當今世界經(jīng)濟格局已進(jìn)入以大公司、大集團為中心的時(shí)代。我國已經(jīng)明確以發(fā)展具有國際競爭力的大型企業(yè)集團作為今后企業(yè)改革與發(fā)展的重點(diǎn)，中國企業(yè)正面臨以增強核心競爭力為基礎的戰略轉型期。
縱觀(guān)世界上著(zhù)名的大企業(yè)、大公司，絕大部分都是通過(guò)并購、重組等資本運營(yíng)活動(dòng)發(fā)展起來(lái)的，而不是單純依靠企業(yè)自身利潤的積累發(fā)展起來(lái)的。隨著(zhù)國內市場(chǎng)的進(jìn)一步成熟以及競爭的進(jìn)一步加劇，傳統的企業(yè)增長(cháng)方式已無(wú)法跟上發(fā)展的步伐。只有把企業(yè)的各種要素，包括產(chǎn)品、技術(shù)、設備、廠(chǎng)房、商標、戰略、服務(wù)、文化、管理團隊等等，以資本的形式，進(jìn)行流動(dòng)、整合和重構，進(jìn)一步優(yōu)化配置，形成合力，才能實(shí)現新的突破。一些在改革開(kāi)放中發(fā)展壯大的企業(yè)集團，為應對WTO的挑戰，提升國際競爭力，把公司做大做強，借鑒一些發(fā)達國家跨國公司的發(fā)展經(jīng)驗，采取了與眾不同的資本運營(yíng)模式，增強核心競爭力，以謀求擁有獨特的戰略地位。
從更宏觀(guān)的角度來(lái)講，收購兼并活動(dòng)是證券市場(chǎng)保持活力的一個(gè)重要制度安排。證券市場(chǎng)還提供了一個(gè)市場(chǎng)化的約束機制，這就是通過(guò)收購兼并活動(dòng)促進(jìn)股市的結構性調整。在一個(gè)市場(chǎng)化的環(huán)境中，上市公司的收購兼并活動(dòng)能夠對上市公司經(jīng)營(yíng)層形成強烈的外部約束，促使其不斷改進(jìn)經(jīng)營(yíng)管理以免被收購；同時(shí)，收購兼并活動(dòng)也會(huì )引導資源流動(dòng)到經(jīng)營(yíng)效率更高的經(jīng)營(yíng)者手中。
并購案例1：思科的兼并成長(cháng)之路
思科公司(Cisco Systems Inc.，CSC0)成立于1984年底，總部設在加利福尼亞州圣何塞，主要生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò )聯(lián)結用的相關(guān)設備和軟件，1999年思科公司的銷(xiāo)售額達174億美元，全球因特網(wǎng)骨干網(wǎng)絡(luò )中80％以上的交換器和思科路由器是思科的產(chǎn)品，2000年3月股票市值超過(guò)微軟，躍升為世界第一大公司。在IT業(yè)遭遇寒冬的2002年，思科在積極突圍及迅速調整下，依然取得了令人鼓舞的成績(jì)。思科何以如此輝煌?究其原因，關(guān)鍵之一就在于思科在公司的不同發(fā)展階段，通過(guò)并購快速實(shí)現企業(yè)戰略和快速擴張。
進(jìn)入20世紀90年代，思科制訂了通過(guò)并購迅速發(fā)展壯大的戰略。穩中求快，借助外力，這是思科公司建造其王國的基本并購策略。從1993—2000年的8年時(shí)間里，思科公司有條不紊地并購了超過(guò)70家公司，把眾多初出茅廬的公司統一在思科的旗號下，思科股價(jià)就如搭上火箭般飛速上升。思科年銷(xiāo)售額達數百億美元，其中一半是由收購回來(lái)的公司或技術(shù)產(chǎn)生的。并非思科在每次并購上都是贏(yíng)家，但是它反復利用并購改變了自己的形象。
1993年思科公司第一次并購即取得了巨大成功。當時(shí)思科公司的首席執行官錢(qián)伯斯構思了一個(gè)并購計劃，提交給思科的董事會(huì )。他提出了未來(lái)產(chǎn)品的框架，并建議用并購來(lái)填補空白。這個(gè)頗有創(chuàng )意而大膽的方案獲得了董事會(huì )的同意，并立即付諸實(shí)施。思科公司用價(jià)值9500萬(wàn)美元的股票收購了Crescendo通信公司。如今這家公司的交換器加上后來(lái)并購公司的產(chǎn)品，成了年銷(xiāo)售額近70億美元的拳頭產(chǎn)品之一。此外，Crescendo的4個(gè)合作伙伴也一直在為思科公司工作。
進(jìn)入2003年，面對更加激烈的市場(chǎng)競爭，思科在尋求、開(kāi)拓新市場(chǎng)過(guò)程中再次大規模采取了公司核心戰術(shù)之一——收購。通過(guò)掌握先進(jìn)技術(shù)的公司來(lái)提升自身核心競爭力，以達到迅速搶占市場(chǎng)份額和客戶(hù)資源的目的。
2003年4月，思科系統公司完成了對安全軟件公司Okena的收購，而在此前，思科公司還宣布將斥資5億美元收購S(chǎng)ignalWorks公司和Linksys公司。這是思科面對全球網(wǎng)絡(luò )設備市場(chǎng)低迷和競爭對手優(yōu)質(zhì)低價(jià)挑戰所做出的反應。思科在新市場(chǎng)對原有網(wǎng)絡(luò )設備進(jìn)行技術(shù)創(chuàng )新，這對其避免價(jià)格戰，維持高額利潤并繼續領(lǐng)先全球無(wú)疑是一劑強心針。
作為一家新興高科技公司，思科并沒(méi)有像其他傳統企業(yè)一樣耗費巨資建立自己的研發(fā)隊伍，而是把整個(gè)硅谷當作自己的實(shí)驗室，它采取的策略就是收購面向未來(lái)的新技術(shù)和開(kāi)發(fā)人員，以填補自己未來(lái)產(chǎn)品框架的空白，從而迅速建立起自己的研究與開(kāi)發(fā)體系、制造體系和銷(xiāo)售體系，乃至塑造出自己的品牌，使自身的核心競爭力不斷得到增強和拓展。在過(guò)去的9年多時(shí)間里，思科成功地收購了80多家大大小小的公司，最繁忙的時(shí)候曾在10天內吃掉4家公司。成功的收購策略不僅推動(dòng)了思科的高速成長(cháng)，使其先后超越英特爾和微軟等成為全球最有價(jià)值的公司，而且改變了硅谷的技術(shù)精英們對自主研發(fā)與收購的看法。
現在，思科已經(jīng)成為高科技領(lǐng)域中成功實(shí)施并購戰略的一個(gè)樣板，并被授予“并購發(fā)動(dòng)機”的美譽(yù)。
