編者按：
本書(shū)從結構視角對我國國內經(jīng)濟周期和全球金融周期對不同類(lèi)別、不同部門(mén)跨境資本流動(dòng)影響實(shí)證研究發(fā)現：一是總量跨境資本流動(dòng)隨著(zhù)國內經(jīng)濟周期和全球金融周期順周期變化，當國內GDP增速上升時(shí)，凈流入增加，當全球金融風(fēng)險上升時(shí)，凈流入減少。如果把凈流入分為流入和流出分別分析，順周期性則更加明顯。二是分類(lèi)別看，直接投資跨境資本流動(dòng)與國內經(jīng)濟周期和全球金融周期不存在顯著(zhù)的影響關(guān)系，即不存在順周期性；其他投資跨境資本流動(dòng)體現出與總量跨境資本流動(dòng)一致的順周期性；證券投資跨境資本流動(dòng)受全球金融周期影響明顯，當全球金融風(fēng)險上升時(shí)發(fā)展中國家證券投資凈流入減少、發(fā)達國家證券投資凈流入增加，證券投資跨境資本會(huì )避險流入發(fā)達國家。三是分部門(mén)看，其他投資項下銀行部門(mén)和企業(yè)部門(mén)跨境資本流動(dòng)順周期性明顯，政府部門(mén)和中央銀行順周期性不明顯；證券投資跨境資本流動(dòng)避險現象主要受企業(yè)部門(mén)驅動(dòng)。研究啟示：一是跨境資本流動(dòng)風(fēng)險管理要聚焦證券投資和其他投資，監管著(zhù)力點(diǎn)是做好對銀行部門(mén)和企業(yè)部門(mén)順周期行為的調控。二是發(fā)展中國家在全球高風(fēng)險時(shí)期要格外注意防范外部沖擊引起的證券投資跨境資本流出。
隨著(zhù)人民幣匯率逐步實(shí)現清潔浮動(dòng)，資本項目開(kāi)放不斷穩妥推進(jìn)，人民幣國際化程度不斷提高，我國跨境資本流動(dòng)管理的整體框架也將不斷演進(jìn)，外匯市場(chǎng)宏觀(guān)審慎管理和微觀(guān)監管 （微觀(guān)審慎監管、行為監管和 “三反”———反洗錢(qián)、反恐怖融資、反逃稅）的重要性將不斷提升，實(shí)需管理、交易真實(shí)性審核的作用將相對逐步下降，管制類(lèi)措施將越來(lái)越少，當然這會(huì )有個(gè)過(guò)程。我國跨境資本流動(dòng)管理框架的演進(jìn)既要對標國際規則，如國際貨幣基金組織 （ＩＭＦ）相關(guān)政策框架、《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》等，又要符合我國國情，保持政策規則跨周期的一致性、穩定性和可預測性，既能服務(wù) “以國內大循環(huán)為主體、國內國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”，服務(wù)建設更高水平開(kāi)放型經(jīng)濟新體制，又能有效維護外匯市場(chǎng)平穩運行，維護金融穩定和國家經(jīng)濟金融安全。
ＩＭＦ跨境資本流動(dòng)管理的政策框架。２００８年國際金融危機后，世界各國決策者面臨的一個(gè)關(guān)鍵挑戰是從金融全球化中獲益的同時(shí)，如何預防和管理跨境資本流動(dòng)風(fēng)險，防范其對一國或全球金融穩定和可持續增長(cháng)造成破壞。尤其是短期跨境資本具有逐利性、易超調和順周期性等特點(diǎn)，大進(jìn)大出、快進(jìn)快出容易引發(fā)跨境風(fēng)險，甚至演變成金融危機，影響一國經(jīng)濟安全。以 ＩＭＦ為代表的國際社會(huì )逐漸轉變立場(chǎng)，由此前的否定資本管制向肯定跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理轉變。