“在成熟的歐美資本市場(chǎng)，分析師通過(guò)描述、預測社會(huì )經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)、公司發(fā)展的過(guò)去和未來(lái)，幫助資本更具效率地流動(dòng)，進(jìn)而對宏觀(guān)經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟產(chǎn)生深遠影響。
在新興的中國資本市場(chǎng)，相比最初那些提供簡(jiǎn)單股票操作建議的“股評式分析師”，如今投資者越來(lái)越重視對產(chǎn)業(yè)和公司基本面的分析，關(guān)注行業(yè)縱深的專(zhuān)家型分析師正受到更多的尊重?！?/span>
這是2003年第一屆新財富最佳分析師評選結束后，《新財富》雜志以《探尋真實(shí)價(jià)值》為題發(fā)布評選結果時(shí)的開(kāi)篇之詞。
這段話(huà)可以看作是新財富評選的初衷——讓“對的投票者”（機構投資者）選出“對的研究員”（關(guān)注行業(yè)縱深的專(zhuān)家型分析師）。
這一恰逢其時(shí)的評選活動(dòng)，正好趕上了中國資本市場(chǎng)波瀾壯闊的大發(fā)展，讓原本只在二級市場(chǎng)投研圈里進(jìn)行的小眾評選活動(dòng)，逐步演變成為一年一度的金融圈盛事。
它是賣(mài)方分析師魂牽夢(mèng)繞的“奧斯卡”。拿到新財富前三對于分析師的意義絲毫不亞于小金人之于演員，只要到手一次，就可以天高任鳥(niǎo)飛。
它也是每一個(gè)買(mǎi)方手上最重的砝碼。畢竟傭金派點(diǎn)通常要由公司統籌安排，而投票權卻基本上是基金經(jīng)理自己做主——這讓賣(mài)方不敢怠慢任何一個(gè)手握投票權的投資者，也讓基金經(jīng)理成為分析師眾星捧月的對象。
它還是中小券商拔地而起的不二法寶。搶到一個(gè)新財富團隊，整個(gè)市場(chǎng)就會(huì )知道這家機構的名字；攬得多個(gè)新財富團隊，在接下來(lái)一年里，這家機構在投資圈的出鏡率一定會(huì )大大提高——這可比任何廣告都更有立竿見(jiàn)影的效果。
然而當年創(chuàng )辦這一評選的主辦方一定想不到的是，這一純粹民間化、市場(chǎng)化，且認知度僅限于金融圈的活動(dòng)，竟會(huì )在舉辦到第十六屆時(shí)，以一種近乎荒謬的方式戛然而止。
“飯桌丑聞”不過(guò)是最后一根稻草，這一年復一年看似熱鬧非凡的戰車(chē)上，早已綁定了太多與研究不相干的利益和名譽(yù)，不堪重負之余，落幕也只是時(shí)間的問(wèn)題。
就像一個(gè)分析師朋友周五晚上在朋友圈里淡淡的說(shuō)了一句——“夢(mèng)醒了”。
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根據新財富的官方介紹，最初創(chuàng )設最佳分析師評選是借鑒國際慣例，學(xué)習先進(jìn)經(jīng)驗。而這個(gè)先進(jìn)經(jīng)驗，指的便是美國機構投資者雜志《Institutional Investor》的年度評選，也就是那些覆蓋海外客戶(hù)的分析師口中的——II評選。
II在美國市場(chǎng)的最佳分析師評選要追溯到上世紀70年代初，去年已是第46屆，與之相比，新財富評選還是一個(gè)魯莽的少年。
但和新財富一樣，《Institutional Investor》這本雜志真正出名的并非雜志本身，而是旗下六十多個(gè)大大小小的年度榜單。
2000年開(kāi)始，II將最佳賣(mài)方分析師的評選推廣到了全球，延伸出II All-Europe，II All-Japan，II All-Asia等等評選，并在2010年專(zhuān)門(mén)為中國開(kāi)辟了II All-China Research Team評選。
