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司獲取如此大的利潤并不容易實(shí)現。上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的確立和股價(jià)拐點(diǎn)的確立不一定同步，以及投資者對業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)發(fā)生的預期與市場(chǎng)的一致預期不一定同步，投資者介入業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司很難做到與業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)的啟動(dòng)同步，往往是左側交易或右側交易。左側交易就是投資者在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)啟動(dòng)之前介入，右側交易就是在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)啟動(dòng)之后介入。
要想實(shí)現左側交易，需要投資者對業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的產(chǎn)業(yè)鏈上下游，經(jīng)營(yíng)管理深入分析，或者了解行業(yè)發(fā)展的歷史規律。如此，投資者便可提前買(mǎi)入業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的股票，最終享受業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)啟動(dòng)帶來(lái)的利潤。
比如，2014年三季度拉開(kāi)全面牛市序幕，其中券商股率先啟動(dòng)且漲幅巨大。具備先知先覺(jué)能力的投資者已于2014年一季度介入券商龍頭股中信證券(600030,股吧)，這就是典型的左側交易。2014年一季度增持中信證券的華夏人壽保險股份有限公司-萬(wàn)能保險產(chǎn)品，證金公司在中信證券投資上盈利頗豐。
要想實(shí)現右側交易，需要投資者及時(shí)發(fā)現業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司并能夠對其拐點(diǎn)的持續性做出正確的判斷。如此，投資者可在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)啟動(dòng)之后介入以獲得投資收益。
2016年下半年滄州大化(600230,股吧)漲幅超100%。其三季度開(kāi)始啟動(dòng)且四季度前7個(gè)交易日連續漲停，如此巨大的漲幅說(shuō)明市場(chǎng)對其TDI產(chǎn)品漲價(jià)的拐點(diǎn)已經(jīng)有比較充分的反應。之后在四季度仍有知名私募投資者積極介入該上市公司，這就是典型的右側交易。2016年四季度進(jìn)入滄州大化前十大股東的廣東尚偉投資管理有限責任公司-尚泰1號證券投資基金，深圳展博投資管理有限公司-展博多策略2號基金，在滄州大化上有不錯的投資盈利。
無(wú)論是左側交易還右側交易介入，只要掌握核心要素，盈利是大概率事件。左側交易需要提前預判業(yè)績(jì)拐點(diǎn)，花費等待的成本；右側交易需要確立拐點(diǎn)的持續性以便仍然有盈利空間。不過(guò)這都需要投資者對即將投資的上市公司所屬的行業(yè)進(jìn)行深入研究和長(cháng)期跟蹤。
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業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的結束
上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束的定義：上市公司業(yè)績(jì)增速由好的方向向壞的方向轉變；上市公司業(yè)績(jì)增速走向穩定。上市公司業(yè)績(jì)增速由好的方向走向壞的方向指上市公司業(yè)績(jì)增速下降，且是趨勢性的，不排除最終虧損。
業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的結束來(lái)自于：促進(jìn)業(yè)績(jì)拐點(diǎn)發(fā)生的催化劑消失；其它業(yè)績(jì)構成要素的變化抵消甚至逆轉原有要素變化帶來(lái)的業(yè)績(jì)拐點(diǎn)發(fā)生的趨勢。如上市公司新投放產(chǎn)能滿(mǎn)產(chǎn)后續無(wú)法跟上;上市公司產(chǎn)品或者原材料的供需出現變化導致產(chǎn)品或者原材料的價(jià)格波動(dòng)轉向或趨于穩定。
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業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的投資退出
業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司上市以來(lái)的PE估值區間跨度大，有時(shí)10倍,有時(shí)數百倍,極其不穩定。業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的平均估值也較高。
此類(lèi)公司的估值不能僅考慮PEG（市盈率相對盈利增長(cháng)的比率）或者PE（市盈率）估值。業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)高點(diǎn)附近的靜態(tài)PEG或者PE估值低于歷史水平。此時(shí)，計算業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的靜態(tài)PE估值發(fā)現股價(jià)被低估；計算靜態(tài)PEG估值發(fā)現股價(jià)被低估的更加嚴重。業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)低點(diǎn)附近的靜態(tài)PEG或者PE估值高于歷史水平。此時(shí)，計算業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的PE估值發(fā)現股價(jià)被高估；計算靜態(tài)PEG估值發(fā)現股價(jià)被高估的更加嚴重?？梢?jiàn)，靜態(tài)的PEG或者PE估值判斷業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)高低往往是失靈的。此現象的背后原因在于業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司業(yè)績(jì)具有不穩定性。