作為一次劃時(shí)代的基礎性制度變革，股權分置改革強烈影響著(zhù)中國資本市場(chǎng)的每一個(gè)方面，導致中國資本市場(chǎng)整個(gè)估值體系的重構和市場(chǎng)游戲規則的重構，并購市場(chǎng)的價(jià)值體系和運作模式也因此顯現出不同的特點(diǎn)，中國并購市場(chǎng)在股權分置問(wèn)題全部解決后將進(jìn)入一個(gè)嶄新的充滿(mǎn)機遇和希望的“新并購時(shí)代”。
一、中國上市公司控制權市場(chǎng)將空前活躍
（一） 何謂公司控制權市場(chǎng)？
公司控制權是指通過(guò)占有公司較大比例的股份依法享有對公司決策經(jīng)營(yíng)、日常管理以及財務(wù)政策等的權利，即對公司的發(fā)展與利益的決定權。公司控制權一般通過(guò)控股權取得，也可以通過(guò)征集委托投票權等方式取得。持有上市公司達到優(yōu)勢比例的股權是實(shí)現控制權的一種重要方式和保證。
公司控制權市場(chǎng)是不同的利益主體通過(guò)各種手段獲得具有控制權地位的股權或委托表決權，以獲得對公司控制而相互競爭的市場(chǎng)。不同的利益主體既可以是公司股東，也可以是公司外部力量，還可以是這兩者組成的利益集團。
成熟資本市場(chǎng)對控制權價(jià)值有一系列的研究，這些研究不僅證明了控制權價(jià)值的存在，還論證了高表決權股份的溢價(jià)出售以及對代表權的爭奪導致超常收益等一系列命題。公司控制權市場(chǎng)理論認為，在資本市場(chǎng)上，接管機制的存在和發(fā)揮作用足以證明，只有使其股票市場(chǎng)價(jià)值最大化的公司才可以生存下來(lái)。公司治理的外部控制機制主要體現在控制權市場(chǎng)，尤其是控制權的爭奪上?？刂茩嗍袌?chǎng)從外部促進(jìn)了公司經(jīng)營(yíng)效率，防止經(jīng)理的能力低下和背離股東利益。
因此,在一個(gè)有效的資本市場(chǎng)上，股價(jià)通?？梢詼蚀_地反映公司的價(jià)值。在管理層經(jīng)營(yíng)不力而導致公司股價(jià)下跌的情況下，公司被惡意收購或者接管的風(fēng)險就會(huì )很大，控制權的轉移就會(huì )不可避免的發(fā)生。當控制權交易不斷通過(guò)各種方式達成時(shí)，一個(gè)通過(guò)收購兼并、代理權爭奪、直接購買(mǎi)股票等方式實(shí)現控制權交易和轉移的控制權市場(chǎng)就會(huì )逐漸形成。
（二）股權分置時(shí)代我國上市公司控制權市場(chǎng)處于很不活躍狀態(tài)
中國上市公司收購從1993年“寶延風(fēng)波”起步至今已有十多年，在1993至1996年收購上市公司的案例寥寥無(wú)幾，從1997年眾城實(shí)業(yè)、上海鋼運等上市公司被收購起步，中國上市公司控制權市場(chǎng)逐步形成。
從下面的數據中可以看到，中國上市公司控制權轉移案例在1997－2002年間保持了快速增長(cháng)態(tài)勢，但2003增長(cháng)幾乎停滯，2004年出現負增長(cháng)。而這些控制權轉移案例中據統計平均有20％的案例屬于行政無(wú)償劃撥?？偟膩?lái)看，中國上市公司控制權市場(chǎng)仍處于很不活躍狀態(tài)。
表1：1997－2004上市公司控制權轉移數量
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
數量 33 70 84 103 119 168 172 160
增長(cháng)率（％） 112 20 22 15 41 2 -6
圖1：1997－2004上市公司控制權轉移趨勢
中國上市公司控制權市場(chǎng)的不活躍在很大程度上起因于中國上市公司的不合理股權結構，近60％的非流通股占據上市公司控股地位，作為控制上市公司的非流通股股東由于控股比例高、控股股份轉讓決定權在自己控制下，根本不需擔心上市公司會(huì )被別人惡意收購，因此可以對上市公司的經(jīng)營(yíng)隨心所欲甚至胡作非為而不必擔心控制權旁落。
這種畸形不合理的股權結構使得中國上市公司控制權市場(chǎng)在2003年發(fā)展到一個(gè)瓶頸期后就再也無(wú)法實(shí)現增長(cháng)并在2004年步入下跌通道。
（三）后股權分置時(shí)代中國上市公司控制權市場(chǎng)重新勃發(fā)的五大原因
1、上市公司將成為企業(yè)擴張最有用的資本平臺
股權分置問(wèn)題解決后，上市公司在對外收購擴張時(shí)將多了一個(gè)最有利的手段——發(fā)行流通股換取資產(chǎn)。這將使上市公司的股本擴張和資產(chǎn)擴張能力充滿(mǎn)活力，一些上市公司將可能借此呈現爆發(fā)性的增長(cháng)，在數年內資產(chǎn)擴張數十甚至上百倍。
2、上市公司將成為企業(yè)形象最好的宣傳平臺
股權分置解決后，中國證券市場(chǎng)將迅速成為國際主流資本市場(chǎng)的一部分，原來(lái)擠破腦袋要到海外上市的大批中國優(yōu)秀企業(yè)將重新回流到國內資本市場(chǎng)，與此同時(shí)境外合格機構投資者將對中國證券市場(chǎng)投入更多資金，這時(shí)擁有中國資本市場(chǎng)上市公司可以使企業(yè)形象被國內外千千萬(wàn)萬(wàn)投資者所關(guān)注，其廣告宣傳效應遠勝于股權分置時(shí)代。
3、上市公司股價(jià)更能反映企業(yè)真實(shí)價(jià)值
股權分置時(shí)代中國上市公司收購的成功率很低，許多收購方在收購上市公司后發(fā)現企業(yè)存在這樣或那樣的“陷阱”或“地雷”，上市公司的流通股交易價(jià)格與企業(yè)真實(shí)價(jià)值相比存在很大泡沫。后股權分置時(shí)代上市公司真正實(shí)現了“同股同權”，上市公司的流通股價(jià)將比股權分置時(shí)代的股價(jià)更能真實(shí)反映企業(yè)價(jià)值，收購方所面臨的股價(jià)泡沫陷阱問(wèn)題將明顯降低。
4、收購上市公司比以前更加容易。
首先，后股權分置時(shí)代上市公司控股股東的控股比例比原來(lái)都有一定幅度的減少，公司流通股比例明顯上升，股權的進(jìn)一步分散就新增了許多收購機會(huì )；其次從收購方式上看，后股權分置時(shí)代收購上市公司的方式將改變股權分置時(shí)代協(xié)議收購非流通股占絕對主流地位的局面，“協(xié)議收購＋大宗交易”、“主動(dòng)性要約收購”、“二級市場(chǎng)舉牌收購”等收購方式將呈現“百花齊放”的局面；最后，在收購對價(jià)的支付手段上也將由原來(lái)的純現金支付方式增加“換股收購”、“現金＋股權”、“現金＋股權＋權證”等多種方式。這些變化都會(huì )使收購上市公司比以前容易和便捷。