說(shuō)句題外話(huà)，II在去年正式和財新合作，將中國區的研究團隊評選更名為“機構投資者·財新大中華最佳分析師”。然而財新的名聲也沒(méi)能將II的評選影響力帶到新財富的水平，兩者之間大概還隔了三個(gè)水晶球。
如果看評選模式和投票規則，新財富和II評選幾乎如出一轍——都是由買(mǎi)方給賣(mài)方投票，都是純粹按累積票數計算名次。
由于近幾年來(lái)私募機構的蓬勃發(fā)展，新財富甚至把II評選中那套由賣(mài)方提名投票機構資格的方法都搬進(jìn)了國內——要知道，在剛開(kāi)始新財富評選的前幾年，分析師們甚至都不知道投票的是哪些基金經(jīng)理。
但在發(fā)展了十幾年之后，新財富在影響力和效用方面，卻遠遠的超越了他的模仿對象。
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曾經(jīng)和一個(gè)拿到某年II“狀元”的香港分析師朋友吃飯。席間問(wèn)及他的獲獎感受，他說(shuō)這是客戶(hù)對他的肯定，自然是高興的，之后也會(huì )把它寫(xiě)進(jìn)自己的履歷上。
“然后呢？”我問(wèn)道。
“什么然后？”他似乎有些不可思議。
我驚訝地說(shuō)，若是在內陸拿到了新財富第一，且不說(shuō)自己的收入會(huì )大幅提升，往往還會(huì )一下子接到很多其他券商的offer。
朋友也很驚訝。因為對于他們而言，拿到II評選名次就好像是得到公司的“優(yōu)秀員工”，或者是市里給了個(gè)“十佳杰出青年”——確實(shí)是對他們工作成績(jì)的肯定，但要憑借一個(gè)獎項就“鯉魚(yú)跳龍門(mén)”，過(guò)上完全不同的生活，那是不可能的。
但新財富就可以。
幾乎每個(gè)券商都為拿過(guò)新財富的團隊設立專(zhuān)門(mén)的新財富津貼。在很多券商研究所里，這些團隊擁有的預算、人員配置以及其他資源都是非新財富團隊可望而不可及的。
拿了新財富就能擁有更多的資源去擴大影響力，擴大了影響力才能讓下次拿新財富更加順利。這一循環(huán)也讓很多研究員從入行第一天就將新財富作為自己的職業(yè)終極目標，銜枚疾進(jìn)，不問(wèn)東西。
從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，新財富更像是一年一度的微縮版選秀節目，一將成名萬(wàn)骨枯，也像是千軍萬(wàn)馬過(guò)獨木橋的高考，畢竟每年每個(gè)領(lǐng)域的第一僅此一席。
這兩天有國內分析師在為新財富打抱不平時(shí)說(shuō)道：“新財富是賣(mài)方分析師評估的絕對標桿，說(shuō)是研究員的高考毫不為過(guò)”。
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如果在演員屆，將是否得過(guò)奧斯卡作為衡量一個(gè)演員好與壞的絕對標桿，不知是否是件悲哀的事情。畢竟小金人每年只有一座，由此就否定其他演員的實(shí)力，實(shí)在有失公平。
然而在國內的賣(mài)方研究領(lǐng)域，這種評判機制似乎被視作理所當然。除了少數幾家不參評的機構和超然到置身事外的大佬之外，沒(méi)有拿到新財富的研究團隊要么重振旗鼓明年再來(lái)，要么黯然退場(chǎng)離開(kāi)研究圈，幾乎沒(méi)有例外。
同樣的賣(mài)方分析師評選，同樣的評選模式，為何II就沒(méi)有這么大的魔力？
打開(kāi)兩者的投票結果，原因一目了然。
II All-America的榜單幾乎每一年都被同一批大型機構壟斷著(zhù)。2017年的Top 10賣(mài)方機構與2016年的完全一樣，甚至前三位連名次都沒(méi)有變化。而Top3的機構在60個(gè)研究領(lǐng)域中一共斬獲了31個(gè)第一，這一比例也多年沒(méi)有變過(guò)。
