很多投資者將自己定義價(jià)值投資者，那么什么是價(jià)值投資者？顧名思義，投資行為必須是基于企業(yè)價(jià)值的，否則就是投機。如果不是基于價(jià)值，哪怕長(cháng)期持有茅臺，我們也不能認為其是投資；而如果是基于價(jià)值，哪怕持有ST股，那也是投資。所以對于價(jià)值投資者，最重要的一個(gè)行為就是確定公司價(jià)值。那么如何確定公司價(jià)值，這個(gè)過(guò)程就是估值。估值既是一個(gè)技術(shù)，也是一個(gè)思想。為什么說(shuō)估值是一個(gè)技術(shù)？因為對于一個(gè)企業(yè)估值的過(guò)程，涉及到對于方方面面的認知，包括行業(yè)空間、企業(yè)成長(cháng)性、競爭優(yōu)勢、財務(wù)狀況等，所以說(shuō)估值是一個(gè)技術(shù)活，他反映了投資者對于企業(yè)的認知；二馬經(jīng)常遇到一些投資者，說(shuō)看好某企業(yè)，但是又說(shuō)不知道什么價(jià)格算高估，什么價(jià)格算低估。那么怎么看待這類(lèi)投資者呢？一方面，我們可以說(shuō)這些投資者對于企業(yè)的認知還不夠充分，不能較為充分的預測企業(yè)未來(lái)的成長(cháng)空間；其次，我們認為投資者的這種情況是合理的，因為確實(shí)預測一個(gè)企業(yè)的未來(lái)是非常困難的?；蛘哒f(shuō)難以做到的。騰訊的創(chuàng )始人馬化騰多次在騰訊股價(jià)的低點(diǎn)減持其股票，又如何要求普通投資者能預測一個(gè)公司的未來(lái)呢。但是即使難以預測一個(gè)企業(yè)的未來(lái)，我們還必須預測。這就涉及到估值也是一種思想。我們可能做不了精確的數字判斷，但是我們需要做到模糊的正確。這很關(guān)鍵。我們在不同公司之間做選擇時(shí)，我們需要知道我們相中的行業(yè)是否屬于永續性行業(yè)，未來(lái)可能的空間有多大；我們選擇的企業(yè)的競爭優(yōu)勢如何？是否較為容易被顛覆；企業(yè)是辛苦的賺錢(qián)，還是輕松的賺錢(qián)。一旦我們判斷一個(gè)企業(yè)，即使股市10年不交易，我們持有他都不慌時(shí)，這樣的企業(yè)，即使我們對于其具體的估值不好把握，我們大致知道，我們這項投資只是收益多少的問(wèn)題，而不是可能血本無(wú)歸的問(wèn)題。一個(gè)我們無(wú)法對其模糊估值的企業(yè)，一個(gè)我們判斷不了10年后他還在不在的企業(yè)，是不值得投資的。明白了估值的意義之后，我們探討一下常見(jiàn)的估值方法。很多人認為對于重資產(chǎn)企業(yè)應該用PB估值，也有人認為投資低PB的企業(yè)比較踏實(shí)。怎么看待這種認知呢？在此，二馬明確下一個(gè)結論。這個(gè)看法是錯誤的。為什么認為這個(gè)看法是錯誤的，這是我們納米級散戶(hù)的身份決定的。這里二馬舉一個(gè)例子。A企業(yè) PB為2，ROE為20%，PE為10; B企業(yè) PB為0.5，ROE為4%，PE為12.5。兩個(gè)企業(yè)的凈利潤全部分紅，并且未來(lái)10年其凈利潤保持不變，分紅率保持不變。那個(gè)企業(yè)更值得投資呢？如果我們資金雄厚，且有能力變賣(mài)、清算，我們會(huì )認為B企業(yè)更值得投資?？毓珊?，立即變賣(mài)資產(chǎn)。短期內應該收益不菲。但是作為納米級股東，我們顯然不具備清算能力。這個(gè)時(shí)候，我們發(fā)現企業(yè)的資產(chǎn)對于我們沒(méi)有價(jià)值，盈利來(lái)的更真實(shí)。持有A企業(yè)，10年可以收回本金；而持有B需要12.5年。對于保險企業(yè)，有一個(gè)PB的變種，叫做EV(有效價(jià)值)，很多人用有效價(jià)值對保險公司估值，這同樣是錯誤的。還是那句話(huà)，對于小散戶(hù)來(lái)說(shuō)，盈利比資產(chǎn)重要。剛才我們說(shuō)盈利更重要，那么用PE對于企業(yè)估值就合理嗎？