作者｜周月秋 藏波「中國工商銀行城市金融研究所，周月秋系所長(cháng)」 文章｜《中國金融》2018年第5期 全國金融工作會(huì )議將服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟、防范金融風(fēng)險、深化金融改革列為三大重點(diǎn)任務(wù)，為商業(yè)銀行做好金融工作提供了根本遵循和行動(dòng)指南。2017年11月，人民銀行等五部門(mén)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“資管新規”），其中打破剛性?xún)陡?、禁止期限錯配、消除多層嵌套等治理手段對商業(yè)銀行理財資金投融資，尤其是非標資產(chǎn)業(yè)務(wù)轉型產(chǎn)生了系統而深遠的影響。商業(yè)銀行資管業(yè)務(wù)主動(dòng)融入監管勢在必行，深入推進(jìn)非標業(yè)務(wù)轉型發(fā)展迫在眉睫。 資管新規對行業(yè)標準的統一 資管新規針對當前資管業(yè)務(wù)存在的產(chǎn)品界限不清、杠桿失衡、多層嵌套、剛性?xún)陡?、監管套利等問(wèn)題，首次設定了統一的標準規則，這標志著(zhù)我國資管行業(yè)標準化、規范化監管時(shí)代的來(lái)臨。 第一，明確界限：厘清標準和非標債權類(lèi)資產(chǎn)。“標準化”和“非標準化”產(chǎn)品邊界不明，一定程度上助長(cháng)了資管行業(yè)變相貸款、放大杠桿、監管套利等行為。資管新規采取了“歸類(lèi)法”來(lái)劃定標準化和非標準化債權類(lèi)資產(chǎn)，即“標準化債權類(lèi)資產(chǎn)是指在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)等國務(wù)院和金融監督管理部門(mén)批準的交易市場(chǎng)交易的具有合理公允價(jià)值和較高流動(dòng)性的債權性資產(chǎn)。其他債權類(lèi)資產(chǎn)均為非標準化債權類(lèi)資產(chǎn)”。這本質(zhì)上是為“標”和“非標”提供了三個(gè)明確的判定標準：一是是否在法定交易平臺（如銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)）交易；二是是否具有合理的公允價(jià)值；三是是否有較高的流動(dòng)性。 第二，約束杠桿：控制資管產(chǎn)品杠桿水平。高杠桿容易造成資產(chǎn)價(jià)格泡沫，影響金融市場(chǎng)穩定。資管新規從負債和分級兩方面統一了資管產(chǎn)品的杠桿要求，投資風(fēng)險越高，杠桿要求越嚴。負債方面，資管新規對公募和私募產(chǎn)品的負債比例上限分別設定為140%和200%，分級私募產(chǎn)品的負債比例上限為140%。在分級的私募產(chǎn)品中，固定收益類(lèi)產(chǎn)品的分級比例不得超過(guò)3∶1，權益類(lèi)產(chǎn)品不得超過(guò)1∶1，商品及金融衍生品類(lèi)產(chǎn)品、混合類(lèi)產(chǎn)品不得超過(guò)2∶1。另外，為抑制逐層加杠桿催生資產(chǎn)價(jià)格泡沫，資管新規要求資管產(chǎn)品的持有人不得以所持產(chǎn)品份額進(jìn)行質(zhì)押融資，個(gè)人不得使用銀行貸款等非自有資金投資資管產(chǎn)品，資產(chǎn)負債率過(guò)高的企業(yè)不得投資資管產(chǎn)品。 第三，規范嵌套：僅可投資一層資管產(chǎn)品。資管產(chǎn)品借通道多層嵌套，不僅導致底層資產(chǎn)和風(fēng)險難以穿透，而且拉長(cháng)了資金鏈條，增加資金體內循環(huán)和融資成本。