5、收購上市公司后股權投資退出比以前更方便
在股權分置時(shí)代，收購上市公司主流方式就是收購非流通股，而非流通股的流動(dòng)性遠不如流通股，收購方收購完再想退出就不太容易，需要與潛在接盤(pán)者進(jìn)行大量一對一的私下接觸和談判。在后股權分置時(shí)代，所有股份都是可流通的，收購方收購的是流通股，因此其退出的便捷性遠高于股權分置時(shí)代。
（四）后股權分置時(shí)代控制權市場(chǎng)四大主流特征
1、“協(xié)議收購＋大宗交易”成為后股權分置時(shí)代初期階段的主要收購方式
在股權分置的時(shí)代按照目前中國證監會(huì )上市公司并購的規定并購有三種：一種是協(xié)議收購，一種是要約收購，還有一種是通過(guò)掛牌在二級市場(chǎng)收購。
協(xié)議收購指收購方和上市公司控股股東經(jīng)過(guò)協(xié)商達成收購協(xié)議的收購方式，這三種并購方式中，99％的收購都是協(xié)議收購非流通股，其中主要原因是上市公司的控股股東幾乎都是非流通股。而后股權分置時(shí)代，非流通股退出歷史舞臺，但由于中國上市的股權結構將在相當長(cháng)一段時(shí)間內仍然維持前五名股東占公司總股本50％以上的格局，協(xié)議收購前幾名股東持有的股份仍將是后股權分置初期階段的主要并購模式。
后股權分置時(shí)代的協(xié)議收購和股權分置時(shí)代的協(xié)議收購相比有很大不同，其主要特征是“協(xié)議收購＋大宗交易”，即按照大宗交易的管理辦法來(lái)協(xié)議收購流通股，買(mǎi)賣(mài)雙方將向證交所申請對指定交易股份按照指定價(jià)格和數量進(jìn)行集中交易并公告。
2、要約收購由被動(dòng)轉為主動(dòng)，并會(huì )在一段時(shí)間后成為上市公司主流并購方式
要約收購（Tender offer或Take-over bid），是指收購人在特定時(shí)間內以特定價(jià)格向目標公司全體股東發(fā)出不可更改的收購要約的方式購買(mǎi)其持有的股份，從而取得或強化對目標公司的控制權。要約收購與協(xié)議收購的主要區別是前者面向全體股東，要約價(jià)格也適用于全體股東，而后者則面向部分大股東，收購的價(jià)格可以隨不同股東而異。要約收購既是國外成熟證券市場(chǎng)公司收購的典型方式，又是各國證券法調整的核心范疇。法律之所以做出要約收購的規定，從理論意義上說(shuō)，是基于公司收購會(huì )對被收購公司的所有股東產(chǎn)生重要影響，特別是在收購者取得公司股票達到一定比例、取得控制權的時(shí)候，收購者即新的大股東有可能利用資本多數決定原則來(lái)侵犯其他股東的利益，為消除其他股東的疑慮和對收購方的不信任，法律賦予他們選擇是否按照一定價(jià)格向收購者賣(mài)出股票而退出公司的權利。因此要約收購的法律規定貫穿的原則是股東平等原則和公平原則，其目的是為了保護被收購公眾公司其他股東的權益而對收購者課以法律上的義務(wù)。
由于協(xié)議轉讓基本上是由收購當事人雙方協(xié)商定價(jià)，而不是依據市場(chǎng)機制自發(fā)形成，協(xié)議價(jià)格和市場(chǎng)價(jià)格相差懸殊，這種作法實(shí)際上損害了中小股東的利益。因此，協(xié)議并購發(fā)生時(shí)一般小股東只能被動(dòng)地接受價(jià)格，沒(méi)有選擇和參與的機會(huì )，如果轉讓價(jià)格很低，小股東無(wú)力改變，而轉讓價(jià)格很高時(shí)，小股東也沒(méi)有機會(huì )出售股份。而要約收購則是向所有的股東發(fā)出同樣的收購價(jià)格，體現了價(jià)格面前人人平等，股東無(wú)論大小都可以自主做出買(mǎi)賣(mài)的決定。
2002年底，《上市公司收購管理辦法》頒布，其中要約收購制度的推出一度讓市場(chǎng)非常興奮。因為在美國等國家，要約收購因其公開(kāi)、透明并且充分競價(jià)，而成為主流的收購方式。但中國的要約收購制度，整體借鑒了香港和英國的強制要約制度，在股權分置的大背景下，選擇了針對不同股東按照不同價(jià)格進(jìn)行要約的類(lèi)別要約制度。辦法頒布后，市場(chǎng)共計發(fā)生了10起要約收購，但都是因為已經(jīng)受讓或者擬受讓的股份將超過(guò)30%，為履行強制要約義務(wù)而發(fā)起的全面要約，其中有五例出現股東零受約的情況。因此，市場(chǎng)普遍認為，要約收購保護中小投資者的立法意圖并沒(méi)有實(shí)現。相反，因為要約收購的成本較高，導致收購市場(chǎng)不活躍，同時(shí)出現了其他通過(guò)一致行動(dòng)規避法律的行為。
表2：中國上市公司要約收購基本情況
公司代碼 公司簡(jiǎn)稱(chēng) 預受要約期限 截至預售要約終止 預售要約占總
起始日 終止日 日預售股數（股） 股本的比例
600586 金晶科技 2004-12-08 2005-01-06 0 0
600327 大廈股份 2004-11-04 2004-12-03 0 0
600162 山東臨工 2004-09-29 2004-10-28 17,420,000（非流通股） 9.9%
600297 美羅藥業(yè) 2004-09-01 2004-09-30 0 0
600393 東華實(shí)業(yè) 2004-06-02 2004-07-01 386,200（非流通股） 0.19%
600496 長(cháng)江股份 2004-03-09 2004-04-07 1,781,730（非流通股） 1.6%
600213 亞星客車(chē) 2004-03-08 2004-04-06 356,900（非流通股） 0.2%
600828 成商集團 2003-08-04 2003-09-02 510（流通股）
740,640（非流通股） 0.36%
000816 江淮動(dòng)力 2003-7-24 2003-08-22 0 0
600282 南鋼股份 2003-06-13 2003-07-12 0 0