ＩＭＦ的政策框架中，除宏觀(guān)經(jīng)濟政策和結構性政策外，當前主要有兩類(lèi)政策應對跨境資本無(wú)序波動(dòng)，即宏觀(guān)審慎措施 （ＭＰＭｓ）和資本流動(dòng)管理措施 （ＣＦＭｓ），二者可能重疊。其中 ＭＰＭｓ主要著(zhù)眼于應對系統性風(fēng)險，強調逆周期、跨部門(mén)管理，其實(shí)施可能影響跨境資本流動(dòng)，但并不以控制跨境資本流動(dòng)為目的。ＣＦＭｓ旨在直接影響資本流動(dòng)的總量或構成，既包括區分居民與非居民的限制性措施，也包括不區分居民與非居民的限制性措施，后者主要包括基于交易幣種的措施（經(jīng)合組織稱(chēng)之為 Currency Based Measures，ＣＢＭｓ，即區別對待本外幣跨境流動(dòng)）和非金融領(lǐng)域的其他措施 （如投資稅）。
ＩＭＦ認為許多 ＭＰＭｓ工具有助于應對跨境資本流動(dòng)的風(fēng)險傳染，包括：一是廣泛適用工具，如逆周期資本緩沖、杠桿率要求、宏觀(guān)審慎壓力測試；二是分部門(mén)資本工具，如貸款價(jià)值比、債務(wù)收入比、分部門(mén)資本要求；三是流動(dòng)性工具，如針對不同幣種的差異化流動(dòng)性覆蓋率和凈穩定資金比率要求、對外匯存款實(shí)施更高的準備金要求；四是結構性工具，如銀行間風(fēng)險敞口上限、市場(chǎng)結構調整等。ＩＭＦ的 ＭＰＭｓ框架沒(méi)有明確列舉 ＭＰＭｓ的全部形式，其評估一項措施是否為 ＭＰＭｓ取決于該措施是否被設計用于降低系統性風(fēng)險：一是識別需要應對的潛在系統性風(fēng)險的來(lái)源；二是確定該措施的傳導路徑，以及能否合理地降低系統性風(fēng)險。
ＩＭＦ認為當宏觀(guān)經(jīng)濟政策和 ＭＰＭｓ無(wú)法對沖資本流動(dòng)引致的經(jīng)濟金融風(fēng)險時(shí)，可以啟動(dòng) ＣＦＭｓ。在特定條件下 （如匯率和外匯儲備接近均衡水平，貨幣政策和財政政策操作空間有限，或ＭＰＭｓ無(wú)法有效應對系統性金融風(fēng)險），運用 ＣＦＭｓ可以防止跨境資本流動(dòng)風(fēng)險進(jìn)一步蔓延，為其他政策贏(yíng)得寶貴時(shí)間。同時(shí)，ＩＭＦ也強調 ＣＦＭｓ不應取代傳統的宏觀(guān)經(jīng)濟政策，ＣＦＭｓ的使用要遵循透明性、針對性、臨時(shí)性和非歧視性原則。
我國的跨境資本流動(dòng)管理。２０１５年底至 ２０１７年初，受?chē)鴥韧舛嘀匾蛩赜绊?，我國外匯市場(chǎng)幾度出現較嚴重的 “跨境資本大規模流出—外匯儲備持續下降—人民幣貶值壓力增大”的負向螺旋。按照黨中央、國務(wù)院決策部署，外匯管理部門(mén)會(huì )同相關(guān)部門(mén)綜合施策，積極采取穩定外匯市場(chǎng)的綜合性措施，避免了可能發(fā)生的高強度外匯市場(chǎng)沖擊。在總結應對沖擊經(jīng)驗的基礎上，國家外匯管理局潘功勝局長(cháng)于 ２０１７年中提出了跨境資本流動(dòng) “宏觀(guān)審慎 ＋微觀(guān)監管”兩位一體管理框架，強調 “打開(kāi)的窗戶(hù)不會(huì )再關(guān)上”。在跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理方面，２０１５年 ８月，人民銀行對境內金融機構遠期售匯征收 ２０％風(fēng)險準備金。２０１６年 ５月，外匯管理部門(mén)實(shí)行全口徑跨境融資宏觀(guān)審慎管理。此后，人民銀行在人民幣兌美元中間價(jià)報價(jià)模型中引入逆周期因子。