資管新規明確，除投資公募證券投資基金外，資管產(chǎn)品僅可投資一層資管產(chǎn)品，所投資的資管產(chǎn)品不得再投資其他資管產(chǎn)品，并要求金融機構不得為其他金融機構的資管產(chǎn)品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務(wù)。另外，為從根本上抑制繁冗的通道業(yè)務(wù)動(dòng)機，資管新規要求金融監督管理部門(mén)對各類(lèi)金融機構開(kāi)展資管業(yè)務(wù)平等準入、給予公平待遇，不得根據金融機構類(lèi)型設置市場(chǎng)準入障礙。 第四，打破剛兌：不得承諾保本保收益。資管業(yè)務(wù)是“受人之托、代人理財”的金融服務(wù)，應遵循風(fēng)險和收益匹配的原則，但我國資管行業(yè)長(cháng)期剛性?xún)陡?，不僅擾亂了真實(shí)交易秩序，也加劇了道德風(fēng)險。資管新規要求，金融機構對資管產(chǎn)品實(shí)行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價(jià)值原則，及時(shí)反映基礎資產(chǎn)的收益和風(fēng)險，讓投資者明晰風(fēng)險，同時(shí)改變投資收益超額留存的做法，管理費之外的投資收益應全部給予投資者。 第五，穿透資產(chǎn)：強化功能監管和防止監管套利。按照機構類(lèi)型不同，金融機構開(kāi)展資管業(yè)務(wù)采取的監管規則和標準也不盡相同，這為監管套利提供了隱藏空間。資管新規要求按照業(yè)務(wù)功能對資管產(chǎn)品進(jìn)行分類(lèi)，對同類(lèi)產(chǎn)品適用統一的監管標準。金融監督管理部門(mén)在資管業(yè)務(wù)的市場(chǎng)準入和日常監管中，根據產(chǎn)品類(lèi)型進(jìn)行功能監管，加強對金融機構的行為監管。同時(shí)，按照資管產(chǎn)品的業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)屬性，進(jìn)行監管穿透，向上穿透識別產(chǎn)品的最終投資者是否為合格投資者，向下穿透識別產(chǎn)品的底層資產(chǎn)是否符合投資要求。 資管新規對商業(yè)銀行非標業(yè)務(wù)的影響 資管新規對非標業(yè)務(wù)負債端（或資金端）和資產(chǎn)端（或投資端）協(xié)同發(fā)力、共同作用，目的是建立非標負債端和資產(chǎn)端的匹配和平衡機制。 對非標負債端的影響 第一，引導理財凈值化轉型。資管新規打破了商業(yè)銀行理財產(chǎn)品的預期收益模式，引導向凈值管理模式轉型；打破了攤余成本法估值模式，引導向市值法估值模式轉型。轉變?yōu)閮糁敌彤a(chǎn)品最大的困難之處，在于投資者無(wú)法接受損益自負和產(chǎn)品收益波動(dòng)風(fēng)險，所以，短期內非標資金來(lái)源會(huì )受到一定程度限制。但從中長(cháng)期來(lái)看，隨著(zhù)居民財富存量不斷累積，多元化投資需求不斷擴大，理性理財能力不斷提升，具有豐富資管經(jīng)驗和優(yōu)質(zhì)非標資產(chǎn)投融資能力的商業(yè)銀行，其理財資金仍會(huì )持續增長(cháng)。 第二，提高銀行理財收益要求。資管新規將封閉式資管產(chǎn)品期限限制為90天以上，糾正資管產(chǎn)品過(guò)度短頻化傾向。同時(shí)，對非標資產(chǎn)到期日和資管產(chǎn)品到期日（或最近一次開(kāi)發(fā)日）建立嚴格的約束關(guān)系，打破了過(guò)去依靠發(fā)行3個(gè)月以?xún)榷唐诋a(chǎn)品進(jìn)行收益平滑和期限錯配的模式，短期理財承接高收益率產(chǎn)品將逐步減少。理財產(chǎn)品期限的拉長(cháng)將對銀行理財整體收益提出更高要求。 