編者按：本文來(lái)自微信公眾號“中歐商業(yè)評論”（ID:ceibs-cbr），36氪經(jīng)授權發(fā)布。

作者 |曹雯雯

責編 |曹雯雯

LVMH對Tiffany的收購，儼然已經(jīng)成為不斷提供線(xiàn)索供人們去推理的懸疑劇，哪怕是最后的對簿公堂，劇情的跌宕起伏也足以讓人圍觀(guān)。

2019年11月，LVMH宣布收購Tiffany，Tiffany當日的股價(jià)從97.14美元猛漲至127.87美元；而當LVMH在今年9月9日宣布放棄這一收購時(shí)，Tiffany當日股價(jià)應聲下跌10%，收盤(pán)價(jià)跳水7.85%至113.96美元，市值一夜蒸發(fā)7.84億美元，而LVMH的股價(jià)似乎受影響程度不大，只有0.09%的下跌。

顯然，在這場(chǎng)并購訴訟中，LVMH是占有主動(dòng)權的。

其實(shí)，LVMH與被收購方對簿公堂的戲碼也不是第一次上演。

2010年，LVMH企圖收購愛(ài)馬仕，并宣布持有愛(ài)馬仕17.1%的股份。作為法國歷史悠久的高端奢侈品牌，愛(ài)馬仕具有濃厚的家族性質(zhì)，對被收購一事一直持抗拒態(tài)度。于是，愛(ài)馬仕聯(lián)合家族成員將LVMH以惡意收購告上法庭，雙方最終在2013年達成和解，LVMH賠償愛(ài)馬仕800萬(wàn)歐元，并在五年內不購買(mǎi)愛(ài)馬仕任何股份。法院還判定LVMH集團將已持有愛(ài)馬仕23%的股份削減至8%。

或許是出于幾十年來(lái)的并購經(jīng)驗，亦或是教訓，LVMH早已習慣了應對在并購過(guò)程中可能出現的糾紛。所以，當Tiffany將LVMH告上法庭之后的第二天，LVMH就回以了“反訴”處理。

當然，任何一項并購的成與敗，總會(huì )伴隨著(zhù)股市上的升降沉浮。

當LVMH在2017年4月25日宣布以愛(ài)馬仕的股票轉投迪奧時(shí)，迪奧股價(jià)大漲11%，愛(ài)馬仕股價(jià)下跌4.51%，而LVMH的股價(jià)則增長(cháng)3.94%。在此之前，LVMH擁有迪奧74.3%的股權，產(chǎn)品只有迪奧香水，而此次收購后，LVMH的股權比例上升至94.2%，投票權也增加到了96.5%，并擁有迪奧化妝品和時(shí)裝的整個(gè)產(chǎn)品線(xiàn)，對后者實(shí)行完全控股。

值得關(guān)注的是，從LVMH宣布收購迪奧剩余26%的股份到收購結束只用了兩個(gè)月的時(shí)間。為什么LVMH在收購迪奧時(shí)如此順利，而收購Tiffany卻以失敗告終？

01 并購的底線(xiàn)

LVMH收購迪奧時(shí)正是奢侈品正值寒冬之際，LVMH作為全球最大的奢侈品集團，也沒(méi)能逃脫業(yè)績(jì)下降的宿命。但此時(shí)的迪奧卻一反奢侈品寒冬的窘境，呈現出強勁的業(yè)績(jì)增長(cháng)。

根據迪奧2017年第一季度財報顯示：公司總營(yíng)收實(shí)現5.06億歐元，比前一年同期增長(cháng)17.9%，其中，零售銷(xiāo)售額呈雙位數增長(cháng)19%，迪奧時(shí)裝不僅在春夏高定時(shí)期打造出爆款產(chǎn)品，還在3月之前的12個(gè)月創(chuàng )造了20億歐元的營(yíng)收。

如此良好的表現讓LVMH決定以最快的速度收購迪奧剩余股份，并在收購時(shí)任命獨立專(zhuān)家審查條款，加速收購的完成。法國巴黎銀行奢侈品總經(jīng)理Luca Solca曾寫(xiě)道：“這筆交易以合理的估值為L(cháng)VMH投資組合增添了強勁的品牌?！?/p>