隨著(zhù)外匯市場(chǎng)變化，相關(guān)跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理工具先后退出、再重啟 （２０１８年）、再退出 （２０２０年）。中國的跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理實(shí)踐既立足中國國情，又逐步與國際慣例接軌。需要提醒的是，宏觀(guān)審慎概念不能濫用，即便是部分管理措施具有逆周期特點(diǎn)，也不能簡(jiǎn)單地自認為是宏觀(guān)審慎管理工具。應準確評估跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理與各類(lèi)國際義務(wù)的關(guān)系，不能違背《國際貨幣基金組織協(xié)定》第八條款，不能限制經(jīng)常項下國際支付和轉移，不能增加經(jīng)常項下對外支付成本，不能形成多重匯率。在實(shí)施宏觀(guān)經(jīng)濟政策和 ＭＰＭｓ后仍解決不了問(wèn)題時(shí)，可以啟用 ＣＦＭｓ，但盡量不針對 “已開(kāi)放”項目的交易。
外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管 “三支柱”。外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管是跨境資本流動(dòng) “宏觀(guān)審慎 ＋微觀(guān)監管”兩位一體管理框架的重要組成部分。與跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理旨在維護外匯市場(chǎng)大局穩定不同，外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管基于市場(chǎng)不完全、個(gè)體非理性等基本假設，立足我國資本項目未完全開(kāi)放的現實(shí)制度條件，對各類(lèi)主體的跨境匯兌和轉移實(shí)施真實(shí)性審核及資本流動(dòng)管理措施、開(kāi)展行為監管和微觀(guān)審慎監管，維護可兌換政策框架穩定性和可信度，維護外匯市場(chǎng)有序競爭秩序，保護外匯市場(chǎng)投資者、消費者合法權益，防止外匯市場(chǎng)微觀(guān)交易主體過(guò)度的匯率風(fēng)險、貨幣錯配風(fēng)險承擔，維護國家經(jīng)濟金融安全。
結合國際國內金融監管經(jīng)驗和我國資本項目可兌換進(jìn)程的實(shí)際，我國外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管應具備 “三支柱”。支柱一是實(shí)需管理、交易真實(shí)性審核，從重事前審批轉向強調事中事后監管，確?，F有外匯管理政策有效落地執行。支柱二是行為監管，是監管部門(mén)對金融機構經(jīng)營(yíng)行為的監督管理，包括打擊操縱市場(chǎng)和內幕交易、反欺詐和誤導、信息披露要求、個(gè)人金融信息保護、反不正當競爭／反壟斷、消費爭議解決等，維護公平、公正、有效競爭的外匯市場(chǎng)秩序，保護消費者、投資者合法權益。外匯市場(chǎng)行為監管包括對外匯批發(fā)市場(chǎng)和外匯零售端的行為監管。支柱三是微觀(guān)審慎監管，是監管部門(mén)為了防范金融機構資不抵債風(fēng)險，維護金融體系穩定，制定資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、風(fēng)險集中度、流動(dòng)性、市場(chǎng)風(fēng)險管理、貨幣錯配等審慎指引，定期組織現場(chǎng)檢查，監測、評估風(fēng)險狀況，及時(shí)進(jìn)行風(fēng)險預警和處置，維護金融穩定。同時(shí)，外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管強調 “三反”，“三支柱”也強調充分發(fā)揮自律機制的補充作用。
