資本市場(chǎng)牛市氣氛被突然點(diǎn)燃。在7月剛開(kāi)始的幾個(gè)交易日里，上證綜指接連突破3000、3100、3200、3300、3400點(diǎn)的五大關(guān)鍵點(diǎn)位，站上自2018年3月以來(lái)的新高點(diǎn)；滬深300指數亦節節攀升，迅速突破4200點(diǎn)，進(jìn)而一舉拿下4800點(diǎn)，用時(shí)僅六個(gè)交易日，速度之快。截至7月9日收盤(pán)時(shí)，上證綜指報收3450.59點(diǎn)，上漲1.39%；滬深300指數收報4840.77點(diǎn)，上漲1.4%。
7月9日，期權交易者小馬告訴我們，他的期權賬戶(hù)在周一（7月6日）那天實(shí)現翻倍，兩個(gè)賬戶(hù)合計600萬(wàn)的本金變成1200多萬(wàn)。
牛市啟動(dòng)之時(shí)，資本市場(chǎng)賺錢(qián)效應顯現。
7月6日，上證50指數上漲5.71%，上證50ETF上漲8.85%；滬深300指數漲幅5.67%，滬深300ETF漲幅7.34%。此外，上證50股指期貨（IH）7、8、9、12月份合約集體漲停，IH2007合約漲幅高達9.88%，加上10倍杠桿，多頭資金翻番。股票、基金、股指期貨紛紛給出賺錢(qián)機會(huì )，不過(guò)，撬動(dòng)資本的最大杠桿在期權市場(chǎng)。
“昨晚睡覺(jué)時(shí)夢(mèng)見(jiàn)自己期權賺了500萬(wàn)，今天下午的時(shí)候竟然夢(mèng)想成真了?！?月6日下午，期權交易者小馬在微信上發(fā)文感嘆道。這一天，對于很多投資者來(lái)說(shuō)，是一個(gè)奇跡日，也是一個(gè)“造富”日。從上證50ETF期權“50ETF購7月”、“滬300ETF購7月”系列合約漲幅來(lái)看，理論收益高達幾倍甚至十幾倍。
賺錢(qián)效應將虛值認購期權捧上“神壇”，而高波動(dòng)率導致的高溢價(jià)風(fēng)險以及到期價(jià)值“歸零”風(fēng)險正在悄悄“埋伏”。
“造富”
A股的牛市行情，像龍卷風(fēng)一般席卷整個(gè)資本市場(chǎng)，帶來(lái)投資者的集體狂歡。
7月6日，上證50ETF大幅上漲8.85%，滬深 300ETF大幅上漲了7.34%，所對應的當月虛值認購期權也出現了驚人的漲幅。
上交所數據顯示，當日，50ETF購7月3600、50ETF購7月3400、50ETF購 7月 3500合約漲幅分別高達1424.07%、926.63%和 851.2%；滬300ETF購7月4900、滬300ETF購7月4800、滬300ETF購7月4700漲幅分 別 達 1060.92% 、698.86% 和625.48%。理論來(lái)說(shuō)，這些“50ETF購7月”、“滬300ETF購7月”合約收益可達6倍至14倍。
行情火爆之時(shí)，成交活躍度同步攀升。7月6日，上證50ETF期權總成交面額 1656.380億元，合約總成交510.12萬(wàn)張,較上一交易日增加47.08%；滬深300ETF期權總成交面額1764.714億元，合約總成交395.02萬(wàn)張,較上一交易日增加35%。
7月9日，期權交易者小馬的期權賬戶(hù)在周一（7月6日）翻倍，兩個(gè)賬戶(hù)合計600萬(wàn)的本金變成1200多萬(wàn)。
憑借著(zhù)多年期權交易的經(jīng)驗，事實(shí)上，從5、6月份開(kāi)始，小馬就在為迎接一波大行情做準備。根據對標的50ETF、300ETF運行情況（不斷站上5日、10日、20日等均線(xiàn)，判定標的為上升趨勢）及期權波動(dòng)率（當時(shí)認購期權波動(dòng)率低，價(jià)格非常便宜）的分析，他采用合成多頭的策略（用買(mǎi)入實(shí)值認購期權做方向，再用賣(mài)出虛值認沽期權作為底倉）來(lái)賺取收益?！爸劣跁?huì )漲到哪里？那時(shí)我也確實(shí)不知道?！毙●R向記者提到，“當時(shí)和一些朋友在復盤(pán)時(shí)，看到創(chuàng )業(yè)板從5月底開(kāi)始，一個(gè)月上漲了18%左右，就在想如果300ETF能漲18%，就要從4元漲到4.7元，那是多大的利潤啊?！笔聦?shí)情況是，300ETF處于震蕩攀升的走勢，的確很快就漲到了4.7元。