這句話(huà)用來(lái)分析今天的LVMH和Tiffany的“一拍兩散”也是合理的。估值的“合理性”顯然已經(jīng)是LVMH放棄Tiffany的重要原因。LVMH收購迪奧時(shí)，“合理的估價(jià)”是121億歐元，而LVMH在2019年與Tiffany達成的最終協(xié)議，收購價(jià)格為162億美元，按照現在的匯率換算，約合129.6億歐元，比當年收購迪奧還要高出8億多歐元，更何況，今天的Tiffany并沒(méi)有交出如迪奧那樣漂亮的“成績(jì)單”。

Tiffany雖然是擁有兩百年歷史的珠寶巨頭，但從2015年起，就不斷遭遇滑鐵盧，不僅連續12個(gè)季度同店銷(xiāo)售無(wú)增長(cháng)，凈銷(xiāo)售額下滑一直持續到2017年，還被貼上了“老派珠寶品牌”的標簽。隨后，Tiffany盡管在2018年收入有所增長(cháng)，但在2019年又再度出現收入下滑。這樣的局面不免讓LVMH這個(gè)買(mǎi)方在收購過(guò)程中產(chǎn)生不安全感。

當然，這種不安全感，Tiffany也有。Tiffany在訴訟中提到，雖然LVMH在協(xié)議中對各種不利的行業(yè)趨勢以及經(jīng)濟狀況帶來(lái)的反壟斷許可風(fēng)險以及財務(wù)風(fēng)險已經(jīng)做出預設，但仍然在獲取反壟斷許可方面消極作為。

而LVMH則表示，Tiffany對于交割條件的違約，也讓LVMH失去信心。Tiffany公司請求將收購協(xié)議中的交割日期從2020年11月24日延遲到當年的12月31日。交割日期的延長(cháng)，意味著(zhù)買(mǎi)方LVMH獲得目標公司Tiffany的公章、證照以及產(chǎn)品配方等實(shí)物交接也會(huì )隨之拖延滯后。

交割條件是交易文件中非常核心、買(mǎi)賣(mài)雙方都高度關(guān)注的先決條件。大多數并購案的夭折，很大程度上取決于交割條件不明以及無(wú)底線(xiàn)地規避風(fēng)險，也就是交易一方盡可能地將所有風(fēng)險強行轉移至對方。LVMH和Tiffany都是如此。

02 并購的“時(shí)”與“勢”

既然并購雙方都對彼此不信任，那LVMH為什么還要在Tiffany出現業(yè)績(jì)下滑時(shí)進(jìn)行高價(jià)收購呢？有分析稱(chēng)，這是為了彌補LVMH在珠寶業(yè)務(wù)上的短板，為的是與歷峰集團和開(kāi)云集團競爭。

一直以來(lái)，LVMH的業(yè)務(wù)主要體現在時(shí)裝和皮革制品、香水和化妝品這兩條主線(xiàn)上，而在腕表和珠寶領(lǐng)域，擁有卡地亞、梵克雅寶、江詩(shī)丹頓等高端品牌的歷峰集團一直拔得頭籌。雖然LVMH旗下也有寶格麗和Chaumet，但面對排名第一的卡地亞，還是望塵莫及的。所以，雖然Tiffany在2019年業(yè)務(wù)下滑，但它在珠寶領(lǐng)域的亞軍寶座以及在北美市場(chǎng)的影響力還是讓LVMH最終動(dòng)心了。

Tiffany的運氣的確不好。

盡管被LVMH拋來(lái)了橄欖枝，但2020年突發(fā)的疫情讓Tiffany受到了重創(chuàng )，70%的店鋪處于關(guān)閉狀態(tài)，旗下的所有珠寶業(yè)務(wù)均呈下滑態(tài)勢，與此同時(shí)，美國政府決定對法國產(chǎn)品，如化妝品、香皂、手提包，增收25%的關(guān)稅，讓本就在收購意愿上產(chǎn)生動(dòng)搖的LVMH更加猶豫不決，再加上Tiffany對交割條件的違約，無(wú)疑讓LVMH徹底失去信心。在Tiffany起訴LVMH的第二天，LVMH就提出了反訴，并指出，Tiffany公司面對疫情危機處理不當，當前業(yè)績(jì)以及發(fā)展前景明顯不如LVMH旗下的可比品牌。