外匯交易真實(shí)性審核／實(shí)需管理。利用金融科技提升非現場(chǎng)監管的風(fēng)險預警水平。聚焦重點(diǎn)開(kāi)展現場(chǎng)檢查，加強對全國主要銀行、非銀行金融機構和支付機構的檢查，聚焦高風(fēng)險業(yè)務(wù)違法違規行為。推進(jìn)監管部門(mén)信息共享和監管合作，形成監管合力。推進(jìn)金融監管?chē)H合作。保持外匯市場(chǎng)微觀(guān)監管政策和執法標準跨周期的穩定性、一致性和可預測性。建立既對標國際規則，又符合我國實(shí)際的工作機制。
外匯市場(chǎng)微觀(guān)審慎監管：貨幣錯配與金融危機。拉美債務(wù)危機、亞洲金融危機、次貸危機、歐債危機、阿根廷債務(wù)危機等近代幾乎所有金融危機和債務(wù)危機都與貨幣錯配相關(guān)。貨幣錯配不僅引發(fā)并加劇了歷次金融危機和債務(wù)危機，而且增加了危機應對成本，限制貨幣政策調控空間，影響匯率機制發(fā)揮作用，加劇宏觀(guān)經(jīng)濟金融穩定和跨境資本流動(dòng)風(fēng)險。ＩＭＦ、國際清算銀行、世界銀行等研究發(fā)現，貨幣錯配可能導致銀行業(yè)發(fā)生系統性危機的概率提高６倍，匯率超調增加 12個(gè)百分點(diǎn)，國內生產(chǎn)總值增速下降 5.5個(gè)百分點(diǎn)等。此外，貨幣錯配在微觀(guān)層面對銀行的信用風(fēng)險、市場(chǎng)風(fēng)險和流動(dòng)性風(fēng)險，以及企業(yè)的估值、凈收入、資金來(lái)源等負面影響巨大。
危機后各國普遍加強貨幣錯配問(wèn)題監管，對我國外匯市場(chǎng)微觀(guān)審慎監管也有較大啟示。一是應加強貨幣錯配與匯率風(fēng)險的數據共享與監管合作，包括監管指標 （如累計外匯敞口、資本充足率監管中對匯率風(fēng)險的最低資本計量要求）和監測指標 （如外匯流動(dòng)性比例）等。二是研究外匯市場(chǎng)微觀(guān)審慎監管要求及其可能的逆周期調節功能，促進(jìn)非金融企業(yè)充分進(jìn)行套期保值。對于沒(méi)有進(jìn)行有效對沖的外幣貸款，研究計算資本充足率時(shí)提高其風(fēng)險權重和相應資本金要求的必要性、可行性 （參照 《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》）。引導企業(yè)樹(shù)立 “財務(wù)中性”管理理念?？刂普畬κ袌?chǎng)主體的跨境債務(wù)提供隱性擔保的問(wèn)題。三是針對跨境投融資較為活躍的企業(yè)／企業(yè)集團，加強貨幣錯配與匯率風(fēng)險的監測和風(fēng)險提示，研究針對非金融企業(yè)貨幣錯配監管指標的要求，如印度尼西亞要求非銀行企業(yè) ６個(gè)月內到期的凈外幣負債對沖比例不得低于２５％。四是發(fā)展境內衍生品市場(chǎng)，降低企業(yè)匯率風(fēng)險對沖成本。外匯批發(fā)市場(chǎng)行為監管。國際上，外匯市場(chǎng)是最大的金融市場(chǎng)，日交易量達 ５萬(wàn)億美元左右。過(guò)去普遍認為外匯批發(fā)市場(chǎng)是“凈土”，原因是市場(chǎng)規模巨大，因而很難操縱。２００７年以來(lái)，全球匯率操縱案件的曝光，敲響了監管警鐘。匯率操縱不僅影響外匯市場(chǎng)的公平、透明、穩定，而且廣泛影響道瓊斯、標普 ５００、富時(shí) １００等主要股票指數。２０１４年以來(lái)，各國明顯加大了對外匯市場(chǎng)的監管力度，數家國際大型銀行因泄露客戶(hù)敏感信息、操縱外匯市場(chǎng)匯率 （常用手段包括搶先交易、自營(yíng)交易、超額買(mǎi)賣(mài)、止損狩獵等）、欺詐交易等不當行為受到歐美等監管機構重罰超過(guò)百億美元。