小馬的期權持倉在7月6日這天終于等來(lái)了大行情。從他提供給記者的交易記錄來(lái)看，7月3日（周五）下午收盤(pán)時(shí)，他兩個(gè)賬戶(hù)共持有19個(gè)300ETF期權合約，其中賣(mài)方占用保證金約410.82萬(wàn)元，浮動(dòng)盈虧合計約355.24萬(wàn)元，至7月6日（周一）收盤(pán)時(shí)，期權合約增至23個(gè)，已用保證金為600.74萬(wàn)元，浮動(dòng)盈虧漲至928.42萬(wàn)，一個(gè)交易日盈利573.18萬(wàn)元。
記者發(fā)現，小馬采用的合成多頭策略，是在持倉組合中搭配權利倉（買(mǎi)）和義務(wù)倉（賣(mài)）。用認購看漲期權保持大方向，同時(shí)賣(mài)出認沽期權（行權價(jià)在距離標的當前價(jià)較遠的位置，一般是前低點(diǎn)或支撐線(xiàn)以外）來(lái)進(jìn)行風(fēng)險控制和倉位管理。
例如，買(mǎi)入300ETF購7月4500合約，再搭配賣(mài)出300ETF沽8月4100合約。并且，在行情的演進(jìn)中，采用移倉操作來(lái)減少買(mǎi)方投入，且保持相似的收益金額，并在之后取出部分獲利資金?！叭绻鸵恍┬?hù)資金幾倍、幾十倍的收益率相比，這樣的收益肯定算不上什么。但作為一個(gè)中等賬戶(hù)來(lái)說(shuō)，收益的金額還不錯了?！毙●R如是說(shuō)。
那么，是什么導演了此次期權市場(chǎng)的大行情？
期權的價(jià)格主要受到方向、波動(dòng)率、時(shí)間三個(gè)維度的共同影響，在非到期日前，一天時(shí)間的流逝效應是幾乎忽略不計的，所以導致這些認購合約大幅飆升的因素主要就是標的的大漲和隱含波動(dòng)率的快速上升。
混沌天成資管衍生品投資總監余力表示，一般而言，標的在某天發(fā)生的暴漲會(huì )點(diǎn)燃短期市場(chǎng)的情緒，讓交易者覺(jué)得未來(lái)一段時(shí)間的波動(dòng)率會(huì )很高，隱含波動(dòng)率正是反映這種情緒的指標，所以說(shuō)標的大漲和隱波劇烈上升的共振是虛值認購巨幅上漲背后的根本原因。
此外，雀躍資產(chǎn)副總經(jīng)理許思達認為，7月6日，IH股指期貨合約漲停，一些交易者可能會(huì )從股指期貨轉戰期權市場(chǎng)，這也助推了50ETF期權的漲幅?！癐H漲停的話(huà)，很多股指期貨的多頭交易者就會(huì )通過(guò)期權合約去達到他做多目的?！?/p>
除了以上因素外，戊戌資產(chǎn)總經(jīng)理陳戰偉認為，不排除聯(lián)動(dòng)效應，即投資者看到期權飆漲，繼續購入認購期權，造成50ETF和300ETF價(jià)格繼續上漲，從而期權價(jià)格也繼續飆漲。
布局
期權可做保險可加杠桿，以及非線(xiàn)性的特點(diǎn)，也吸引了不少機構關(guān)注，用期權工具尋求超額收益，成為一些機構的新選擇。
對持有股票資產(chǎn)的投資者來(lái)說(shuō)，期權是一種非線(xiàn)性的風(fēng)險管理工具，買(mǎi)認沽具有防范“災難風(fēng)險”，同時(shí)保留上行收益的功能。在當前上漲速度過(guò)快的時(shí)候，等待某個(gè)降波日（隱波明顯下降的交易日）買(mǎi)入對應數量的虛值認沽期權，相當于為自己多了一份“災難”保險。
在許思達看來(lái)，期權是一個(gè)非常好的對沖工具，同時(shí)也是一個(gè)杠桿工具，在基金產(chǎn)品方面會(huì )結合股指期貨來(lái)作為對沖的補充工具?！捌跈嗍欠蔷€(xiàn)性的，有個(gè)最大虧損線(xiàn)，也就是權利金，因此在當前市場(chǎng)會(huì )有一些良好表現，且相對風(fēng)險有限?！痹S思達向記者坦言，這幾天市場(chǎng)環(huán)境非常好的情況下，會(huì )適當運用期權的高杠桿屬性進(jìn)行適當買(mǎi)看漲的動(dòng)作，來(lái)賺錢(qián)市場(chǎng)超額。
也有一些機構正在抓緊為進(jìn)入期權市場(chǎng)做準備。
廣東宏錫基金管理有限公司總經(jīng)理劉錫斌表示，公司目前正在研究金融期權，做相關(guān)的策略準備和技術(shù)準備，最快有望下半年上線(xiàn)。在他看來(lái)，金融期權是一個(gè)可以形成豐富策略的好品種，能與現有的期貨品種形成互補關(guān)系。