對非標資產(chǎn)端的影響 第一，推動(dòng)“非標轉標”提速。資管新規禁止了非標資產(chǎn)的期限錯配和多層通道嵌套，這對現有非標資產(chǎn)運行模式帶來(lái)了顛覆性挑戰，以債為基礎的資產(chǎn)形態(tài)會(huì )向標準化產(chǎn)品偏移?！胺菢宿D標”將成為商業(yè)銀行的重要發(fā)力方向，也是資管凈值化管理的關(guān)鍵。 第二，規范股債雙線(xiàn)并行。非標項目投資期通常在3年以上，其匹配的負債端資管產(chǎn)品未來(lái)將面臨流動(dòng)性差、風(fēng)險收益不匹配、市場(chǎng)認可度低等問(wèn)題，這意味著(zhù)“明股實(shí)債”和“假股真債”等類(lèi)信貸模式也被徹底打破，權益型投融資業(yè)務(wù)將向真實(shí)股權投資方向轉型。 第三，規制表外資金回表。資管新規嚴格限制金融機構理財資金對接商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)，而信貸資產(chǎn)是非標基礎資產(chǎn)的主體，未來(lái)這部分資產(chǎn)的資金來(lái)源大幅收縮，部分通過(guò)非標融資的企業(yè)將回歸表內信貸或發(fā)債，一部分沒(méi)有能力繼續融資的企業(yè)將會(huì )出清。 商業(yè)銀行非標業(yè)務(wù)轉型發(fā)展路徑 作為“控風(fēng)險、降杠桿、防空轉、去通道、強穿透”監管策略組合的重要組成，資管新規確立了非標負債端和資產(chǎn)端的全新對應關(guān)系，這為商業(yè)銀行資管業(yè)務(wù)轉型，以及統籌創(chuàng )新和規范的關(guān)系提供了行動(dòng)指南。 負債端轉型路徑 第一，“表外”轉“表內”。商業(yè)銀行應回歸表內業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，加快傳統存款與金融衍生工具的互嵌融合，依據風(fēng)險梯度和收益等級，豐富多層次結構化存款產(chǎn)品，有效擴充表內資金規模，為資產(chǎn)端業(yè)務(wù)發(fā)力提供有力保障。同時(shí)，強化表內負債產(chǎn)品研發(fā)能力，提升衍生工具價(jià)格波動(dòng)把控水平，適時(shí)引入和創(chuàng )新風(fēng)險緩釋工具，夯實(shí)存款資金保護機制，有效獲客并提升客戶(hù)黏性。 第二，“間接”轉“直接”。結合非標資金來(lái)源和風(fēng)險管理特性，商業(yè)銀行應拓展總行直營(yíng)的高凈值客戶(hù)，構建存量企業(yè)客戶(hù)上下游、高凈值客戶(hù)朋友圈的滲透營(yíng)銷(xiāo)機制。加快推進(jìn)家族財富管理工程、上市公司董事長(cháng)和董秘工程，培育商業(yè)銀行投行特色生態(tài)圈，推動(dòng)設立主動(dòng)管理型基金，解決優(yōu)質(zhì)非標項目資金來(lái)源受限難題。 第三，“行內”轉“行外”。商業(yè)銀行應在規范同業(yè)業(yè)務(wù)的監管框架下，秉承開(kāi)放共贏(yíng)理念，進(jìn)一步增強與保險、私募、券商、信托等同業(yè)機構的業(yè)務(wù)合作，拓展企業(yè)年金和其他險資等長(cháng)時(shí)限和低成本資金來(lái)源，緩釋打破剛兌的階段性沖擊。 資產(chǎn)端轉型路徑 第一，“債權”轉“股權”。在供給側結構性改革不斷深化和新舊動(dòng)能轉換的關(guān)鍵時(shí)期，商業(yè)銀行應優(yōu)先關(guān)注科技型企業(yè)和抗周期行業(yè)（如教育、醫療等），運用并購、投貸聯(lián)動(dòng)等方式，提升股權類(lèi)資管業(yè)務(wù)比重，擺脫“影子銀行”色彩。