目前我國外匯批發(fā)市場(chǎng)秩序良好，發(fā)展穩健，但是也存在倒量交易影響價(jià)格有效性 （外資機構對違規行為基本 “敬”而遠之），行為監管仍面臨法規建設相對市場(chǎng)發(fā)展滯后、“有原則缺規則”、市場(chǎng)自律機制對不當交易行為約束性不足等問(wèn)題。隨著(zhù)我國外匯市場(chǎng)逐步擴大雙向開(kāi)放，市場(chǎng)化程度提高，有必要未雨綢繆，加強外匯批發(fā)市場(chǎng)交易的行為監管。一是研究制定 《銀行間外匯市場(chǎng)交易行為監管指引》并修訂 《外匯管理條例》。二是強化外匯管理部門(mén)對外匯批發(fā)市場(chǎng)交易的行為監管職能，探索與其他國內、國際機構建立聯(lián)合調查機制。三是建立外匯批發(fā)市場(chǎng)的規則體系。禁止操縱市場(chǎng)、欺詐交易、內幕交易、非法披露信息、利益輸送、倒量交易等不當行為。２０１９年國家外匯管理部門(mén)加強了對外匯批發(fā)市場(chǎng)的行為監管，外匯批發(fā)市場(chǎng)交易更加合規理性。２０１９年銀行間外匯市場(chǎng)交易量 （外匯批發(fā)市場(chǎng)）與上年基本持平，改變了 ２０１５年以來(lái)外匯批發(fā)市場(chǎng)交易量逐年大幅增長(cháng)的態(tài)勢，如 ２０１８年、２０１７年、２０１６年交易量分別較上年增加了４.５萬(wàn)億美元、３.５萬(wàn)億美元和 ３.３萬(wàn)億美元，三年增幅均在２０％以上，相當于 ２０１９年同比少增了 ４萬(wàn)億 ～５萬(wàn)億美元交易量。四是要求市場(chǎng)參與者健全內控機制和風(fēng)險管理框架。五是明確對操縱市場(chǎng)、欺詐交易等外匯批發(fā)市場(chǎng)違規交易行為的法律責任和處罰依據。在法律責任主體方面，實(shí)施人員和機構雙罰制。在法律責任形式方面，對個(gè)人采取獎金追回、辭退、市場(chǎng)禁入、追究刑事責任等處罰；對機構主要是沒(méi)收違法所得、罰款，中長(cháng)期可研究限制結售匯綜合頭寸、限制外匯資產(chǎn)規模擴張、引入刑事法律責任等。在罰款金額方面，可借鑒發(fā)達市場(chǎng)經(jīng)濟體做法，綜合考慮違法所得、市場(chǎng)危害影響程度、歷史違規記錄等因素，罰款金額應足以起到威懾作用。六是探索開(kāi)展外匯批發(fā)市場(chǎng)違規行為處罰的行政和解試點(diǎn)。七是建立完善我國銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)等人民幣批發(fā)市場(chǎng)的行為監管規則。八是研究建立線(xiàn)索舉報獎勵和保護制度 （ＷｈｉｓｔｌｅｂｌｏｗｅｒＰｒｏｇｒａｍ）。借鑒 《二十國集團有效保護舉報人的高級別原則》框架和發(fā)達市場(chǎng)經(jīng)濟體等國際經(jīng)驗，結合我國實(shí)際，建立和實(shí)施保護舉報人的法律及政策，提供暢通的舉報渠道，確保對報復者實(shí)行有力制裁，有效保護舉報人。