根據II的官方介紹，2017年，在60個(gè)領(lǐng)域中有41個(gè)都是由同一個(gè)團隊蟬聯(lián)第一，只有9個(gè)領(lǐng)域迎來(lái)了全新的冠軍隊伍。
左邊分別是II美國最佳研究團隊評選中賣(mài)方機構2016和2017年的總排名，右邊是每家機構上榜的團隊數量
這種明顯而穩定的頭部效應，在國內的新財富評選中并不存在。雖然也有所謂頭部券商的說(shuō)法，但事實(shí)上，任何一家券商想要一直擁有最多的新財富團隊都是一件極其困難的事情。
過(guò)去八年，新財富的本土最佳研究團隊已經(jīng)三易其手
原因很簡(jiǎn)單，因為國內的賣(mài)方研究大多仰仗于團隊首席的個(gè)人能力和影響力。一旦這個(gè)首席跳槽，這家賣(mài)方機構在該領(lǐng)域的研究能力就會(huì )大幅下滑。
因此，也就有了分析師拿到新財富后，回頭就要求公司將工資翻倍、預算翻倍，結果公司答應后卻因為別的機構出了更高的價(jià)格而還是選擇跳槽的“奇聞異事”。
海外的賣(mài)方機構已經(jīng)過(guò)了群雄爭霸的時(shí)代，實(shí)力排名非常穩定。既然機構的影響力遠遠大于個(gè)人的影響力，那么小券商就算是挖來(lái)最佳分析師團隊作用也不太大。也因此，分析師評選的效用就有了局限性。
那么，再深挖一步，海外的賣(mài)方研究是為何可以進(jìn)入寡頭壟斷的發(fā)展階段？
這是因為他們的客戶(hù)——資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展階段也比國內領(lǐng)先許多。
有什么樣的客戶(hù)需求，就會(huì )有什么樣的研究服務(wù)。就像李迅雷在文章中寫(xiě)到的，當年傭金派點(diǎn)制在國內賣(mài)方研究中興起，也是因為以公募基金為首的機構投資者開(kāi)始蓬勃發(fā)展，這才讓基本面研究有了用武之地——若中國股市一直停留在坐莊和散戶(hù)的年代，那么有一群股評家就已經(jīng)足夠。
而作為海外賣(mài)方研究的客戶(hù)和投票方，這些海外的機構投資者早已不滿(mǎn)足于賣(mài)方只是分析一下公司基本面、總結一些數據和信息，然后就天天路演推票。它們更看重的，是賣(mài)方分析師對產(chǎn)業(yè)上下游的理解，以及所在機構對資產(chǎn)的綜合定價(jià)能力。
換句話(huà)說(shuō)，我不僅要知道你的投資策略，還要知道你策略背后的原因和邏輯，更要知道為了實(shí)現這一策略，你能為我提供哪些產(chǎn)品。
這些都要求大平臺的綜合支持。只有大賣(mài)方才有能力覆蓋更多的國別和行業(yè)進(jìn)行交叉驗證，提供更多的資產(chǎn)類(lèi)別和金融產(chǎn)品進(jìn)行策略推薦，只有大賣(mài)方才能橫跨產(chǎn)業(yè)和資本兩界，成為信息的聚合之地。
因此，任何一個(gè)研究團隊的能力體現的其實(shí)都是平臺的綜合實(shí)力，而不是靠某個(gè)人、某個(gè)團隊的單打獨斗。
久而久之，資源自然會(huì )向大平臺聚攏，賣(mài)方的頭部效應就此產(chǎn)生。
由此來(lái)看，賣(mài)方研究的發(fā)展有賴(lài)于買(mǎi)方理念的成熟，而買(mǎi)方的成長(cháng)會(huì )反過(guò)來(lái)倒逼賣(mài)方的進(jìn)化。
那么現在，國內的機構投資者是否已經(jīng)開(kāi)始對研究有了更高的要求呢？
高善文在2012年的文章中曾說(shuō)，海外機構投資者的投資視野基本以三年為單位，而國內機構投資者則希望在3-6個(gè)月的時(shí)間跨度內就獲得盈利，這導致賣(mài)方研究必須重視消息面、政策面，同時(shí)順應趨勢，追漲殺跌。