而股權分置改革試點(diǎn)方案的推出，將改變上市公司的股本結構。相當多公司采取的送股、縮股等方式，將導致股權的進(jìn)一步分散。這為通過(guò)主動(dòng)性要約收購提供了很好的基礎。假設一個(gè)上市公司總股本1億股，第一大股東持股25％，其余股份都很分散。收購方可以選擇主動(dòng)發(fā)布收購要約，向全體股東收購29％的股份以超過(guò)原有第一大股東。這種主動(dòng)性要約收購和協(xié)議收購流動(dòng)股相比節省了大量的談判時(shí)間，可以在最快的速度實(shí)現控股。當然這種收購往往會(huì )引起原有第一大股東的強烈反對并遭到反收購行動(dòng)，這樣在國外頻繁上演的公司爭奪戰將在中國資本市場(chǎng)上演好戲，這種股權爭奪戰正是一個(gè)成熟資本市場(chǎng)的魅力所在。
3、二級市場(chǎng)舉牌收購案例將明顯增多，但尚難成為主流模式
在股權分置時(shí)代，中國股市全流通的上市公司一共只有幾家，其股權的分散性和全流通性使這幾家公司無(wú)一例外都遭受過(guò)被二級市場(chǎng)舉牌收購的命運。如中國最早上市的延中股份先被寶安集團舉牌收購，再被北大方正舉牌收購，每一次收購都轟動(dòng)市場(chǎng)、熱鬧非凡，而延中股份的主業(yè)也隨著(zhù)新東家的不斷變化而發(fā)生變化，由一個(gè)什么都做的小作坊式公司變成今天的總股本近10億、總資產(chǎn)近30億、年銷(xiāo)售60億的以IT為主營(yíng)業(yè)務(wù)的“方正科技”。
上市公司在股權相當分散和全流通的背景下很容易被實(shí)力機構從二級市場(chǎng)舉牌收購，因此這就逼著(zhù)上市公司現有控股方和管理層兢兢業(yè)業(yè)把公司經(jīng)營(yíng)好以得到眾多小股東的支持，否則一旦面臨新的收購方而公司又得不到小股東得支持，其控股地位就容易喪失。
根據目前中國證券市場(chǎng)有關(guān)舉牌制度，收購方在收購上市公司股份達到5％時(shí)需公告，以后每增持5％也要公告，這樣通過(guò)四次舉牌就可以實(shí)現收購上市公司20％的股份。
但由于中國大部分上市公司在經(jīng)過(guò)股權分置后其大股東持股比例仍在30％以上，通過(guò)二級市場(chǎng)舉牌收購要使收購方多次舉牌，而每一次舉牌都會(huì )刺激股價(jià)上漲使其成本過(guò)高且從第一次舉牌開(kāi)始就會(huì )引起原有第一大股東的關(guān)注并采取反收購措施，二級市場(chǎng)舉牌收購將遠不及協(xié)議收購流通股及主動(dòng)性要約收購兩種方式普及。
即便如此，我們估計經(jīng)過(guò)股權分置改革后，中國將出現相當一批第一大股東持股比例低于20％的上市公司，這些上市公司將面臨著(zhù)被別人從二級市場(chǎng)直接舉牌收購的風(fēng)險。因此在后股權分置時(shí)代通過(guò)二級市場(chǎng)舉牌收購的案例將明顯增加。
4、外資并購上市公司將“全面開(kāi)花”，外資成為并購主流群體之一
隨著(zhù)中國加入WTO，我國經(jīng)濟將在更大范圍和更深層次上加速融入到全球化中。通過(guò)并購方式實(shí)施跨國經(jīng)營(yíng)和全球擴張,已成為國際資本流動(dòng)的主要選擇和企業(yè)發(fā)展壯大的重要途徑。并購資本流入份額增加，股權投資規模擴大?？梢灶A見(jiàn)，未來(lái)幾年，中國將掀起新一輪外資并購浪潮。而在這輪外資并購浪潮中，中國企業(yè)中最優(yōu)秀、最活躍的部分——上市公司必將成為熱點(diǎn)，外資并購概念將在中國資本市場(chǎng)形成一個(gè)新的熱點(diǎn)。
2002年10月份以來(lái)，《上市公司收購管理辦法》、《關(guān)于向外商轉讓上市公司國有股、法人股有關(guān)問(wèn)題的通知》和《引入合格的境外機構投資者》等政策相繼出臺,明確外資可以并購國有大中型企業(yè),進(jìn)一步對外資并購提供法律方面依據和可操作程序,從而掃除外資并購內陸上市公司的最后障礙。這一系列政策的制定和出臺意味著(zhù)在允許外商投資的領(lǐng)域內,外商投資企業(yè)進(jìn)入中國資本市場(chǎng)的道路已基本暢通。
表3、近年來(lái)外資并購重組中國上市公司概況
公告日 收購方 被收購方 交易標的 收購方式
1995年7月 五十鈴和伊藤忠 北旅股份（600855） 4002萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
1995年8月 福特汽車(chē) 江鈴汽車(chē)（200550） 13900萬(wàn)股B股 定向增發(fā)B股
1998年8月 三星康寧 賽格三星（000068） 21.37%股權 協(xié)議收購非流通股
1999年3月 HOLCHIN B.V. 華新水泥（600801） 7700萬(wàn)股B股 定向增發(fā)B股
1999年12月 皮爾金頓 耀華玻璃（600716） 16.7%股權 協(xié)議收購非流通股
2000年10月 和記黃埔 鹽田港（000088） 鹽田國際27％股份 收購上市公司核心資產(chǎn)
2000年12月 達能集團 梅林股份（600073） 收購上海正廣和 收購上市公司核心資產(chǎn)
2001年3月 米其林 輪胎橡膠（600623） 組建合資公司 收購上市公司核心資產(chǎn)
2001年10月 格林柯?tīng)?nbsp;科龍電器（000921） 20447萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2001年10月 阿爾卡特 上海貝嶺（600171） 與第二大股東組建合資公司 收購上市公司大股東
2002年10月 AB集團 青島啤酒（600600） 30821萬(wàn)股H股 定向可轉債
2002年12月 華潤集團 ST吉發(fā)（600893） 8697萬(wàn)股 拍賣(mài)收購非流通股
2003年2月 華潤輕紡 四川錦華（000810） 4898萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2003年2月 三星康寧 賽格三星（000068） 11074萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2003年4月 國泰顏料 民豐農化（000950） 與第一大股東組建合資公司 收購上市公司母公司
2003年5月 花旗集團 浦發(fā)銀行（600000） 18075萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2003年5月 東英控股 中孚實(shí)業(yè)（600595） 第一大股東78.8％股份 收購上市公司母公司
2003年5月 格林柯?tīng)?nbsp;美菱電器（000521） 8285萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2003年7月 佳通輪胎 樺林輪胎（600182） 40％股份 拍賣(mài)收購非流通股