不過(guò)，機構在期權投資上的權重并不高。許思達告訴記者，因為公司以股票多頭為主，所以期權工具占比并不高，而且權利金交易本身，杠桿率比較高，所以比重會(huì )更小?！安贿^(guò)從海外情況來(lái)看，未來(lái)機構應該會(huì )增加這個(gè)工具的權重?！?/p>
陳戰偉告訴我們，期權在公司的中性產(chǎn)品和套利產(chǎn)品中占有比較大的比例。期權的引入豐富了私募產(chǎn)品的投資標的和投資策略，從股票到股指期貨再到期權，在投資環(huán)節形成了一個(gè)閉環(huán)，可以很好的對沖風(fēng)險，也有利于平滑整體產(chǎn)品凈值曲線(xiàn)，提高夏普比率。
但他也表示，目前來(lái)看，期權還不能成為機構配置的主要方向，期權本身作為金融衍生品，其屬性決定了它是風(fēng)險管理工具，而非大類(lèi)資產(chǎn)。但期權以這些資產(chǎn)為標的，能為這些資產(chǎn)提供很好的風(fēng)險管理模型。
風(fēng)險
每當期權市場(chǎng)有大行情時(shí)，散戶(hù)就會(huì )蜂擁而入。策略星學(xué)院院長(cháng)陳竑廷，這幾天，他明顯感覺(jué)到向他咨詢(xún)期權交易知識的人變多了。此外，市場(chǎng)也發(fā)生了一些變化，經(jīng)過(guò)幾天大漲之后，波動(dòng)率漲起來(lái)了，看漲期權的成本也提高了不少。
隱憂(yōu)已經(jīng)初現。陳竑廷認為，現在期權市場(chǎng)投機氣氛太重，很多投資者都是看到大漲行情之后搶著(zhù)買(mǎi)進(jìn)來(lái)的，隨著(zhù)期權到期日的臨近，預計很多深度虛值認購期權價(jià)值將歸零。
7月6日，上證50波動(dòng)率指數日內高點(diǎn)達到40左右，次日開(kāi)盤(pán)半小時(shí)內的波動(dòng)率更是達到過(guò)50以上，但隨著(zhù)周二市場(chǎng)放出天量，銀行、券商、保險三個(gè)板塊沒(méi)有再次明顯的“共振”上漲，期權市場(chǎng)的隱含波動(dòng)率也隨之迅速回落。
余力在7月9日接受記者采訪(fǎng)時(shí)表示，目前，投資者買(mǎi)虛值認購時(shí)，除了要對標的方向有所判斷外，還必須參考一下隱波的水平，謹防高波動(dòng)率導致的高溢價(jià)風(fēng)險，他解釋道，“說(shuō)白了就是別買(mǎi)的太貴了?！?/p>
余力指出，當前300ETF的價(jià)格大約在4.700~4.800，最深度虛值認購的行權價(jià)位5.500，這意味著(zhù)在7月22日到期前，300ETF要上漲 14.58%~17.02%才能讓看漲5500的當月期權變成實(shí)值，而標的價(jià)格從上周一到現在已經(jīng)上漲了15%以上，因此盲目重倉買(mǎi)入這些當月深度虛值認購，存在一定的價(jià)值歸零風(fēng)險。
對于之前已經(jīng)買(mǎi)過(guò)認沽的投資者，在經(jīng)歷了本周一大漲日后，所持有的認沽大概率已經(jīng)變成了深度虛值認沽了，這樣的認沽已經(jīng)基本上起不到防守的功能。余力表示，由于現貨端已經(jīng)賺了不少，所以投資者可以考慮追加一部分保險費，向上移倉買(mǎi)入新的輕度虛值認沽，以此作為新的一份下行保險?！笆袌?chǎng)一如既往的狂野，但是現在波動(dòng)率太高?！?月9日，小馬對記者表示，認購期權的買(mǎi)方性?xún)r(jià)比遠遠沒(méi)有之前那么高了，就算標的上漲，也要刷掉一些時(shí)間價(jià)值，漲幅沒(méi)有那么大了。
在小馬看來(lái)，短時(shí)間賺錢(qián)的大行情可能已告一段落，對于已經(jīng)賺錢(qián)的投資者，他認為如何落袋為安，守住利潤等待下一波機會(huì )，或者轉為穩健投資才是最重要的。
陳戰偉表示，對于當前的市場(chǎng)，期權隱含波動(dòng)率較高，時(shí)間價(jià)值較高，防止行情回落時(shí)隱含波動(dòng)率降低，無(wú)論市場(chǎng)漲跌，權利方都會(huì )有虧錢(qián)的情況發(fā)生。
他進(jìn)一步說(shuō)，期權作為金融衍生品，具體較高的專(zhuān)業(yè)性，投資者需要先進(jìn)行專(zhuān)業(yè)的學(xué)習，再進(jìn)行投資。他認為，期權和股票交易規則及收益屬性有很大的不同，不宜簡(jiǎn)單地把期權作為擴大投資收益的工具，期權主要職能還是在于風(fēng)險管理。
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