外匯市場(chǎng)零售端行為監管：消費者與投資者保護。２００８年國際金融危機以來(lái)，各國都在加強金融業(yè)行為監管與消費者保護。近年來(lái)，我國金融業(yè)發(fā)展迅速，金融對外開(kāi)放程度不斷加深，與外匯有關(guān)的金融產(chǎn)品和服務(wù)的可獲得性顯著(zhù)提升。與一般金融產(chǎn)品和服務(wù)相比，外匯市場(chǎng)的金融產(chǎn)品和服務(wù)要求金融消費者 （含投資者）具有更高的金融素養，其受境外金融市場(chǎng)變動(dòng)的影響更為明顯，金融消費者更容易暴露在風(fēng)險之中，權益保障面臨更多挑戰。需要加強外匯市場(chǎng)消費者合法權益的保護，督促金融機構提升涉匯經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的合規性，有效保護金融消費者財產(chǎn)安全權、知情權、自主選擇權、公平交易權、依法求償權，加強個(gè)人信息保護，打擊虛假宣傳、欺詐等行為，維護公平透明的市場(chǎng)環(huán)境。引導金融消費者主動(dòng)學(xué)習掌握金融知識和市場(chǎng)風(fēng)險特征，樹(shù)立“自享收益、自擔風(fēng)險”的意識，提高自我保護能力?！翱缇辰桓丁蹦Ｊ较驴缇辰鹑诜?wù)的開(kāi)放與監管。近年來(lái)，借助數字技術(shù)的發(fā)展，跨境金融服務(wù)趨于增多，表現為金融機構在一個(gè)國家，通過(guò)數字平臺給另外一個(gè)國家市場(chǎng)主體提供金融服務(wù)，即 “跨境交付”模式的跨境金融服務(wù)。數字技術(shù)的發(fā)展促進(jìn)了金融開(kāi)放，也給各國監管帶來(lái)了新的課題。更加開(kāi)放的金融市場(chǎng)，需要更加有效的監管。要強調金融必須持牌經(jīng)營(yíng)，金融牌照必須有國界?？缇辰鹑诜?wù)不可 “無(wú)照駕駛”，跨境 “無(wú)照駕駛”是對一國金融國境的侵犯，是對一國金融主權的侵犯。我國目前監管的重點(diǎn)是無(wú)法在我國國內拿到金融牌照的國內企業(yè)迂回國外拿到金融牌照、通過(guò)數字平臺為國內提供金融服務(wù)的 “無(wú)照駕駛”行為、相關(guān)的跨境資金流動(dòng)違法違規行為以及在境內投放的各種非法廣告等。我國金融業(yè)必須不斷擴大開(kāi)放，境外機構在我國開(kāi)展金融活動(dòng)必須依法履行我國金融牌照等有關(guān)規則要求，以持有的外國牌照在我國展業(yè)屬于 “無(wú)照駕駛”，牌照要有國界。我國相關(guān)金融監管部門(mén)必須守土有責，嚴查重罰跨境在我國境內“無(wú)照駕駛”行為及其涉及的跨境非法金融廣告，外匯管理部門(mén)必須繼續嚴懲涉及的違法違規跨境資金流動(dòng)行為。推進(jìn)國際司法合作、監管合作，共同維護國際金融秩序。
從跨境視角看 Ｌｉｂｒａ等數字貨幣?；谀壳肮嫉?Ｌｉｂｒａ技術(shù)框架，從跨境資金流動(dòng)視角看，數字貨幣 Ｌｉｂｒａ跨境自由流動(dòng)將挑戰我國現行外匯管理政策規定，非法跨境資本流動(dòng)可能增加。應對思路：一是我國必須將數字貨幣 Ｌｉｂｒａ視作外幣，其兌換、使用必須遵守我國現行各項外匯管理規定。二是必須堅持人民幣境內法定貨幣地位。境內計價(jià)結算的法定貨幣只能是人民幣，但是技術(shù)上要能夠識別數字環(huán)境下的跨境交易和境內交易。三是對Ｌｉｂｒａ應要求其持我國金融牌照，遵守我國監管規則。以上如果做不到，我國應禁止 Ｌｉｂｒａ等數字貨幣。從長(cháng)遠看，關(guān)鍵還是要深化改革，擴大開(kāi)放，不斷壯大我國經(jīng)濟實(shí)力和綜合國力。各國貨幣在國際上的競爭，起決定作用的是各個(gè)國家的政治、經(jīng)濟、軍事、文化等綜合實(shí)力的競爭。