2003年10月 柯達公司 樂(lè )凱股份（600135） 20％股份 協(xié)議收購非流通股
2003年11月 FAG公司 上工股份（600843） 不超過(guò)1億股B股 定向增發(fā)B股
2003年12月 格林柯?tīng)?nbsp;亞星客車(chē)（600213） 11527萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2003年12月 紐卡斯爾 重慶啤酒（600132） 5000萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
2004年5月 新橋投資 深發(fā)展（000001） 34810萬(wàn)股 協(xié)議收購非流通股
從上表中可以看出，大部分外資并購上市公司案例都發(fā)生在2002年以后，收購方式以協(xié)議收購非流通股或上市公司母公司為主?？傮w看這些案例占上市公司并購案例的比例相當低。
后股權分置時(shí)代，外資對中國上市公司的收購熱情將空前高漲，其原因包括：上市公司治理結構更加合理、上市公司股價(jià)更能反映公司價(jià)值、收購上市公司更加便捷等。尤其是外資具有雄厚的資金實(shí)力，要約收購和二級市場(chǎng)舉牌收購這兩種需要資金作為收購后盾的收購方式將逐漸取代協(xié)議收購而成為外資并購中國上市公司的主要方式。
二、支付手段革命將迅猛推動(dòng)后股權分置時(shí)代上市公司的并購重組
長(cháng)期以來(lái)，中國上市公司在收購其看中的資產(chǎn)或公司時(shí)，約80％的收購對價(jià)支付方式是現金，其他一些方式包括承擔債務(wù)、資產(chǎn)置換股權等。而上市公司獲得現金的途徑主要是增發(fā)、配股或銀行貸款、發(fā)行可轉債，不管用哪種方式，上市公司辛辛苦苦融來(lái)的寶貴資金往往一次性就全部用于收購一個(gè)公司而使公司再次陷入資金緊張局面。在中國目前的資本市場(chǎng)，上市公司一次增發(fā)、配股或可轉債和下一次增發(fā)、配股或可轉債之間的間隔時(shí)間至少在2年以上，這使得上市公司獲得權益性資本的節奏太慢，而考慮到企業(yè)財務(wù)安全性，債務(wù)性融資通常都有一定的規模限制不能任意擴張。
以上這些原因產(chǎn)生的一個(gè)嚴重后果就是中國的上市公司無(wú)法像海外發(fā)達資本市場(chǎng)的上市公司那樣通過(guò)發(fā)行股票進(jìn)行收購而迅猛擴張，其發(fā)展速度遠不及海外資本市場(chǎng)的上市公司。
我們不妨以在香港上市的聯(lián)想集團收購美國IBM集團PC業(yè)務(wù)的精彩案例來(lái)看看海外資本市場(chǎng)上市公司如何利用發(fā)行股票配合現金來(lái)進(jìn)行收購。
并購案例2：聯(lián)想收購IBMPC業(yè)務(wù)
2004年12月8日，中國內陸最大、全球排名第八的電腦公司聯(lián)想集團，宣布收購IBM的全部PC業(yè)務(wù)。IBM的PC業(yè)務(wù)目前以5.6%的占有率位居全球排名第三。
此種模式被視作中國企業(yè)通過(guò)資本運營(yíng)探索國際化之路的又一次大膽嘗試。這也是一場(chǎng)不折不扣的“蛇吞象”的經(jīng)典案例。
聯(lián)想的收購代價(jià)是在一定期限內支付給IBM 6.5億美元現金加6億美元股票，并接收下IBM PC業(yè)務(wù)的全部5億美元凈負債，其中股票的支付方式為聯(lián)想以每股2.675港元(2004年12月6日停牌前的價(jià)格)，向IBM發(fā)行8.21億股新股和9.216億股無(wú)投票權的股份。
收購前聯(lián)想集團的股權結構為聯(lián)想控股持有57%，公眾流通股占43%；收購后，IBM則一躍成為聯(lián)想集團第二大股東，持有聯(lián)想約18.9%的股票，聯(lián)想控股繼續保持第一大股東地位，持有約46%的股份，公眾流通股約為35%。
至于股票作價(jià)的確定，則有兩個(gè)因素。一方面是聯(lián)想不愿動(dòng)用太多的現金，希望以較為保守的方式支付；另一方面IBM也有意持有聯(lián)想股票，一是分享其可能的利潤，二是仍將維持其在PC業(yè)務(wù)的影響力。這對它的整體銷(xiāo)售策略有著(zhù)很大影響。畢竟，像“THINK”這樣的品牌被認為是IBM的名片。事實(shí)上，IBM以18.9%的比例持股聯(lián)想，已接近收購項目股權交易的上限。
從收購價(jià)格來(lái)看，12.5億美元的價(jià)格不能算貴，大概相當于20倍左右的市盈率，將這一價(jià)格攤銷(xiāo)至IBM和Think 品牌5年的使用權中，對聯(lián)想而言也算是一樁劃算的買(mǎi)賣(mài)。在2004年12月6日停牌前，聯(lián)想股價(jià)反映出19倍的市盈率，和收購的IBM PC業(yè)務(wù)的市盈率基本相當，這也表現出聯(lián)想等對未來(lái)IBM PC業(yè)務(wù)所帶來(lái)的現金流實(shí)現的一種預期。
完成收購后，按照雙方2003年的銷(xiāo)售業(yè)績(jì)計算，新聯(lián)想全球的出貨量達到了1190萬(wàn)臺，銷(xiāo)售額一舉升至120億美元(此前聯(lián)想的年銷(xiāo)售額只有30億美元左右)，以7.8%的出貨量成為僅次于DELL和HP的全球第三大PC廠(chǎng)商，新聯(lián)想將進(jìn)入世界500強企業(yè)。
不僅如此，聯(lián)想還獲得了IBM在個(gè)人電腦領(lǐng)域的全部知識產(chǎn)權、遍布全球160個(gè)國家的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )、1萬(wàn)名員工，以及在為期5年內使用“IBM”和“Think”品牌的權利。
在該案例中，如果聯(lián)想不是在香港上市，不能發(fā)行價(jià)值6億美元的股票，它要一下拿出相當于100多億人民幣的現金，這對于任何一個(gè)國內大企業(yè)來(lái)說(shuō)都是難以做到的。