另外，業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的靜態(tài)PE或者PEG估值的最高點(diǎn)、低點(diǎn)與業(yè)績(jì)的最高點(diǎn)、低點(diǎn)并不完全相關(guān)。原因在于：市場(chǎng)有牛熊之分，不同的市場(chǎng)環(huán)境會(huì )影響靜態(tài)PE或者PEG估值；投資者的預期或股價(jià)反映與業(yè)績(jì)的變化不一定同步。因此兩個(gè)因素都存在不確定性，投資者無(wú)法通過(guò)一個(gè)固定的估值方法判斷股價(jià)拐點(diǎn)的結束。盡管如此，業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的靜態(tài)PE或PEG估值與股價(jià)存在局部同步。
據統計分析，沒(méi)有發(fā)現拐點(diǎn)型上市公司比較精確的估值規律，仍然有些可供參考的現象。從靜態(tài)PE和PEG考慮，在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)的底部大概率估值較高；在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)的頂部大概率該期間內估值較低。
對于周期性或者業(yè)績(jì)波動(dòng)較大的上市公司，按照國際慣例一般參考近7~10年上市公司的平均利潤計算PE估值。格雷厄姆建議“決不應該以超過(guò)公司平均利潤16倍的價(jià)格買(mǎi)入股票”。這個(gè)平均利潤是指上市公司7~10年的利潤平均值。因上市公司有時(shí)候利潤較少甚至虧損，有時(shí)候利潤較多，所以需要一定時(shí)期的平均利潤才具有參考價(jià)值。這個(gè)方法在國內市場(chǎng)有參考意義，但不是唯一的指標，因為這7~10年的平均數據存在不確定性。當有些年份盈利非常大，其它年份比較穩定，其PE估值便較低；當有些年份虧損很大，其它年份略有盈利，其PE估值便很高。
理論上,在投資者介入業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司之后，投資者選取下次業(yè)績(jì)拐點(diǎn)出現前的股價(jià)最高點(diǎn)時(shí)退出能夠獲取最大利潤。事實(shí)上，投資者只能選擇在此股價(jià)最高點(diǎn)附近退出，所以我們研究的目的就是為投資者盡可能在股價(jià)的最高點(diǎn)附近退出提供幫助。
據觀(guān)察，投資者對業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的認知不同導致其決策行為“各自為政”。先知先覺(jué)的投資者往往會(huì )在業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束確認之前退出，后知后覺(jué)的投資者往往等業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束確立之后才退出。先知先覺(jué)的投資者獲利大概率比后知后覺(jué)的投資者豐厚，因其掌握了業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的拐點(diǎn)結束的歷史規律；對于沒(méi)有業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束歷史規律的上市公司，先知先覺(jué)的投資者也擁有成熟的投資思路和方法，以及密切跟蹤上市公司業(yè)績(jì)變化的能力。
業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的股價(jià)高點(diǎn)往往早于業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束確立1~2個(gè)季度。因為先知先覺(jué)的投資者會(huì )提前退出，而之后介入業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的投資者力量一般會(huì )逐漸減弱，業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股價(jià)難以再創(chuàng )新高。因此業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的退出時(shí)點(diǎn)要結合行為金融學(xué)共同判斷，不僅是單純業(yè)績(jì)變化跟蹤。投資者退出業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的左側交易要比右側交易安全，當先知先覺(jué)的投資者退出上市公司之后，其它投資者每多持有業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司股票一個(gè)交易日其投資盈利減少的風(fēng)險都會(huì )增加。
業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的股價(jià)高點(diǎn)往往需要多次確認，因為上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束后很少出現業(yè)績(jì)斷崖式下跌，而且后知后覺(jué)的投資者不會(huì )立即退出，所以上市公司的股價(jià)一般也不會(huì )出現斷崖式下跌。
投資業(yè)績(jì)拐點(diǎn)型上市公司的退出要盡力掌握其業(yè)績(jì)拐點(diǎn)的歷史規律，密切跟蹤其業(yè)績(jì)變化以便能夠提前1~2季度預判業(yè)績(jì)拐點(diǎn)結束的確立。當上市公司業(yè)績(jì)拐點(diǎn)能夠被判斷之前，股價(jià)漲幅較大時(shí)，不要僅按照提前1~2個(gè)季度慣例退出，也不要僅憑靜態(tài)PE，PEG判斷上市公司估值高低決策是否退出，應該以近7~10年的平均業(yè)績(jì)計算市盈率為參考，結合市凈率及市值判斷上市公司股價(jià)是否還有上升空間。另外，無(wú)論何種判斷都要結合當前的市場(chǎng)環(huán)境和行業(yè)特點(diǎn)。
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