市場(chǎng)消息、匯率波動(dòng)與個(gè)人外匯業(yè)務(wù) “羊群行為” 特征。２０１５年以來(lái)，我國外匯市場(chǎng)上的市場(chǎng)消息、匯率波動(dòng)、個(gè)人外匯業(yè)務(wù)變化表現出很強的同步共振特征，個(gè)人外匯業(yè)務(wù)體現出 “羊群行為”特征，對外匯市場(chǎng)平穩運行形成挑戰。實(shí)證研究發(fā)現：一是匯率波動(dòng)和市場(chǎng)消息會(huì )影響個(gè)人外匯業(yè)務(wù)。匯率貶值或市場(chǎng)消息消極變動(dòng)，會(huì )增加個(gè)人購匯；匯率升值或市場(chǎng)消息積極變動(dòng)，會(huì )減少個(gè)人購匯。二是市場(chǎng)消息、匯率波動(dòng)對個(gè)人外匯業(yè)務(wù)存在螺旋強化影響效應。市場(chǎng)消息對個(gè)人購匯的影響會(huì )通過(guò)匯率波動(dòng)渠道被放大，匯率波動(dòng)對個(gè)人購匯的影響也會(huì )通過(guò)市場(chǎng)消息渠道被放大，導致個(gè)人外匯業(yè)務(wù) “羊群行為”特征明顯。應對思路：一是相關(guān)監管部門(mén)加大與市場(chǎng)溝通，及時(shí)澄清虛假或惡意消息，釋放權威消息，防范個(gè)人外匯業(yè)務(wù)盲目受市場(chǎng)消息、匯率波動(dòng)影響而出現 “羊群行為”的風(fēng)險。二是積極完善個(gè)人外匯業(yè)務(wù)管理，維護外匯市場(chǎng)穩定。
內外部金融周期差異對跨境資本流動(dòng)的影響。在開(kāi)放經(jīng)濟條件下，經(jīng)濟金融的繁榮和衰退與跨境資本流動(dòng)聯(lián)系緊密。一方面經(jīng)濟金融開(kāi)放能夠吸引國際資本流入，促進(jìn)經(jīng)濟金融繁榮發(fā)展；另一方面經(jīng)濟金融開(kāi)放也為跨境資本流動(dòng)打開(kāi)了方便之門(mén)，增加了一國經(jīng)濟金融體系面臨外部沖擊時(shí)的脆弱性。針對內外部金融周期差異對中國跨境資本流動(dòng)的實(shí)證研究發(fā)現：一是中國跨境資本流動(dòng)波動(dòng)主要來(lái)自短期資本流動(dòng)波動(dòng)。從分類(lèi)看，其他投資波動(dòng)較大 ［根據 ＩＭＦ《國際收支手冊》（第六版），金融賬戶(hù)分為直接投資、證券投資、金融衍生工具、其他投資和儲備。其他投資為沒(méi)有列入直接投資、證券投資、金融衍生產(chǎn)品和雇員認購權以及儲備資產(chǎn)的頭寸和交易。具體包括：（ａ）其他股權；（ｂ）貨幣和存款；（ｃ）貸款；（ｄ）非人壽保險技術(shù)準備金、人壽保險和年金權益、養老金權益等；（ｅ）貿易信貸和預付款；（ｆ）其他應收、應付款；（ｇ）特別提款權分配］。從方向看，流入波動(dòng)要大于流出波動(dòng)。二是利差、匯差、資產(chǎn)價(jià)差 （股指變動(dòng)差異和房?jì)r(jià)變動(dòng)差異）是影響跨境資本流動(dòng)的重要因素，匯差和資產(chǎn)價(jià)差對短期資本流動(dòng)影響尤甚。三是內外部金融周期差異變動(dòng)對資本流入的影響比對資本流出的影響更明顯。四是近年來(lái)利差對跨境資本流動(dòng)影響減弱，匯差和資產(chǎn)價(jià)差對跨境資本流動(dòng)影響增強。研究啟示：一是防范跨境資本流動(dòng)風(fēng)險要關(guān)注其他投資資本流動(dòng)大幅波動(dòng)風(fēng)險。二是注意防范匯率和資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)共振對跨境資本流動(dòng)的沖擊。