這里我們要注意兩個(gè)地方。一個(gè)地方是：PE是一個(gè)靜態(tài)指標，反映的是當前的市值和收益比，不能反映未來(lái)的情況。投資者最喜歡的動(dòng)作是根據當前情況做線(xiàn)性外推。下面我們舉一個(gè)例子。A公司，連續5年的凈利潤分別為1億，1.1億，1.2億，1.3億，1.4億，5年總計為6億，市場(chǎng)估值為10倍PE，估值為14億；B公司，連續5年的凈利潤為1億，0.5億，0.8億，1.2億，1.8億，5年總計為5.3億凈利潤，PE為50倍，市值為90億。這是人們在公司估值上常犯的錯誤。所以，如果我們真的要用PE對公司進(jìn)行估值，要么我們真的可以預測到公司的未來(lái)（對于一些周期股，我們需要知道行業(yè)目前是景氣期，還是衰退期），要么需要結合過(guò)去多年的數據。另一個(gè)地方是：利潤的可調節性。最近茅臺大漲，銀行萎靡不振，有人說(shuō)，難道茅臺掙的是錢(qián)，銀行掙的是紙。這么說(shuō)的人更多處于一種情緒。但是不同公司賺的錢(qián)的含金量真的不同。以茅臺為例，他們的利潤那真的是真金白銀。每年拿到的現金比利潤還多；而另外一些企業(yè)，雖然也看似掙到了不少的利潤，但是我們仔細一看，大量的應收賬款，這些應收賬款能不能收到還是未知數；或者利潤目前看著(zhù)不錯僅僅是因為還有不少呆滯庫存沒(méi)有計提。所以對于一個(gè)企業(yè)用PE估值時(shí)，利潤的含金量也是一個(gè)重要指標，需要結合杠桿率、自由現金流一起看。PEG指標(市盈率相對盈利增長(cháng)比率)是用公司的市盈率除以公司的盈利增長(cháng)速度, 關(guān)于增速方面，一般會(huì )用未來(lái)3-5年復合增速。例如公司的PE為20，未來(lái)5年復合增長(cháng)率為20%，其PEG為1。PEG指標引入了時(shí)間這個(gè)概念，將PE 這個(gè)靜態(tài)值動(dòng)態(tài)化，采用PEG指標最忌諱的是根據過(guò)年2-3年的增長(cháng)數據做線(xiàn)性外推。這是上市公司財務(wù)總監最希望你做的行為。增長(cháng)率判斷一定是基于行業(yè)空間和公司競爭態(tài)勢得出的。自由現金流折現對比PE指標有兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)：B、自由現金流考慮了公司永續經(jīng)營(yíng)的情況，著(zhù)眼于長(cháng)期的未來(lái)。但是確認這兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)有相當的困難，首先自由現金貸的定義在財務(wù)報表之外，需要根據財務(wù)報表進(jìn)行一定的推算，存在一定的不準確性。但是確定自由現金流有非常強的必要性，那怕這種確認是模糊的。他幫助我們確認凈利潤的含金量。其次判斷一個(gè)企業(yè)長(cháng)期未來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況相當困難，而進(jìn)行這種判斷可以幫助我們規避一些我們認為看不到未來(lái)其是否還可以生存的企業(yè)。采用自由現金流折現這個(gè)思路去進(jìn)行企業(yè)估值，是一種風(fēng)控手段。在股票市場(chǎng)上，同樣賺20%的利潤，由于承擔了不同的風(fēng)險，這20%的收益是不同的。在很多時(shí)候，雖然有些人短期賺取了100%的收益。但是他是持有火把過(guò)了一個(gè)炸藥庫。股市上，活的久才是硬道理。關(guān)于自由現金流詳細的估值方法在下一篇介紹。估值很難，但是他是我們投資最重要的一個(gè)環(huán)節。如果實(shí)在做不了估值，二馬有一個(gè)建議給大家：第一你要判斷你投資的企業(yè)是可以永續經(jīng)營(yíng)的；第二你在大熊市中買(mǎi)入，買(mǎi)的夠便宜。
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