顯然，無(wú)論是并購時(shí)間、政治決策還是市場(chǎng)環(huán)境，LVMH和Tiffany的這場(chǎng)并購案，除了在數字上令人矚目外，都沒(méi)有呈現出太多積極的信號和優(yōu)勢。

任何成熟的企業(yè)都明白：企業(yè)要想可持續發(fā)展，拿競爭對手的優(yōu)勢來(lái)審視自己的劣勢是大忌，很容易迷失自我。LVMH發(fā)展到今天，通過(guò)幾十次的成功并購讓自己成為一個(gè)奢侈品帝國，自然不會(huì )為了僅讓自己向競爭對手看齊就揮金如土。這也是為什么LVMH收購迪奧，被外界看作是企業(yè)專(zhuān)注做自己的良好表現。

并購要順勢而為，還記得當年吉利對沃爾沃的收購嗎？這無(wú)疑是跨國并購史上的典型案例。

如果從傳統的并購策略來(lái)看，二者幾乎連對話(huà)的可能都沒(méi)有。但由于吉利具有非常清晰的戰略眼光，并把收購沃爾沃看作是極具價(jià)值的機遇，可以借此穩定歐美市場(chǎng)并擴展中國市場(chǎng)，同時(shí)，當時(shí)中國的資本市場(chǎng)和消費環(huán)境又讓沃爾沃看到了一條通往未來(lái)的陽(yáng)光大道，這使得并購雙方的互補優(yōu)勢得到了充分的契合。于是，吉利成功并購沃爾沃，并在國際市場(chǎng)上擴大影響力，完成了一次從“成功并購”到“并購成功”的華麗轉身。

03 并購的戰略眼光

在并購意愿上，與目標公司現行的業(yè)績(jì)以及市場(chǎng)地位相比，買(mǎi)方更看重的是被并購企業(yè)的組織運作體系，品牌基因以及價(jià)值觀(guān)，包括長(cháng)年累月積累下來(lái)的產(chǎn)品力、創(chuàng )新力和研發(fā)力。這些因素將決定一個(gè)品牌在未來(lái)的市場(chǎng)發(fā)展上是否具有可持續性。

吉利收購沃爾沃，與其說(shuō)是向國際化邁進(jìn)，不如說(shuō)是看到了沃爾沃在研發(fā)、采購、生產(chǎn)以及銷(xiāo)售方面對吉利的品牌助力。事實(shí)上，吉利收購沃爾沃后，它的研發(fā)能力得到了快速提升，完全達到了收購沃爾沃的預期。

而對被并購方來(lái)說(shuō)，明智的決策是，寧愿少一點(diǎn)收入，也要選擇合適的合作伙伴。這樣可以大大降低風(fēng)險的發(fā)生。沃爾沃被吉利并購后，迅速在中國加大了市場(chǎng)投入，并建立了完整的職能部門(mén)，把中國市場(chǎng)做成了沃爾沃汽車(chē)的第二大本土市場(chǎng)。

并購后互補共贏(yíng)，才可稱(chēng)之為是一場(chǎng)成功且富有智慧的并購。

作為全球領(lǐng)先的高端奢侈品帝國，LVMH從誕生之日起就是一個(gè)以收購為底色的投資公司。1987年，路易威登（Louis Vuitton）和酩悅軒尼詩(shī)（Mo?t Hennessy）合并，成立LVMH集團。公司成立第二年收購紀梵希、1993年收購Kenzo、1996年收購Celine、1997年收購剛創(chuàng )立一年的絲芙蘭、隨后又將Loewe、FENDI等品牌收入囊中……根據咨詢(xún)公司Alacrastore的數據顯示，從1987年到2017年的30年里，LVMH已經(jīng)成功完成了62筆收購交易，可以說(shuō)是收購史上的絕對贏(yíng)家。

收購Tiffany，注定會(huì )被載入史冊，即使沒(méi)有成功收購也將在未來(lái)的并購策略上惹人側目，因為并購這件事本身就是一個(gè)錯綜復雜的懸疑劇，任何一條線(xiàn)索的丟失或發(fā)現，都會(huì )是致命的。線(xiàn)索需要智慧去尋找，“成功并購”只是一個(gè)開(kāi)始，在這之后，能否“并購成功”，才是智慧的真實(shí)體現。