結構視角下跨境資本流動(dòng)的順周期性。從結構視角就我國國內經(jīng)濟周期和全球金融周期對不同類(lèi)別、不同部門(mén)跨境資本流動(dòng)影響的實(shí)證研究發(fā)現：一是總量跨境資本流動(dòng)隨著(zhù)國內經(jīng)濟周期和全球金融周期順周期變化，當國內 ＧＤＰ增速上升時(shí)，凈流入增加；當全球金融風(fēng)險上升時(shí)，凈流入減少。如果把凈流入分為流入和流出分別分析，順周期性則更加明顯。二是分類(lèi)別看，直接投資跨境資本流動(dòng)與國內經(jīng)濟周期和全球金融周期不存在顯著(zhù)的影響關(guān)系，即不存在順周期性；其他投資跨境資本流動(dòng)體現出與總量跨境資本流動(dòng)一致的順周期性；證券投資跨境資本流動(dòng)受全球金融周期影響明顯，當全球金融風(fēng)險上升時(shí)，發(fā)展中國家證券投資凈流入減少、發(fā)達國家證券投資凈流入增加，證券投資跨境資本會(huì )避險流入發(fā)達國家。三是分部門(mén)看，其他投資項下銀行部門(mén)和企業(yè)部門(mén)跨境資本流動(dòng)順周期性明顯，政府部門(mén)和中央銀行順周期性不明顯；證券投資跨境資本流動(dòng)避險現象主要受企業(yè)部門(mén)驅動(dòng)。研究啟示：一是跨境資本流動(dòng)風(fēng)險管理要聚焦證券投資和其他投資，監管著(zhù)力點(diǎn)是做好對銀行部門(mén)和企業(yè)部門(mén)順周期行為的調控。二是發(fā)展中國家在全球高風(fēng)險時(shí)期要格外注意防范外部沖擊引起的證券投資跨境資本流出。
構建開(kāi)放條件下更加強健的金融安全網(wǎng)。經(jīng)過(guò)多年不懈努力，我國金融安全網(wǎng)建設取得積極成效，守住了不發(fā)生系統性金融風(fēng)險的底線(xiàn)。為更好防范化解系統性金融風(fēng)險，維護國家經(jīng)濟金融安全，應在不斷完善微觀(guān)審慎監管、存款保險、最后貸款人等傳統金融安全網(wǎng)支柱的基礎上，強化行為監管和宏觀(guān)審慎管理，從傳統三支柱金融安全網(wǎng)拓展為五支柱金融安全網(wǎng)。要進(jìn)一步提高微觀(guān)審慎監管有效性，在批發(fā)端和零售端加強金融業(yè)行為監管，深化存款保險早期糾正和風(fēng)險處置職能，在實(shí)踐探索中持續健全符合我國國情的宏觀(guān)審慎政策框架，建立更加嚴格規范的最后貸款人機制。開(kāi)放條件下，微觀(guān)審慎監管要更加重視跨境金融服務(wù)持牌經(jīng)營(yíng)，重視匯率、貨幣錯配、外幣流動(dòng)性、涉外貸款的國別集中度等風(fēng)險管理，行為監管要更加重視外匯市場(chǎng)的虛假倒量、操縱市場(chǎng)、內幕交易和消費者／投資者保護，研究存款保險的國際合作機制，研究國際最后貸款人如何成為我國金融安全網(wǎng)的支撐部分和我國如何履行國際最后貸款人 （人民幣）職能，宏觀(guān)審慎管理中要重視跨境資本流動(dòng)宏觀(guān)審慎管理框架的不斷完善。同時(shí)，落實(shí)功能監管要求，消除監管空白、監管盲區，重視科技賦能，強化多部門(mén)協(xié)同，加強國際監管合作。統籌改革、開(kāi)放與監管之間的關(guān)系，統籌發(fā)展與安全之間的關(guān)系，絕不可偏廢。健全金融風(fēng)險預防、預警、處置、問(wèn)責機制，構建與更高開(kāi)放水平相適應的、更加強健有效的金融安全網(wǎng)，維護金融穩定，維護國家經(jīng)濟金融安全。