然而近幾年，隨著(zhù)社?；?、海外機構等長(cháng)線(xiàn)投資者的市場(chǎng)份額一步步提升，在私募基金的大浪淘沙中也誕生了一批專(zhuān)注的價(jià)值投資者，再加上私募股權基金、產(chǎn)業(yè)資本等更注重行業(yè)基本面的機構資金進(jìn)入市場(chǎng)，應該說(shuō)國內的買(mǎi)方機構已經(jīng)開(kāi)始對研究提出了更高的要求。
然而傭金派點(diǎn)制和新財富投票讓賣(mài)方分析師們大多“執迷”于公募基金客戶(hù)無(wú)法自拔，激勵機制的自我強化也讓他們無(wú)暇顧及其他資金的研究需求。無(wú)奈之下，這些長(cháng)線(xiàn)的買(mǎi)方機構只能自建研究團隊，同時(shí)市場(chǎng)上一些專(zhuān)門(mén)的產(chǎn)業(yè)研究機構和專(zhuān)家智庫也有了發(fā)展的空間。
賣(mài)方分析師在借助新財富評選獲得了大量財富之后，卻發(fā)現自己的研究之路越走越窄了。
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有監管機構的朋友和我說(shuō)過(guò)，他一直沒(méi)有想通一件事情：為什么學(xué)術(shù)研究要以十年為單位，受人尊敬的都是鉆研幾十年的教授學(xué)者；產(chǎn)業(yè)高管也得在自己所在行業(yè)耕耘幾十年，才敢出來(lái)說(shuō)自己是行業(yè)專(zhuān)家；而國內這些賣(mài)方分析師，五年就可以自稱(chēng)老人，七年就是資深人士，而從業(yè)十幾年仍活躍在研究一線(xiàn)的分析師，幾乎鳳毛麟角。
難道賣(mài)方研究就比其他種類(lèi)的研究更容易做嗎？并不是這樣，賣(mài)方分析師年輕化的核心原因是賣(mài)方研究的評估機制過(guò)于單一，要么能拿到傭金派點(diǎn)，要么就新財富金榜題名——而這兩者都依賴(lài)于單一群體，也就是買(mǎi)方的評價(jià)。
若是一個(gè)研究人員要證明自己的研究能力，只能靠單一群體的評價(jià)，那必然會(huì )導致服務(wù)和交流能力變得比研究能力更重要，再結合服務(wù)對象是如今散落全國多達上千家的買(mǎi)方機構，難怪很多賣(mài)方大佬在退場(chǎng)時(shí)都會(huì )感慨，不是我不想做研究，是我拼不動(dòng)了。
新財富評選實(shí)際上促成了賣(mài)方研究的逆向淘汰機制——即便再有研究能力，如果拿不到新財富都是零。
事實(shí)上，之所以會(huì )存在這種逆向淘汰機制，在賣(mài)方和買(mǎi)方的發(fā)展階段之外，還有第三個(gè)原因，那就是中國資本市場(chǎng)的發(fā)展階段。
中國的資本市場(chǎng)經(jīng)歷了散戶(hù)時(shí)代、莊家時(shí)代之后，現在處于機構投資者的初級階段。
初級階段指什么？是指基金經(jīng)理看資本市場(chǎng)還是個(gè)要靠交易賺錢(qián)的韭菜收割基地，產(chǎn)業(yè)高管看資本市場(chǎng)只是個(gè)上市融資、減持套現的渠道，而對于宏觀(guān)經(jīng)濟政策制定者來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)根本就是個(gè)無(wú)足輕重的地方。
在這樣的大背景之下，賣(mài)方研究做的再好，也只是證券研究而已，而證券研究服務(wù)的對象，就只是作為二級市場(chǎng)投資者的買(mǎi)方機構。
反觀(guān)海外市場(chǎng)，資本與經(jīng)濟早已融為一體。居民財富通過(guò)養老金、公募基金等多種形式投入到資本市場(chǎng)當中，產(chǎn)業(yè)界通過(guò)股權激勵與資本市場(chǎng)深入綁定，而部分愿意參與公司經(jīng)營(yíng)管理的機構投資者則會(huì )幫助產(chǎn)業(yè)進(jìn)化發(fā)展。