我們再看看近期中國內陸企業(yè)收購境外企業(yè)的案例，動(dòng)輒收購金額數十億甚至上百億，但其支付方式則清一色以現金支付為主，這無(wú)疑給中國企業(yè)巨大的現金壓力。如近期公布的華為準備收購老牌英國電信設備商馬可尼案例，華為預計要支付收購現金高達10億美元，這對于一直需要大量營(yíng)運資金運作的華為集團無(wú)疑是一筆巨款，如果華為依靠債務(wù)融資來(lái)解決資金缺口將使公司背上沉重的債務(wù)負擔。
股權分置問(wèn)題解決后，我們估計上市公司將越來(lái)越多地發(fā)行股份來(lái)作為對外收購資產(chǎn)的支付方式進(jìn)行擴張。這會(huì )給上市公司帶來(lái)幾方面的積極影響：
1、上市公司利用其新發(fā)股份作為支付手段，節約大量寶貴現金。一旦政策允許上市公司方便地發(fā)行新股來(lái)收購資產(chǎn)后，上市公司目前的大量增發(fā)、配股或發(fā)行可轉債等再融資行為將明顯下降，因為上市公司不需要為收購項目的支付手段發(fā)愁而圈錢(qián)。
2、上市公司在向新股東發(fā)行股份來(lái)?yè)Q取資產(chǎn)的同時(shí)其總股本迅速擴張、公司凈資產(chǎn)增加、負債率降低、抗風(fēng)險能力大為增加。
3、上市公司原有股東持股比例將隨著(zhù)每次新股發(fā)行而逐步降低，上市公司股權結構日趨分散化和合理化，有利于良好公司治理結構的建立。中國上市公司“一股獨大”的格局在股權分置改革完成后的初期內是無(wú)法得到根本改變的，而通過(guò)上市公司不斷發(fā)行新股對外擴張可以使公司原大股東比例逐步降低，從而最終實(shí)現一個(gè)比較均衡的股權結構。
4、上市公司可以不受時(shí)間和規模限制地采用此方式發(fā)行大量新股用于并購擴張，使企業(yè)迅猛成長(cháng)。國際資本市場(chǎng)上許多企業(yè)的爆發(fā)性增長(cháng)都采用了這種方式并使自己成為世界500強企業(yè)。
并購案例3、波音收購麥道案例
1996年12月15日，世界航空制造業(yè)排行第一的美國波音公司宣布收購世界航空制造業(yè)排行第三的美國麥道公司。按照1996年12月13日的收盤(pán)價(jià)，每一股麥道公司的股票折合成0.65股波音公司的股票，波音公司完成這項收購共需出資133億美元。波音公司和麥道公司合并之后，在資源、資金、研究與開(kāi)發(fā)等方面都占有優(yōu)勢。此外，波音和麥道都生產(chǎn)軍用產(chǎn)品，能夠在一定程度上把軍品生產(chǎn)技術(shù)應用于民用產(chǎn)品的生產(chǎn)，加速民用產(chǎn)品的更新?lián)Q代。波音公司和麥道公司合并之后，新波音公司的資產(chǎn)總額達500億美元，凈負債為10億美元，員工總數20萬(wàn)人。1997年，新波音公司的總收入將達到480億美元，成為目前世界上最大的民用和軍用飛機制造企業(yè)。
我們衷心希望中國的上市公司在后股權分置時(shí)代利用股票這一新的支付手段展開(kāi)聲勢浩大、多姿多彩的并購擴張活動(dòng)，迅速成長(cháng)為和世界企業(yè)巨頭相抗衡的“中國力量”。
三、后股權分置時(shí)代的并購重組亮點(diǎn)特征
以上分析了后股權分置時(shí)代公司控制權市場(chǎng)和支付手段革命下的一些并購重組特征，其實(shí)后股權分置時(shí)代還會(huì )給中國上市公司的并購重組帶來(lái)許多新亮點(diǎn)，以下逐一分析。
1、產(chǎn)業(yè)整合和業(yè)績(jì)提升理念將貫穿上市公司并購擴張之途
在股權分置時(shí)代依靠現金作為收購支付手段時(shí)，上市公司的收購具有太多隨意性，即使消息公布后市場(chǎng)一片反對之聲，這種反對絲毫不會(huì )從本質(zhì)上影響交易行為的推進(jìn)。
上市公司用股票作為收購支付手段時(shí)，其股票價(jià)格將直接決定其發(fā)行新股的價(jià)值，因此為保持上市公司的股價(jià)穩定增長(cháng)，上市公司在選擇收購目標時(shí)將越來(lái)越理性化，從更多地從戰略性的產(chǎn)業(yè)整合角度和對企業(yè)業(yè)績(jì)的增長(cháng)貢獻考慮交易行為的可操作性。如果上市公司宣布的收購目標對象不被市場(chǎng)和小股東看好，上市公司的股價(jià)將會(huì )在消息公布后應聲而落，這會(huì )增加上市公司的收購成本并可能導致收購就此失敗。
因此我們估計上市公司未來(lái)的并購重組將圍繞提升公司主業(yè)、增長(cháng)公司業(yè)績(jì)的方向進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合。隨著(zhù)上市公司股權結構的合理和公司治理結構的改善，控股股東和經(jīng)理層將越來(lái)越學(xué)會(huì )用理性的心態(tài)進(jìn)行企業(yè)并購擴張，1999－2000年中國上市公司出現的“全民皆網(wǎng)”的瘋狂亂投資現象將難以再度上演。
2、基于突出主業(yè)、提升公司核心競爭力的公司緊縮型重組將成為潮流
公司重組包括公司擴張和公司緊縮兩大類(lèi)型，一個(gè)成熟的資本市場(chǎng)上企業(yè)擴張和緊縮成為企業(yè)調節業(yè)務(wù)結構、增強企業(yè)競爭力的兩柄利劍而被廣泛運用。但在國內，上市公司在考慮到資本運作時(shí)往往只想著(zhù)如何去并購擴張，對緊縮型的重組根本不去思考。
在國際市場(chǎng)上，迫于股東價(jià)值最大化的壓力，公司經(jīng)常會(huì )通過(guò)各種手段分拆或者出售盈利能力差或者成長(cháng)前景不好的業(yè)務(wù)。IBM出售PC業(yè)務(wù)給聯(lián)想的消息傳出后，IBM的股價(jià)便有所提升。實(shí)際上，每一輪擴張之后，企業(yè)常常會(huì )有一輪收縮，這也符合產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展的周期。
在后股權分置時(shí)代，公司股票全流通后，公司的價(jià)值直接與股價(jià)掛鉤。而根據成熟資本市場(chǎng)上百年的經(jīng)驗來(lái)看，主業(yè)清晰且具有核心業(yè)務(wù)競爭力的上市公司遠比業(yè)務(wù)混雜、大而不強的上市公司更能得到投資者的認同。
因此我們估計在后股權分置時(shí)代，一股旨在突出公司主營(yíng)業(yè)務(wù)、提升公司核心競爭力的公司緊縮型重組潮流將誕生。其主要運作方式包括：
（1）資產(chǎn)剝離：上市公司將其非主業(yè)和不具備核心競爭力的業(yè)務(wù)資產(chǎn)對外出售轉讓?zhuān)?br> （2）公司分立：上市公司將其某個(gè)與其業(yè)務(wù)不同但發(fā)展良好的子公司股權以實(shí)物紅利的方式分配給母公司的股東從而徹底將該子公司與母公司分開(kāi)；