優(yōu)先關(guān)注并營(yíng)銷(xiāo)商業(yè)銀行自身或其他優(yōu)質(zhì)同業(yè)機構已開(kāi)展股權投資的標的企業(yè)、原始權益人和底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的證券化項目，贏(yíng)得股權投資業(yè)務(wù)轉型先機。突破對非標資產(chǎn)“名股實(shí)債”和“假股真債”的路徑依賴(lài)，進(jìn)一步優(yōu)化私募基金管理人的準入和遴選工作，通過(guò)參與優(yōu)秀管理人發(fā)起的FOF基金，實(shí)現跟投學(xué)習、聯(lián)合投資、主動(dòng)投資的“三步走”策略，漸進(jìn)提升真實(shí)股權項目甄別能力和主動(dòng)管理水平。 第二，“非標”轉“標準”。除信貸資產(chǎn)證券化之外，商業(yè)銀行應加快推動(dòng)收益權（物業(yè)費、學(xué)費、基礎設施收費等）資產(chǎn)證券化。構建底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、現金流較強、運作模式成熟的非標資產(chǎn)項目庫，做好資產(chǎn)估值、評級、流動(dòng)性管理和風(fēng)險評估等系統性工作，全面做強非標資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。同時(shí)，緊盯監管政策導向，提前通過(guò)銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉中心、北京金融資產(chǎn)交易所等平臺的介入，提高非標資產(chǎn)流動(dòng)性和公允價(jià)值，增強“非標轉標”的及時(shí)性和有效性。創(chuàng )新豐富理財直接投融資工具，針對成長(cháng)性好和業(yè)績(jì)改善能力強的企業(yè)，適時(shí)引入權益選擇權安排（如認股期權、回售選擇權等），做大做強標準化業(yè)務(wù)。 第三，“長(cháng)期”轉“短期”。結合現有公開(kāi)市場(chǎng)產(chǎn)品制度，創(chuàng )新研發(fā)私募投融資工具，積極參與定向增發(fā)、并購、結構化證券投資等增值預期較為確定的項目，豐富資金退出渠道，進(jìn)一步聯(lián)通資本增值各環(huán)節。適當縮短非標投融資期限，設計“2年投資期 N年延續選擇期”的期限調整機制，匹配市場(chǎng)高流動(dòng)性需求。 保障措施 針對非標負債端和資產(chǎn)端的轉型路徑，商業(yè)銀行應匹配差異化保障措施。負債端要“兩頭抓”：一頭抓資金，即繼續拓展理財資金來(lái)源，源頭支持優(yōu)質(zhì)非標項目的資金需求；一頭抓價(jià)格，即緊盯商業(yè)銀行內部FTP價(jià)格波動(dòng)中樞，構建資管資金價(jià)格與內部轉移定價(jià)的掛鉤機制。資產(chǎn)端要“三步走”：第一步是綜合同業(yè)排名、項目?jì)?、歷史業(yè)績(jì)、核心團隊、股權結構、管理機制等評價(jià)因素，建立私募FOF管理人動(dòng)態(tài)準入機制；第二步是選拔對真實(shí)股權投資業(yè)務(wù)熟悉、非標資產(chǎn)運作經(jīng)驗豐富、直投產(chǎn)品創(chuàng )新能力強的優(yōu)秀人才，組建對標優(yōu)秀同業(yè)的柔性投融資團隊，提升非標資產(chǎn)收益和凈值型產(chǎn)品管理能力；第三步是設立具有獨立法人資質(zhì)的資產(chǎn)管理子公司，實(shí)現專(zhuān)業(yè)分開(kāi)、風(fēng)險隔離和單獨監管。■ （責任編輯 賈瑛瑛）
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