此外，金融機構和政府之間的“旋轉門(mén)”讓政策制定者會(huì )將資本市場(chǎng)的反應作為重要的依據和參考——君不見(jiàn)特朗普天天在推特上吹噓美國的牛市，而美聯(lián)儲又有多少次因為資本市場(chǎng)的大起大落而調整自己的貨幣政策取向？
因此，在海外，對資本市場(chǎng)的研究就是對實(shí)體經(jīng)濟的研究。無(wú)論是二級市場(chǎng)投資者，還是產(chǎn)業(yè)界的公司高管，以及政府里的政策制定者，都會(huì )將賣(mài)方研究作為重要的決策依據。
如此一來(lái)，海外的賣(mài)方分析師就不需要像國內這樣，依靠單一的機構投資者投票作為衡量自己研究實(shí)力的“絕對標桿”，他們可以去服務(wù)公司的其他業(yè)務(wù)部門(mén)，可以去影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展，可以成為政府的座上賓。II評選的效用遠小于新財富也就可以理解了。
但這不是條容易的路，這其實(shí)是在對賣(mài)方研究提出更高的要求。
很多國內的賣(mài)方分析師似乎認為，自己每天半夜寫(xiě)研報，從早到晚在群里刷消息，還要到各地奔波做路演，如此辛苦，做出來(lái)的研究當然是有價(jià)值的。
但就像高善文寫(xiě)的那樣，“一個(gè)理想的成熟賣(mài)方分析師需要透徹地理解行業(yè)，并經(jīng)歷過(guò)資本市場(chǎng)完整的牛熊交替，從而積累對市場(chǎng)的感悟和敬畏，這無(wú)疑需要時(shí)間的積淀，很難速成?！?/span>
而在這篇文章一開(kāi)頭引用的新財富評選致辭值得再次引用，“在成熟的歐美資本市場(chǎng)，分析師通過(guò)描述、預測社會(huì )經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)、公司發(fā)展的過(guò)去和未來(lái)，幫助資本更具效率地流動(dòng)，進(jìn)而對宏觀(guān)經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟產(chǎn)生深遠影響?！?/span>
遺憾的是，由于中國資本市場(chǎng)發(fā)展階段所限，新財富的影響力越大，就越會(huì )導致賣(mài)方分析師遠離評選的這個(gè)初衷。
這是一個(gè)悖論，無(wú)解。
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多年前，曾經(jīng)和一位得過(guò)若干次II第一，在行業(yè)里沉浸了十幾年的外資機構分析師聊天，我問(wèn)他，為什么沒(méi)有想過(guò)做基金經(jīng)理，或者去做管理職位？他朝我眨眨眼，笑著(zhù)說(shuō)，“Because it’s like my baby.”
是的，他跟隨這個(gè)行業(yè)發(fā)展數十年，影響力早已不限于二級市場(chǎng)的基金經(jīng)理——公司高管要找他去商量發(fā)展戰略，政府機構需要他提供政策意見(jiàn)。他是產(chǎn)業(yè)的一份子，而不是一個(gè)推薦股票的股評家。
所以，當有賣(mài)方分析師朋友和我哀嘆，后新財富時(shí)代該何去何從時(shí)，我給他的建議是——如果可能的話(huà)，將賣(mài)方研究作為一份可以為之奮斗終身的職業(yè)看待，而不是一場(chǎng)“實(shí)現財富自由的夢(mèng)”。
這場(chǎng)夢(mèng)，該醒了。
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