（3）分拆上市：上市公司將某個(gè)業(yè)務(wù)發(fā)展良好的子公司分拆單獨上市，上市后母公司和該子公司就是單純的持股關(guān)系，不再為子公司發(fā)展投入精力。
（4）自愿清算：這是公司緊縮技術(shù)中最“毒辣”的一招，即上市公司將其不看好的某子公司進(jìn)行主動(dòng)性清算，徹底終結，斷臂療傷，這樣可以節省為出售該子公司而要耗費的大量時(shí)間和精力。
3、上市公司之間的吸收合并案例將明顯增加。
國外大型企業(yè)之間的并購幾乎都是上市公司之間的換股合并，如我們都熟悉的波音－麥道、時(shí)代華納－美國在線(xiàn)案例、康柏－惠普案例、克萊斯勒－奔馳案例等，交易金額高達數百甚至上千億美元，如果沒(méi)有換股作為合并的支付手段，這么大的交易金額對參與合并任何一方都是無(wú)法接受的。
并購案例4：寶潔570億美元收購吉列
2005年1月28日，美國兩大日用消費品生產(chǎn)商——寶潔公司(Procter && Gamble Co., P&&G)和吉列(Gillette Co.)聯(lián)合發(fā)布“寶潔公司出價(jià)570億美元與吉列公司‘聯(lián)姻’”的消息，震驚全球。
據悉，寶潔對吉列“愛(ài)慕”已久。早在5年前，寶潔前任CEO德克?賈格爾(Durk Jager)就曾以非公開(kāi)方式“暗送秋波”欲將吉列擁入懷中，但寶潔的多次“求婚”均遭到吉列的無(wú)情拒絕?，F在兩巨頭“有情人終成眷屬”，有業(yè)內人士認為，這是一樁門(mén)當戶(hù)對的好姻緣：美國寶潔公司成立于1837年，是全世界最大的日用消費品公司之一，擁有雇員近11萬(wàn)人；在《財富》全球500強排行榜上位居第八十六位；旗下?lián)碛邪h柔、沙宣、汰漬等多個(gè)知名品牌，去年第四季度盈利20.4億美元； 其總部位于俄亥俄州辛辛那提市。吉列公司成立于1901年，它生產(chǎn)的“吉列”牌剃須刀可以說(shuō)是享譽(yù)全球，這家老牌日用品生產(chǎn)商也因此獲得了“剃須刀大王”的美名；此外，公司還生產(chǎn)電池和口腔清潔衛生產(chǎn)品等；公司去年第四季度盈利4.75億美元；目前總部設在波士頓，共有雇員3萬(wàn)人。
按照“婚約”， 本次并購全部交易的60％將以換股方式進(jìn)行，其余40％為現金交易。每股吉列股票將折成0.975股寶潔股票，換股之后，吉列股票將會(huì )從原來(lái)的每股45.85美元升值至53.94美元，上升幅度達到18％。這可謂寶潔帶給吉列公司一筆厚重的“嫁妝”了。連股神“巴菲特”都感嘆：“這是一樁夢(mèng)幻組合式的聯(lián)姻?！?br>整個(gè)收購預計于2005年秋季完成。屆時(shí)，吉列董事長(cháng)、首席執行官兼總裁詹姆斯?基爾茨將加入寶潔董事會(huì )，任寶潔公司副董事長(cháng)，負責吉列業(yè)務(wù)。
寶潔公司與吉列公司聯(lián)姻，涉及的交易金額多達570億美元！這門(mén)“婚事”創(chuàng )下了新年以來(lái)美國企業(yè)并購的最高紀錄，由此世界上最大的日用消費品生產(chǎn)企業(yè)也是呼之欲出。如此氣魄非兩情相悅就能做到的。那么，是誰(shuí)在其中極力撮合這樁美事呢？
據悉，本次并購中，寶潔公司一方的并購顧問(wèn)是投行業(yè)內知名的投資顧問(wèn)美林公司(Merrill Lynch && Co.)擔當主角，律師事務(wù)所則是享譽(yù)美國的Cadwalader, Wickersham && Taft；而吉列公司一方的并購顧問(wèn)團隊更是實(shí)力強勁，是由大名鼎鼎的瑞銀(UBS)﹑高盛(Goldman Sachs)，以及Davis Polk && Wardwell聯(lián)袂登場(chǎng)。據悉，通過(guò)“操辦婚事”，高盛公司、美林證券和瑞銀集團將分別獲得5000萬(wàn)美元至9500萬(wàn)美元的費用分成。
而中國上市公司長(cháng)期以來(lái)由于股權分置問(wèn)題的存在，流通股和非流通股之間在計算換股比例時(shí)存在的復雜利益協(xié)調問(wèn)題一直無(wú)法有效解決，上市公司之間的吸收合并一直無(wú)法突破，“一百－華聯(lián)”吸收合并案例出現后才算填補了這個(gè)空白。但“一百－華聯(lián)”吸收合并案例是在同一個(gè)實(shí)際控制人主導下的行為，對不屬于同一實(shí)際控制人的兩個(gè)上市公司之間的吸收合并案例則不具備參考意義。在后股權分置時(shí)代，所有的股份都可流通，這徹底打碎了禁錮原有上市公司之間吸收合并的鎖鏈。上市公司之間的吸收合并行為將逐步增多，交易規模也會(huì )隨之增大。
4、大比例定向發(fā)行新股收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將成為虧損困難企業(yè)走出泥沼的重要途徑。
對于中國上市公司中為數不少的虧損困難企業(yè)來(lái)說(shuō)，在股權分置時(shí)代的主要重組模式是新股東先收購殼公司控股權，然后進(jìn)行大規模資產(chǎn)置換改善公司資產(chǎn)質(zhì)量，整個(gè)操作周期十分漫長(cháng)，不確定性因素很多。在后股權分置時(shí)代，上市公司將可以向潛在收購方高比例發(fā)行新股（發(fā)行數量使潛在收購方能成為上市公司第一大股東）來(lái)收購其持有的擬注入上市公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，這樣引進(jìn)大股東和注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)行為同步完成，操作簡(jiǎn)單快捷。這種對虧損困難企業(yè)的重組模式在海外資本市場(chǎng)十分普遍，隨著(zhù)后股權分置時(shí)代的來(lái)臨，它必將在中國資本市場(chǎng)扎根成長(cháng)。
5、股權爭奪戰將頻繁上演
前不久，兩家源于中國本土，都在美國上市的的網(wǎng)絡(luò )公司盛大和新浪運用美國資本市場(chǎng)的法規制度展開(kāi)了一場(chǎng)令人目眩的收購和反收購爭奪，換股、毒丸、白衣騎士……一個(gè)個(gè)新名詞仿佛在給中國大眾上演當今美國資本市場(chǎng)的收購和反收購經(jīng)典教學(xué)課程。
并購案例5、盛大新浪收購戰
2005年2月19日，盛大網(wǎng)絡(luò )正式公開(kāi)報告，截至2月10日，盛大與其控股股東地平線(xiàn)媒體有限公司通過(guò)在二級市場(chǎng)交易獲得了新浪網(wǎng)大約19.5％的股份。消息公布當日，新浪在納斯達克的收盤(pán)價(jià)達到25.60美元，較前日上漲了10％。盛大網(wǎng)絡(luò )在提交給美國證交會(huì )（SEC）的報告中稱(chēng)，股票收購是在1月12日到2月10日完成的，交易的股票數額已經(jīng)達到2.304億美元。
盛大為什么要收購新浪？而不去收購網(wǎng)易或者搜狐呢？從互補的角度說(shuō)，網(wǎng)易更有用，從市值上說(shuō)，搜狐更容易收購。有分析人士認為，這與新浪的股權分散有關(guān)，從盛大獲得不到20％的股份就獲得控股權可以看出，新浪的股權是如何分散。資料顯示，目前新浪最大的單一股東四通公司的持股比例不超過(guò)10％，其他單一股東沒(méi)有一個(gè)超過(guò)1％。若收購成行，中國將誕生首個(gè)真正意義上的互聯(lián)網(wǎng)與無(wú)線(xiàn)業(yè)務(wù)巨頭，2004年其合并營(yíng)收達3.65億美元，在網(wǎng)絡(luò )游戲和無(wú)線(xiàn)短信業(yè)務(wù)在內的多個(gè)關(guān)鍵業(yè)務(wù)領(lǐng)域中均占據主導地位。
新浪立刻采取了反收購行動(dòng)，新浪2月22日晚間突然宣布，其董事會(huì )已采納了股東購股權計劃，或稱(chēng)“股東權益計劃”，也就是俗稱(chēng)的“毒丸計劃”，以限制盛大擁有更多的新浪股權。
“毒丸計劃”分兩類(lèi)，一類(lèi)是賦予公司股東(除敵意收購者外)以廉價(jià)購入公司股票或獲得公司現金償付的權利；另一類(lèi)是賦予公司股東(除敵意收購者外)以廉價(jià)購入被收購后公司股票的權利。無(wú)論哪一類(lèi)，“毒丸”都將使得收購行動(dòng)對于敵意收購者來(lái)說(shuō)成本高得無(wú)法忍受，并完全喪失收購的意義。
新浪董事會(huì )通過(guò)的“毒丸計劃”屬于第一類(lèi)。一旦敵意收購者所收購的新浪股權超過(guò)20%，除其之外的在2005年3月7日工作日結束時(shí)登記在冊的新浪普通股股東便將有權執行“毒丸計劃”所賦予的權利，獲得價(jià)值等于其執行價(jià)格雙倍的優(yōu)先股。實(shí)際上，股東可以有兩種選擇：以150美元的價(jià)格，從公司贖回現金300美元，或者獲得千分之一的優(yōu)先股。
不難推測，一旦“毒丸計劃”啟動(dòng)，股東選擇前者將使新浪握有的巨額現金全數分配給除收購者之外的全部股東，選擇后者也將使任何敵意收購者的股權被稀釋到微不足道。新浪的“毒丸計劃”的作用實(shí)際上是威嚇，至少告誡盛大：如果盛大要強行收購，那么它將付出的則是一個(gè)天文數字！根據計算，至少需要60億美金。
在新浪反收購期間還傳出新浪可能請“白衣騎士”介入的傳聞，這為此次收購戰更添了幾分神秘和刺激。所謂“白衣騎士”指：在敵意并購發(fā)生時(shí)，目標公司的友好人士或公司作為第三方出面來(lái)解救目標公司、驅逐敵意收購者。被傳出的“白衣騎士”為美國網(wǎng)絡(luò )巨頭雅虎公司。
至今為止，雖然盛大和新浪的“婚姻”尚未徹底明朗，但在2005年2、3月間雙方精彩的收購和反收購之爭已經(jīng)證明中國的企業(yè)家具備了運用國際通行并購游戲規則開(kāi)展并購的素質(zhì)，我們應該為他們雙方的精彩表現鼓掌。
在股權分置時(shí)代的中國資本市場(chǎng)，這種精彩的股權爭奪戰僅見(jiàn)于幾個(gè)早期上市的全流通股，“寶安－延中”、“萬(wàn)科－申華”、“大港－愛(ài)使”等案例中皆出現了針?shù)h相對的兩方，熱鬧不已。但對于1300多家處于股權割裂狀態(tài)的上市公司，這種熱鬧是很難體會(huì )到的。
在后股權分置時(shí)代，上市公司股權的進(jìn)一步分散以及大股東控股比例的逐步降低，要約收購和二級市場(chǎng)舉牌的不斷增加，必然會(huì )出現許多反收購案例，屆時(shí)資本市場(chǎng)上圍繞上市公司控股權的爭奪戰將成為中國并購市場(chǎng)的一道閃亮風(fēng)景。這種股權爭奪戰雖然在短期內對上市公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生負面影響，但從長(cháng)遠看對上市公司股東價(jià)值是有很大好處的，因為這種股權爭奪戰的潛在風(fēng)險將促使現有上市公司管理層把企業(yè)經(jīng)營(yíng)好，同時(shí)在股權爭奪戰來(lái)臨時(shí)原有股東的利益將隨股價(jià)的上漲而提升。
6、并購市場(chǎng)的大發(fā)展將推動(dòng)中國本土的并購投資銀行業(yè)發(fā)展
從國外頂尖投資銀行如高盛、美林等公司的業(yè)務(wù)結構分析，并購業(yè)務(wù)收入已經(jīng)占據公司總收入中相當大的比重，并能和IPO收入并駕齊驅?zhuān)蔀楣局髁魇杖雭?lái)源。而中國本土證券公司的并購業(yè)務(wù)目前尚處于起步培育階段，其收入占公司總收入比例微不足道，和IPO收入相比差距巨大。一批專(zhuān)業(yè)從事并購服務(wù)的咨詢(xún)公司也僅處于維持溫飽狀態(tài)。
在后股權分置時(shí)代，上市公司并購重組將掀起巨大浪潮，隨著(zhù)交易方式、支付手段和重組模式的多樣化，上市公司并購重組的交易結構和項目控制難度也會(huì )越來(lái)越高，這時(shí)對并購投資銀行服務(wù)的需求就會(huì )明顯增加，中國本土并購投資銀行業(yè)將迎來(lái)一次真正的發(fā)展機遇。
7、上市公司并購重組監管法規將不管修改，游戲規則不斷完善
在股權分置時(shí)代，上市公司并購重組將出現許多新問(wèn)題、新情況，原有的一些針對上市公司并購重組的法規政策將不再完全適應現實(shí)情況，會(huì )逐步根據新情況而不斷調整完善。
我們估計，在上市公司發(fā)行新股作為收購支付手段、在虧損困難上市公司重組、在外資并購中國上市公司、在上市公司反收購、在反壟斷法等多方面，監管部門(mén)將出臺一些相關(guān)法規政策，后股權分置時(shí)代上市公司并購重組的游戲規則更加符合市場(chǎng)運營(yíng)特征、更加國際化。
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